3G资本管理合伙人谈PE并购消费品牌：优选标的、长期持有、深度运营

2月，3G资本的两位管理合伙人Alex Behring和Daniel Schwartz与Invest Like the Best主播Patrick O'Shaughnessy进行了一次深度的沟通，详尽分享了3G资本的投资并购模式和内部组织、人才管理哲学。

最为人熟知的是3G资本的独特并购投资模式，与传统私募股权基金不同，3G资本的模式是为每只基金寻找一个投资标的，并投入大量的自有资金与最优秀的人才，以经营者的身份深度参与企业运营。

Alex Behring曾是拉丁美洲最大铁路公司的CEO，而Daniel Schwartz也曾担任汉堡王的CEO。而且，他们敢于用年轻人作为收购品牌的管理者，Daniel Schwartz担任汉堡王CEO时只有32岁，其CFO只有26岁。3G认为，人才要比资历更为重要，“论资排辈”是激励中的最大误区。

3G资本的两位合伙人相信管理的核心是管理权和所有权（Ownership）的高度统一，作为投资者并购一家品牌，管理者应该也是公司的所有者。3G资本最成功的案例之一是投资收购汉堡王的母公司RBI，目前该比投资的回报倍数大约”30倍且还在增长”。

而在过去几年内，中国PE机构也开始加速对海外品牌的多数股权收购。在餐饮品牌中，自中信资本收购并成功运营麦当劳的案例起，反映出中国PE机构已经有足够的运营实力，能将海外品牌中国市场实体做得更出色。

过去一段时间，星巴克中国、汉堡王中国等品牌的多数股权并购，中国PE资本开始深度介入运营，3G资本的模式也引起了更多机构投资者的兴趣。

总结过往成功案例来看，中国市场的特殊性往往取决于数字化运营和对成本控制的追求，在这两点上，中国机构也会投入更多精力。在访谈中，3G资本的两位合伙人也谈到，3G希望寻找的标的是能够被技术“赋能”而非被技术颠覆的企业。他们不投技术导向的公司（能颠覆别人，也容易被别人颠覆），投的更多是那些“仅用几个单词就能说清楚干什么的公司”：汉堡、窗帘、咖啡、啤酒……而最近的两笔投资，则是来自于经营了数十年的家族企业的家族退出，他们希望3G资本是优秀家族企业的最终归宿，而且这些家族的高净值个人往往也是3G的LP。

在这场对话中，Alex和Daniel深入探讨了他们每只基金只投一家公司的理念来源、在近二十年里对伟大企业定义的演变、独特的资本结构与人才培养机制，以及从Kraft Heinz等交易中汲取的教训。他们强调了抗颠覆性、所有者心态、以及长期主义在投资决策中的重要性。

以下为「明亮公司」整理的访谈正文的整理版本（有删节）：

Q：Patrick O'Shaughnessy

A：Alex Behring3G资本管理管理合伙人

D：Daniel Schwartz3G资本管理管理合伙人

Daniel Schwartz和Alex Behring（右）（来源：Colossus）

01

3G资本的独特模式：每只基金只投一家公司

Q：我想先从每只基金只投一家公司这个概念聊起。说实话，我觉得这个想法特别酷：一大池资本只用来投一件事——你们为了最后选出那一个，要研究无数企业、做大量工作。这个概念是从哪里来的？它肯定会深刻影响投资策略、公司文化、团队与人才结构。每只基金一笔投资听起来就很不一样，我也知道这和我们之前的交流有关。它到底怎么来的？

A：这来自我们巴西的底子。我们的联合创始人当年做过一笔啤酒行业的投资，效果非常好。后来他们在巴西这家机构的前身里开始做私募股权，也尝试过更传统的做法，结果还行。但我们从中总结出几个教训：第一，真正、真正伟大的企业很稀缺，一开始就不多；第二，即使存在，也往往并不可操作——不是你想投就能投。因此，如果你要把大量自有资金投进去，而且还打算深度参与，那么你需要投入的人力与时间同样是稀缺资源。2004年我在纽约创立这家公司时，这些认识已经非常清晰。我们的前提是：只要我们要以战略、长期的方式介入企业，那就一次只做一个。

D：我们拥有一种奢侈：一次只需要找到一家伟大的企业。我认为，如果你投资的是自己的钱，并以此为视角看投资，你就会更愿意耐心等待，直到遇到真正伟大的公司。换个角度说：我们连找到一家值得投的伟大企业都很难，还怎么找到10家？找到一个能成为伟大CEO的人都很难，还怎么找到10个？所以我觉得，偶尔买下一家公司，然后派出我们最顶尖的选手深度参与，是很棒的事。

Q：知道只投一个——把所有鸡蛋放在一个篮子里，然后盯紧篮子——会带来心理上的恐惧或压力吗？那种心理感受是什么样？

A：与其说是心理，我更觉得它塑造了我们的投资流程——我们会非常严谨地分析下行情形可能是什么。在我们这里，下行必须意味着保本，并且还能获得某种小幅回报。这会驱动业务层面的决策，也会驱动资本结构层面的决策。我认为它最明显地体现在资本结构上。回头看我们长期以来没买的公司、没做的交易，很多时候不是因为我们找不到最好情况的路径，而是因为我们对潜在的下行情景不够放心。

D：我觉得这是我们施加给自己的健康压力，确保不在企业质量上妥协。我们宁愿什么都不做也不……

A：……把资本结构拉得太紧。

D：对。我们要买的是伟大的企业，然后用合适的杠杆——不加过头。当然，这会让风险定价更困难。传统的组合方法里，如果你有10家企业，其中一家有一些特质风险之类的，组合能分担。但我们只有一个，所以更难定价风险，我们会把这一点纳入考量。另一方面，我们这支团队会对做成一笔伟大交易非常兴奋，而且很多时候他们会把自己的职业生涯押在上面：就像Alex当年在巴西收购铁路那样；也像我这边收购汉堡王那样。当你把声誉押在一件事上，你就会用最高标准要求它。

Q：从最早的2004年左右到今天，20年过去了。你们研究了很多企业、亲自经营了五六家企业之后，对什么是伟大企业的定义变化最大之处是什么？你们的看法最明显改变在哪里？

A：这些年来，我们必须随着技术改变而不断精炼判断企业是否伟大的投资流程。与20年前相比，如今企业被颠覆的可能性显著更高。因此，在投资流程里，围绕颠覆风险的讨论需要更细致、更深入。

D：我同意。颠覆与去中介化。现在我们更能体会到：掌握终端客户关系的企业更有价值。有了这点，你被新的颠覆力量绕开的概率就更低——这听起来很直白，但确实如此。

Q：你们是怎么最深刻地学到去中介化这一课的？

D：从2004年起，我们一直跟踪餐饮企业，也跟踪包装食品与快消品企业。你会看到社会上持续发生一个变化：自有品牌（private label）的份额不断提升。如果你是大型零售商，比如沃尔玛、亚马逊、Costco，你掌握了客户关系，就有能力把供应给你的公司去中介化。Kirkland就是典型——那是个非常厉害的品牌，也是全美最大的品牌之一。对比餐饮行业：汉堡王、Tim Hortons、Popeyes、Firehouse Subs——这些都是很强的品牌。每个品牌都掌握与终端消费者的关系。所以你想吃Whopper，就会去汉堡王；Hunter Douglas的例子里，你想买窗帘百叶，就会去Hunter Douglas的经销商或我们的上门服务渠道。因此我们现在对这一点理解更深。

Q：芒格以前常说，给我看激励机制，我就能告诉你结果。除了一只基金投一家公司，我也想了解你们资本安排的其他区别：LP是谁？激励怎么设计？收费怎么做？你们几乎每一件事都和传统模式有点不一样。能不能带我们梳理一下？因为这些设置会决定结果。

A：有两三点不同。第一，自有资金（house capital）占比很高——我们这群联合创始人、合伙人等，在我们做的每一笔交易里，都是最大的投资人之一。第二，除去我们的资金，剩余资本的来源也和传统PE不同：高净值个人与家族的比例更高，当然也有一些主权机构，但LP构成很不一样。第三，我们这些年设计了一些机制，让我们能持有非常长时间。比如我们对RBI的投资已持续15年，还在继续。所以我认为这三点是主要差异。

D：还有一个很大的不同：我们这里很多人既做过投资，也做过经营管理。Alex以前是巴西、也是拉美最大的铁路与物流公司CEO；我曾是汉堡王（如今的RBI）CFO和CEO。其他合伙人也类似。我认为经营者加投资者的经历，让我们成为更好的投资人；也让我们在介入企业时，能派自己的合伙人团队深入运营——这些人也当过CEO、CFO或运营管理者，并且激励充分、与我们及LP的利益高度一致，直接围绕创造公司价值而努力。

02

长期关系如何促成交易：花15年等Hunter Douglas的投资窗口

Q：你们自有资金占比这么高，相当于对所有LP承担更直接的责任。以Hunter Douglas为例（大概三四年前的交易），你们愿意花多长时间和一家公司长期互动？具体到这个案例，你们花了多久了解这家公司，交易是怎么促成的？

A：我第一次见Ralph是在2000年代中期，先在瑞士见面，后来也和他家人很熟——两个儿子，一个之前住在格林尼治，另一个住在纽约附近。我们保持了很多年的良好关系。直到几年前，Ralph年纪渐长，开始安排家族事务，也想解决一个现实问题：其中一个儿子David（现在是我们在Hunter Douglas的合伙人）希望继续参与公司。同时他也很在意：Hunter Douglas在家族拥有100年之后，未来会怎样。在这个背景下，我们才开始正式讨论。那已经是2021年年中。我去瑞士他家拜访并谈了这件事。他当时在思考各种方案，最终那次谈话的结果是：他会给我们一个窗口期提交方案；如果他喜欢，就推进——大致是这么开始的。

Q：也就是说，为了得到这个窗口期，你们投入了大约15年的时间？

A：这个案例里，是的。

D：我们老是重复窗口期这个词，我挺喜欢，但补充点背景：你和Ralph有长期关系；我第一次见David是2007年。David是Ralph的儿子，现在是我们在Hunter Douglas的合伙人。他在几年前交易里把自己的股份滚入（继续持股）。他们当年也跟我们一起投资过汉堡王。我们建立了很强的关系与尊重。2011或2012年，David还来参观汉堡王，我们做了展示。我记得他当时说：这在某些方面让我想到Hunter Douglas——传统行业里那种创业、初创公司的文化。这些年我们也持续关注他们业务，看着David做了一些变革性的并购，让Hunter Douglas更接近直面消费者：既通过经销商销售，也直接面向消费者。我们多年来一直非常欣赏这家公司。在Alex和Ralph谈接班与下一步之前，我们就已经跟踪这家公司很多很多年。所以我们确实是在打超长局。

Q：这家公司很多人可能见过，产品直观、易理解。能不能用它作为例子，解释你们喜欢的企业标准？描述一下业务，但更重要的是：交易时它哪里最吸引你们？

A：这家公司基本上掌握了客户关系，而且客户与供应商都不集中。它在行业里的位置非常好。窗饰产品不是高频购买品，你不会每周买、甚至每年也不一定买，所以这对业务非常有利。而且很多时候是在装修场景下买，但在装修总开支里它也不是大头。质量很重要。我们的质量甚至某种意义上太好了——我倒希望大家更早换新。

D：室内与室外窗饰市场（TAM）大约700亿美元。Hunter Douglas遥遥领先，是最大玩家。我们同时拥有规模化制造与规模化分销：无论通过自有销售团队还是独家经销网络，我们能在一到两周内交付——这基本符合消费者预期。产品基本都是量身定制，因此不存在单一SKU，而是有数十亿种款式、颜色、图案、尺寸组合。这家公司在我们收购前已存在约100年。我们谈世界变化、颠覆风险，但我们非常确信：太阳每天照常升起落下。人们喜欢自然采光，房子窗户越做越大，所以这是长期存在的产品。我们是行业第一，有一些销量增长，也有一点价格增长。再加上这个行业有长期的并购整合（roll-up）属性：不断收购小玩家，而我们是很多小玩家的天然归宿。

Q：听起来这简直是终极案例：不会有两个硅谷车库里的孩子琢磨怎么颠覆Hunter Douglas——那样做毫无意义。

D：我觉得这是那种TAM很大但又没大到无边无际的行业，而我们又有规模化制造加规模化分销的组合。获取分销渠道很难，因为它包含服务与安装环节。

Q：考虑到你们证明了可以实现的回报——比如RBI的资本回报倍数大概涨了30倍，且还在继续。为什么没有更多像3G这样做连续单笔投资、极度聚焦的机构？为什么我只听说过你们？

D：我有几点想法。你看看另类投资行业创造了多少价值、多少企业价值。别人经常问你们：你们为什么不多买点？为什么不募更大的基金？为什么不更分散？这种外部拉力一直存在，而且理由也不算差。

A：我不认为我们的模式就一定优于其他模式。有很多非常成功的机构，模型和我们完全不同。对任何成功机构而言——我们也不例外——最重要的是找到适合自己的东西。对我们来说，几十年来这套模式一直有效：投入自己的资本，让与我们亲近、跟我们一起投资的人共同复利增长。我们应该坚持它，而不是去模仿别人。反过来对别人也是一样。大多数成功机构都有自己发展出来、适合其文化、人才与资本结构的模式。

D：还有一点：保持规模不大，能帮助我们在投资端吸引最最顶尖的人。因为我们仍能给他们类似创始人的经济回报、合伙人路径，以及远比传统路径更快的责任承担机会。

Q：我很喜欢你们两位都做过CEO这点。我尤其好奇Alex在巴西铁路那种在火里锻出来的经历。作为CEO经营时，你最难忘、也最塑造你对经营与投资理解的是什么？

A：进公司几周后就很明显：这是一个运营挑战。铁路沿线的客户都想用铁路运输，但服务不够好，满足不了。公司的成功关键在于更快、更安全地周转资产。这也促使我每个月都会有一周穿着工装：开火车、跑全国。这样我能贴近工程师团队——也就是开火车的那些人，他们在这个业务里至关重要——并理解他们的重要性，做一些只有在现场才能想到、才能推动的改善。比如我年轻、体能好，但在机车里坐8小时、那种老旧座椅非常难受；驾驶室因为密封不好很冷。这些问题其实不贵就能解决。我们没钱买全新GE机车，但可以修这些。我们还改善了工程师换班间歇的宿舍条件，之前非常糟糕。我们修缮、换新床、装卫星电视看体育比赛等。这赢得了工程师们巨大的支持。之后我们利用这种支持，给机车装车载电脑，按燃油效率与安全表现对全国员工排名。铁路人很自豪，这推动燃油成本下降了约30%（燃油是公司第一大成本），资产回报显著提升。其实一线的人手里都有解决方案，只是需要被真正调动起来解决这个运营挑战——这是价值创造的最大驱动。这让我学到：要走动式管理，别坐在办公室里靠PPT接收信息。

03

为什么管理者必须像所有者一样思考

Q：你们还如何在不同类型企业里把这件事做得有效？有哪些你们最喜欢跨企业复制的作战手册，不仅是修复，更是如何先发现低效率？

D：有意思的是——你听Alex在铁路的故事，他提到的很多举措确实由他推动，但他也受益于联合创始人的建议。其中两位联合创始人当年也在年轻时就做过运营型企业CEO，他们在Alex 30岁时给了他机会，也给了很多非常务实的建议。这些建议后来Alex也传给了我——当我成为汉堡王CFO、CEO时。你听这些建议，会发现它们和Alex的行动一一对应；对当时还是投资分析师的我来说，这些观点非常深刻，也很反直觉。比如：管理人，而不是管理业务。集中管理做什么，不要集中管理怎么做。到处去问问题，永远不要怕提问。

组织里看似显而易见的事，对你未必显而易见。当我们买汉堡王时，我永远记得一件事：交易宣布后，Alex对我说：好了，该组建团队了。我当时想：Alex，别闹了，我们刚买了这家公司，40亿美元呢，它不是自带员工吗？Alex说：是自带人，但我们必须组建一支世界级的领导团队。那一刻我意识到：企业说到底就是一群人跑来跑去做事情；人的质量决定业务质量。在这些企业里，你要建立一种以所有权为中心的文化。这从领导者开始：他们必须像股东一样行动、像股东一样思考。领导者必须是股东，不能只是管理层。管理层与股东必须合一。

Q：集中管理做什么是什么意思？

A：核心是：给人自由去想办法，把领导层讨论聚焦在我们到底要达成什么。作为企业领导层，你必须深度参与目标是什么的讨论；但一旦目标确定，就把怎么做的自由交给团队。因为你要把决策推到离问题最近的地方。只要大家在大方向要达成什么上对齐，具体怎么实现，团队应该有很大的自主权。真正优秀的人——他们喜欢自由、喜欢解决问题、喜欢挑战、也喜欢拥有决策空间。所以企业文化不该把犯错视为问题。尝试、犯错、解决问题，是企业雄心的一部分；关键是从中学习、继续前进。这就是集中what、分散how的含义。

Q：你当汉堡王CEO时最紧张的一段时期是什么？那一刻是什么感觉？

D：我尽量不在工作上过度紧张，我努力保持情绪稳定。我想说确实有一次我很紧张：2014年夏天。我们2010年买下汉堡王，投入十亿多美元股权。几年内从结果看非常成功，大家不但拿回本钱还赚了不少。到2014年中，我们已是约100亿美元市值公司，还持有70%股权，客观上很好。然后我们三个人——Alex、我、以及CFO Josh Kobza——都非常兴奋，想收购Tim Hortons。我们在积极谈一笔并购。此时彭博的记者放风说要写我们，重点围绕管理团队年龄。我们正试图收购加拿大的标志性国民品牌Tim Hortons，对方本来就可能对我们、对汉堡王有保留。谈判进入最后阶段时，文章出来了，标题是：汉堡王由一群孩子运营。

A：我那时候也没帮上忙。

D：我当时在印度和当地主特许经营合资伙伴一起巡店。文章出来我一看，心想：这真是最糟糕的时刻出了最糟糕的文章。与此同时大家还在祝贺我们：恭喜恭喜，多酷的投资！我却在想：我们怎么收场？这简直是对方董事会拒绝交易的完美证据。但我们努力了，Alex……

A：大量谈判，整整花了六个月。

D：对。我那段时间确实很紧张。我们要让对方重新对我们兴奋起来，还得指出文章里很多事实错误。

Q：我一会儿还想回到团队很年轻这个话题。但我们第一次吃午饭时，你讲过一个Tim Hortons初次接触的来回拉扯的故事，很有趣。能再讲一次吗？

A：当然。我通过一位共同朋友，约到了他们CEO在多伦多附近吃晚餐。我飞过去，晚餐很愉快，很投缘。他愿意考虑接收我们把两家公司合并的提议。大概一两周后，我们去找了Warren（巴菲特）。Warren在几乎瞬间就给了我们很大信心。我记得电话开始10秒，他就大力称赞这个业务的质量。总之进展非常顺，我们资金也安排好了。他愿意看方案，我们就准备并提交了。之后一周毫无回音。我们觉得一周很正常，毕竟大交易，他们在讨论。但接着变成两周、三周、四周。

D：那时我只买过一家公司，所以我问：Alex，这正常吗？他当时……

A：起初我说也算正常……大概六周后我收到一封邮件：非常感谢你们的提案，但我们不准备推进。祝你们未来一切顺利。大概就两行半。我立刻打电话给那位CEO，说：谢谢邮件。我们（见过面关系很好），能否再多解释一点？他回答：不能。还能说什么呢？我挂电话又打给Dan，他问结果如何，我说：不太好，回得很短。于是我们又做了更多工作，改进报价，再发过去，希望能更有吸引力。我们准备再次长期等待，没想到几个小时就收到回复——两小时，或者一天内。

D：一天之内。

A：我想甚至不到一天：谢谢报价，我们不准备推进。再次祝你们未来顺利。于是我们开始四处想办法重新建立对话，搞清楚到底需要做什么才能继续谈。最后我们找到方法，约到他和CFO见面。我又把Dan拉上，一起深入交流，逐渐得到一些关键信息：到底要做到什么程度才能把两家公司合到一起。又过了一阵子，我们提交了一个他们认为足够有吸引力的修订方案。接下来进入通常的文本、法律、尽调阶段。结果某个周日下午《华尔街日报》打电话来说：我们知道你们快宣布交易了，我们准备发稿。你们有30分钟决定是否回应。当时非常敏感，因为Tim Hortons在加拿大的品牌影响力大到我甚至怀疑美国是否有同量级的消费品牌。若消息在错误时间以错误方式泄露，这六个月的努力可能就全毁了。你问他什么时候最紧张？就是那次。尽管我那时已经一头白发，我还是很紧张。

Q：你提到了这次和Warren的电话。多年来，那些电话一般是什么样？我们能从你们与他在高层次讨论潜在资产、潜在投资的互动中学到什么？

A：光是和他相处的时间就让我们学到很多。Warren有一种不可思议的能力：很快判断一家企业是否优秀，并且极其清晰。他那种商业百科全书式的知识当然是我们远远达不到的。但我们努力在我们长期跟踪的公司群与关系网络中，模仿他的一些做法。另一个我们学到的是：他非常重视长期关系，很多时候在没有任何生意要谈时就开始建立，而且一直非常尊重、周到。我个人最放在心上的，就是这两点。

D：Warren从不在企业质量上妥协，这需要纪律。我们也希望自己能在这点上向他看齐：绝不在企业质量上妥协。我们宁愿什么都不做，也不买一家我们不认为伟大的公司。

04

人才胜过资历：3G资本的激励机制与组织

Q：我想回到年轻人才这个点。你们如何形成这种传统——把很优秀的年轻人放到不仅重要、甚至拥有控制权与所有权的位置？这种特征的根源和传承是什么？

A：第一性原则是：我们想成为最优秀人才最向往的地方。我们认为对那类人群有吸引力的一点，是他们知道：在这里，有相当大的概率有人会更早押注他们——比几乎任何地方都更早。当然，光早押注还不够，如果他们没有真实成功的机会也没用。成功机会来自于：你押注他们时要把环境配好。没有人能保证成功，你也必须做好准备——有些冒险提拔会失败。但你要尽可能把成功概率做大。这是吸引顶尖人才的关键要素：更早押注，并最大化他们成功的可能性。

D：我们很幸运，我觉得我们在职业成长中都处在非常纯粹的能力主义环境里：真正重视能力胜过资历。我们合作了五六年后，他了解我、信任我，知道我会拼尽全力，不会让汉堡王失败，所以他也放心让我做CFO、再做CEO——因为有人曾经给过他机会。我在那个岗位上，把大量时间用于招聘：招我认为最最最优秀的人——不是愿意去佛罗里达南部汉堡店工作的最好人，而是最好的人。无论是麦肯锡的上升新星，还是黑石、高盛或其他公司的优秀人才，我都想要最顶尖的。并且我愿意比别处更早给他们机会、更大的责任、更好的经济回报。一个早期例子是Josh Kobza，Josh 25岁；Alex 32岁提拔我做CEO时，Josh 26岁做CFO。

Q：人们在激励这块最常犯什么错？

A：容易变成按资排辈，而不是按成绩。这时问题就来了。这不简单，但如果你想拥有非常有才的人，尤其是从外部招来的人——他们需要首先清楚你要实现什么；其次，他们需要自由去按自己的方式实现目标。团队应该有独立性决定怎么做。最后，所有人都和股东的命运绑在一起。我觉得这就是系统的核心。组件齐了，通常效果就好。但现实是，企业越大，难度越高：我们这里20个人容易；50亿美元公司更难；100亿、300亿、500亿会越来越难。

D：它容易跑偏的情况之一，是给所有人普遍发股票，最后变成理所当然的福利。另一个跑偏是你试图追求公平。公平这个概念很棘手，因为如果你要做能力主义，按定义很多人会觉得不公平：他们会觉得自己被低估，别人被高估。我从3G学到：我认为我是在做对的事、对人好，但我不会平均分股票。我会根据一个人现在与未来可能的贡献，给某些人发别人好几倍的股权。不是所有CEO都敢这么做。平均发更政治正确。

A：补充一个很残酷但真实的点：无论你怎么做薪酬，都不可能让所有人满意。所以别以让所有人开心为目标，那几乎不可能。你要做的是：从能力主义角度做你认为公平的决定，并尽可能解释清楚。

Q：我很想聊Kraft Heinz，以及你们从中吸取的教训。它很有意思，因为像我们之前说的：如果只看纸面结果，好像就是又一笔投资，不如RBI，但也还行。可水面之下更精彩。我想听你们回头看这段经历的视角，尤其是它如何改变了你们对自身业务、投资或其他事情的看法。

A：对我们而言，Heinz的投资其实还不错，接近赚了3倍，也把LP本金还回去了。Kraft的投资显然没那么好。教训是：我们可能没有把企业质量承销得足够好。Kraft组合里有相当一部分更像大路货，因而对自有品牌崛起、零售巨头下场抢份额的动态敞口很高。我认为我们一开始没有充分理解这一点。看历史财务数据其实看不出来。这是核心问题。执行层面有问题吗？有，但我们修复了。我不认为执行问题是这笔投资表现不佳的决定性因素。对我们的教训仍是：评估企业质量必须更难、更谨慎，这也促使我们强化流程，进而推动了Hunter Douglas、以及之后Skechers的投资。

D：即使一家企业历史财务很好，我认为今天我们也可能不会愿意承担很高的客户集中风险。这又回到去中介化的可能性，以及风险难以定价。

Q：具体那次集中风险是什么？

A：在美国，几乎任何快消品公司都会有大约三分之一（甚至更多）生意在沃尔玛；另外一大块在Costco。其他国家也类似：一到三个零售商就占了大部分业务。

Q：我第一次听说你们，可能是16、17年前。我二十出头时系统阅读投资书，看到一本讲零基预算的书，标题非常醒目：六个月内利润翻倍（或更短）。3G也以这个方法闻名。我想问一个好、坏、丑的问题：零基预算到底对你们成功有多重要？它在哪些情况下好用、哪些情况下不好用？

A：我认为它是理解与学习一家企业、并提高效率的好方法。顾名思义，你需要从零开始重新思考企业的每一项支出与必要性。这个过程会让你学到很多，也能释放一些费用与利润空间，让你有更多资源去投资增长，把业务带到更高水平。但话说回来，我觉得外界对这个流程在我们投资成功中的重要性有些夸大。如果你看RBI我们赚的钱，再拆分：有多少来自我们在某些阶段做零基预算，有多少来自增长？我们原本1.2万家餐厅，现在3万多家。增长贡献更大。所以它很有用，但不该拿走外界给它的那么多功劳。

D：对我们来说，核心是把所有者心态带进企业：负责业务的人是大股东，像所有者而非职业经理人行事。这个心态既要用在成本，也要用在收入与增长。用在成本时，就是Alex说的从下往上分析，往往能提取很大价值。但我不建议听众去买一家烂公司，只因为它有巨大的零基预算节流空间——那样你只会得到一家更赚钱的烂公司。

05

寻找技术赋能的企业和长期主义思维

Q：再看今天的世界，人们最兴奋的商业模式，很多都和技术有关。你们如何看待技术在你们收购企业中的角色？你们的企业都有很强的实体属性——原子确实比比特更难被颠覆。但当市场头条都在讲比特时，你们怎么使用它、忽略它、与它相处？

A：想想餐饮行业，你以为只是汉堡、披萨、三明治之类。但看看Patrick Doyle在Domino's做了什么。那是史上最成功的故事之一。我们很幸运，现在Patrick也在RBI做执行董事长。他从大型竞争对手和无数夫妻店手里抢了大量份额，因为他建立了技术平台。

D：我们喜欢的，是那些护城河深、技术可以帮助改善而不是颠覆的企业。比如Skechers更好的电商体验；Hunter Douglas用AI决定百叶窗在不同天气何时升降；餐饮品牌用AI语音做得来速点单。我们喜欢能被技术增强的企业，我们和团队也拥抱技术；但不喜欢那种会被新技术彻底替代的业务。无论技术怎么发展，你明天还是会穿鞋。

A：希望你偶尔也会吃个汉堡。

Q：有没有什么是你们希望3G未来能成为、但现在还不是的？

D：我们最近做的两笔交易，本质上都是家族企业。外界把我们视为一个很好的归宿——一个对那些标志性的、由创始人主导的家族企业来说很好的长期归宿。所以我希望，随着这两项投资的成功，随着时间推移，大家能认识到：我们是创始人主导以及家族控制企业的一个很好的家。

Q：这听起来很巴菲特风。这是你们刻意设计的吗？还是说只是因为这类方式对你们有效、也正好是你们喜欢做的事？

A：这也和我们喜欢的企业类型有关：那些成功、存在很久的企业。更多时候你会发现，这些企业仍然由创始家族拥有，或在某种程度上被创始家族控制、影响，或者由创始家族参与管理。

D：而且这是相互关联的。因为如果一个所有者真的在乎自己的企业，并且会做出正确的长期决策——而不是像很多上市公司那样按季度、一季一季地做决策——那么这些决策会在几十年里产生正向复利。也因此，有些时候，这些家族企业往往会比它们对应的上市公司版本好得多、强得多。

Q：大家都说要长期思考。但没人真的这么做。那些企业有什么特征，使得它们在多年里慢慢建立起来时，会比同样的企业用很快的方式建立起来更好？

D：如果你是长期导向、以长期方式思考，你做出的决策就会和短期导向时不一样。举两个很简单的例子。比如我们餐饮业务在人这件事上：我们花了不成比例的时间去招聘培养、发展一些年轻但很特别的人才。对他们来说，在加入我们的最初很多年里——如果我们只是打算两三年就把公司翻一手（短期卖掉）——那干脆别做。因为那是负回报。你给他们的远远多于他们给你的。可这些人到了第15年时，现在就在运行（管理）整个业务。再比如法国市场。我们在法国最开始那几年，为了把事情启动起来需要投入的钱、需要投入的时间都非常多。只有在你采取长期视角时，你才会这么做。即便它在接下来六个月、一年、甚至几年内都不会回本，我们也知道：如果我们会长期拥有这个业务——快进到10到15年后——我们就会过得很好，因为那将会是一家年销售额超过20亿欧元的业务。

Q：你觉得关于是什么让3G成为3G这件事，我们还有什么重要部分漏掉了吗？

D：这里还需要大量的耐心。因为我们很多年才买一家公司。所以对我们这些经验多一些的人来说还好，但对一些更年轻的同事来说就更难一些。我们必须和他们一起工作，并且反复充分地沟通保持耐心的好处。同时也要和所有合作对象建立真正的信任。我们常说，信任在这个世界上是一种稀缺资产。要和所有一起共事的人建立信任——无论是我们现在的合作伙伴，还是未来可能交易的对象——让他们知道我们会是好的合作伙伴。

Q：是什么让你们一直保持动力，继续这么拼命工作？

A：我热爱我们在这里做的事情。我为此感到自豪，而且我非常专注于确保这家公司能够延续下去。我们希望它真的是一件可以活很久很久很久的事情。看到那些更年轻的合伙人不断成长，在业务里承担越来越多的责任，会给我很强的满足感。我非常关注这一点，这也一直强烈地激励着我。

D：对，我也一样。这份工作、以及经营餐饮业务最有成就感的一部分，就是看到组织内部这么多人一路成长；还有很多人后来也去做了别的事情。我希望在3G这里也能继续看到这一点：我们下面的下一代能成功地运营我们的企业，并且在更长远的未来，成功地运营这家机构本身。

本文来自微信公众号“明亮公司”（ID：suchbright），作者：DW，36氪经授权发布。