2025年中国医药产业十大谜团
一转眼，2025年已进入尾声。
这一年，中国创新药行业终于卸下了“寒冬”的枷锁——对外BD总额再创新高，港股医药IPO热度高涨，创新药年内获批上市数量实现增长，一系列数据勾勒出近5年最强劲的复苏曲线。
但喧嚣之下，行业仍笼罩着一些关键谜团：
创新药行情后续会怎么走？医药IPO热潮已走向尾声吗？下一个BD重磅药物将出自哪个赛道？那些曾经吊足市场胃口的预告式BD合作何时能落地？
……
这些疑问的答案，将决定2026年创新药行业是“全面回暖”还是“结构性分化”，更将重塑未来3-5年的产业格局。
这一切，留待2026年来揭晓。
01
创新药行情会怎么走？
2025年的创新药行情波澜激荡，却在年末显露后劲不足的疲态。
从底层逻辑来看，当下的创新药行业已具备持续向上的根基，背后是实打实的硬支撑。
其一，政策面持续向好。从顶层设计的铺陈，到医保谈判、商保落地的衔接执行，全链条推进节奏都在加快。
其二，企业基本面稳步抬升。一款又一款创新药密集获批，正式迈入商业化兑现阶段。
当然，上述积极态势，也无法掩盖部分创新药企估值高企、市场预期已拉满的现实，其高估值最终仍需依靠后续业绩来消化。
行情的波动从来都是多重因素共振的结果。那么，接下来的创新药行情将走向何方？是延续上行趋势，还是掉头向下调整，亦或是维持震荡稳态，完成从贝塔普涨到阿尔法分化的关键切换？让我们继续看下去。
02
IPO走向尾声了吗？
相比于行情，业内对IPO的关注度或许更高。毕竟IPO堪称创新药企的“救命稻草”。
随着2025年行情回暖，不少创新药企顺利登陆港股，融资规模甚至超出预期。就连部分此前多次冲击上市未果的企业，也在这一年成功敲钟，拿到了关键的研发与运营资金。
但12月的IPO市场画风突变，从华芢生物开始，港股18A板块再度陷入首日破发暴跌的魔咒。
这背后既是市场情绪降温、资金承接力承压的影响，也与监管层释放的“严把IPO质量关”信号密切相关。香港证监会与港交所已联合向保荐人发函，直指部分上市申请文件质量欠佳，强化了合规要求。
有市场人士预判，若企业在2026年一季度前仍未递交港股IPO申请，基本就将错过这一轮上市窗口期。
这个预测究竟能否成真？
03
商保创新药目录落地效果几何？
对于中国医药产业而言，支付问题始终是市场关注的核心，尤其是高价创新药的支付难题——以国产CAR-T为代表的高值疗法，迟迟未能真正打开市场。
医药行业也始终期待，多元支付体系能否真正激活高值创新药市场。2025年，这一问题的解决终于初现曙光。
同年，国家医保局联合卫健委出台《支持创新药高质量发展的若干措施》，创新性提出增设商保创新药目录，旨在弥补基本医保“保基本”的功能局限，为高值创新药打通多元准入路径。
从最终落地结果来看，这份与基本医保形成互补衔接的商保目录，共有24个药品参与价格协商，最终谈判成功19个。其中既涵盖5款已获批上市、被称为“天价药物”的CAR-T等肿瘤治疗产品，也纳入了神经母细胞瘤、戈谢病、阿尔茨海默病等重大疾病的治疗药品。
据披露，此次商保目录药品的协商降价幅度在15%—50%之间。
商保目录的落地，能否真正推动高价创新药实现临床合理应用？这一问题的答案，将直接决定多元支付体系对创新药研发的激励效果。
不过2025年尚无法验证最终落地成效，这一答案，有望在2026年初见端倪。
04
下一个BD大药是什么？
医药行情的爆发，由重磅BD交易直接引燃。
三生制药、信达生物等企业的出海合作接踵而至，直接推动中国创新药资产价值重估。
这一趋势也驱动不少基金团队纷纷研判下一波BD浪潮的方向，并据此布局加仓。从底层逻辑来看，国产创新药持续诞生重磅BD交易的逻辑依旧清晰。
过去几年的出海热潮绝非偶然，而是工程师红利、产业链红利与研发能力（idea）全面提升后的必然结果。
在技术持续迭代的当下，中国创新药产业链仍将稳居全球舞台的核心位置。只是，下一个BD大药会诞生于哪个细分领域？重磅BD交易能否再度带动相关个股乃至整个行业的热度回升？
这些问题，有待2026年给出答案。
05
预告的BD何时落地？
相比于押注下一个重磅BD的诞生领域，市场同样关注的是预告式BD能否最终落地。
过去一年，资本对BD交易的追逐日趋狂热，部分企业出于市值管理等需求，开始前瞻性地披露预告式BD进展，石药集团正是其中的典型代表。
5月30日，石药集团发布公告称，旗下包括EGFR ADC在内的多款产品，正处于BD合作磋商阶段，涉及3项潜在交易。
公告明确提及，每笔交易的潜在首付款、里程碑付款及商业化分成合计约50亿美元，其中一项交易已进入后期阶段，预计6月即可完成。
但截至目前，石药集团彼时预告的BD合作并未完全兑现。那么，石药集团最终能否兑现5月许下的承诺？倘若承诺落空，企业又需要承担哪些责任与后果？
这些问题的答案，同样留待2026年揭晓。
06
BD诉讼潮是不是在路上？
BD大浪潮让我们看到了中国创新药的加速崛起，以及得到了获得全球主流市场的认可。然而，创新药的发展从来不是坦途，鲜花与掌声背后，荆棘早已悄然丛生。
当市场聚焦于交易金额的数字博弈时，背后的法律风险却鲜少被深入讨论，那些正在发生的BD纠纷的风险也少有人关注。
核心在于，研发失败本身并非最大的风险。因为创新药研发本就是九死一生，而这种风险叠加法律武器，又会被放大数倍。
某种程度上，亨利医药造假风波就是如此。虽然亨利医药是否造假还不得而知，但可以肯定的是，因为BD引发的诉讼案例会越来越多。
“由于MNC各种各样的BD条款，一旦结果不如意，可能最终引发仲裁。”有业内人士发出警告。
而一旦出现这种情况，大多数biotech可能没有承受能力......那么，BD诉讼潮是否在路上呢？2026年又是否会有更多的biotech，陷入BD诉讼的困局中呢？
07
Summit走向何方？
对于中国医药市场来说，最受关注的话题之一便是Summit的未来走向：
它是否会被并购？
AK112的美国临床数据表现如何？
又将何时申报上市？
2025年，这些核心问题均未得到解答，甚至还浮现出更多挑战。
Summit的潜在收购方范围持续收窄；
Harmoni试验结果始终未获得市场充分认可；
原本预计在2025年申报上市的AK112，目前仍未等来申报的消息。
这些悬而未决的问题，有望在2026年迎来最终答案。而其中关键的Harmoni-3试验，究竟能成功证明自身价值，还是会被市场证伪？一切静待揭晓。
08
国产疫苗能否走出困局？
在创新药行情向好的大背景下，国产疫苗板块堪称最落寞的存在。
康乐卫士跌幅近50%、智飞生物年跌幅近30%、沃森生物跌幅近10%……整个疫苗板块几乎全军覆没，难觅一只正收益个股。
二级市场的持续疲软，恰恰折射出行业基本面的孱弱。产品同质化严重叠加价格战白热化、企业对单一产品依赖度过高、商业化推进受阻与盈利压力陡增，一系列难题正沉甸甸地压在中国疫苗企业的肩上。
2026年，这些难题是否会得到解决？谁又能率先走出困局？
09
地缘政治是否仍继续影响创新药？
2025年，地缘政治阴影持续笼罩国产创新药及产业链。特朗普2.0时期推行的全链条管控政策，从研发端的技术限制、市场端的FDA审批强化，到资本端的投融资限制，形成了覆盖价值链各环节的管控壁垒，进一步加剧了国产创新药出海的不确定性。
尽管当前这些管控带来的直接冲击暂获缓解，但从根本来看，地缘政治风险的反复性仍存隐忧——美国推动医药制造业回流、构建本土供应链的战略导向未变，其通过关税、战略原料药储备等政策incentivize本土生产的核心目标，决定着相关管控政策仍可能随局势变化重启或升级。
在此背景下，以NewCo为代表的新型合作模式成为行业探索方向，但核心疑问仍待解答：这种通过与海外资本合作成立新公司推进出海的模式，能否真正有效规避地缘政治风险？更关键的是，在合作过程中，企业如何保障对核心资产的控制权与核心技术的自主掌控权？
叠加全球资本市场波动加剧的现状，另一个现实难题摆在企业面前：在海外拓展的资金投入需长期持续的前提下，如何平衡这一投入与短期盈利压力，避免国际化布局拖累企业基本面？
这些关乎国产创新药全球化进程走向的关键问题，或将在2026年迎来更多答案。
10
下一个出人意料的biotech是谁？
过去一年，一些明星biotech接连做出让人意料之外的抉择。
比如，礼新医药被中国生物制药并购。
作为在ADC与双抗赛道两度斩获跨国巨头重磅授权、累计BD总额近50亿美元的行业标杆，市场此前普遍预期这家现金流充裕（收购前仍有4.5亿美元现金储备）的明星企业会选择自主IPO。毕竟2025年创新药行情回暖，正是上市的窗口期。但最终，礼新医药却选择以9.51亿美元的总价，成为中生制药的全资子公司，放弃了独立上市的路径。
再比如润生物的骤然解散。
2025年11月12日上午9点，同润生物召开全员大会，管理层当场宣布公司解散并成立清算小组。而就在一年前，这家公司刚达成一笔震动行业的重磅BD交易：以7亿美元首付款、叠加后续最高6亿美元里程碑付款，合计13亿美元将核心资产CD3×CD19双抗CN201授权给默沙东，这笔交易的首付款规模仅次于此前BMS与百利天恒的双抗ADC合作。
从手握百亿授权的明星标的到选择被收购，从达成十亿级BD到迅速清算离场，这些极端案例背后，折射出创新药长周期、高风险属性下的生存困境。如何平衡资本的短期回报诉求与企业的长期研发责任、如何在“快速变现”与“持续创新”之间做出抉择，正成为越来越多Biotech企业及投资机构必须直面的核心命题。
那么，下一个做出出人意料抉择的Biotech会是谁？它又将采取怎样的动作，给我们留下哪些启示与唏嘘？
本文来自微信公众号“氨基观察”，作者：氨基君，36氪经授权发布。