"Der KI-König" Anthropic arbeitet für Leute wie Elon Musk und Jensen Huang.
In dem Prospekt von Anthropic dürften die Technologiegiganten des US-Aktienmarktes die größten Gewinner sein.
In den Risikohinweisen erwähnt Anthropic das „Take-or-Pay“-Modell der Zusammenarbeit mit den Giganten, bei dem ein Mindestzahlungsbetrag vereinbart wird, unabhängig von der tatsächlichen Nutzung.
Im Prospekt wird von einer Rechenleistungszusage von insgesamt rund 6370 Milliarden US-Dollar gesprochen. Darunter erreichen Broadcom, SpaceX, Google und Amazon jeweils einen Wert von über 1000 Milliarden US-Dollar.
Bis Juli dieses Jahres belief sich das ARR (jährliche wiederkehrende Einkommen) von Anthropic nur auf 65 Milliarden US-Dollar, was eine ganze Größenordnung darunter liegt. Anthropic hat praktisch die Einnahmen der nächsten Jahre bereits an die Technologiegiganten weitergegeben.
Der „König der KI“ arbeitet derzeit in der Praxis noch für die großen Konzerne.
Der beste Bewertungszyklus
Dies ist ein sehr gutes Zeitfenster für den Börsengang von Anthropic. Das liegt vor allem an drei Aspekten.
Erstens befindet sich Anthropic in einer Phase rasanter Entwicklung, und das derzeitige Wachstumstempo überzeugt Investoren am meisten.
Laut Prospekt stieg der Umsatz von Anthropic von 41 Millionen US-Dollar im Jahr 2023 auf 45,85 Milliarden US-Dollar im Jahr 2025. Im ersten Halbjahr belief sich der Umsatz von Anthropic auf 162,86 Milliarden US-Dollar, was einem 13-fachen Anstieg gegenüber dem Vorjahr entspricht. Obwohl das Wachstum bereits sehr rasant aussieht, war das dritte Quartal noch außergewöhnlich: Nach Berechnungen aus den im Prospekt genannten Informationen belief sich der Umsatz im dritten Quartal auf etwa 165 Milliarden US-Dollar, was bereits den Umsatz des ersten Halbjahres übersteigt und immer noch einem 10-fachen Wachstum gegenüber dem Vorjahr entspricht.
Die im ARR dargestellten Details bestätigen diese Schlussfolgerung zusätzlich. Anfang 2025 belief sich das ARR von Anthropic nur auf 10 Milliarden US-Dollar. Im April dieses Jahres überschritt es bereits 300 Milliarden US-Dollar. Laut Medienberichten erreichte es Ende Juli bereits 650 Milliarden US-Dollar – ein solches Wachstumstempo ist in der Menschheitsgeschichte höchstwahrscheinlich selten zu finden.
Zweitens ist Anthropic nach wie vor das von den Nutzern am meisten anerkannte Unternehmen in der KI-Welt. Das zeigt sich an den Nutzerdaten. Anthropic erfasst seine Kunden nach dem TTM-Maßstab (Umsatz der letzten 12 Monate) und unterteilt sie in Gruppen mit einem Umsatz von unter 100.000 US-Dollar, über 100.000 US-Dollar, über 1 Million US-Dollar und über 10 Millionen US-Dollar.
Bis zum 30. September erreichte die Zahl der Kunden mit einem Umsatz von über 100.000 US-Dollar 11.900, was einem Zuwachs von 10.400 innerhalb von drei Quartalen entspricht. 250 Kunden tragen bereits mehr als 10 Millionen US-Dollar zum Umsatz bei, und die Zahl der Kunden mit einem Umsatz von unter 100.000 US-Dollar beläuft sich sogar auf 40 Millionen.
Wie rücksichtslos geht Anthropic mit seinen Kunden um? Im Prospekt wird erwähnt, dass ein Teil seiner Einnahmen von „Kunden stammt, die gegen Nutzungsrichtlinien oder Geschäftsbedingungen verstoßen haben“. Das sind also gesperrte Kunden, bei denen auch dann keine Rückerstattung erfolgen kann, wenn sie bereits Guthaben aufgeladen haben. Viele Nutzer aus dem chinesischen Festland haben dies wahrscheinlich bereits erlebt und sind darüber sehr unzufrieden. Trotzdem können viele Kunden nicht auf Anthropic verzichten.
Der Kerngrund dafür liegt darin, dass die technischen Fähigkeiten von Anthropic nach wie vor führend sind. Das ist auch ein wichtiges „Verkaufsargument“ für den aktuellen Börsengang von Anthropic.
Drittens hat Anthropic derzeit bewiesen, dass technische Führungsstärke zu einem funktionierenden Geschäftsmodell führt. Im ersten Halbjahr belief sich der Nettoverlust von Anthropic auf 807,48 Milliarden US-Dollar, was vor allem durch Finanzierungsentscheidungen verursacht wurde: Die Verluste aus Wandelanleihen, derivativen Verbindlichkeiten und Änderungen des beizulegenden Zeitwerts beliefen sich auf 723,88 Milliarden US-Dollar, während der tatsächliche operative Verlust nur 6,93 Milliarden US-Dollar betrug.
Nach dem operativen Gewinnmaßstab erzielte Anthropic im zweiten Quartal einen operativen Gewinn von 9,74 Milliarden US-Dollar und erreichte damit erstmals in einem einzelnen Quartal einen positiven operativen Gewinn. Im ersten Halbjahr belief sich der Netto-Cashflow aus laufender Geschäftstätigkeit auf 39,29 Milliarden US-Dollar, womit der Cashflow positiv wurde – das bedeutet, dass das Geschäftsmodell großer Sprachmodelle eine hohe Rentabilität aufweist.
Wenn Anthropic zu diesem Zeitpunkt an die Börse geht, kann es eine gute Bewertung erzielen. Die Nutzer schätzen das Angebot und sind zahlungsbereit, sodass das Unternehmen eine starke Verhandlungsposition am Markt hat. Es befindet sich in einer Phase rasanter Entwicklung mit einem sehr auffällig hohen Wachstumstempo. Gleichzeitig zeigt es dem Kapitalmarkt die Nachhaltigkeit seines Geschäftsmodells: Es befindet sich lediglich vorübergehend in der Investitionsphase, und das Geschäftsmodell ist funktionsfähig.
Die Sorgen des „KI-Königs“
Es wäre möglicherweise noch besser gewesen, das Zeitfenster des Börsengangs von SpaceX zu nutzen. Als letzteres im Juni dieses Jahres an die Börse ging, erreichte seine Bewertung aufgrund der vielversprechenden KI-Prognosen zeitweise 1,77 Billionen US-Dollar.
Heute hingegen berichtet die Nachrichtenagentur Reuters, dass einige Investoren, die am Investoren-Tag von Anthropic teilgenommen haben, ihre Erwartungen an die IPO-Bewertung gesenkt haben – von zuvor 2 Billionen US-Dollar auf etwa 1,5 Billionen US-Dollar. Der Kerngrund liegt darin, dass sich das sequenzielle Umsatzwachstum des Unternehmens verlangsamt hat. Nach früheren Berechnungen ist das sequenzielle Wachstum von Anthropic im dritten Quartal auf etwa 43 % gesunken.
Der gegenwärtige Zeitpunkt ist wahrscheinlich bereits der beste Zeitpunkt. Andernfalls muss man länger warten, mit mehr Unsicherheiten rechnen, und die Situation könnte sogar schlechter werden.
Die Entwicklungen in der KI-Welt verlaufen sehr rasant. Vor Anthropic war OpenAI der Marktführer. Das Unternehmen hat den „ChatGPT-Moment“ geschaffen und über einen langen Zeitraum seine überlegene Modellleistung beibehalten. Im Jahr 2021 verließen sieben ehemalige Mitglieder von OpenAI das Unternehmen, um Anthropic zu gründen. In nur fünf Jahren haben sie OpenAI überholt.
Und das in allen Bereichen: Im Mai erreichte die Bewertung von Anthropic 965 Milliarden US-Dollar und übert damit die von OpenAI. Im Juli übertraf das ARR von Anthropic das von OpenAI.
Aber der Vorsprung von Anthropic schrumpft. Daten vom Oktober zeigen, dass der Leistungsunterschied zwischen den Top-KI-Modellen aus China und den USA auf etwa 3 % gesunken ist und damit ein neues Tief erreicht hat. Chinesische große Modelle holen stetig auf.
Auf der KI-Modellbewertungsplattform LiveBench rangiert DeepSeek V4.1 Flash auf Platz 6 weltweit. Seine Gesamtleistung ist bereits vergleichbar mit den Top-Modellen von Anthropic und OpenAI. Das von Moonshot AI vorgestellte Kimi K3.1 Pro erreicht eine Leistung, die fast der von Opus 5.5 entspricht.
Chinesische Modelle sind kostengünstiger und haben ein besseres Preis-Leistungs-Verhältnis. Sie könnten Anthropic sowohl in technischer Hinsicht als auch im kommerziellen Bereich unter Druck setzen. Noch wichtiger ist, dass chinesische Modelle offener sind und keine weltweiten Exportkontrollen wie Fable 5 unterliegen.
Möglicherweise wird Anthropic schon in naher Zukunft seinen Führungsstatus verlieren, und seine kommerzielle Verwertung wird großen Belastungen ausgesetzt sein. Zusätzlich wird die Basis bei anhaltendem schnellem Wachstum immer größer, sodass eine Verlangsamung des Wachstums unvermeidlich ist. Die Bewertung in der Zukunft wird wahrscheinlich nicht mehr so gut sein wie heute.
Um diese Situation so weit wie möglich zu vermeiden, hat Anthropic Gegenmaßnahmen ergriffen.
Anthropic hat seine Preise in gewissem Maße gesenkt, insbesondere bei kleinen Modellen. Im Oktober veröffentlichte es Claude Haiku 5.5, sein kleinstes und kostengünstigstes Modell. Die Preise für Ein- und Ausgaben wurden im Vergleich zur Vorgängergeneration deutlich gesenkt: Der Standard-Eingabepreis beträgt nun 0,10 US-Dollar pro Million Token, der Ausgabepreis 0,50 US-Dollar pro Million Token – ein Preisrückgang von etwa 90 %.
Auch die Preise der Flaggschiff-Modelle wurden gesenkt, allerdings nur in geringem Maße. Beispielsweise veröffentlichte Anthropic im September Fable 5.1 mit einer Preisgestaltung von 10 US-Dollar / 50 US-Dollar / 0,25 US-Dollar (Eingabe / Ausgabe / Cache-Lesevorgang pro Million Token), die der von Fable 5 vom Juni entspricht. Dennoch senkt Fable 5.1 die Kosten für typische Arbeitslasten um etwa 25 % im Vergleich zu Fable 5, und bei komplexen Codierungsaufgaben und anspruchsvollen agentischen Aufgaben können die Einsparungen sogar bis zu 45 % betragen – was ebenfalls die Nutzungskosten des Modells senkt.
Vor der Einreichung des Prospekts veröffentlichte Anthropic Claude Opus 5.5 mit einer Preisgestaltung von 4 US-Dollar / 20 US-Dollar / 0,20 US-Dollar. In Kombination mit der verbesserten Effizienz des Modells sinken die Kosten für eine einzelne Aufgabe um etwa 40 % im Vergleich zu Opus 5.
Trotzdem bestehen große Preisunterschiede zu chinesischen großen Modellen. Beispielsweise kostet das neu veröffentlichte DeepSeek Flash V4.1 1017 0,15 US-Dollar pro Million Token für Eingaben, 0,60 US-Dollar für Ausgaben und 0,003 US-Dollar für Cache-Lesevorgänge. Im Vergleich zu Anthropic sind das fast Spottpreise. Kimi K3.1 Pro kostet 2 US-Dollar für Eingaben, 10 US-Dollar für Ausgaben und 0,20 US-Dollar für Cache-Lesevorgänge – die Ein- und Ausgabepreise betragen nur die Hälfte von denen von Opus 5.5.
Die Preissenkungen von Anthropic sind nur halbherzig, und seine Preise sind im Vergleich zu chinesischen großen Modellen nach wie vor sehr hoch. Das wird durch Kosten- und Geschäftslogik bestimmt. Selbst wenn über 90 % der neuen Beiträge zur Codebasis von Anthropic im September von Claude verfasst wurden und die Kosten gesenkt werden können, werden seine Preise höchstwahrscheinlich nie das extrem niedrige Niveau chinesischer Modelle erreichen.
Daher wird Anthropic über einen langen Zeitraum keinen Preisvorteil haben.
Um seinen weltweiten Führungsstatus zu behalten, gibt es nur einen Weg – technische Führungsstärke.
Verwirrende Kapitalmaßnahmen
Die Voraussetzung für technische Führungsstärke ist eine zuverlässige Versorgung mit Rechenleistung. Anthropic ist bereits ein Großkunde von Giganten wie Broadcom, SpaceX, Google, Amazon und Microsoft.
Der Quartalsbericht von SpaceX zeigt, dass der Umsatz seines KI-Geschäfts 75,6 Milliarden US-Dollar erreichte, was einem Anstieg von 830 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Damit übertraf es die Geschäftsfelder Start und Kommunikation und wurde zum größten Geschäftsbereich von SpaceX. SpaceX nennt nur wenige Kunden namentlich – Anthropic ist der einzige genannte und zugleich größte externe Kunde.
Im Prospekt erwähnt Anthropic hauptsächlich 7 Unternehmen. Darunter ist Broadcom die größte Bezugsquelle: Die beiden Seiten haben einen fünfjährigen Hauptmietvertrag für Geräte geschlossen, bei dem die Miete etwa 161,2 Milliarden US-Dollar beträgt und quartalsweise gezahlt wird.
Der maximale Gesamtbetrag der Einkäufe bei SpaceX beläuft sich auf 120,5 Milliarden US-Dollar, die Zusammenarbeit läuft bis 2029, und die Bestellungen vor 2027 sind unwiderruflich. Nach Ablauf der Frist kann jede der beiden Seiten die Zusammenarbeit mit einer Frist von 90 Tagen kündigen – das ist die Zusammenarbeit mit der größten Flexibilität bei einem Ausstieg.
Die Rechenleistungsdienste von Google belaufen sich auf 114,5 Milliarden US-Dollar. Das ist ein typischer Vertrag, bei dem die Nutzung nicht geprüft wird und fehlende Beträge nachgezahlt werden müssen. Er ist außer bei schwerwiegenden Vertragsverletzungen von Google unwiderruflich. Darüber hinaus hat Anthropic zugesagt, zwischen 2028 und 2031 weitere TPU-Einkäufe im Wert von 125 bis 150 Milliarden US-Dollar zu tätigen.
Die Rechenleistungsdienste von Amazon belaufen sich auf 110 Milliarden US-Dollar. Wie bei Google gilt auch hier die Regel, dass die Nutzung nicht geprüft wird, fehlende Beträge nachgezahlt werden müssen und der Vertrag außer bei schwerwiegenden Vertragsverletzungen nicht widerrufen werden kann. Bei Microsoft beläuft sich der Vertrag auf 44,9 Milliarden US-Dollar, wobei die Nutzung nicht geprüft wird und Teile des Vertrags widerruflich sind.
Allein bei diesen wenigen Giganten hat Anthropic Einkäufe von insgesamt über 500 Milliarden US-Dollar zugesagt. Selbst bei einem ARR von 100 Milliarden US-Dollar hat Anthropic praktisch seine gesamten Einnahmen der nächsten 5 Jahre an die Giganten weitergegeben – das bedeutet im Grunde, dass es für sie arbeitet.