Ein neuer "Knall" im KI-Bereich? Diesmal in Südkorea...

Am Dienstag dieser Woche wurde ein weiteres Rechenzentrum-Unternehmen von dem Markt auf dem falschen Fuß erwischt. Und dieser Vorfall ereignete sich in Seoul.

Die Aktien des Rechenzentrums-Infrastrukturunternehmens Elice Inc. stürzten am ersten Handelstag ihrer Börsennotierung in Südkorea stark ab, wobei die weitverbreiteten Sorgen des Marktes über die Zukunftsaussichten der Branche die Aktienperformance belasteten.

Am frühen Dienstagmorgen fiel die Aktie dieses in Seoul ansässigen neuen Cloud-Dienstleisters zeitweise um 33 % auf 61.000 Won. In weniger als einer halben Stunde nach Börseneröffnung verschwand ein „Papiervermögen“ von 300 Milliarden Won vollständig. Die Aktie wird am koreanischen KOSDAQ-Markt gehandelt, der von Technologieaktien dominiert wird. Sollte der Rückgang anhalten, würde die Aktie die schlechteste Performance am ersten Handelstag einer großen südkoreanischen Börseneinführung verzeichnen.

Elice hat im Rahmen dieses Börsengangs 201 Milliarden Won (ca. 151 Millionen US-Dollar) eingeworben. Der Ausgabepreis wurde auf 90.500 Won pro Aktie festgelegt, was der Obergrenze des zuvor veröffentlichten Preisbereichs entspricht. Daraus ergibt sich eine Marktkapitalisierung von über 1 Billion Won nach der Notierung. Die Überzeichnungsrate für die Zeichnung durch Privatanleger bei diesem Börsengang lag bei über 400-fach.

Die Performance am ersten Handelstag dieser Notierung spiegelt wider, dass die Begeisterung der Anleger für diese Branche nach einer Reihe globaler Rückschläge abnimmt.

Vor dem offiziellen Handelsstart hatte Elice erfolgreich eine starke Nachfrage der koreanischen „Ameisenarmee“ (Privatanleger) angezogen: Die Anleger investierten rund 10,3 Billionen Won an Zeichnungsgeldern, um an der Zuteilung teilzunehmen, was einer Überzeichnung von mehr als 400-fach entspricht. Sollte der Aktienkurs den Rückgang von 33 % beibehalten, könnte dies der schlechteste erste Handelstag bei einem südkoreanischen Börsengang mit einem Einwerbevolumen von über 100 Millionen US-Dollar werden und den Rückgang von 30 % übertreffen, den W-Scope Chungju Plant Co. am ersten Handelstag seiner Notierung im Jahr 2022 verzeichnete.

Hans Stege, Leiter Investment Research bei PrePublic Equity Partners, erklärte: „Der Börsengang von Elice erhielt eine starke Zeichnungsnachfrage von Privatanlegern, was beweist, dass Anleger dringend an dieser Branche teilhaben wollen, da die Nachfrage nach KI-Infrastruktur in den nächsten Jahren zweifellos stark ansteigen wird. Doch dieser Boom der Infrastrukturentwicklung erfordert auch gut funktionierende Kreditmärkte. Aus diesem Grund sehen wir, dass der Markt Cashflows und Kapitalstrukturen nun sorgfältiger prüft.“

Die bekannte Finanzblog-Website zerohedge weist darauf hin: Vor diesem Hintergrund können Anleger vielleicht erkennen, wie rasant dieser Einbruch erfolgte: Nach den südkoreanischen Regeln für Börsengänge liegt der zulässige Schwankungsbereich des Aktienkurses am ersten Handelstag zwischen 60 % und 400 % des Ausgabepreises. Das bedeutet, dass die untere Preisgrenze für Elice bei 54.300 Won liegt. Am niedrigsten Punkt im Tagesverlauf lag der Kurs nur noch 13 % von dieser unteren Grenze entfernt, und ganze 83 % unter der oberen Preisgrenze – eine Situation, die in den Werbematerialien zur Zeichnung mit Sicherheit nicht dargestellt wurde.

Unerwartet schlecht

Viele Analysten weisen darauf hin, dass die schwache Performance von Elice am ersten Handelstag nicht nur deshalb auffällt, weil man befürchtet, dass ein weiterer spekulativer Handel möglicherweise scheitert. Der entscheidendere Grund liegt darin: Im Gegensatz zu fast allen Konkurrenten ist Elice tatsächlich profitabel, aber der Markt scheint dies dennoch nicht vollständig zu akzeptieren...

Um die Gunst der Anleger zu gewinnen, betonte Elice im Prospekt, dass der Umsatz des Unternehmens im ersten Halbjahr dieses Jahres im Jahresvergleich um 200 % auf 34,4 Milliarden Won gestiegen sei. Gleichzeitig erzielte das Unternehmen einen Betriebsgewinn von 10,3 Milliarden Won, und das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) stieg um mehr als das Elffache auf 23,2 Milliarden Won. Analyst Douglas Kim schrieb in einem bei Smartkarma veröffentlichten Bericht, dass der Umsatz des Unternehmens im Jahr 2026 voraussichtlich um 83 % wachsen wird, mit einer Betriebsmarge von rund 33 %.

Kim Dojoon, Geschäftsführer von Zian Investment Management, erklärte, dass die Finanzstruktur von Elice sich von der des US-amerikanischen Konkurrenten CoreWeave unterscheide und Anleger das Unternehmen nicht als „besonders risikoreich“ einstufen müssten. Er fügte jedoch hinzu: „Es bleibt abzuwarten, ob das Unternehmen seine derzeitige Profitabilität aufrechterhalten kann.“

Elice wurde im Jahr 2015 von drei Doktoranden der Korea Advanced Institute of Science and Technology (KAIST), einer der führenden technischen Universitäten Südkoreas, gegründet. Ursprünglich war das Unternehmen eine Plattform für Programmierausbildung, wandelte sich dann aber zu einem Anbieter von KI-Cloud-Infrastruktur, der Produkte wie Server, flüssigkeitsgekühlte Chips, Cloud-Computing- und Netzwerkgeräte sowie Software anbietet. Anschließend entwickelte das Unternehmen eine modulare Rechenzentrum-Plattform mit hochdichten Stromversorgungssystemen und fortschrittlicher Flüssigkühltechnik, die speziell für Hochleistungs-KI-Chip-Cluster konzipiert ist.

Ein erfolgreicher Börsengang hätte dazu beitragen können, die schwache Lage auf dem südkoreanischen Börsengangsmarkt zu durchbrechen. Während die Finanzierungsaktivitäten in anderen Teilen Asiens stark angestiegen sind, hat der südkoreanische Primärmarkt eine schwache Performance gezeigt. Nach Daten, die von Bloomberg zusammengestellt wurden, haben die Börsengänge auf dem Seoul-Markt seit Anfang 2026 insgesamt 1,4 Milliarden US-Dollar eingeworben, während die Einwerbungen in den drei vorangegangenen Jahren jeweils über 3 Milliarden US-Dollar lagen. Gleichzeitig schloss SK Hynix die größte US-Aktienemission eines ausländischen Unternehmens aller Zeiten ab.

Der Börsengang von Elice ist der größte Börsengang auf dem koreanischen KOSDAQ-Markt in diesem Jahr und steht unter allen südkoreanischen Börsengängen nur hinter der Emission von 337 Millionen US-Dollar zurück, die K Bank Co. im März durchführte.

Nach Angaben des Geschäftsführers des Unternehmens, Jae Won Kim, plant Elice, mit den Mitteln aus dem Börsengang weitere KI-Rechenzentren im In- und Ausland zu bauen, unterstützt von Risikokapitalgesellschaften wie Vertex Ventures und Altos Ventures. Mirae Asset Securities Co. und Samsung Securities Co. fungieren als Lead-Underwriter für diesen Börsengang.

Neue Rückschläge im globalen neuen Cloud-Bereich

Die enttäuschende Performance von Elice am ersten Handelstag spiegelt auch wider, dass die Begeisterung der Anleger für den neuen Cloud-Bereich nach einer Reihe globaler Rückschläge abnimmt.

Zerohedge weist darauf hin, dass Elice nur der jüngste Name auf einer immer länger werdenden Liste ist, die so umfangreich ist, dass sie ein eigenes Verzeichnis erfordert. In den letzten etwa vier Wochen sind eine Reihe von schlechten Nachrichten eingetroffen:

SB Energy: Die Tochtergesellschaft von SoftBank verschob ihren Börsengang, mit dem Mittel für das weltweit größte Rechenzentrum eingeworben werden sollten (22. September).

Firmus: Dieser von Nvidia unterstützte australische Betreiber senkte den Preis für seinen Börsengang um 25 % und zog die Notierungspläne anschließend vollständig zurück (8. Oktober). Zuvor hatte das Unternehmen eine Bewertung von 43,7 Milliarden Australischen Dollar verlangt, was fast dem Dreifachen seiner privaten Bewertung im August entspricht – eine Bewertungsmessgröße, die am besten als „kreativ“ beschrieben werden kann.

AirTrunk/ Vitro: AirTrunk unter BlackRock verschob seinen 1,5 Milliarden US-Dollar schweren Singapur-REIT selbst bei einer Erhöhung der Ausschüttungsquote auf 6 % auf das Jahr 2027 (14. Oktober), während Vitro unter PLDT ebenfalls seinen eigenen Rechenzentrum-REIT verschob.

Nscale: Microsoft zog sich direkt aus der Zusammenarbeit an seinem britischen Projekt zurück, während potenzielle Investoren auf dem Sekundärmarkt verlangten, dass das Unternehmen seine überhöhte Bewertung von 300 Milliarden US-Dollar halbiert.

CoreWeave: Der Aktienkurs ist seit seinem Höchststand im Mai um mehr als die Hälfte gefallen, seine Anleihen sind in der vergangenen Woche in den Bereich notleidender Vermögenswerte geraten, und Credit Default Swaps (CDS) deuten auf eine Ausfallwahrscheinlichkeit von rund 63 % innerhalb von fünf Jahren hin.

Albert Yong, Managing Partner und Chief Investment Officer von Petra Capital Management, erklärte: „Zum Zeitpunkt des Börsengangs von Elice hat sich die Stimmung des Marktes gegenüber KI-Infrastrukturunternehmen verschlechtert, insbesondere auf dem US-Markt. Die Stimmung der Anleger gegenüber der KI-Infrastrukturbranche war schon immer sehr volatil und hängt oft nicht mit den Fundamentaldaten zusammen.“

Was die breiteren regulatorischen Widerstände in der Branche betrifft, prüft Südkorea derzeit, ob der geplante Börsengang der SK Hynix-Tochter Solidigm in den USA als „doppelte Notierung“ eingestuft wird. Derzeit drängen einige südkoreanische Abgeordnete auf stärkere Schutzbestimmungen für Kleinaktionäre.

Analysten weisen darauf hin: Um fair zu sein, gibt es derzeit kaum jemanden, der die Nachfrage nach Rechenleistung selbst anzweifelt. Der eigentliche kritische Punkt liegt in der Finanzierungskette.

In diesem Zusammenhang gab Morgan Stanley in seiner jüngsten Studie zu den KI-Kapitalausgaben einen weitaus nüchterneren Warnhinweis heraus: Die Lücke im freien Cashflow zwischen Hyperscalern und neuen Cloud-Anbietern wird im Jahr 2027 ihren Höhepunkt erreichen. Wenn die Rückzahlung von Leasingverbindlichkeiten hinzugerechnet wird, nähert sich die Finanzierungslücke 600 Milliarden US-Dollar.

Mit anderen Worten: Das Jahr mit den schrecklichsten Kapitalausgabenrechnungen ist gleichzeitig das Jahr mit der größten Finanzierungslücke, und jeder Cent muss irgendwo beschafft werden. Aus den Fällen von Firmus, AirTrunk, Nscale und jetzt Elice geht hervor, dass der öffentliche Aktienmarkt zunehmend unwillig ist, diese Finanzierungsquelle zu sein – zumindest nicht zu den Preisen, die die Initiatoren wünschen. Es bleibt nur noch die Möglichkeit, Anleihen auszugeben und Geld zu leihen – und auch dieses Fenster schließt sich mit sichtbarer Geschwindigkeit vollständig.

Dieser Artikel stammt aus dem WeChat-Offiziellen Konto „Cailian Press“, Autor: Xiao Xiang, und wurde von 36Kr mit Genehmigung veröffentlicht.