Halbjahresberichte des Sektors für humanoide Roboter am A-Aktien-Markt: Bis zu welchem Jahr sind die Bewertungen bereits eingepreist?

Die Halbjahresberichte 2026 sind abgeschlossen. Der Bereich der humanoiden Roboter gehört zu den am stärksten überlaufenen narrativen Sektoren an den A-Aktien-Märkten in den letzten zwei Jahren. Nach der schrittweisen Aufschlüsselung der Halbjahresdaten von mehr als 60 Konzeptaktien kommen wir zu einem Ergebnis, das deutlich von der Begeisterung für diesen Bereich abweicht:

Der Gliedmaßenbereich mit der höchsten Reinheit des Konzepts ist genau der Bereich mit der schwächsten Rentabilität; und die Unternehmen, die wirklich Gewinne erzielen, verdienen ihr Geld fast nicht mit humanoiden Robotern.

Dies ist eine Tatsache, die sich durch die gegenseitige Bestätigung der drei Abschlüsse ergibt: Abgesehen von Unitree, das im August gerade an die A-Aktien-Märkte notiert wurde, belief sich der zusammengefasste Nettogewinn der vier traditionellen Hauptanbieter von Roboter-Körpern auf -96 Millionen Yuan; der Gesamtumsatz der drei Hauptanbieter von zentralen Ausführungskomponenten (Untersetzungsgetriebe) beträgt weniger als die Hälfte des Einzelquartalsumsatzes von Inovance; die fünf reinen Zielunternehmen in diesem Bereich erzielten im ersten Halbjahr einen Gesamtgewinn von 900 Millionen Yuan, was einer Marktkapitalisierung von etwa 140 Milliarden Yuan entspricht.

Dieser Artikel prüft diese Leistungsbilanz nacheinander entlang der Industriekette „Körper – Komponenten – Materialien – Bewertung“ und versucht, zwei Fragen zu beantworten: In welchem Stadium befindet sich die Industrie wirklich? Bis zu welchem Stadium hat die Marktpreisbildung vorgegriffen?

01

Der Körperbereich: Die finanzielle Wahrheit des Kettenführers

Der „Kettenführer“ der Industriekette für humanoide Roboter sollte eigentlich der Hersteller des Roboter-Körpers sein. Sie stehen an der Spitze der Wertverteilung in der Industriekette und sollten als Erste von dem „Jahr der Massenproduktion“ profitieren.

Die Tatsache aus dem Halbjahresbericht lautet:

Die vier repräsentativen Hersteller von Roboter-Körpern erreichen zusammen einen Umsatz von etwa 6 Milliarden Yuan, einen Nettogewinn von -96 Millionen Yuan und eine Nettogewinnmarge von -1,6 %.

An dieser Stelle ist zu erläutern: Die vier ausgewählten Hauptanbieter von Roboter-Körpern beziehen sich hauptsächlich auf etablierte A-Aktien-Hersteller wie Estun, SIASUN, Effort und STEP. Diese vier Unternehmen sind die vier repräsentativen Unternehmen im Konzeptbereich der „humanoiden Roboter“ an den A-Aktien-Märkten, deren Hauptgeschäft die Herstellung von kompletten Maschinen ist und die bereits früh notiert wurden. Da Unitree als im August neu notiertes Unternehmen die statistischen Ergebnisse erheblich verändern würde, wenn es mit einbezogen wird, wird dies in der Analyse gesondert erläutert.

Diese Zahl muss in zwei Koordinatensystemen verstanden werden:

Das erste Koordinatensystem ist das Branchenvolumen. Inovance als plattformbasiertes Unternehmen für allgemeine Automatisierung erzielte im ersten Halbjahr 2026 allein einen Nettogewinn von 2,81 Milliarden Yuan. Die vier Hersteller von Roboter-Körpern zusammen reichen bei weitem nicht an Inovance heran und verzeichnen insgesamt sogar einen negativen Wert.

Das zweite Koordinatensystem ist die Hype der Narration. Diese vier Unternehmen waren die Hauptträger der Narration von „humanoiden Robotern“ vor der Notierung von Unitree an den A-Aktien-Märkten, mit einer gesamten Marktkapitalisierung von über 60 Milliarden Yuan. Der Abstand zwischen dem Halbjahresverlust von fast 100 Millionen Yuan und der Marktkapitalisierung von 60 Milliarden Yuan ist genau der Abstand zwischen der Narration und der Realität der Industrie.

Es ist hervorzuheben, dass wir die Eigenschaft der Hersteller von Roboter-Körpern in der Investitionsphase nicht leugnen. Frühe Verluste in zukunftsweisenden Hardware-Branchen sind normale strategische Kosten. Das Problem liegt in der Struktur der Verluste: Die Verschuldungsquote von Estun von 68,22 % (der höchste Wert unter den vier Unternehmen) und die weiterhin verlustbringende Gewinn- und Verlustrechnung von SIASUN (Nettogewinn im ersten Halbjahr 2026 von -189 Millionen Yuan) zeigen, dass ein erheblicher Teil des Drucks nicht aus „Investitionen für die Zukunft“ stammt, sondern aus „der Rückzahlung von Schulden aus der Vergangenheit“.

Abbildung:

Estun verdient eine gesonderte Analyse, da es der inländische Hersteller von Roboter-Körpern mit der konsequentesten Strategie ist.

In den letzten zehn Jahren hat Estun durch aufeinanderfolgende Übernahmen (TRIO aus Großbritannien, Cloos aus Deutschland usw.) eine vollständige Industriekettenstruktur aus „zentralen Komponenten + Roboter-Körper + Integration“ aufgebaut und erreichte zeitweise den ersten Marktanteil unter inländischen Anbietern. Dieser Weg orientiert sich am Fanuc-Modell, also „die Erweiterung des Roboter-Körpers mit den Gewinnen aus Komponenten zu finanzieren“.

Aber der Halbjahresbericht offenbart die finanziellen Kosten dieses Weges:

Im Jahr 2024 belief sich der Nettoverlust auf 811 Millionen Yuan, womit die historischen Lasten aus der Phase der Expansionsübernahmen vollständig abgebaut wurden;

Im ersten Halbjahr 2026 betrug die Verschuldungsquote 68,22 %. Obwohl sie gegenüber dem Vorjahreszeitraum leicht zurückgegangen ist, ist sie immer noch die höchste unter den vier Herstellern von Roboter-Körpern;

Die Wiederherstellung der Rentabilität hängt von der Aufrechterhaltung des Hebels ab. Zu dem Nettogewinn von 161 Millionen Yuan im ersten Halbjahr gehört der höchste Schuldendruck in der Branche — und von diesen 161 Millionen Yuan stammen etwa 91 Millionen Yuan aus außerordentlichen Erträgen wie der Veräußerung von Beteiligungen. Nach Abzug dieser außerordentlichen Posten beträgt der Gewinn nur etwa 70 Millionen Yuan.

Die Kontrollgruppe ist ebenfalls klar: Tesla wird durch das Automobilgeschäft unterstützt, Figure hat die Rückendeckung von Kapitalgebern und Rechenleistungspartnern aus dem Silicon Valley. Die vollständige eigenständige Entwicklung der gesamten Industriekette durch die Hersteller von Roboter-Körpern an den inländischen A-Aktien-Märkten bedeutet im Wesentlichen, dass man mit einer hoch verschuldeten Bilanz den vielfältigen Cashflow der globalen Giganten herausfordert.

Unsere aktuelle Einschätzung lautet: Die Bereinigung im Bereich der Roboter-Körper ist noch nicht abgeschlossen. Bevor die nachgelagerten Bestellungen im Jahr 2027 in großem Umfang umgesetzt werden, ist die „vollständige eigenständige Entwicklung“ eher ein Hochrisikowettspiel als ein Wettbewerbsvorteil. Die Voraussetzung für den Erfolg des Wettspiels ist, dass die Massenproduktion genau dann beginnt, bevor der Cashflow aussetzt.

Dieser Zeitunterschied ist das größte Risiko im Bereich der Roboter-Körper.

02

Zentrale Komponenten: Der Irrtum über das Volumen und die tatsächliche Qualität des „Jahres der Massenproduktion“

Die zentrale Annahme des Marktes für Komponenten humanoider Roboter lautet: Bereiche wie Untersetzungsgetriebe, Kugelgewindetriebe und Motoren werden als Erste ihre Leistungen realisieren.

Die Prüfergebnisse des Halbjahresberichts gliedern sich in zwei Ebenen.

Die erste Ebene ist das Volumen. Harmon Drive, der führende inländische Anbieter von harmonischen Untersetzungsgetrieben, erzielte im ersten Halbjahr 2026 einen Umsatz von 349 Millionen Yuan, was einem Anstieg von 38,6 % gegenüber dem Vorjahr entspricht, und einen Nettogewinn von 70 Millionen Yuan, was einem Anstieg von 31,3 % gegenüber dem Vorjahr entspricht; Zhongda Drive, das Unternehmen für RV-Untersetzungsgetriebe, erzielte einen Umsatz von 597 Millionen Yuan und einen Nettogewinn von 28 Millionen Yuan. Der gesamte Umsatz der drei führenden Anbieter von Untersetzungsgetrieben beträgt etwa 550 Millionen Yuan, weniger als die Hälfte des Einzelquartalsumsatzes von Inovance.

Abbildung: Aufschlüsselung des Umsatzes der drei führenden Anbieter von Untersetzungsgetrieben im ersten Halbjahr 2026

In dem ersten Halbjahresbericht des „Jahres der Massenproduktion“ verzeichnen die führenden Anbieter von zentralen Ausführungskomponenten einen gleichzeitigen starken Anstieg von Umsatz und Gewinn, aber der Gewinn pro Einheit verengt sich kontinuierlich (die Bruttogewinnmarge ist gegenüber 2023 um mehr als 8 Prozentpunkte gesunken). Dies zeigt, dass das aktuelle Wachstum noch von der Erholung der traditionellen Nachfrage nach Industrierobotern und Automobilkomponenten sowie der durch Preisnachlässe bedingten Durchdringung in die Lieferkette für komplette Maschinen angetrieben wird. Die Bestellungen für humanoide Roboter haben noch keinen unabhängigen und beobachtbaren Beitrag zum Gewinn in den Abschlüssen geleistet.

Die zweite Ebene ist die Qualität des Gewinns. Die Bruttogewinnmarge von Harmon Drive ist von 40,56 % im Jahr 2023 auf 32,26 % im ersten Halbjahr 2026 gesunken; die Nettogewinnmarge von Zhongda Drive beträgt 4,6 %. Die Präzisionsfertigung hat eine Gewinnstruktur der „harten körperlichen Arbeit“ gebildet, hinter der sich die Preisstrategie der inländischen Hersteller verbirgt, die aktiv Preisnachlässe gewähren, um in die Lieferkette für komplette Maschinen einzutreten.

Zur Erklärung des Rückgangs der Bruttogewinnmarge von Harmon Drive ist hier eine vollständigere Darstellung erforderlich: Der Rückgang der Bruttogewinnmarge ist das Ergebnis der Überlagerung mehrerer Faktoren. Einerseits wenden die inländischen Hersteller aktiv wettbewerbsfähige Preisstrategien an, um in die Lieferkette für komplette Maschinen einzutreten; andererseits gab das Unternehmen nach Angaben des Halbjahresberichts von Harmon Drive an, dass es in der Phase der Kapazitätserweiterung mit einem deutlichen Anstieg der Personalkosten konfrontiert ist, was die Herstellungskosten pro Einheit direkt erhöht.

Das Wesen des Irrtums über das Volumen lautet:

Der Markt bewertet die Komponentenunternehmen nach der Umsatzkurve von 2028, während die Abschlüsse noch nach dem industriellen Bedarf von 2025 abgerechnet werden.

Neben den Komponenten gibt es eine weitere Gruppe von Unternehmen, die in die Kontrollgruppe aufgenommen werden sollten: Automobil-Tier-1-Zulieferer.

Sanhua Intelligent Control (Aktoren / Wärmemanagement) erzielte im ersten Halbjahr 2026 einen Nettogewinn von 2,044 Milliarden Yuan, Tuopu Group (Aktoren-Baugruppen) erzielte im ersten Halbjahr 2026 einen Nettogewinn von 1,023 Milliarden Yuan. Diese beiden sind die potenziellen Lieferanten von Aktoren, die am häufigsten von den weltweit führenden Herstellern von humanoiden Robotern genannt werden. Währenddessen verzeichnen die vier Hersteller von Roboter-Körpern zusammen noch Verluste — der Halbjahresgewinn eines beliebigen dieser beiden Unternehmen reicht aus, um alle Verluste im Bereich der Roboter-Körper auszugleichen und darüber hinaus einen Überschuss zu erzielen.

Diese Kontrollgruppe zeigt den tatsächlichen Pfad der industriellen Übernahme auf:

Die Kapazitäten, Verfahren und Kundenvalidierung für Komponenten humanoider Roboter werden höchstwahrscheinlich aus der Automobil-Lieferkette übertragen, anstatt von „reinen Konzeptaktien“ neu aufgebaut zu werden. Die Automobil-Tier-1-Zulieferer warten mit den Fähigkeiten der schlanken Fertigung, die sie in der Ära der Verbrennungsmotoren und Elektroautos erworben haben, auf Bestellungen, ohne irgendwelche finanziellen Kosten für die Narration tragen zu müssen.

Mit anderen Worten: Die „reinen Zielunternehmen“ mit der höchsten Bewertung in diesem Bereich sind nicht unbedingt diejenigen mit der größten Elastizität, wenn die Industrie wächst; während bei den Unternehmen, die tatsächlich über die Fähigkeit zur Übernahme verfügen, der Anteil des Roboter-Geschäfts an ihren aktuellen Abschlüssen nahe Null liegt. Dies ist die strukturelle Information im Halbjahresbericht, die von heißem Kapital am leichtesten übersehen wird.

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Das Paradox der Lokalisierung: Warum sinkt die Bruttogewinnmarge in Bereichen, in denen die Substitution abgeschlossen ist

Die am wenigsten dem gesunden Menschenverstand entsprechende Entdeckung dieses Artikels stammt aus der Prüfung der Beziehung zwischen „Lokalisierungsrate und Bruttogewinnmarge“.

Nach der herkömmlichen Auffassung gilt: Je höher die Lokalisierungsrate, desto größer sind die Vorteile der Substitution. Die Daten des Halbjahresberichts zeigen jedoch eine umgekehrte Beziehung:

Das Muster ist klar: In Bereichen mit einer Lokalisierungsrate von über 70 % sinken die Bruttogewinnmargen fast durchweg.

Der Mechanismus ist nicht kompliziert. Wenn sich in einem einzelnen Bereich mehr als drei inländische Lieferanten ansammeln, erhalten die Hersteller von kompletten Maschinen die Verhandlungsmacht, und die „Förderung inländischer Produkte“ entwickelt sich schnell zu „Einkauf durch Preiswettbewerb“; Die Lieferanten gewähren Preisnachlässe, um ihren Marktanteil zu behalten, danach erweitern sie ihre Produktionskapazitäten, um die Kosten zu verteilen, und die unzureichende Auslastung der Kapazitäten führt im Gegenteil zu höheren Stückkosten. Der Nettogewinn von Ampereon im ersten Halbjahr beträgt nur 3,5 Millionen Yuan, was ein typisches Beispiel für diesen