Wege, um viel Geld zu verdienen

In den letzten 15 Jahren ist die Aktie von Apple um das 23-fache gestiegen.

Dieser Artikel versucht, eine Frage zu beantworten:

Warum wissen viele Menschen, was gute Unternehmen sind, aber nur sehr wenige verdienen wirklich viel Geld damit?

Die Antwort gliedert sich grob in sieben Schritte:

1. Gutes Geschäftsmodell: Das Geschäftsmodell selbst kann dauerhaft Gewinne erzielen.

2. Gute Unternehmenskultur: Das Management kann langfristig die richtigen Entscheidungen treffen und gibt Geld nicht verschwenderisch aus.

3. Nachhaltige Wertschöpfung: Entweder werden weiterhin hohe Renditen aus Reinvestitionen erzielt, oder es wird stabil eine große Menge an Bargeld generiert.

4. Gute Kapitalallokation: Aktienrückkäufe, Dividenden, Fusionen und Übernahmen sowie Kapitalerhöhungen sind nur Werkzeuge – der entscheidende Faktor sind die Opportunitätskosten.

5. Angemessener Preis: Auch gute Unternehmen können zu teuer gekauft werden. Zuerst sollte man prüfen, wie viele positive Erwartungen bereits im Preis enthalten sind.

6. Ausreichendes Positionsvolumen: Selbst wenn man richtig liegt, reicht eine kleine Position nicht aus, um das Vermögensniveau maßgeblich zu verändern.

7. Ausreichende Zeit: Wirklich große Gewinne stammen in der Regel aus wenigen richtigen Entscheidungen, die über lange Zeit von Zinseszinsen profitieren.

Der Aktienkurs von Apple ist in den letzten fünfzehn Jahren auf etwa das 23-fache des ursprünglichen Werts gestiegen – ein hervorragendes Beispiel.

Aber was dieser Artikel wirklich diskutieren möchte, ist nicht Apple, sondern:

Wie man die wenigen Unternehmen findet, die es wirklich wert sind, langfristig zu setzen, und nachdem man sie verstanden hat, ausreichend viele Anteile kauft und sie lange genug hält.

Vor kurzem ist eine Aussage über Apple sehr populär geworden: Während Tim Cook Apple fünfzehn Jahre lang leitete, war das größte Produkt, das er wirklich hinterlassen hat, eine Maschine für Aktienrückkäufe.

Apple hat fast 900 Milliarden US-Dollar ausgegeben, um eigene Aktien zurückzukaufen. Die Anzahl der im Umlauf befindlichen Aktien ist um mehr als 40 % gesunken. Dadurch müssen langfristige Aktionäre fast nichts tun – jede Aktie in ihrem Besitz repräsentiert automatisch einen größeren Anteil an Apple.

Diese Aussage ist sehr attraktiv, weil die Investmentwelt besonders lebendige und einfache Kausalzusammenhänge bevorzugt.

Wenn der Aktienkurs eines Unternehmens auf das 23-fache steigt, wollen wir immer diesen geheimen Knopf finden: Produkte, Marke, Steve Jobs, Tim Cook, Ökosystem, Rückkäufe oder die heute modische KI.

Aber langfristige Aktienrenditen stammen selten von einem einzigen Knopf – sie ähneln eher einer Multiplikationsaufgabe.

Was an Apple in den letzten fünfzehn Jahren wirklich erforschenswert ist, ist, wie ein großartiges Unternehmen hinter diesem 23-fachen Anstieg Schritt für Schritt von Geschäftsmodell, Unternehmenskultur, Kapitalallokation, Wert pro Aktie und Markterwartungen zu Vermögen auf den Konten der Aktionäre wird.

Nachdem wir diese Aufgabe auseinandergenommen haben, ist die Frage, die wir letztendlich beantworten müssen, immer noch die schwierigere und wichtigere:

Wie man wirklich gute Unternehmen findet und wirklich viel Geld mit ihnen verdient.

I. Der Mythos der 23-fachen Rendite

Im Geschäftsjahr 2011 erzielte Apple einen Umsatz von 108,2 Milliarden US-Dollar und einen Nettogewinn von 25,9 Milliarden US-Dollar. Bis zum Geschäftsjahr 2025 erreichte der Umsatz 416,2 Milliarden US-Dollar und der Nettogewinn 112 Milliarden US-Dollar; betrachtet man die rollierenden 12 Monate bis Ende Juni 2026, beträgt der Nettogewinn etwa 129 Milliarden US-Dollar.

Mit anderen Worten: In den fünfzehn Jahren nach dem Amtsantritt von Tim Cook hat sich das jährliche Einkommen von Apple ungefähr verfünffacht.

Das Fünffache ist natürlich schon erstaunlich, aber es reicht bei weitem nicht aus, um zu erklären, warum der Aktienkurs um das 23-fache gestiegen ist.

Das am leichtesten zu Verwechselnde ist, dass „das Unternehmen größer werden“ und „der Aktienkurs steigen“ nicht dasselbe sind.

Als Tim Cook 2011 die Leitung übernahm, betrug die Marktkapitalisierung von Apple etwa 350 Milliarden US-Dollar, heute liegt sie bei etwa 4,5 Billionen US-Dollar – der Marktwert des gesamten Unternehmens hat sich ungefähr verdreizehnfacht. Gleichzeitig ist der Aktienkurs nach Aktiensplits von etwa 13 US-Dollar auf rund 310 US-Dollar gestiegen, also um das 23-fache.

Nettogewinn 5-fach, Marktkapitalisierung 13-fach, Aktienkurs 23-fach.

Dass sich der Gewinn von 1 auf 5 erhöht, ist hauptsächlich dem Geschäft selbst zu verdanken. Apple hat mehr Produkte verkauft, mehr Nutzer gewonnen, das Dienstleistungsgeschäft ist immer größer geworden – das gesamte Unternehmen verdient wirklich viel mehr Geld als früher. Das ist die erste Buchführung, die ich als Unternehmensbuchführung bezeichne.

Aber der Gewinn hat sich nur fünffach erhöht – warum konnte sich die Marktkapitalisierung verdreizehnfachen? Weil sich auch die Art und Weise, wie der Markt Apple betrachtet, verändert hat.

Apple hatte 2011 ungefähr ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwas über 10, heute liegt es bei über 30. Früher betrachtete der Markt Apple eher als Hardware-Unternehmen, das stark von Hit-Produkten abhängig ist. Heute ist man bereit, es als eine stabilere, langlebigere Geldmaschine mit ökosystemischer Bindung zu sehen.

Das Unternehmen verdient nicht nur mehr, der Markt gibt ihm auch eine höhere Bewertung. Das ist die zweite Buchführung, die Marktbuchführung.

Als Nächstes gibt es ein Problem, das leicht übersehen wird: Wenn das gesamte Unternehmen Apple nur von 350 Milliarden auf etwa 4,5 Billionen US-Dollar gewachsen ist, also um das 13-fache, warum konnte eine Apple-Aktie um das 23-fache steigen?

Die Antwort liegt im Nenner.

Um das Jahr 2011 betrug die Anzahl der nach Aktiensplits angepassten Aktien von Apple etwa 26,2 Milliarden, heute sind es nur noch etwa 14,6 Milliarden. In den letzten fünfzehn Jahren hat Apple ständig eigene Aktien mit Bargeld zurückgekauft und sie anschließend vernichtet.

Das Ergebnis ist: Während der Kuchen des gesamten Unternehmens größer wird, werden die Leute, die den Kuchen teilen, immer weniger. Wenn man eine Apple-Aktie hält, repräsentiert diese Aktie heute etwa das 1,8-fache der Unternehmensbeteiligung, die sie damals hatte.

Das ist die dritte Buchführung, die Aktionärsbuchführung.

So lässt sich das 23-fache Wachstum von Apple schließlich in eine sehr einfache Multiplikationsaufgabe schreiben:

Aktienkurs = Unternehmensgewinn ÷ Anzahl der Aktien × vom Markt vergebene Bewertung.

Eine etwa 5-fache Gewinsteigerung multipliziert mit einer etwa 1,8-fachen Konzentration der Eigentumsanteile und einer mehr als 2-fachen Bewertungssteigerung ergibt schließlich einen mehr als zwanzigfachen Anstieg des Aktienkurses.

In den letzten fünfzehn Jahren haben die Aktionäre von Apple tatsächlich drei Arten von Geld gleichzeitig verdient: das Geld, dass das Unternehmen immer profitabler wird, das Geld, dass die Aktien immer seltener werden, und das Geld, dass der Markt zunehmend bereit ist, einen hohen Preis für Apple zu zahlen.

Diese drei Arten von Geld haben völlig unterschiedliche Eigenschaften.

Die erste stammt aus dem operativen Geschäft. Die zweite stammt aus der Kapitalallokation. Die dritte stammt aus den Markterwartungen.

Und der häufigste Fehler, den Investoren machen, ist, diese drei Arten von Geld miteinander zu vermischen.

Wenn man sieht, dass der Aktienkurs um das 23-fache gestiegen ist, glaubt man, dass sich das Geschäft des Unternehmens ebenfalls um das 23-fache verbessert hat;

wenn man sieht, dass Apple massiv Aktien zurückkauft, glaubt man wieder, dass das 23-fache hauptsächlich auf die „Magie des Nenners“ zurückzuführen ist;

wenn man sieht, dass der Aktienkurs eines hervorragenden Unternehmens steigt, verwechselt man die Bewertungssteigerung fälschlicherweise mit der Unternehmensfähigkeit.

Das wahre Geheimnis ist die Multiplikation dieser drei Faktoren.

Es gibt noch einen Betrag, der nicht mit eingerechnet wurde. Wenn man die von Apple in diesen fünfzehn Jahren laufend gezahlten Bardividenden und die Wiederanlage der Dividenden mitzählt, ist die Gesamtrendite für langfristige Aktionäre noch etwas höher.

Die Geschichte von Apple ist für unsere Unternehmen nicht alltäglich. Aber ich glaube, dass die Evolution des Geschäfts eine positive, aufstrebende Seite hat.

Vielleicht haben auch unsere Aktionäre die Chance, Renditen mit einer ähnlichen Struktur zu genießen.

Apple in den letzten 15 Jahren zeigt uns, dass es bei Aktieninvestitionen letztendlich nie darum geht, wie viel Geld ein Unternehmen insgesamt verdient.

Sondern darum:

Wie viel von dem Geld, das dieses Unternehmen verdient, letztendlich zu der einen Aktie gehört, die Sie in der Hand halten.

Investoren kaufen keine großen guten Nachrichten, keine Umsätze und auch keine Marktkapitalisierung.

Was Sie kaufen, sind die konkreten Rechte, die zu einer „einzelnen Aktie“ gehören.

II. Unternehmenswachstum ist nicht gleich Aktienwachstum

Wie stark der Umsatz eines Unternehmens wächst, wie stark der Gewinn steigt, wie viele Nutzer hinzukommen, wie viel Marktanteil es gewinnt – all das ist wichtig, entspricht aber nicht automatisch dem Vermögenswachstum der Aktionäre.

Angenommen, das Nettogewinn von Unternehmen A wächst jährlich um 10 %, aber aufgrund von Mitarbeiteranreizen und Finanzierung durch Fusionen und Übernahmen werden jedes Jahr 6 % neue Aktien ausgegeben. Dann beträgt das langfristige Wachstum pro Aktie nur etwa 4 %.

Der Gesamtgewinn von Unternehmen B wächst nur um 5 %, aber jedes Jahr werden 3 % der Aktien vernichtet – der Gewinn pro Aktie kann trotzdem um fast 8 % steigen.

Die Medien nennen Unternehmen A ein Wachstumsunternehmen und Unternehmen B ein reifes Unternehmen, aber die Rendite für die Aktionäre ist nicht so einfach.

Deshalb sollte man wirklich nicht fragen „Wie viel kann das Unternehmen in Zukunft wachsen?“, sondern:

Wie viel kann meine eine Aktie in Zukunft wachsen?

Das ist auch der Grund, warum es bei der Untersuchung von Aktienrückkäufen meist nicht so wertvoll ist, auf den „1-Billionen-Dollar-Rückkaufplan“ in der Pressemitteilung zu schauen, sondern auf die verwässerte Aktienanzahl der letzten fünf oder zehn Jahre.

Wenn das Unternehmen viel Geld ausgibt, aber das Aktienkapital nicht sinkt, dienen die sogenannten Rückkäufe höchstwahrscheinlich hauptsächlich dazu, die Aktien von Mitarbeiterbeteiligungsprogrammen aufzufangen. Nur wenn das Nettoaktienkapital kontinuierlich sinkt, steigt der Eigentumsanteil der ursprünglichen Aktionäre wirklich.

Jesse Fried von der Harvard Law School und Charles Wang von der Harvard Business School haben die populäre Erzählung untersucht, dass „US-Unternehmen ihre gesamten Gewinne für Aktienrückkäufe verwenden und dadurch Investitionen in die Realwirtschaft aushöhlen“.

Von 2007 bis 2016 haben die Unternehmen des S&P 500 tatsächlich etwa 4,2 Billionen US-Dollar für Rückkäufe und etwa 2,8 Billionen US-Dollar für Dividenden ausgegeben – es sieht so aus, als hätten sie fast alle Gewinne an die Aktionäre zurückgegeben;

Aber im gleichen Zeitraum haben die Unternehmen durch Aktienemissionen wieder etwa 3,3 Billionen US-Dollar Kapital aufgenommen. Wenn man beide Richtungen des Kapitalflusses berücksichtigt, ist die Geschichte von „das Unternehmen höhlt das gesamte Geld aus“ nicht mehr so einfach.

Was die A-Share-Märkte angeht, braucht man gar nicht erst davon zu sprechen.

Deshalb gibt es ein sehr praktisches Prinzip:

Schau auf das Nettoaktienkapital, nicht auf den Rückkaufbetrag.

Aber selbst wenn das Aktienkapital wirklich sinkt, reicht das noch lange nicht aus.

III. Das Wesen von Aktienrückkäufen ist Investition

Wenn ein Unternehmen 10 Milliarden Yuan ausgibt, um eigene Aktien zu kaufen, ist das im Wesentlichen nicht anders, als 10 Milliarden Yuan auszugeben, um ein anderes Unternehmen zu erwerben: Das Management kauft im Namen der Aktionäre einen Vermögenswert.

Da es sich um eine Investition handelt, muss man natürlich zuerst auf den Preis schauen.

Warren Buffett schrieb in seinem Aktionärsbrief 2016:

Für die verbleibenden Aktionäre erhöhen Aktienrückkäufe den inneren Wert pro Aktie nur, wenn der Rückkaufpreis unter dem inneren Wert liegt;

und er betonte besonders: Selbst wenn die Aktie unterbewertet ist, sollte man Rückkäufe nicht vorrangig durchführen, wenn das Unternehmen selbst Kapital für Expansion benötigt oder andere Investitionsmöglichkeiten mit höherer Rendite hat.

Das enthält im Grunde die zwei wichtigsten Begriffe für Kapitalallokation: Preis und Opportunitätskosten.

Ikenberry, Lakonishok und Vermaelen untersuchten 1995 in der Zeitschrift *Journal of Financial Economics* die öffentlichen Aktienrückkäufe in den USA von 1980 bis 1990.

Alle Stichproben erzielten in den vier Jahren nach der Ankündigung eine durchschnittliche abnormale Rendite von 12,1 % bei Kauf und Halten;

Aber wenn man die Unternehmen nach Bewertung gruppiert, erzielten die „Wertaktien“, die eher wegen Unterbewertung zurückkauften, in vier Jahren eine abnormale Rendite von 45,3 %;

Im Gegensatz dazu gab es bei hoch bewerteten „Glamour Stocks“ keine ähnliche positive Entwicklung.

Das bedeutet nicht, dass „Rückkäufe bei niedrigem KGV immer profitabel sind“, aber es sagt uns zumindest:

Rückkäufe selbst haben keine Magie – nur Disziplin beim Preis tut es.

Mit denselben 1 Billionen US-Dollar kann man bei einem KGV von etwas über 10 einen viel größeren Anteil des Unternehmens kaufen als bei einem KGV von 35.

Daraus ergibt sich ein sehr menschenunfreundliches Fazit für Aktionäre, die langfristig halten und bei denen das Unternehmen ständig Aktien zurückkauft:

Solange sich die Fundamentaldaten nicht verschlechtern, muss er nicht unbedingt hoffen, dass der Aktienkurs sofort steigt. Je günstiger der Kurs ist, desto mehr Eigentumsanteile kauft das Unternehmen in Zukunft für ihn zurück.

Aus diesen Gründen (einem davon) ist nach der Statistik von Bessembinder über US-Aktien der kumulierte Gesamtrendite-Erste Platz von Ende 1925 bis Ende 202