„Finanzierung im Hermès-Stil“ brachte einen 3-Billionen-Giganten hervor

In den letzten Tagen ist ein neuer Begriff in meinem WeChat-Moments-Kreis populär geworden: „Hermès-Finanzierung“.

Das „Hermès“ hier bezieht sich nicht darauf, dass diese Luxusmarke selbst an Investitionen teilnimmt, sondern auf ihre „Verkaufsmethode“: Im Gegensatz zu anderen Marken bietet Hermès nur einen Teil seiner Waren im Einzelhandel an. Um beliebte Kategorien wie Taschen zu kaufen, insbesondere einige beliebte Modelle, muss der Gesamtverbrauch eine bestimmte Größe erreichen, um die Kaufberechtigung zu erhalten – im Volksmund als „Zusatzkauf“ bekannt. Je beliebter und neuer das Modell ist, desto mehr zusätzliche Waren müssen gekauft werden. Es heißt, dass einige weltweit limitierte Sondermodelle nur für VIC freigegeben werden, deren vergangener Verbrauch eine astronomische Zahl erreicht hat.

Viele Investoren sind der Meinung, dass der heutige Venture-Capital-Markt immer „hermès-ähnlicher“ wird. Zum Beispiel hat mein Freund Xingge, der Sterne zählt, mindestens drei Arten von „hermès-ähnlichen“ Phänomenen zusammengefasst:

1. Wer investieren will, muss „Zusatzbestellungen“ als Zwangszusatz tätigen. Es heißt, dass dieses Phänomen häufig in den Branchen humanoider Roboter und Chips auftritt. Man nennt es schönrednerisch: Industrie-Investoren haben Vorrang.

2. Wer eine Grundsteinbeteiligung erhalten will, muss „Verankerung“ als Zwangszusatz tätigen. Die Verankerung erfolgt im Verhältnis 2:1 oder 1:1, die Grundsteinbeteiligung ist 6 Monate gesperrt, und die Verankerung ist eine unverrückbare Festlegung.

3. Um eine günstigere Bewertung der Serie A zu erhalten, muss man einen Teil der Anteile mit einer teureren Bewertung der Serie B als Zwangszusatz erwerben. Einige Unternehmen in beliebten Branchen starten gleichzeitig mehrere Finanzierungsrunden mit unterschiedlichen Bewertungen: niedrige Bewertung wird mit hoher Bewertung kombiniert, neue Aktien mit alten Aktien, Eigenkapital mit Wandelanleihen.

Im Allgemeinen betrachten die Menschen dies als ein sehr blasenhaftes Phänomen. Es deutet darauf hin, dass der Konsens auf dem Markt zu konzentriert ist und dass die Stimmgewalt stark zu den Star-Einhörnern und Top-Investoren verschoben ist. Ein Netznutzer bestätigte die Echtheit dieser Anekdote im Kommentarbereich und sagte, dass er gerade von einer „Hermès-Finanzierung“ betroffen war: Die Gegenseite forderte entweder „Zusatzkauf im Verhältnis 1:4“ oder „Zahlung innerhalb von 2 Wochen“, was sehr tyrannisch ist.

Was ich heute teilen möchte, ist genau eine solche Geschichte über „Hermès-Finanzierung“, aber hauptsächlich um die Stimmung der Investorenfreunde etwas aufzuhellen: Die Hauptfigur wollte in das beliebte Einhorn A investieren, wurde aber gezwungen, gleichzeitig in das unbedeutend erscheinende Startup B zu investieren – nach Abwägung aller Umstände akzeptierte die Hauptfigur diese Bedingung widerwillig. Unerwarteterweise sind mehr als zehn Jahre vergangen, das damalige Einhorn A ist bereits alltäglich geworden, stattdessen ist das unbedeutende Startup B zu einem Giganten mit einer Bewertung von 3 Billionen Yuan geworden, sodass die Hauptfigur einen riesigen Gewinn erzielt hat.

Dieses unbedeutende Unternehmen heißt Palantir, und der „Bösewicht“ in dieser Geschichte ist der berühmte legendäre Investor Peter Thiel.

„Willst du in Airbnb investieren? Investiere zuerst in Palantir“

Gehen wir zurück ins Jahr 2012. In diesem Jahr diskutierten fast alle Risikokapitalgeber über „Internet+“, der Grund ist einfach: Ein Jahr zuvor wurde das 4G-Netz schrittweise kommerziell genutzt, seine Geschwindigkeit war 25-mal so hoch wie die des früheren ADSL-Breitbandinternets und 20-mal so hoch wie das des 3G-Netzes. Ebenfalls ein Jahr zuvor veröffentlichte Apple das bahnbrechende iPhone 4S, das das Handy vollständig von der Definition als „Kommunikationsgerät“ befreite und die Menschen erkennen ließ, dass Handys wie Computer umfassend an Arbeit, Leben und Unterhaltung teilnehmen können – die Kombination aus beiden bedeutet eine beispiellose Marktlücke.

Für Ajay Royan bedeutete dies zudem eine Chance zur Erlösung.

(Ajay Royan, Quelle: Offizielle Website von Mithril Capital)

Ajay Royan ist ein typischer „indischstämmiger Elite“: er ist schlagfertig, klar im Denken und zeigte schon in seiner Kindheit herausragende Begabungen in Naturwissenschaften und Technik. Mit hervorragenden Noten erhielt er die Chance, in den USA zu studieren, und trat dann reibungslos dem von Peter Thiel gegründeten Hedgefonds Clarium Capital bei, um seine Karriere an der Wall Street zu beginnen. Leider endete diese Geschichte im Jahr 2008 abrupt. Im Jahr 2008 fegte die Subprime-Krise über die ganze Welt, die Wall Street war voller Blut, und Clarium Capital war keine Ausnahme. In nur vier Jahren von 2008 bis 2012 erlitt Clarium Capital Verluste von mehr als 6 Milliarden US-Dollar, was direkt dazu führte, dass Clarium Capital im nächsten Jahr Konkurs anmeldete.

Glücklicherweise war dies das Schicksal einer ganzen Generation und nicht die Schuld einer einzelnen Person, was Peter Thiel sehr klar bewusst war. Also gründete Peter Thiel im Jahr 2012 mit eigenem Kapital einen völlig neuen Risikokapitalfonds namens Mithril Capital, um Ajay Royan und seine alten Kollegen von Clarium Capital zu behalten. Noch wertvoller ist, dass Peter Thiel das Kapitalproblem von Mithril Capital direkt löste: Er investierte persönlich 100 Millionen US-Dollar und nutzte seinen persönlichen Einfluss, um schnell mehr als zehn LP anzuziehen, wodurch die Größe des Fonds schnell auf 402 Millionen US-Dollar erweitert wurde. Er mischte sich aber überhaupt nicht in den Betrieb von Mithril Capital ein, Investitionsentscheidungen und Teambildung wurden vollständig von Ajay Royan bestimmt.

Welches Niveau von „Gunst des Förderers“ ist das?

Deshalb war Ajay Royan seit der Gründung von Mithril Capital im Vollmodus und suchte auf der ganzen Welt nach dem Startup, das phänomenale Gewinne erzielen kann. Einige Monate später fand er sein Ziel: Airbnb.

Aus Sicht von Ajay Royan hat Airbnb alle Vorteile des Unternehmertums im „Zeitalter der sozialen Netzwerke“ voll ausgeschöpft: Zum Beispiel ist es im Wesentlichen eine Plattform, sodass es ohne Besitz von Immobilien mit relativ geringem Kapitaleinsatz wachsen und sein Geschäft erweitern kann. Zum Beispiel verleiht es dem Produkt starke soziale Eigenschaften, die das Vertrauen der Nutzer stärken. Je mehr Nutzer es gibt, desto mehr Unterkünfte gibt es, die sich gegenseitig zu strukturellen Vorteilen verflechten. Ajay Royan nutzte daher alle Mittel, um Kontakt zum Airbnb-Team aufzunehmen, ihr Vertrauen zu gewinnen und sich die Lead-Investitionsberechtigung für die Serie-C-Finanzierung von Airbnb zu sichern.

Später stellte sich heraus, dass die Beurteilung von Ajay Royan sehr korrekt war. Im Jahr 2012 betrug die Bewertung von Airbnb etwas mehr als 2 Milliarden US-Dollar, bis zum Jahr 2020 überschritt sie 30 Milliarden US-Dollar. Ajay Royan hat tatsächlich die Lead-Investitionsberechtigung für die Serie-C-Finanzierung von Airbnb erhalten.

Aber das Problem ist, dass Peter Thiel nicht nur einen Risikokapitalfonds namens Mithril Capital besitzt. Obwohl diese Fonds denselben Eigentümer teilen, werden sie von unterschiedlichen Managementteams betrieben, sodass eine subtile Wettbewerbsbeziehung entstanden ist, die der Büropolitik sehr ähnelt. Und Airbnb wurde vollständig zum Auslöser:

Nachdem die Lead-Investitionsberechtigung für die Serie C festgelegt war, trat der aufgeregte Ajay Royan in einen hochkarätigen Modus ein und propagierte überall, dass er der Hauptinvestor von Airbnb sei, und sagte den LPs, dass er genügend Investitionsanteile von Airbnb erworben habe. Diese Maßnahme erregte den Zorn des direkt von Peter Thiel kontrollierten Fonds Founders Fund: Sie waren der Meinung, dass Peter Thiel ein früher Angel-Investor von Airbnb sei, und Founders Fund sei der Risikokapitalfonds, an dem Peter Thiel direkt beteiligt sei, der die Priorität für die Lead-Investition haben sollte, also beschlossen sie, die Lead-Investitionsberechtigung von Airbnb zu erkämpfen.

Der Wettbewerb um die „Lead-Investitionsberechtigung“ führte schließlich zu der berühmten „Hermès-Finanzierung“, die am Anfang erwähnt wurde: Unter der Vermittlung von Peter Thiel wurde die Lead-Investitionsberechtigung von Founders Fund übernommen. Gleichzeitig trieb Peter Thiel Mithril Capital dazu, in Palantir zu investieren, um die Beziehung zwischen den beiden Fonds zu entspannen.

Im Vergleich zu Airbnb im Jahr 2012 war Palantir im Jahr 2012 extrem schwach: Sein Geschäft beschränkte sich nur auf die Bekämpfung von Terrorismus und Schmuggel. In den mehr als zehn Jahren davor hatte es keinen Gewinn erzielt und wurde praktisch nur durch die Kapitalzufuhr von Peter Thiel persönlich und Founders Fund am Laufen gehalten. Ein sehr interessantes Detail ist: Im Juli 2015 startete Palantir eine neue Finanzierungsrunde mit einer Bewertung von 20,3 Milliarden US-Dollar und wurde damit zum drittgrößten US-Einhorn zu dieser Zeit. Aber laut einem von Medien im Jahr 2016 aufgedeckten Dokument betrug die Bewertung von Palantir durch den Gründer-Förderer Founders Fund nur 12,7 Milliarden US-Dollar, also 38 % niedriger als die Bewertung dieser Finanzierungsrunde. Die Bewertungsangebote einiger großer Hedgefonds auf dem Markt für Altaktien von Palantir fielen sogar direkt auf etwa 10,5 Milliarden US-Dollar.

Unter dieser Voraussetzung glaubten damals nur wenige Menschen, dass Peter Thiel die Beziehung zwischen seinen beiden Fonds entspannen wollte. Für die meisten Beobachter schien Peter Thiel Ajay Royan eher zu zwingen, einen Treueeid abzulegen und die notleidenden Vermögenswerte von Founders Fund zu übernehmen. Innerhalb von Mithril Capital herrschte sogar allgemeine Niedergeschlagenheit, man sagte: „Das hat uns einfach das Gesicht verloren“. Medien haben versucht, den Verhandlungsprozess zwischen den beiden Fonds zu rekonstruieren, aber kein Mitarbeiter von Mithril Capital war bereit, über diese Angelegenheit zu sprechen, weil sie „Angst vor Vergeltungsmaßnahmen hatten“.

Genau diese „Demütigung“ machte die ganze Geschichte dramatisch. Nach dem Börsengang von Palantir im Jahr 2020 stieg der Marktwert stetig an. Insbesondere nach der Verschärfung geopolitischer Konflikte im Jahr 2022 wurde Verteidigungstechnologie plötzlich von der Ära als der politisch korrekteste Bereich ausgewählt. Der Marktwert von Palantir überschritt zeitweise 4900 Milliarden US-Dollar (ca. 3,3 Billionen Yuan). Laut regulatorischen Dokumenten hielt Mithril Capital zum Zeitpunkt des Börsengangs insgesamt 1,3 % der Aktien.

Zum Vergleich: Der Marktwert von Airbnb, auf den Ajay Royan damals unbegrenzt große Hoffnungen setzte, betrug zum Zeitpunkt des Börsengangs etwa 47 Milliarden US-Dollar. Obwohl er nach dem Börsengang zeitweise über 120 Milliarden US-Dollar anstieg, fiel er aufgrund der Auswirkungen der Pandemie wieder auf etwa 54 Milliarden US-Dollar zurück und erreichte erst im Jahr 2026 wieder die Marke von 100 Milliarden US-Dollar.

„Das Erbe der Internet-Blase-Ära“

Kehren wir zur Realität zurück: Wie sollen wir die „Hermès-Finanzierung“ betrachten, die die Investoren heute zunehmend Kopfschmerzen bereitet?

Zuerst muss klar sein, dass die Geschichte von Ajay Royan offensichtlich nicht reproduzierbar ist. Wir können fast keine nachahmbare Methodik aus seiner Erfahrung mit diesem „Zusatzkauf“ ableiten, schließlich sind Palantir, Peter Thiel, das Jahr 2012 und die „Gunst“, die Ajay Royan Peter Thiel empfindet, einzigartig. Man kann nicht rational erklären, warum Ajay Royan einen solchen Plan akzeptiert hat und warum er im Jahr 2013 aktiv Altaktien von Palantir nachgekauft hat – nur dadurch besaßen sie zum Zeitpunkt des Börsengangs bis zu 1,3 % der Aktien.

Tatsächlich fand er selbst alles zu „fantastisch“. In einem exklusiven Interview mit dem Magazin Fortune im Jahr 2019 sagte Ajay Royan einmal: „Wenn ich ein T-Shirt für Mithril Capital entwerfen würde, würde ich auf die Vorderseite ‚Investieren ist schwer‘ und auf die Rückseite ‚Investieren ist wirklich schwer‘ drucken“.

Darüber hinaus ist die legendäre Erfahrung von Ajay Royan eher als Fabel über das „geduldige Kapital“ zu verstehen, denn aus vielen Anzeichen geht hervor, dass alles im Rhythmus von Peter Thiel liegt – nur unterscheidet sich sein Rhythmus stark von dem unseren. Zum Beispiel sagte Peter Thiel bereits in einer öffentlichen Rede im Jahr 1999: „75 % der Einnahmen eines großen Unternehmens werden 12 Jahre nach seiner Gründung erzielt“. Zum Beispiel sagte Peter Thiel in einem Gespräch im Jahr 2019: „Wir sagen immer, dass wir eine langfristige Perspektive haben sollten, aber normalerweise ist das sogenannte Langfristige nicht so lang, wie es sein sollte“.

Aber genau diese „Nicht-Reproduzierbarkeit“ bestätigt eine wichtigere Tatsache: Nur in der Blasenzeit wird der „Zusatzkauf“ zum Normalzustand auf dem Venture-Capital-Markt.

Ich habe versucht, mit der Erfahrung von Ajay Royan als Vorlage zu recherchieren und festgestellt, dass die meisten ähnlichen Fälle sich auf die Zeit der Internet-Blase konzentrieren und deutliche Merkmale der vom Sekundärmarkt angetriebenen Entwicklung aufweisen. Von 1996 bis Anfang 2000, als der Kapitalmarkt heiß lief und hochwertige Anlageobjekte knapp waren, versuchten große Investmentbanken wie Credit Suisse First Boston (CSFB), Goldman Sachs und Morgan Stanley nach und nach, „Zusatzregeln“ aufzustellen, um Vermögenswerte zu aktivieren. Eine der umstrittensten Regeln war der „Zusatzkauf“: Investoren, die Anteile an beliebten IPOs (Vermögenswert A) erhalten wollten, mussten gleichzeitig Anteile an weniger beliebten IPOs (Vermögenswert B) kaufen, um die Quote zu erhalten.

Und keiner dieser gebündelt verkauften Vermögenswerte wurde zu einem Überraschungserfolg wie Palantir, die meisten wurden nach 2000 zu Kanonenfutter beim Zusammenbruch der Internet-Blase. Wenn man die damaligen Berichte durchblättert, sieht man immer, dass der damalige Vorsitzende der US-Börsenaufsicht SEC, William Donaldson, wütend war und dies als unerträgliches Chaos bezeichnete: „Der Ausgabepreis und der Handelspreis auf dem Sekundärmarkt sollten von der Nachfrage der Investoren bestimmt werden und dürfen nicht von manipulativen Ein