Die beiden Kernvermögenswerte von Elon Musk werden derzeit gleichzeitig einer strengen Prüfung durch den Markt unterzogen.
Am 29. Juli fiel der Aktienkurs von SpaceX im Handelsverlauf zeitweise auf 107,01 US-Dollar, was einem Rückgang von mehr als 20 % gegenüber dem IPO-Emissionspreis von 135 US-Dollar und sogar einem Rückgang von mehr als 50 % gegenüber dem Hoch von 225,64 US-Dollar nach dem Börsengang entspricht.
Berechnet man mit dem Spitzenwert der Bewertung von rund 2,6 Billionen US-Dollar zu Beginn der Börsennotierung, hat die Marktkapitalisierung von SpaceX bereits rund 1,2 Billionen US-Dollar verloren, was dem Verlust des gesamten Marktwerts von Tesla entspricht.
Auf der anderen Seite, am Tag nach der Veröffentlichung des Finanzergebnisses des zweiten Quartals durch Tesla, schloss die Tesla-Aktie mit einem Rückgang von 14,52 % bei 319,69 US-Dollar und verzeichnete den größten eintägigen Rückgang seit mehr als einem Jahr; die Marktkapitalisierung des Unternehmens schrumpfte an einem einzigen Tag um rund 214,5 Milliarden US-Dollar (ca. 1,5 Billionen Yuan) und wurde damit zum schlechtesten Wertpapier im S&P 500-Index an diesem Tag. Bisher hat sich der Aktienkurs von Tesla nicht erholt und liegt immer noch um rund 18 % unter dem Niveau vor der Veröffentlichung des Finanzergebnisses.
Betrachtet man nur die Umsatz- und Lieferdaten, ist dieses Finanzergebnis nicht schlecht. Im zweiten Quartal lieferte Tesla weltweit 480.126 Fahrzeuge aus und erreichte damit ein neues Allzeithoch für den gleichen Zeitraum; der Umsatz belief sich auf 28,24 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von 26 % gegenüber dem Vorjahr entspricht und ebenfalls über den Markterwartungen liegt.
Aber der Fokus des Marktes hat sich geändert: Aufgrund der stetig steigenden Investitionen in KI, Robotaxi, Optimus und die damit verbundene Infrastruktur beliefen sich die Kapitalausgaben von Tesla im zweiten Quartal auf 5,8 Milliarden US-Dollar, und der freie Cashflow wurde auf -1,1 Milliarden US-Dollar – dies ist das erste Mal seit mehr als zwei Jahren, dass das Unternehmen einen negativen freien Cashflow im Quartal verzeichnet. Gleichzeitig beibehält das Unternehmen die Prognose für Kapitalausgaben von mehr als 25 Milliarden US-Dollar für das gesamte Jahr.
Neben dem Cashflow gibt es noch zwei weitere Informationen, die Aufmerksamkeit verdienen.
Berechnet man anhand der Aufschlüsselung der kumulierten kostenpflichtigen Fahrgastkilometer, die im Finanzergebnis von Tesla offengelegt wurden, hat die Robotaxi-Flotte im zweiten Quartal dieses Jahres rund 700.000 Meilen an neuen kostenpflichtigen Betriebskilometern hinzugewonnen, was unter den rund 1,1 Millionen Meilen im ersten Quartal liegt und einem Rückgang von rund 36 % gegenüber dem Vorquartal entspricht.
Auf der Telefonkonferenz zum Finanzergebnis dieses Quartals sagte Musk, als er über die Einsatzpläne von Cybercab sprach, dass Tesla zunächst Testfahrzeuge von Cybercab mit Lenkrad und Pedalen nutzen werde, um Fahrdaten zu sammeln, bevor der Einsatz der Version ohne Lenkrad schrittweise ausgeweitet wird. Dies zeigt, dass Tesla zwar derzeit rund 10 Millionen Fahrzeuge auf der Straße hat, die kontinuierlich echte Straßendaten sammeln, Cybercab als neue Fahrzeugplattform jedoch nicht direkt auf die Daten bestehender Modelle zurückgreifen kann und noch die Datensammlung und -validierung für seine eigene Plattform abschließen muss.
Dass der Kapitalmarkt bereit ist, Tesla eine weitaus höhere Bewertung zu geben als traditionelle Automobilunternehmen, liegt zu einem großen Teil nicht daran, wie viele Fahrzeuge es verkauft, sondern an der Überzeugung, dass Robotaxi und Optimus das Wachstum der nächsten Phase vorantreiben können. Eine der wichtigsten Logiken von Robotaxi ist, dass Tesla sich auf fast 10 Millionen Fahrzeuge stützen kann, um kontinuierlich echte Straßendaten zu sammeln, die Fähigkeiten des autonomen Fahrens stetig zu verbessern und schließlich einen sich stetig selbst verstärkenden Daten-Flywheel zu bilden.
Aber das jetzt aufgedeckte Problem lässt den Markt zweifeln: Inwieweit kann das Daten-Flywheel, auf das Tesla seit langem großen Wert legt, die Zukunft von Robotaxi tatsächlich stützen?
A
Robotaxi war schon immer eine der wichtigsten Geschichten im Bewertungssystem von Tesla.
Diese Geschichte basiert auf einer sehr einfachen Logik: Tesla verfügt über die weltweit größte Flotte intelligenter Fahrzeuge.
Bis zum zweiten Quartal dieses Jahres sind rund 10 Millionen Fahrzeuge des Unternehmens auf Straßen in aller Welt im Einsatz, und die Zahl der zahlenden Nutzer von FSD (Full Self-Driving) liegt weltweit bei fast 1,5 Millionen. Jeden Tag werden eine große Menge echter Straßendaten kontinuierlich zurückgesendet, um Modelle für das autonome Fahren zu trainieren.
Auch Musk hat mehrfach betont, dass der wahre Wettbewerbsvorteil von Tesla nicht das Lidar oder die hochpräzisen Karten ist, sondern diese Flotte, die stetig echte Fahrdaten erzeugt. Sobald genug Daten gesammelt sind, wird die Fähigkeit von FSD stetig verbessert, schließlich ein Robotaxi-Netzwerk gebildet, das mehr Fahrzeuge anzieht, mehr Daten erzeugt und ein sich stetig verstärkendes Daten-Flywheel bildet.
Gemäß dieser Erzählung sollte Robotaxi mit der stetigen Zunahme echter Straßendaten in eine Phase der stetigen Expansion eintreten.
Allerdings haben Analysten anhand der Aufschlüsselung der kumulierten Robotaxi-Kilometerdaten, die von Tesla offengelegt wurden, festgestellt, dass die neuen kostenpflichtigen Kilometer im zweiten Quartal rund 700.000 Meilen betrugen, was einem Rückgang von rund 36 % gegenüber den rund 1,1 Millionen Meilen im ersten Quartal entspricht.
Es ist zu beachten, dass Tesla in diesem Finanzergebnis die kumulierten kostenpflichtigen Betriebskilometer von Robotaxi zeigt, nicht die Betriebsdaten des Quartals – aus dem Diagramm geht hervor, dass die kumulierten Kilometer stetig steigen und das Robotaxi-Geschäft anscheinend weiter wächst. Das heißt, die kumulierten Daten verdecken die Veränderung des Betriebsrhythmus im Quartal, während die aufgeschlüsselten Quartalsdaten ein anderes Bild zeigen.
Robotaxi wurde immer als ein Geschäft beschrieben, das sich stetig selbst verstärken kann, indem es auf Flotte, Daten und Betriebsgröße setzt: Mit der Zunahme der abgedeckten Städte und der Erweiterung der Fahrzeugzahl sollten die kostenpflichtigen Kilometer und echten Straßendaten ebenfalls wachsen. Aber die Betriebsdaten des zweiten Quartals zeigen, dass diese Erzählung zumindest noch nicht in dem erwarteten Rhythmus stetig realisiert wird.
Gleichzeitig hat eine Antwort von Musk auf dieser Telefonkonferenz zum Finanzergebnis eine Prämisse hinzugefügt, die zuvor nicht ausreichend diskutiert wurde.
Als er über die Einsatzpläne von Cybercab sprach, sagte er, dass Tesla zunächst Testfahrzeuge von Cybercab mit Lenkrad und Pedalen nutzen werde, um weitere Fahrdaten zu sammeln und die Kalibrierung des Cybercab-Chassis abzuschließen, bevor der Einsatz der Version ohne Lenkrad schnell ausgeweitet wird.
Obwohl jedes Unternehmen für autonomes Fahren bei der Einführung eines neuen Modells Tests und Validierungen für die neue Plattform durchführen muss, ist es schwer, nicht über die Bewertung nachzudenken, wenn diese Feststellung auf Cybercab zutrifft.
Schließlich ist Cybercab für Tesla kein gewöhnliches Modell.
Bei der Vorstellung von Cybercab im Jahr 2024 gab Tesla eine sehr klare Positionierung an: Es hat kein Lenkrad und keine Pedale und ist ein Modell, das speziell für den vollständig autonomen Fahrbetrieb entwickelt wurde. Damals erwartete Musk, dass der Verkaufspreis von Cybercab unter 30.000 US-Dollar liegen und die Produktion im Jahr 2026 beginnen würde.
Noch wichtiger ist, dass Cybercab die Vorstellung von Tesla über die endgültige Form von Robotaxi trägt. Bereits auf dem Autonomy Day im Jahr 2019 stellte Musk fest, dass echte Robotaxi in Zukunft keine Lenkräder und Pedale mehr benötigen („There will not be steering wheels, pedals.“), und die Fahrzeuge können selbstständig Aufträge annehmen, Fahrgäste abholen und den gesamten Betriebsablauf ohne Beteiligung menschlicher Fahrer abschließen.
Im Vergleich dazu behält das Model Y, das derzeit den Robotaxi-Dienst in Austin betreibt, noch Lenkrad und Pedale bei, und jedes Fahrzeug ist mit Sicherheitsaufsichtspersonal ausgestattet. Das Betriebsmodell weist noch deutliche Unterschiede zu der endgültigen Form auf, die sich Musk vorgestellt hat.
Mit anderen Worten, das derzeitige Model Y Robotaxi dient eher dazu, das Betriebssystem von Robotaxi zu validieren; während Cybercab der Kernträger ist, auf den Tesla hofft, um das Geschäftsmodell des vollständig autonomen Fahrens wirklich umzusetzen.
Aus diesem Grund ist Musks Aussage, dass „Cybercab noch exklusive Fahrdaten neu sammeln muss“, besonders aufmerksamkeitswert.
Es zeigt, dass die von Tesla in fast zehn Jahren gesammelten echten Straßendaten Cybercab nicht direkt die Validierungsphase überspringen lassen können. Der Übergang vom Model Y zu Cybercab ist keine einfache Softwaremigration. Für Tesla, das seit langem großen Wert auf das „Daten-Flywheel“ legt, bedeutet dies, dass seine gesammelten Daten nicht unbegrenzt und kostenlos auf jede neue Plattform übertragen werden können.
Für den Kapitalmarkt bedeutet dies, dass sich der Zeitpunkt der Realisierung von Robotaxi möglicherweise weiter nach hinten verschiebt.
Tatsächlich ist es nicht das erste Mal, dass der Markt darauf wartet, dass Tesla Robotaxi realisiert.
Im Jahr 2019 sagte Musk, dass bis Ende 2020 1 Million Robotaxi in Betrieb genommen werden; in den folgenden Jahren prognostizierte er mehrfach, dass Tesla im nächsten Jahr das echte autonome Fahren erreichen würde. Aber erst im Jahr 2025 startete Tesla den begrenzten Betrieb von Robotaxi in Austin, USA, und befindet sich derzeit noch in der Expansionsphase mit kleinen Flotten in wenigen Städten.
Die Versprechungen, die Musk gemacht hat, scheinen jetzt schwer zu erfüllen zu sein.
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Die Verlangsamung der Expansion von Robotaxi ist nur ein Teil der Prüfung, der die Bewertungslogik von Tesla ausgesetzt ist.
In den vergangenen Jahren konnte Tesla langfristig eine weitaus höhere Bewertung erhalten als traditionelle Automobilunternehmen, nicht nur weil es Elektrofahrzeuge produzieren und verkaufen kann, sondern der wahre Raum für Vorstellungen wird durch neue Geschäfte repräsentiert, die durch Robotaxi, Optimus und KI-Fähigkeiten dargestellt werden.
Diese Geschäfte haben noch keine skalierbaren Einnahmen und Gewinne erzielt, aber es wird angenommen, dass sie Verkehr, Arbeit und Fertigung in Zukunft umgestalten können.
Musk beschreibt Robotaxi und Optimus seit vielen Jahren als die wichtigsten zukünftigen Geschäfte von Tesla. Im Jahr 2024 sagte er sogar, dass Optimus Tesla zu einem Wert von 5 Billionen US-Dollar führen könnte; das neue Vergütungspaket, das im Jahr 2025 veröffentlicht wurde, listet 1 Million Robotaxi, 100.000 Optimus sowie Gewinn- und Marktkapitalisierungsziele als Kernbewertungsindikatoren auf.
Mit anderen Worten, die Bewertung von Tesla basiert längst nicht mehr nur darauf, wie viele Fahrzeuge es heute verkauft, sondern darauf, wie groß der Gewinn ist, den diese neuen Geschäfte schließlich erzielen können.
Aber jetzt treten diese Geschäfte nacheinander aus der Phase der Konzeptpräsentation in die Phase der kommerziellen Validierung ein.
Robotaxi bietet bereits kostenpflichtige Dienste an. Was der Markt sehen will, ist nicht mehr nur, ob Fahrzeuge das autonome Fahren abschließen können, sondern auch, ob die Flotte stetig expandieren kann, ob die Betriebskilometer schneller wachsen können und wann dieser Dienst echte Einnahmen und Gewinne erzielen kann.
Die Prüfung für Optimus ist noch direkter.
Im Jahr 2024 sagte Musk, dass er hofft, dass bis 2025 mehr als 1000 Optimus „nützliche Arbeiten“ in den Fabriken von Tesla erledigen werden; später stellte er das Ziel vor, im Jahr 2025 zehntausende Optimus zu produzieren. Aber bis zum zweiten Quartal dieses Jahres wird Optimus hauptsächlich für internes Training, Datensammlung und Funktionsentwicklung verwendet.
Tesla gab in seinem neuesten Finanzergebnis an, dass die Produktionslinie der ersten Generation von Optimus installiert wird und die offizielle Produktion voraussichtlich später in diesem Jahr beginnen wird; gleichzeitig erinnerte Musk daran, dass die frühe Produktion sehr langsam sein wird, da viele der etwa 10.000 Komponenten des Roboters neu entworfene Lieferketten erfordern.
Mit anderen Worten, was der Markt derzeit sehen kann, sind hauptsächlich Aktionsdemonstrationen, Produktionspläne und langfristige Kapazitätsziele. Optimus ist noch nicht in die kommerzielle Phase eingetreten, die anhand von Bestellungen, Verkaufspreisen und Bruttomargen gemessen werden kann.
Gleichzeitig wird KI als eine Produktionsfähigkeit auch in das ROI-Management von Tesla einbezogen.
Laut einem früheren Bericht von The Information hat Tesla seit dem 6. Juli die Kosten für die Nutzung externer KI-Tools durch Mitarbeiter auf 200 US-Dollar pro Person und Woche begrenzt, und für Beträge über dem Limit ist eine zusätzliche Genehmigung erforderlich. Diese Maßnahme zeigt, dass selbst in diesem Unternehmen, das großen Wert auf KI legt, externe KI-Tools in das Kostenmanagement aufgenommen werden: Die Nutzungsmenge selbst ist nicht mehr gleich Produktivität, und die Investitionen müssen ihre Rendite erklären.
Die Veränderung des Fokus des Kapitalmarkts spiegelt sich direkt in den Fragen der Aktionäre wider.
Auf der offiziellen Plattform für Investorenfragen und -antworten von Tesla zielt die Frage mit der höchsten Stimmenzahl in diesem Quartal direkt darauf ab, warum das Unternehmen dreimal hintereinander die kurzfristigen Richtlinien für Robotaxi nicht einhalten konnte. Diese Frage erhielt 741 Stimmen, was rund 1,5 Millionen Aktien von Tesla entspricht.
Früher bewertete der Kapitalmarkt Musk nach der „Zukunft“; aber jetzt beginnt der Markt, die Zukunft von Musk neu nach der „Geschwindigkeit der Umsetzung“ zu bewerten.