Am Vorabend des Börsengangs: Als der drittgrößte Anbieter von Mobil-PMIC weltweit mit einem Gesamtverlust von 1,5 Milliarden Yuan in drei Jahren unternimmt Chipown den dritten Anlauf für einen Börsengang an der Hongkonger Börse.
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Autor | Peng Xiaoqiu
Anmerkung der Redaktion: Die Kolumne „Am Vorabend des Börsengangs“ konzentriert sich auf den entscheidenden Moment, in dem Unternehmen auf den Kapitalmarkt zusteuern. In jedem Börsenprospekt verbergen sich die Ambitionen, Zyklen und Sorgen eines Unternehmens vor dem Börsengang. Dies ist die achte Ausgabe – CoreMai.
Gestern hat ein Leistungshalbleiterunternehmen namens „CoreMai“ zum dritten Mal einen Börsenprospekt bei der Hongkonger Börse eingereicht (die ersten beiden Male waren im Juni 2025 und Januar 2026), wobei Huatai als einziger Börsensponsor fungiert.
Das Kerngeschäft von CoreMai sind Leistungshalbleiter, die nach dem virtuellen IDM-Modell betrieben werden: Es werden keine eigenen Waferfabriken gebaut, aber das Unternehmen investiert strategisch und hält einen Anteil von etwa 16,76 % an Hangzhou Fuxin Semiconductor, seinem wichtigsten Fertigungspartner. Es strebt nach dem vermögensleichten Modell eines Fabless-Unternehmens und gleichzeitig der Prozessintegration eines IDM-Unternehmens.
Ihre Produkte gliedern sich in drei Bereiche: mobile PMICs, Anzeige-PMICs und Leistungsbauelemente. Nach Angaben Dritter beträgt der weltweite Marktanteil von CoreMai im PMIC-Segment 2025 etwa 0,4 % und im globalen MOSFET-Markt etwa 0,1 %; in den Nischenbereichen belegt das Unternehmen weltweit den dritten Platz bei PMICs für Smartphones (Anteil 2,9 % im Jahr 2025) und den zweiten Platz bei OLED-Anzeige-PMICs (Anteil 12,7 % im Jahr 2024).
Drei Jahre mit 1,5 Milliarden Yuan Verlust und ein anonymer Großkunde
Zur Leistungslage: Die Einnahmen von CoreMai beliefen sich in den Jahren 2023 bis 2025 auf 1,640 Milliarden Yuan, 1,574 Milliarden Yuan bzw. 1,953 Milliarden Yuan, wobei die Einnahmen 2024 rückläufig waren. Die Nettoverluste betrugen 506 Millionen Yuan, 697 Millionen Yuan bzw. 278 Millionen Yuan, sodass sich der kumulierte Verlust in drei Jahren auf etwa 14,8 Milliarden Yuan belief. Bis 2025 scheint sich der Verlust zu verringern, und in den ersten vier Monaten des Jahres 2026 wurde sogar ein Nettogewinn von 28 Millionen Yuan erzielt.
(Quelle / Zusammenstellung von HardKr)
Es sieht so aus, als ob das Unternehmen auf dem Weg zur Gewinnzone ist, aber dies liegt nicht hauptsächlich an einer verbesserten Geschäftslage, sondern daran, dass eine „Zinsbelastung“ weggefallen ist.
Wenn man die Zahlen nach dem angepassten nicht-internen Rechnungslegungsstandard betrachtet, zeigt sich ein völlig umgekehrtes Bild: Der angepasste Gewinn betrug 2023 45 Millionen Yuan, wandelte sich 2024 in einen Verlust von 87 Millionen Yuan und stieg 2025 weiter auf einen Verlust von 97 Millionen Yuan. Der Verlust verkleinerte sich nicht, sondern erweiterte sich.
Der Unterschied vor und nach der Anpassung liegt in den nicht zahlungswirksamen Aufwendungen, also den Zinsaufwendungen im Zusammenhang mit Rücknahmepflichten für Verbindlichkeiten, die in den Jahren 2023, 2024 und 2025 jeweils bis zu 503 Millionen Yuan, 546 Millionen Yuan bzw. 90 Millionen Yuan betrugen. Am 27. Februar 2025 vereinbarte CoreMai mit seinen Investoren die
(Quelle / Zusammenstellung von HardKr)
Auf operativer Ebene gibt es noch ein weiteres Signal: Der Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit von CoreMai ist nicht stabil: 2023 belief er sich auf +405 Millionen Yuan, 2024 auf -64 Millionen Yuan, 2025 auf +48 Millionen Yuan und in den ersten vier Monaten des Jahres 2026 wieder auf -98 Millionen Yuan. Die liquiden Mittel des Unternehmens schwinden stetig: Die Barmittel und Äquivalente zum Jahresende sind von 2,501 Milliarden Yuan im Jahr 2023 auf 1,208 Milliarden Yuan im Jahr 2025 gesunken, und Ende April 2026 betrugen sie nur noch 791 Millionen Yuan.
(Quelle / Zusammenstellung von HardKr)
Ein Unternehmen mit dem Status „Weltplatz 3“ hat noch keine Fähigkeit entwickelt, stetig selbst Liquidität zu generieren. Das Unternehmen geht auch explizit davon aus, dass es im gesamten Jahr 2026 noch einen Nettoverlust verzeichnen wird. Warum macht es trotz nicht niedriger Einnahmen dauerhaft Verluste? Bei der Aufschlüsselung des Geschäfts ergibt sich, dass sich die Einnahmen von CoreMai aus vier Bereichen zusammensetzen: PMIC (einschließlich mobile und Anzeige), Leistungsbauelemente und Sonstiges, mit starken Veränderungen.
Der Bereich mobile PMIC schrumpft: Die Einnahmen sanken von 831 Millionen Yuan im Jahr 2023 auf 645 Millionen Yuan im Jahr 2025, der Anteil am Gesamtumsatz fiel von 50,7 % auf 33,0 %;
Der Bereich Anzeige-PMIC ist der Lichtblick: Die Einnahmen aus OLED-Anzeigen stiegen von 466 Millionen Yuan auf 556 Millionen Yuan (der Anteil liegt stabil bei etwa 28 %), dies ist der wachsende Teil im PMIC-Segment;
Der Bereich Leistungsbauelemente wächst explosionsartig: Die Einnahmen stiegen von 39 Millionen Yuan im Jahr 2023 auf 494 Millionen Yuan im Jahr 2025, der Anteil am Gesamtumsatz schoss von 2,4 % auf 25,3 % und erreichte in den ersten vier Monaten des Jahres 2026 sogar 36,1 %.
Das Problem ist, dass der schnell wachsende Bereich Leistungsbauelemente genau derjenige mit der geringsten Bruttomarge ist. Die Bruttomarge von Leistungsbauelementen betrug 2023 -74,4 % (die frühen Produkte wurden nicht erfolgreich auf den Markt gebracht, sodass der volle Wertminderungsaufwand für Lagerbestände gebucht wurde), 2024 -4,6 % und erreichte 2025 erstmals einen positiven Wert von 9,6 %. Dagegen liegt die hohe Bruttomarge bei den PMICs: 2025 betrug die Gesamtbruttomarge von PMICs 33,1 %, wobei der Wert bei Anzeige-PMICs sogar 42,0 % erreichte.
Das Ergebnis ist: Je mehr das Unternehmen auf hohe Absatzzahlen bei Leistungsbauelementen setzt, desto stärker wird die Gesamtbruttomarge verwässert. Die Gesamtbruttomarge des Unternehmens sank stetig von 33,4 % im Jahr 2023 auf 27,2 % im Jahr 2025 und erreichte in den ersten vier Monaten des Jahres 2026 sogar nur noch 26,2 %.
Auf der Ebene der Stückkosten wird dies noch deutlicher: 2025 wurden 492 Millionen PMICs mit einem Umsatz von 1,459 Milliarden Yuan ausgeliefert, der durchschnittliche Stückpreis beträgt etwa 3,0 Yuan; bei Leistungsbauelementen wurden 733 Millionen Stück mit einem Umsatz von 494 Millionen Yuan ausgeliefert, der durchschnittliche Stückpreis liegt bei nur etwa 0,67 Yuan. Hochpreisige PMICs mit hoher Bruttomarge als Stabilitätsanker und niedrigpreisige Leistungsbauelemente mit geringer Bruttomarge zur Erzielung von Skaleneffekten – das ist die derzeitige Umsatzstruktur von CoreMai und auch das kurzfristig schwer zu lösende Kernproblem für „steigende Einnahmen ohne steigenden Gewinn“.
Erwähnenswert ist, dass sich die Betriebskapitalindikatoren von CoreMai verbessern. Die Umschlagdauer des Lagerbestands sank von 144,8 Tagen im Jahr 2023 auf 84,6 Tagen in den ersten vier Monaten des Jahres 2026, die Umschlagdauer der Forderungen aus Lieferungen und Leistungen liegt dauerhaft stabil bei etwa 30 Tagen, und die Umschlagdauer der Verbindlichkeiten wurde von 35 auf 51 Tage verlängert, was die gestiegene Verhandlungsmacht des Unternehmens zeigt. Dies unterscheidet es von typischen verlustbringenden Unternehmen mit langsamerem Forderungseinzug und ist ein Pluspunkt.
(Quelle / Zusammenstellung von HardKr)
Die Einnahmen von CoreMai hängen von einer sehr kleinen Anzahl von Kunden ab. In den Jahren 2023 bis 2025 und den ersten vier Monaten des Jahres 2026 trugen die fünf größten Kunden jeweils 84,6 %, 77,6 %, 64,9 % bzw. 62,1 % zum Gesamtumsatz bei. Obwohl die Konzentration sinkt, ist sie immer noch sehr hoch.
Einer der Kunden ist sehr geheimnisvoll, im Börsenprospekt wird er als Kunde A bezeichnet – ein großer multinationaler Konzern für Haushaltsgeräte und Unterhaltungselektronik, der seit mehr als zehn Jahren der größte Kunde des Unternehmens ist und in den genannten Zeiträumen jeweils bis zu 65,7 %, 61,4 %, 49,5 % bzw. 42,9 % zum Umsatz beitrug. Nach dieser Beschreibung handelt es sich bei Kunde A höchstwahrscheinlich um Samsung Electronics. Das heißt, ein noch nicht börsennotiertes Unternehmen hat einst fast zwei Drittel seiner Einnahmen auf einen einzigen Kunden gestützt.
Auch die Lieferanten sind stark konzentriert. Der Anteil des größten Lieferanten am gesamten Einkaufsvolumen stieg von 22,0 % im Jahr 2023 stetig auf 33,5 % in den ersten vier Monaten des Jahres 2026. Und dieser immer bedeutendere größte Lieferant ist genau Hangzhou Fuxin Semiconductor.
Laut Börsenprospekt gründete CoreMai Fuxin im Jahr 2019 und war einst dessen einziger Aktionär. Nach der Kapitalerhöhung und Einbeziehung Dritter im Jahr 2021 wurde es zu einem Minderheitsaktionär, der derzeit etwa 16,76 % der Anteile hält, was einem eingezahlten Kapital von 1,5 Milliarden Yuan entspricht. Diese langfristige Kapitalanlage in Höhe von 1,5 Milliarden Yuan wird in der Bilanz als „finanzieller Vermögenswert, der zum beizulegenden Zeitwert bewertet wird und dessen Veränderungen im sonstigen Gesamtergebnis erfasst werden“ ausgewiesen – der bilanzielle beizulegende Zeitwert sank von 1,541 Milliarden Yuan im Jahr 2023 stetig auf 1,435 Milliarden Yuan im April 2026. Das heißt, die Bewertung dieser größten strategischen Investition von CoreMai in seine eigene Fertigungsfabrik schrumpft.
Gleichzeitig ist Fuxin der Lieferant mit dem schnellsten Wachstum des Einkaufsvolumens von CoreMai (Lieferant G im Börsenprospekt). Das Einkaufsvolumen bei Fuxin stieg von etwa 24 Millionen Yuan im Jahr 2023 explosionsartig auf etwa 434 Millionen Yuan im Jahr 2025, und in den ersten vier Monaten des Jahres 2026 belief es sich auf weitere 231 Millionen Yuan.
Es ist gleichzeitig Aktionär, Großkunde (für Fuxin) und größter Lieferant. Das ist die wahre Gestalt des „virtuellen IDM“-Modells. Der Vorteil liegt in der sicheren Versorgung mit Produktionskapazitäten und der individuellen Prozessgestaltung, nach dem Börsengang haben beide Seiten zudem eine Vereinbarung zur Garantie der 12-Zoll-Wafer-Produktionskapazität für 2026 unterzeichnet. Das Risiko besteht darin, dass diese 1,5 Milliarden Yuan als hohe Beteiligung in einer privaten Fertigungsfabrik mit schrumpfender eigener Bewertung und nur geringem Minderheitsanteil von CoreMai gebunden sind, was zu verbundenen Einkäufen und Schwankungen des beizulegenden Zeitwerts führt.
