Das Kapital flieht in Panik. In einem entscheidenden Moment für den A-Aktien-Markt gibt Morgan Stanley eine schwerwiegende Warnung heraus.

In der jüngsten Vergangenheit erlebten globale Technologieaktien eine heftige Schwankung.

Am A-Aktien-Markt brach der für die erste Jahreshälfte führende Index Kuangchuang 50 im Juli kumuliert um fast 10 % ein; jenseits des Ozeans stürzte der Philadelphia-Halbleiterindex mehrere Tage in Folge ab. Daten von Goldman Sachs zeigen, dass der Technologiesektor vier Wochen in Folge Nettoverkäufen ausgesetzt war; der südkoreanische Markt erlebte noch schlimmere Situationen: Gestern fiel der KOSPI-Index im Handelsverlauf vorübergehend um 8,22 %, und die beiden Kernriesen Samsung Electronics und SK Hynix erlitten schwere Verluste.

Gerade als sich die Panikstimmung auf dem Markt ausbreitete, gab Michael Wilson, Chef-US-Aktienstratege von Morgan Stanley, in seinem neuesten Forschungsbericht ein klares Signal heraus: Reduzieren Sie Halbleiter, und wechseln Sie zu hyperskalierenden Cloud-Anbietern. Er definierte die aktuelle Korrektur als die vierte ähnliche Rücksetzung im AI-Investitionszyklus und erklärte direkt, dass die Entwicklung von Halbleitern stark dem von Silber ähnelt – beide erlebten einen parabelförmigen Anstieg, sind stark mit dem Rohstoffmarkt verbunden, steigen heftig und fallen auch schnell. Er urteilte weiter, dass diese Korrektur vom Speicheruntersektor angeführt wird, da Speicher die Kategorie im Halbleiterkomplex ist, die „am meisten wie Rohstoffe“ aussieht, mit großer Preiselastizität und schneller Umkehrung, und die Rücksetzung „noch weiteren Raum haben könnte“.

Für eine Weile wurde „Ist der Technologie-Bullenmarkt bereits beendet?“ zur wichtigsten Frage globaler Investoren. Ist der jüngste kollektive Rückgang globaler Technologiewerte also eine normale phasenweise Korrektur im Bullenmarkt oder der Vorläufer einer Platzen der Blase? Dieser Artikel wird dies analysieren.

I. Drei Belastungen für die globale Technologiekorrektur

Die aktuelle Korrektur globaler Technologieaktien lässt sich auf die konzentrierte Freisetzung von drei Kernbelastungen zurückführen: Bewertungsblasen, überforderter Handel und Lockerung der Narration. Diese drei Belastungen sind miteinander verflochten und haben gemeinsam diese marktübergreifende Resonanzkorrektur ausgelöst.

(1) Bewertungs-"Blasenbildung": Die Höhe ist einsam und kalt

Überhöhte Bewertungen sind die grundlegendste Belastungsquelle für die Rücksetzung von Technologieaktien. Daten zeigen, dass bis zum 3. Juli dieses Jahres der PE des Kuangchuang 50-Index bis zu 231,7-fach und der PB 9,2-fach betrug – beide Werte liegen im 99%-Perzentil der Geschichte; der TTM-PE des Philadelphia-Halbleiterindex beträgt 43,9-fach und der PE des Nasdaq-Index etwa 40-fach. Der Philadelphia-Halbleiterindex am US-Aktienmarkt stieg im zweiten Quartal um mehr als 80 % und im ersten Halbjahr um über 100 %. Vor diesem Hintergrund kann jede Nachricht, die unter den Erwartungen liegt, eine heftige Bewertungsverengung auslösen und dann einen kontinuierlichen Verkaufsdruck verursachen. Insbesondere wenn die Aktienkurse das Leistungswachstum der nächsten Jahre bereits vollständig oder sogar übermäßig vorwegnehmen, steigt die Empfindlichkeit des Marktes gegenüber negativen Nachrichten sprunghaft an – selbst ein Strohhalm kann das Kamel zum Brechen bringen.

Die im Einleitungsteil erwähnte These von Morgan Stanley „Halbleiter ähneln Silber“ ist genau eine prägnante Erklärung für dieses Bewertungsrisiko: Nach einem parabelförmigen Preisanstieg steht der Markt unweigerlich vor einem heftigen Neubewertungsprozess.

(2) Überforderter Handel: Der Auslöser für Massenpanikverkäufe

In den letzten zwei Jahren konzentrierten sich Gelder extrem stark auf die AI-Spur, wodurch eine hochgradig überforderte Handelsstruktur entstand. Die Überfüllung des TMT-Sektors stieg zuvor auf historische Extremwerte. Wenn zu viele Menschen im selben Boot sitzen, ist Massenpanik unvermeidlich, sobald sich die Windrichtung ändert. Daten zeigen, dass das Goldman Sachs High-Beta-Momentum-Portfolio (hauptsächlich aus Chips und Speichern bestehend) in den letzten zwei Wochen kumuliert um 19 % gefallen ist – ein typisches Beispiel für die umgekehrte Glattstellung überforderter Positionen. Händler von Goldman Sachs stellten klar fest, dass dieser Verkauf „eher das Ergebnis der Überlagerung mehrerer Faktoren wie der Neuausrichtung am Quartalsende, saisonaler Faktoren im Sommer, überforderter Positionen und der Rotation von Handelsstilen ist“.

Am A-Aktienmarkt ist es ein Konsens, dass Institutionen ihre Positionen in hochpreisigen AI-Werten reduzieren, und eine große Anzahl von Gewinnen wird realisiert. Aber die abfließenden Gelder haben keine einheitliche Wechselrichtung gebildet – Konsum, Medizin, unterbewertete Aktien im Hongkong-Markt und AI-Stromversorgung haben jeweils ihre Anhänger. Dies zeigt genau, dass der aktuelle Marktzustand eher der Neuausrichtung von Positionen entspricht als einem systemischen Abzug.

(3) Lockerung der Narration: Risse im Glauben

Wenn Bewertung und Überforderung interne versteckte Gefahren sind, dann ist die Lockerung der Narration der direkte Auslöser für die Korrektur. Insbesondere die folgenden drei narrativen Schocks überlagerten sich in kurzer Zeit dicht und verursachten eine große Erschütterung im globalen Technologiesektor.

Erstens: Die Umkehr der Erwartungen durch den Verkauf von Rechenleistung durch Meta. Am 1. Juli berichtete Bloomberg, dass Meta plant, überschüssige AI-Rechenleistung an externe Kunden zu vermieten. Der Markt entwickelte schnell die pessimistischste Logikkette: „Verkauf von Rechenleistung → Rechenleistung ist nicht mehr knapp → Giganten senken die Kapitalausgaben → Die Hardwareindustrie erreicht ihren Höhepunkt“. An diesem Tag fiel der Philadelphia-Halbleiterindex sofort um 6,27 %, und die Panik breitete sich schnell auf die ganze Welt aus. Obwohl diese Logik einer genauen Prüfung nicht standhält und Institutionen im In- und Ausland nacheinander Forschungsberichte zur Klärung veröffentlichten, kann jede marginale Änderung unter der angespannten Marktstimmung auf Hochpositionen zu einem Signal systemischer Risiken überzeichnet werden.

Zweitens: Der Glaubensschock durch die Verlangsamung der Erweiterung der HBM4-Produktionskapazität bei SK Hynix. Am 23. Juni berichteten südkoreanische Medien, dass SK Hynix seinen Fokus auf allgemeines DRAM verlagert und die Erweiterung der HBM4-Produktionskapazität verlangsamt. HBM4 ist einer der sichersten Engpässe bei AI-Chips, und sein Angebots-Nachfrage-Gleichgewicht deutete zuvor fast einseitig auf „knappes Angebot“ hin. Wenn der Markt beginnt, die Enge dieses Engpasse zu bezweifeln, ist das im Wesentlichen eine Neubewertung der Sicherheitsaufschläge von AI-Hardware.

Drittens: Die doppelte Störung durch makroökonomische Erwartungen und Leistungsvalidierung. Die wiederholten Erwartungen an Zinserhöhungen der Federal Reserve (der hawkische Punktediagramm im Juni gegenüber der Umkehr der Erwartungen nach schwachen Arbeitslosendaten) erzeugen ständig Unsicherheit bei den Bewertungen; und da das Fenster für die Veröffentlichung der Halbjahresberichte näher rückt, beginnt der Markt zu befürchten, ob die hohen Bewertungen durch Leistungen gestützt werden können – ein Teil der Gewinne realisierenden Gelder wählt „mit den Füßen abzustimmen“ und sichert die Erträge im Voraus.

Das Ergebnis der Wechselwirkung und Verstärkung dieser drei Belastungen ist: Je höher die Bewertung ist, desto heftiger sind die Schwankungen, die durch die Lockerung der Narration verursacht werden; je überforderter der Handel ist, desto schneller ist die Kettenreaktion von Massenpanik. Daher ist die jüngste heftige Erschütterung des globalen Technologiesektors natürlich unvermeidlich.

II. Die grundlegende Logik des Technologie-Bullenmarktes ist nicht zusammengebrochen

Ob die aktuelle globale Technologiekorrektur das Ende des Bullenmarktes oder eine Pause auf dem Weg ist, hängt im Wesentlichen davon ab, ob sich die grundlegende Logik, die den Bullenmarkt stützt, umgekehrt hat. Meiner Meinung nach neigt die Antwort zu Letzterem, und die Gründe liegen in den folgenden drei Logiken.

(1) Industrielogik: Globale Resonanz dauert an, der Aufwärtszyklus ist noch lange nicht zu Ende

Die globale AI-Industrie befindet sich derzeit in einer Vertiefungsphase von „Punktuellen Durchbrüchen“ zu „Systemkopplung“. Die hohe Synergie der Industriekette bedeutet, dass die Trägheit des Trends extrem stark ist.

Auf der Ebene der Kapitalausgaben schätzt Goldman Sachs, dass die globalen AI-bezogenen Kapitalausgaben von 2026 bis 2031 7,6 Billionen US-Dollar erreichen werden, wobei die jährlichen Investitionen von 765 Milliarden US-Dollar auf 1,64 Billionen US-Dollar steigen. Barclays prognostiziert, dass die Kapitalausgaben der fünf großen hyperskalierenden Cloud-Anbieter von 368 Milliarden US-Dollar im Jahr 2025 auf 674 Milliarden US-Dollar im Jahr 2026 steigen und 2028 weiter auf etwa 1,16 Billionen US-Dollar anwachsen. Die Bank of America Securities schätzt, dass die globalen AI-Kapitalausgaben 2026 800 Milliarden US-Dollar übersteigen werden, was einem Jahresanstieg von 67 % entspricht. Dies ist nicht das einsame Kampf eines einzelnen Marktes, sondern die kollektive Expansion der globalen Industriekette.

Auf der Ebene der Konjunktur treibt die aktuelle AI-Infrastruktur die globale Halbleiterindustrie zu einem mehrjährigen Expansionszyklus an. Es wird erwartet, dass die globalen Kapitalausgaben von IDMs und Foundries 2026 272 Milliarden US-Dollar erreichen werden. Die HBM-Lieferungen von Micron, SK Hynix und Samsung sind bis 2026 ausverkauft. JPMorgan stellte klar fest: „Bedeutende neue Lieferungen werden vor 2028 unwahrscheinlich eintreten.“ Die weltweite Auslieferung von AI-Servern wird 2026 voraussichtlich um mehr als 28 % im Jahresvergleich steigen. WSTS prognostiziert, dass der globale Halbleitermarkt 1,511 Billionen US-Dollar erreichen wird, wobei der Umsatz von Speichern um bis zu 249,5 % im Jahresvergleich steigt. Hinter diesen Daten steht eine echte Nachfrage, keine Konzeptspekulation.

(2) Politische Logik: Strategische Entschlossenheit bleibt unverändert, globaler Wettbewerb treibt kontinuierliche Investitionen an

Die Unterstützungsstärke auf politischer Ebene hat durch die Aktienkursschwankungen nicht abgenommen. Im Inhalt wurde in diesem Jahr in dem „Regierungsarbeitsbericht“ erstmals vorgeschlagen, „neue Formen der intelligenten Wirtschaft zu schaffen“, und intelligente Rechencluster wurden zu einer nationalen Strategie erhoben; das „Aktionsprogramm zur Beschleunigung der selbstständigen Innovation in der Halbleiterindustrie (2026–2030)“ wurde veröffentlicht, der dritte Fonds des nationalen Großfonds in Höhe von 344 Milliarden Yuan wurde umgesetzt, und der Lokalisierungsgrad übersteigt 45 %. Weltweit haben die wichtigsten Volkswirtschaften nacheinander Industriepolitiken für Halbleiter, Raumfahrt und intelligente Fertigung eingeführt, mit geplanten Investitionen im Billionen-Dollar-Bereich. Insbesondere Südkorea hat vor kurzem Pläne für drei Projekte – Halbleiter, physikalisches AI und AI-Rechenzentren – bekannt gegeben, deren kumulierte Investitionssumme fast das Doppelte des BIP Südkoreas 2025 beträgt – eine riesige Investition, die „das Schicksal des Landes einsetzt“.

Dies reicht aus, um zu beweisen, dass AI nicht mehr nur ein technologischer Trend ist, sondern das Hauptschlachtfeld für den technologischen Wettbewerb großer Mächte; und dieser Wettbewerb auf strategischer Ebene wird sich nicht aufgrund der Auf- und Abbewegungen an wenigen Handelstagen ändern.

(3) Profitlogik: Leistungen werden realisiert, von „Geschichten erzählen“ zu „Zahlen betrachten“

Wenn der Technologie-Bullenmarkt 2025 hauptsächlich durch die Bewertungsexpansion angetrieben wurde, liegt die entscheidende Veränderung 2026 darin, dass das Gewinnwachstum die Rolle der Kernantriebskraft übernimmt.

Im ersten Quartal 2026 stiegen die Gewinne von nichtfinanziellen A-Aktien um 11,8 % im Jahresvergleich, und die Gewinne von Unternehmen auf dem Sci-Tech-Innovationsmarkt (STAR-Markt) wuchsen um bis zu 209,03 % im Jahresvergleich. Der Anstieg des Kuangchuang 50-Index und des Nasdaq-Index wurde hauptsächlich durch die systematische Aufwärtskorrektur des EPS angetrieben, nicht durch reine Bewertungsblasen. Die Vorankündigungen der Halbjahresberichte bestätigen dies weiter: Jiangbo Long erwartet einen Nettogewinn von 9,2 bis 11 Milliarden Yuan für die Aktionäre der Muttergesellschaft in der ersten Hälfte des Jahres – ein Jahresanstieg von mehr als 600-fach. Nach den Urteilen von Institutionen sind die Industrietrends wie das Angebots-Nachfrage-Lücke bei Speicherchips, die Preiserhöhung von MLCC und die Lücke bei Indiumphosphid nicht widerlegt, und ihre Leistungen sind sehr sicher.

Es ist jedoch darauf hinzuweisen, dass der Markt gerade von „Geschichten zuhören“ zu „Berechnungen durchführen“ übergeht. Unternehmen mit echten Bestellungen und kontinuierlicher Gewinnverbesserung werden weiterhin die Gunst von Geldern gewinnen, während reine Konzeptunternehmen ohne umgesetzte Geschäfte einer harten Bewertungsrückführung ausgesetzt sein werden – dies ist eigentlich auch ein Zeichen dafür, dass der Bullenmarkt gesünder wird.

Es ist bemerkenswert, dass eine weitere Angst des Marktes derzeit aus den Schatten der Geschichte stammt: Viele Menschen vergleichen die aktuelle globale AI-Welle mit der Dotcom-Blase von 2000.

Aber es muss betont werden, dass die beiden wesentliche Unterschiede aufweisen: Damals handelte es sich um reine Konzeptspekulation ohne Gewinnunterstützung, während heute reife Giganten wie NVIDIA, Microsoft und Google den Markt dominieren, mit echter Rechenleistungsnachfrage und Fähigkeit zur kommerziellen Verwertung. Nvidias Umsatz im Geschäftsjahr 2026 belief sich auf 216 Milliarden US-Dollar (+65 %), und der Umsatz von Rechenzentren betrug 194 Milliarden US-Dollar (+68 %). Goldman Sachs stellte klar fest: „Die Ungleichgewichtssignale vor dem Platzen der Blase in den 1990er Jahren sind derzeit nicht sichtbar, und die starken Gewinnrückenwinde können den Investitionsboom fortsetzen.“

Interessanterweise ist selbst der Chefstratege von Morgan Stanley, der das Signal „Verkauft Chips“ gegeben hat, nicht pessimistisch gegenüber AI. Sein Kernvorschlag lautet „Kauft Cloud-Dienste“ – also die Rotation innerhalb der AI-Industriekette von der oberen Hardware zur mittleren und unteren Cloud-Computing. Dies zeigt genau: Die Gesamtnachfrage der AI-