Qiu Sheng | 31-jähriger Spitzenstudent strebt Börsengang in Hongkong an, Li Zexiang wird zum größten Gewinner

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Autor  | Peng Xiaoqiu

Herausgebernotiz: In der Zeit des großen Aufbruchs von Künstlicher Intelligenz gehen immer mehr Unternehmen an die Kapitalmärkte. In jedem Blättergeräusch einer Börsengenehmigungsantragsschrift verbirgt sich alles, was ein Unternehmen sagen will und was unausgesprochen bleibt.

Angesichts dessen hat Yingke speziell die Rubrik "Herbststimmen" ins Leben gerufen. Der Name "Herbststimmen" stammt aus Ouyang Xiu's "Dichtung über die Herbststimmen". Mit dem Sinn von "Auf die Herbststimmen hören" sollen die Temperaturen der Branche erfasst, die Qualität der Unternehmen bewertet und die wahrheitsgetreuen Geschichten festgehalten werden, die bei der IPO-Sprintphase von Unternehmen geschrieben und verborgen werden. Dies ist unsere fünfte Ausgabe, Benmo Dynamics.

In der letzten Woche von Juni hat Benmo Dynamics (Beijing) Technology Co., Ltd. die Prüfung des Hongkonger Börsengerichts bestanden.

Bei dieser IPO strebt Benmo als ein Unternehmen mit spezieller Technologie gemäß Abschnitt 18C die Börsennotierung an der Hauptbörse von Hongkong an. Der exklusive Börsenmakler ist CITIC Securities (Hongkong). Die Börsengenehmigungsantragsschrift zeigt, dass Benmo bis zu etwa 122 Millionen H-Aktien emittieren will.

Benmo betreibt das Geschäft mit "Motormodulen". Anders als Roboterunternehmen, die komplette Geräte herstellen, liegt die Kernkompetenz von Benmo in den Roboterachsen, nämlich den direkt angetriebenen Kraftmodulen für Roboter. Dies entspricht der integrierten Bewegungseinheit, die direkt Drehmoment ausgibt, ohne dass ein externer Getriebereduktor erforderlich ist. Laut Sullivan ist Benmo das weltweit erste und einzige Unternehmen, das mehr als 5 Millionen Sets direkt angetriebener Kraftmodule für Konsumroboter ausgeliefert hat. Im Jahr 2025 belegte es den ersten Platz im Segment der direkt angetriebenen Kraftmodule für Konsumroboter in China mit einem Marktanteil von 61,1%.

Aber auf dem gesamten Markt für Kraftmodule von Konsumrobotern in China belegte Benmo nur den achten Platz mit einem Marktanteil von 2,4%. Der Grund dafür ist, dass der direkt angetriebene Anteil nur 3,9% des Marktes ausmacht. In der Börsengenehmigungsantragsschrift sind die zehn größten Konkurrenten anonymisiert als Unternehmen A bis Unternehmen I aufgelistet. Das führende Unternehmen A ist ein Mikromotorenunternehmen, das 2000 in Dongguan gegründet wurde, mit einem Marktanteil von 12,9%, mehr als fünfmal so viel wie Benmo, und es ist nicht börsennotiert.

8,5 Millionen Module verkauft, aber die Bruttomarge beträgt nur 21,5%

Betrachtet man die Geschäftsergebnisse, so stieg das Umsatzvolumen von Benmo von 17,54 Millionen Yuan im Jahr 2023 auf 79,8 Millionen Yuan im Jahr 2024 und weiter auf 282 Millionen Yuan im Jahr 2025, was einer dreijährigen kumulativen Wachstumsrate von 300,8% entspricht. In drei Jahren hat sich der Umsatz etwa um das 16-fache erhöht, was bei Hardwareunternehmen eher selten ist. Der Treiber für diesen starken Anstieg liegt in den direkt angetriebenen Modulen für Konsumroboter. Der Umsatz aus diesen Modulen stieg von 3,2 Millionen Yuan im Jahr 2023 auf 63,99 Millionen Yuan im Jahr 2024 und weiter auf 248 Millionen Yuan im Jahr 2025.

Hinter diesem rasanten Wachstum hat Benmo seine Produkte an vier der zehn größten Konsumroboterhersteller weltweit verkauft. Bei beliebten Produkten wie Haushaltsstaubsaugern und Rasenmähern beginnt die Massenverwendung von direkt angetriebenen Modulen, und Benmo hat sich genau in diese Kaufwelle positioniert.

In der Gewinn- und Verlustrechnung hat sich die bereinigte Nettverlustrate (nicht nach internationalen Rechnungslegungsstandards) von 349,1% im Jahr 2023 stetig auf 15,4% im Jahr 2025 verringert. Wenn man die Aktienvergütungen, die Änderungen der Rückkaufverbindlichkeiten und andere Posten hinzufügt, betrug der Nettverlust von Benmo in den letzten drei Jahren 75,585 Millionen Yuan, 93,735 Millionen Yuan und 881 Millionen Yuan (d. h. das Rückkaufrecht in einem Wettschein).

Es ist erwähnenswert, dass der Betriebsgeldfluss von Benmo drei Jahre lang negativ war. Von 2023 bis 2025 beliefen sich die Ausflüsse auf 52,96 Millionen Yuan, 66,687 Millionen Yuan und 69,563 Millionen Yuan. Ende 2025 lag das Bargeld und die Bargeldäquivalente auf dem Konto bei 354 Millionen Yuan, die aus der C-Serie-Finanzierung Ende des vergangenen Jahres und Bankkrediten stammten. Der Nettozufluss aus Finanzierungsaktivitäten belief sich auf 424 Millionen Yuan.

Warum steigt der Umsatz stark an, aber es wird immer noch verloren? Wenn man das Geschäft auseinander nimmt, wird es klar.

Im Umsatz von Benmo im Jahr 2025 machte der Anteil der Kraftmodule 97,4% aus, was 274 Millionen Yuan entspricht; die komplette Robotergeräte machten nur 2,6% aus, d. h. 7,307 Millionen Yuan. Das bedeutet, dass Benmo ein Lieferant von Modulen/Teilen ist, und die kompletten Geräte sind eher wie ein Schaufenster für die technische Validierung.

Die Bruttomarge der Module betrug im Jahr 2025 nur 21,5%, was von 13,5% im Jahr 2023 langsam gestiegen ist, aber der absolute Wert ist immer noch relativ niedrig. Betrachtet man die Produkte einzeln: Die Bruttomarge der direkt angetriebenen Kraftmodule, die den größten Anteil ausmachen, beträgt nur 20%, die der körperlichen Gelenkmodule 35,6%. Im Gegenteil hat die komplette Robotergeräte, die nur einen sehr kleinen Anteil ausmachen, die höchste Bruttomarge von 64,3%.

(Quelle/Bearbeitung von Yingke)

Die Einheitenökonomie verdeutlicht das Problem noch besser. Im Jahr 2025 hat Benmo 8,5 Millionen Sets direkt angetriebener Kraftmodule verkauft, aber der Durchschnittspreis der direkt angetriebenen Konsummodule beträgt nur 29 Yuan pro Set. Von 2023 bis 2025 beliefen sich die Preise auf 28 Yuan, 30 Yuan und 29 Yuan. Es handelt sich fast um ein Geschäft mit Bauelementen, bei dem man Stück für Stück verkauft und auf Volumen und Kosten setzt, und nicht um ein Geschäft mit hohem Markup wie bei Software oder Systemen. Die Börsengenehmigungsantragsschrift zeigt auch, dass der Durchschnittspreis der Module in den letzten Jahren gesunken ist, was auf die Skaleneffekte zurückzuführen ist, die durch die Erhöhung der Produktion von 200.000 Sets im Jahr 2023 auf 8,5 Millionen Sets im Jahr 2025 entstanden sind, sowie auf die Verhandlungsmacht gegenüber der Lieferkette.

Bei diesem Hardware-Ansatz besteht der Vorteil darin, dass die Marktbarkeitsbarrieren solide sind und die Kundenbindung stark ist. Die Gefahr besteht darin, dass sobald das Wachstum oder die Skaleneffekte nachlassen, die Bruttomarge von 21,5% nicht viel Stand hält.

Darüber hinaus gibt es bei Benmo zwei Konzentrationsrisiken. Das erste ist die Kundenkonzentration: In den ersten fünf Kunden im Jahr 2025 trugen 85,7% des Umsatzes bei, und der größte einzelne Kunde hatte einen Anteil von 42,8%; das zweite ist die hohe geografische Konzentration: 99,4% des Umsatzes im Jahr 2025 stammten aus dem chinesischen Festland, und der Auslandseinsatz war fast vernachlässigbar. Auf der Lieferseite machten die fünf größten Lieferanten 40,1% der Einkäufe aus. Die Kernrohstoffe sind lackierte Kupferdrähte, Magnete, Eisenkerne und andere stark zyklische Rohstoffe.

12 Finanzierungsrunden, Li Zexiang wird der größte Gewinner

Von April 2020 bis Dezember 2025 hat Benmo 12 Finanzierungsrunden durchgeführt: einschließlich Seed, Angel, Angel+, Pre-A, A, A+, A++, Pre-B, B, B+, B++, C, und die kumulierten Kapitalbeschaffungen beliefen sich auf etwa 648 Millionen Yuan.

Wer ist der früheste und größte Gewinner bei dieser IPO? Man kann es an der Anschaffungskosten sehen: Es ist das Songshan Lake Robotics Research Institute in der Seed-Runde 2020, und die bereinigte Anschaffungskosten pro Aktie betragen nur 0,05 Yuan; in der C-Runde im Dezember 2025 betragen die Anschaffungskosten pro Aktie bereits 9,97 Yuan. In fünf Jahren hat sich die Anschaffungskosten etwa um das 200-fache erhöht. Das Songshan Lake Robotics Research Institute ist eine Einrichtung, die schließlich von Professor Li Zexiang kontrolliert wird; das Yunhe Investment, das in der Angel-Runde hereingekommen ist, gehört ebenfalls zur Li Zexiang-Gruppe. Dies beweist erneut: Je früher man beteiligt ist, desto niedriger sind die Anschaffungskosten und desto höher ist das Buchgewinnpotenzial.

Im Aktieninhaberverzeichnis befinden sich drei Fonds der Lenovo-Gruppe (Lenovo Capital & Incubation Group, Lenovo Star, Legend Capital); in der C-Runde ist die Rockets Capital, die mit XPeng assoziiert ist (XPeng ist der größte LP und hält etwa 60,73%), die Beijing Chengkun, die unter SenseTime steht, sowie die Nanjing Chuangyi, die mit Horizon assoziiert ist (A-Runde), hereingekommen; die staatlichen Investitionen aus Beijing (Shunxi, Advanced Manufacturing, Beijing State-owned Assets Management) halten zusammen etwa 21% und sind der zweitgrößte Aktieninhaber nach dem Gründer.

Nach den Anforderungen von Abschnitt 18C muss der geschätzte Wert eines kommerzialisierten Unternehmens 4 Milliarden HK-Dollar erreichen und das Jahresumsatzvolumen ≥ 250 Millionen HK-Dollar betragen. Benmo erfüllt beide Kriterien gerade. Gemäß der statischen Berechnung des Umsatzes von 282 Millionen Yuan im Jahr 2025 entspricht der geschätzte Wert in der C-Runde etwa 12-fache Umsatzbewertung.

(Quelle/Bearbeitung von Yingke)

Der Marktwert einiger bereits an der Hongkonger Börse notierter Roboterunternehmen beträgt: Yuejiang (2432.HK) hat eine Umsatzbewertung von etwa 17 - 19-fache; Ubtech (9880.HK) hat eine Umsatzbewertung von über 30-fache; Estun hat eine Umsatzbewertung von etwa 4 - 5-fache. Aber diese Unternehmen sind Hersteller von kompletten Robotergeräten. Benmo ist ein Lieferant von oberen Kraftmodulen/Teilen, und theoretisch ist es schwierig