Oracle stürzt ab? Das unüberwindbare Problem, das durch die KI-Infrastruktur nicht behoben werden kann – „Hohe Zinsen, hohe Verschuldung und scheiternde Software“
Das am meisten beobachtete und umstrittene Oracle in der neuen Cloud hat am 11. Juni nach Börsenschluss die Ergebnisse für das vierte Quartal des Geschäftsjahres 26 bis Ende Mai veröffentlicht. Insgesamt gesehen sind die Ergebnisse dieses Mal durchmischt. Nehmen wir zum Beispiel: Obwohl der OCI-Bereich beschleunigt wächst, schwächt sich das Wachstum des traditionellen Softwarebereichs ab. Auch wenn die Bruttomarge sich im Vergleich zum Vorquartal verbessert hat, liegt sie immer noch deutlich unter den Erwartungen. Obwohl die Prognose für das nächste Quartal besser als erwartet ist, ist die Prognose für das gesamte Geschäftsjahr 27 eher konservativ. Daher war die Gesamtdarstellung in diesem Quartal relativ mäßig.
1. Kernbusiness - OCI beschleunigt wie erwartet das Wachstum: Der Umsatz des IaaS-ähnlichen OCI-Bereichs im Cloud-Segment belief sich in diesem Quartal auf fast 5,8 Milliarden US-Dollar, was einem Jahreszuwachs von etwa 93 % entspricht. Nach Abzug des Währungseffekts betrug die tatsächliche Wachstumsrate 92 %, was im Vergleich zum Vorquartal von 81 % wie erwartet weiter beschleunigt ist. Allerdings ist das Beschleunigungsmaß etwas abgeschwächt. Die tatsächliche Wachstumsrate stimmt im Wesentlichen mit den Erwartungen überein, es gibt also keine Überraschungen.
Mit anderen Worten, obwohl die absolute Wachstumsrate stark ist, ist die Leistung des wichtigsten OCI-Bereichs in diesem Quartal aus relativer Sicht nicht unbedingt "gut".
2. Die Bruttomarge hat einen Tiefpunkt erreicht, liegt aber immer noch unter den Erwartungen: Die kombinierte Bruttomarge des Cloud- und Softwarebereichs betrug in diesem Quartal 68,8 %, was im Vergleich zum Vorquartal von 68,2 % ein Anzeichen für ein Aufholen ist. Der Jahresschwund beträgt immer noch 6,8 Prozentpunkte. Auch dieser ist im Vergleich zum Vorquartal geringer.
Da der Bereich OCI, SaaS und traditionelle Software umfasst, ist es nicht direkt möglich zu beurteilen, ob die Bruttomarge des OCI stabilisiert oder die Bruttomarge des Softwarebereichs gestiegen ist.
Im Hinblick auf die Erwartungsdifferenz lag die erwartete Gesamtbruttomarge des Marktes über 66 %, die tatsächliche Bruttomarge betrug aber nur 65,2 %. Dies liegt immer noch unter den Erwartungen, daher ist die Bruttomarge in diesem Quartal insgesamt eher negativ.
3. Die neuen RPO-Bestellungen übertreffen die Erwartungen, das Capex-Mitfinanzierungsmodell wird umgesetzt: Der Umsatz an nicht ausgeführten Verträgen (RPO), der die Nachfrage nach neuen Bestellungen widerspiegelt, stieg im Vergleich zum Vorquartal um 85 Milliarden US-Dollar auf insgesamt 638 Milliarden US-Dollar. Da es vor den Ergebnissen keine Gerüchte oder Berichte über neue Großbestellungen gab, waren die Erwartungen des Marktes eher bescheiden, auf etwa 590 Milliarden US-Dollar. Angesichts der jüngsten Nachrichtenberichte könnten die überraschend hohen Bestellungen möglicherweise von den kürzlich angekündigten Regierungsaufträgen stammen.
Außerdem ist zu beachten, dass das Unternehmen angibt, dass derzeit Bestellungen im Wert von etwa 75 Milliarden US-Dollar auf dem Capex-Mitfinanzierungsmodell basieren - d.h. der Capex-Bedarf für diese Bestellungen wird teilweise durch Kunden-Vorzahlungen oder die Eigenbeschaffung von Hardware getragen. Dies ist eine gute Nachricht für die Liquidität und die Bilanzstruktur des Unternehmens.
4. Der Capex ist höher als erwartet, aber die Liquidität hat sich stark verbessert: Entsprechend betrug der Capex in diesem Quartal fast 16,5 Milliarden US-Dollar, was im Vergleich zum Vorquartal von 18,6 Milliarden US-Dollar ein Rückgang ist. Die vom Markt erwarteten 11 Milliarden US-Dollar wurden "mechanisch" aus der jährlichen Capex-Richtlinie von 50 Milliarden US-Dollar abgeleitet, was weit über den Erwartungen liegt, aber wenig Bezugswert hat.
Interessanter ist, dass das Mitfinanzierungsmodell in diesem Quartal etwa 4,6 Milliarden US-Dollar des Capex-Ausgabens abdeckte. Aus diesem Grund hat sich die freie Cashflow des Unternehmens von einem monatlichen Ausfluss von 10 Milliarden US-Dollar in den vorherigen Quartalen auf einen Nettoausfluss von 1,9 Milliarden US-Dollar in diesem Quartal verbessert, was die Liquiditätsbelastung des Unternehmens tatsächlich verringert hat.
5. Verringert sich auch der Finanzierungsbedarf?: Das Unternehmen hat angekündigt, dass es im Geschäftsjahr 27 jeweils 20 Milliarden US-Dollar, insgesamt 40 Milliarden US-Dollar, an Schuldscheindarlehen und Kapitalerhöhungen durchführen wird (dies war bereits vorher bekannt), was weniger ist als der Gesamtfinanzierungsbedarf von etwa 48 Milliarden US-Dollar in diesem Geschäftsjahr. So ist die Finanzierung für den größten Teil der Capex-Investitionen im nächsten Geschäftsjahr gesichert.
Außerdem hatten Delfin und der Markt ursprünglich erwartet, dass die freie Cashflow-Lücke im Jahr 27 in der Regel über 50 Milliarden US-Dollar liegen würde. Wir glauben, dass dies wahrscheinlich auch daran liegt, dass ein Teil des Finanzierungsbedarfs von den Kunden getragen wird, daher verringert sich der Eigenfinanzierungsbedarf des Unternehmens.
Aber obwohl die langfristige Logik positiv ist, ist der gegenwärtige Druck immer noch groß. In diesem Quartal betrugen die Zinsausgaben 1,44 Milliarden US-Dollar, was im Vergleich zum Vorquartal um fast 22 % stieg. Der Anteil der Zinskosten am Gesamtumsatz stieg auch auf 6 %.
6. Andere Geschäftsbereiche schwächen sich weiter ab: Der traditionelle Bereich, der immer noch etwa 75 % des Gesamtumsatzes ausmacht, zeigt eine Verschlechterung. Der Umsatz des SaaS- und Softwarebereichs stieg um +10 % bzw. sank um -2 %. Das Wachstum verzögerte sich im Vergleich zum Vorquartal und lag in beiden Fällen unter den Markt-Erwartungen. Obwohl das Wachstum der Hardware- und Service-Einnahmen deutlich besser als erwartet war, machen diese beiden Geschäftsbereiche zusammen nur etwas mehr als 10 % des Gesamtumsatzes aus, so dass ihre Auswirkungen begrenzt sind.
7. Gesamtergebnisse
Der Gesamtumsatz des Unternehmens stieg in diesem Quartal um 20,6 %. Nach Abzug des Währungseffekts betrug die reale Wachstumsrate 20 %, was im Vergleich zum Vorquartal um 2 Prozentpunkte leicht beschleunigt ist.
Da die Bruttomarge wie oben erwähnt immer noch stark rückläufig ist, stieg der Gesamtbruttogewinn im Vergleich zum Vorjahr um 12 %. Dies liegt immer noch deutlich unter dem Umsatzwachstum und auch etwas unter den Markt-Erwartungen.
Glücklicherweise wenn man die einmaligen Kosten durch Personalabmeldungen ausklammert und nur die drei üblichen betrieblichen Ausgaben betrachtet, haben diese in diesem Quartal im Vergleich zum Vorjahr um etwa 5,6 % gesunken, was um ganze 7 Prozentpunkte unter der vom Markt erwarteten Wachstumsrate liegt. Durch strenge Kostenkontrolle hat sich die EBIT-Marge nach Abzug der einmaligen Kosten im Vergleich zum Vorjahr stabilisiert und um etwa 0,5 Prozentpunkte wieder in positivem Bereich gelandet, was besser als die Markt-Erwartungen ist.
Schließlich betrug der EBIT nach Abzug der einmaligen Kosten 8,6 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von etwa 22 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Trotz der unteren Bruttomarge und des Umsatzes hat das Gewinnwachstum den Umsatz und die Erwartungen übertroffen.
Delfin-Research-View:
1. Derzeit liegt der Fokus des Marktes bei den kurz- und mittelfristigen Ergebnissen von Oracle immer noch hauptsächlich auf folgenden Punkten: a. Die Freisetzungsgeschwindigkeit und das Beschleunigungsmaß des OCI-Umsatzes, hinter denen die Geschwindigkeit und der Rhythmus des Rechenleistungssettings stecken. Im Vergleich dazu wird die neue Bestellung (d.h. RPO) derzeit weniger beachtet; b. Hat sich das Problem verbessert, dass ein höherer Umsatz im AI-Bereich zu einer niedrigeren Marge führt?; c. Die Capex-Investitionen und der Anstieg des Rechenleistungssettings sowie die Finanzierungssituation.
Die Einstellung hat sich jedoch von eher ablehnend (keine Lust auf hohen Capex, Angst vor ROI) zu eher positiv (hoher Capex bedeutet schnelles Rechenleistungssetting) gewandelt.
Im Hinblick auf die obigen Punkte lautet die Antwort dieser Ergebnisse:
a. Der OCI-Bereich hat tatsächlich wie erwartet beschleunigt gewachsen, aber das Beschleunigungsmaß stimmt genau mit den Erwartungen überein, daher ist es nicht besonders beeindruckend. Gleichzeitig profitieren die traditionellen Softwarebereiche, die derzeit einen größeren Anteil haben, logischerweise nicht von der AI, daher kann Oracle nicht als reines "AI-Profitierer-Aktie" bezeichnet werden.
b. Die Bruttomarge zeigt tatsächlich Anzeichen eines Tiefpunkts, aber einerseits ist es vorerst nicht möglich, die Ursache genau zu bestimmen, und andererseits liegt sie immer noch unter den Markt-Erwartungen. Es bedarf einiger Quartale, um zu beobachten, ob der Tiefpunkt der Bruttomarge vorübergehend oder tatsächlich ein trendmäßiger Wendepunkt ist.
Da die Marge der Cloud-Bereiche von Amazon und Google in den letzten Quartalen nicht deutlich gesunken ist, ist die Frage, ob die Marge des AI-Cloud-Bereichs tatsächlich deutlich niedriger ist als die des traditionellen Cloud-Bereichs - eine allgemein akzeptierte "Grundannahme" - umstritten. Bei Oracle und anderen NeoCloud-Unternehmen ist der Zusammenhang zwischen einem höheren Anteil des AI-Bereichs und einer niedrigeren Bruttomarge jedoch deutlicher. Die Ergebnisse von Oracle lassen diese Frage noch interessanter erscheinen.
c. Das positivste Signal in diesem Quartal ist tatsächlich das Capex-Mitfinanzierungsmodell mit den Kunden. Langfristig gesehen hat dies die Belastung und das Risiko für das Unternehmen deutlich verringert, das sonst die riesigen Capex-Investitionen und das Rechenleistungssetting für die downstreamen AI-Kunden aus eigener Kasse und Bilanz tragen müsste.
Delfin glaubt, dass dies eine bedeutende logische Veränderung ist. Kurz- und mittelfristig wird die Nettoverschuldung und die Zinsausgaben des Unternehmens jedoch wahrscheinlich weiter steigen. Es ist zu beachten, welchen Anteil der Capex in Zukunft von den Kunden getragen werden kann.
2. In Bezug auf die Investitionslogik, wie in unserer letzten Bewertung erwähnt, hat die erfolgreiche Durchführung einer Kapitalerhöhung und eines Schuldscheindarlehens in Höhe von 50 Milliarden US-Dollar die Sorge um die Finanzierung für die weitere massive Rechenleistungssetting gelindert. Außerdem hat der starke Anstieg des Token/Rechenleistung-Verbrauchs bei Agenten die Sorge um eine mögliche Überkapazität und mangelnde Endnutzernachfrage deutlich verringert.
Mit der Verbesserung dieser beiden Probleme hat sich die Investitionslogik von Oracle bereits gewandelt. Die Aktienkurse des Unternehmens haben sich seit dem Tiefpunkt Anfang April um mehr als 40 % erholt, während die makroökonomischen Risiken und die Marktvolatilität wieder zugenommen haben. Daher waren die Banken vor den Ergebnissen der Ansicht, dass die Erwartungen an die Ergebnisse dieser Zeit relativ hoch sein würden.
Die gemischten Ergebnisse werden daher die Anleger, die hohe Erwartungen hatten, enttäuschen.
Die Prognose des Unternehmens lautet, dass der Wachstumsmittelwert des Cloud-Segments (einschließlich IaaS und SaaS) im nächsten Quartal 60 % betragen wird, was im Vergleich zum Vorquartal weiter beschleunigt und etwas besser als die Markt-Erwartungen von 57 % ist. Die Prognose für den Non-GAAP-EPS im nächsten Quartal liegt bei 1,74 US-Dollar, was einem Anstieg von 18 % gegenüber dem Vorjahr entspricht und ebenfalls etwas besser als die Markt-Erwartungen von etwa 3 % ist.
Aber während die Prognose für das nächste Quartal gut ist, hält das Unternehmen die Umsatzprognose für das gesamte Geschäftsjahr 27 auf 90 Milliarden US-Dollar konstant. Der neue Non-GAAP-EPS für das gesamte Jahr beträgt 8,05 US-Dollar, was ebenfalls mit den aktuellen Markt-Erwartungen übereinstimmt. Die Jahresprognose ist daher eher mittelmäßig, so dass der Markt der guten Quartalsprognose nicht zu sehr "belohnen" kann.
Delfin vermutet, dass dies wahrscheinlich daran liegt, dass das Unternehmen seine eigene Jahresprognose noch nicht klar sieht und daher einfach den Markt-Erwartungen folgt.
In Bezug auf die jüngsten Entwicklungen war Oracle nach den letzten Ergebnissen relativ "still". Es gab keine besonders wichtigen neuen Aktionen oder Nachrichten, aber es gibt zwei Trends, die beachtenswert sind:
a. Einführen von AI in den Softwarebereich: In letzter Zeit gab es wenige Aktivitäten im IaaS-Bereich, aber hat das Unternehmen in seinen SaaS- und Datenbankbereichen nacheinander AI-Funktionen eingeführt und die Fusion Agent Application und die Agentic AI for Database vorgestellt.
Delfin glaubt, dass dies ein typischer Verteidigungsmanöver ist. Nach dem Geschäftsjahr 26 machte der OCI-Bereich, der direkt von der AI profitiert, nur etwa 25 % des Umsatzes aus. Der größere Teil stammt aus der Software, SaaS und Datenbank, die als potenzielle "Opfer" der AI angesehen werden. Aber wie das Beispiel von Salesforce zeigt, scheint die Einfügung von AI-Funktionen in den traditionellen Bereich nicht besonders wirkungsvoll zu sein. Ob dies helfen kann, das Wachstum des traditionellen Bereichs aufrechtzuerhalten oder sogar zu beschleunigen, bedarf einer vorsichtigen Beobachtung.
b. Förderung der Zusammenarbeit mit der Regierung: Ende März und Anfang Mai hat Oracle nacheinander Verträge mit US-Bundesbehörden und dem Kriegsministerium unterzeichnet und wird verschiedene Dienstleistungen wie OCI, AI-Datenbank und Enterprise AI anbieten. Vor den Ergebnissen war die allgemeine Meinung, dass die Zusammenarbeit mit der Regierung im Vergleich zu den Milliarden-Dollar-Bestellungen im Unternehmensbereich möglicherweise nur einen begrenzten Einfluss auf die Ergebnisse haben würde. Aber derzeit scheint der tatsächliche Auftragswert der Regierung auch im Bereich von zehn Milliarden US-Dollar zu liegen. Und die Bedeutung der Regierungsaufträge liegt möglicherweise nicht so sehr im tatsächlichen Ergebnis, sondern eher in der Unterstützung der Regierung für das Unternehmen, was auch für die Marktstimmung positiv ist.
3. Bei der Wertanalyse kann man von zwei Perspektiven ausgehen: Einerseits die kurz- und mittelfristige Bewertung,