刘珺：数字金融创新的根本约束与价值考量
在新一轮科技革命与产业变革深度推进的背景下，数字技术与金融体系加快融合，加密技术、分布式技术以及新型资产形态不断涌现，深刻影响着金融发展方式。然而，无论技术和业务形态如何演进，金融的本源始终未变，即以服务实体经济为根本宗旨，防止金融活动脱实向虚而陷入自我循环、自我膨胀。
本文立足金融本源和货币本质属性，对“去中心化”的现实内涵以及现实世界资产（RWA）代币化的概念和经济意义作一探讨，以期进一步明晰Web3.0金融创新的功能边界与现实指向。
金融创新的根本约束：现实信用和实体经济
首先，从货币本质属性与真实运作方式入手，可清晰把握当下相关金融创新所面临的根本约束。
这里，可将货币概念区分为两个层次：一是由政府及中央银行主导的法币（Fiat Money），二是经济运行中被广泛使用、处于流通状态的“钱”（Money in Circulation）。前者属于制度性货币安排，与其他市场主体不直接发生关系，其“法”（Fiat）的概念在现实中被泛化而非具体化；后者则是居民和企业在支付、结算与储值过程中实际接触到的金融介质。
在微观行为中，市场很少直接使用“货币”这一概念，更多讨论资金、资产、资本与借贷等，而金融机构是经营货币的部门，在宏观货币政策运行机制、中观货币市场流通及微观货币供给等方面全面参与。这说明日常所称的“钱”并非抽象的货币符号，而是嵌入具体信用关系、交易流通与制度安排之中具体的交易载体和金融工具。
国际清算银行在2025年度经济报告中提出，货币应具备单一性（Singleness）、弹性（Elasticity）和完整性（Integrity）。在这三个性质被予以规范之前，相关学者也从类似角度阐释过货币的性质，比如毋庸置疑性（No Questions Asked；Holmstrom，2015）、单一性与抗挤兑性等。
在现实中，这些性质并非天然存在，而要以制度设计来支撑和固化，否则难以在复杂的经济活动中有效实现。比如，一家高评级银行账户上的一块钱与一家较低评级银行账户上的一块钱，两者虽然面值等同，但所承载的信用等级、信用质量、风险抵御能力却不完全相同，其对应的一块钱的价值其实也不一样。
正是有了存款保险等制度安排，才使得不同银行账户上的一块钱，在支付、流通和兑付等层面实现等价等效。但若考虑倒闭等极端情景，只有存款保险制度覆盖范围之内的钱是等价的，而覆盖范围之外的钱则呈现为完全兑付或完全损失的二项式结果，除非存款保险对银行负债项完全覆盖。这说明货币的本质并不在于其计价单位或技术形式，而在于其背后的信用结构。
更进一步来说，货币的本质在于信用，而信用不是凭空生成的，必须由可被验证、可被持续支撑的现实基础来托底，例如综合国力、经济体量、经贸规模、支付能力、金融市场稳定性或其他看得见的实力。因此，无论技术形态如何演进，货币都脱离不了信用与实体经济这一根本。
延伸至虚拟货币领域，其“货币”成为货币的关键不在于算法设计本身，而在于信用如何被支撑、如何被兑现，责任如何落实，权责利效如何一致等。若算法或挂钩资产缺乏透明监管，或信任仅建立在不可穿透的技术“黑箱”之上，虚拟货币的信用体系便难以成立，其价值基础也必然脆弱。这也正是近期人民银行等多部门进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的原因所在。
避免“去中心化”套利：全口径还原公共成本
其次，在上述基础上，进一步厘清“去中心化”，才能避免理解上的游移。
从历史经验看，人类社会发展从未真正出现过“无中心”状态。所谓“去中心化”，更多是指去除物理世界或工业时代形成的某些中心结构，而并非消除一切中心。无论是自然界中的原子核、黑洞，还是经济社会系统的各类运作机制，中心始终以不同形式存在。
对金融而言，当下讨论的“去中心化”实质上是试图削弱或替代工业经济时代所形成的特定制度性中介，如以中央银行为核心的主权货币发行机制和以传统金融机构为核心的融资结构。从这一角度看，用“去中介”替代“去中心化”或许更为准确，因为其核心目标并非否定中心本身，而是以技术手段重置中心，在更高维度或更新载体上实现功能集中与效率提升。去中心化金融（DeFi）并非真正走向无中心，而是“再中心化”于算法、平台或技术架构之上。
进一步观测，比特币再中心化体现出以Foundry USA和AntPool为代表的类寡头垄断的平台中心化格局，2025年这两大矿池的全球算力占比合计超50%；而稳定币则是以Tether（USDT）和Circle（USDC）为主的双头中心格局，截至2026年1月末，二者占稳定币全球市场份额的80%以上。从锚定货币的角度出发，截至2026年1月末，美元稳定币市值占全球市场份额的约96%，这是技术霸权加美元全球铸币权的双重“再中心化”。若全球范围内虚拟资产基础设施不是广泛参与的开放生态，则头部企业发起的51%攻击风险和集中度风险将无法有效防范。
“去中介”之所以具有合理性，根本在于其潜在的降成本效应和实时性效率。只要区块链、智能合约等技术在信用审核、履约约束和信息验证等方面的运行成本低于传统制度安排，其补充和替代就具有一定的现实基础，这正是科斯交易成本理论在金融创新中的体现。
但金融体系并非单纯的私有交易平台，其天然包含公共品属性。吸纳存款不仅是商业行为，更涉及存款保险、基础金融服务供给以及金融稳定等公共职能，不能仅用个体利益最大化的商业逻辑来衡量。如果在“去中介”的语境下，仅关注技术效率而忽视金融体系安全性和公共责任，短期内或许能够压缩显性成本，但长期看可能削弱体系稳定性，甚至放大系统性风险。
因此，需对DeFi进行监管（包括存款保险等）以及基础设施使用、公共职能承担等成本的全口径还原。若无视与主流金融机构一致的全口径成本，那么DeFi的即期效益其实是套利的另一种表现，一旦出现系统性风险，其损失和救助一定是“不能承受之重”。
“去中心化”不应被理解为对既有金融体系的否定，而更应被视为在服务实体经济和满足金融消费者需求前提下，对不合理制度摩擦与成本结构给予有序修正，其可持续性取决于进一步平衡好市场效率提升与公共职能实现。
RWA的经济价值实现：实体与虚拟的框架融合
最后，关于现实世界资产（RWA）代币化问题，需要在虚实融合的框架下进一步厘准。
当前讨论中的一大误区，是将虚拟货币及相关资产形态简单拉回到传统现实世界的分析框架中，忽视其在虚拟空间中的独特运行方式。
虚拟货币与RWA并不局限于仅对现实世界的直观映射，而是存在于物理世界与数字空间两个不同且并行的维度体系中。RWA代币化（Tokenization）本质上是资产在虚拟维度上的一种证券化形式，其中叠加了区块链、智能合约等技术，以实现更高效的验证、更精细的切分、更高效率的交易与更低摩擦的流转。许多在物理世界中难以成立的金融交易方式，特别是分割组合等结构化安排，在虚拟空间中反而具有内在合理性和可实现性。
例如，对艺术作品、文艺演出、体育赛事中的某一部分、某一瞬间等非同质化权益进行代币化，其价值并不在于复制现实资产本身，而是在依法合规前提下，实现对特定体验、情绪与参与感等要素的数字化确权与交易流通，个体得以在虚拟层面“拥有”某一独特片段或体验，并在具备合法规制和充分交易条件下形成价值实现机制。只要这些非同质化资产能够在虚拟空间中持续流通，其增值逻辑便具备内生基础。
然而，这并不意味着RWA可以脱离实体经济而独立存在，其价值实现必须建立在合法合规的制度安排之上。无论是情绪价值还是参与价值，其可持续性最终仍需回溯至真实的内容供给、生产能力与服务体系之中。如果代币化仅停留在虚拟权益的反复交易，而无法对现实资源配置效率或产业运行产生正向反馈，便容易演变为“以虚生虚”的自我循环。
因此，只有当RWA作为严格纳入金融监管框架的工具性创新，并在虚实互动中切实改善资源配置、释放真实使用价值（实体化使用价值和虚拟性使用价值），其技术潜力才能真正转化为具有现实意义的经济价值。
综上所述，无论是对货币属性的认识、对“去中心化”内涵的辨析，还是对RWA代币化路径的评估，都必须立足实体经济这一根基，以可验证、可持续的信用机制为支撑，并在效率提升与公共属性之间保持平衡。
金融创新的具体形式可以不断演进，但其坚持服务实体经济的基本功能与价值指向不应发生偏离。Web3.0金融要还原监管成本和强化风险防范，以实现在实体金融成本对等的前提下，虚拟金融成本收益可比，从而发挥对实体经济的真实促进作用而非零和竞争，唯有如此，Web3.0金融创新才能厘清概念、厘准边界，正确地做真正的金融。
本文来自微信公众号 “财经五月花”（ID：Caijing-MayFlower），作者：刘珺，36氪经授权发布。