Zhu Tian: Die Preise kehren in den positiven Bereich zurück, die Gewinne steigen sprunghaft an. Haben wir den Deflationsdruck wirklich überwunden?
In den letzten Jahren steht die chinesische Wirtschaft anhaltend unter dem Druck niedriger Preise, schwacher Inlandsnachfrage und einer tiefgreifenden Anpassung im Immobilienbereich. „Deflation“ ist zu einem häufig verwendeten Begriff in makroökonomischen Diskussionen geworden. Mit Eintritt in das Jahr 2026 ist der Preisindex in den ersten drei Quartalen von negativ auf positiv gekippt, die Gewinne der Industrieunternehmen haben sich deutlich erholt, und die Marktdiskussion darüber, ob die Wirtschaft den Tiefpunkt erreicht hat und die Deflation beendet ist, hat erneut an Fahrt gewonnen. Bedeutet die positive Preisentwicklung, dass sich der Deflationsdruck tatsächlich entspannt hat? Kann die Erholung der Daten zudem belegen, dass die Wirtschaft die Schwierigkeiten bereits überwunden hat? In diesem Artikel gibt Zhu Tian, Professor für Wirtschaftswissenschaften an der China-Europa Internationalen Business School (CEIBS), eine detaillierte Analyse.
Nach den Daten für die ersten drei Quartale, die das Statistische Amt des Staates am 19. Oktober veröffentlicht hat, ist das BIP um 4,6 % gewachsen. Dies ist die reale Wachstumsrate nach Ausschluss von Preiserhöhungsfaktoren. Nach Schätzungen auf Basis des Gesamtvolumens in laufenden Preisen ist das nominale BIP in den ersten drei Quartalen um rund 5,5 % gestiegen, etwa 0,9 Prozentpunkte höher als das reale Wachstum. Dies ist eine wichtige Veränderung, da sie zeigt, dass der BIP-Deflator, der das allgemeine Preisniveau widerspiegelt, im Jahresvergleich um rund 0,9 % gestiegen ist. In den vergangenen Jahren 2023 bis 2025 ist der BIP-Deflator drei Jahre in Folge gesunken und hat nun endlich wieder einen positiven Wert erreicht.
Diese Veränderung begann eigentlich bereits im zweiten Quartal dieses Jahres, und im dritten Quartal wurde dieser Trend fortgesetzt. Andere Preisindizes zeigen ebenfalls eine Erholungstendenz im Vergleich zu den vorherigen drei Jahren. Der Verbraucherpreisindex (VPI) ist in den ersten drei Quartalen im Jahresvergleich um 0,9 % gestiegen, während der durchschnittliche Anstieg in den drei Jahren 2023 bis 2025 nur rund 0,1 % betrug. Der Erzeugerpreisindex industrieller Produkte (EPI) stieg nach 41 Monaten in Folge eines Rückgangs im Jahresvergleich im März dieses Jahres erstmals wieder an, danach weitete sich der Anstieg schrittweise aus und erreichte im September 5,0 %, den höchsten Stand seit vier Jahren. Der kumulierte Anstieg des Erzeugerpreisindex industrieller Produkte in den ersten drei Quartalen belief sich auf 2,3 % im Jahresvergleich.
Gleichzeitig sehen die Daten zu den Gewinnen der Industrieunternehmen sehr positiv aus: Von Januar bis August dieses Jahres stiegen die Gesamtgewinne der Industrieunternehmen mit einem Jahresumsatz über der festgelegten Schwelle um 15,7 % im Jahresvergleich. Zuvor waren die Gewinne der Industrieunternehmen in den Jahren 2022 bis 2023 drei Jahre in Folge gesunken, und zwar um 4,0 %, 2,3 % bzw. 3,3 %. Erst 2025 begann eine leichte Erholung mit einem Jahreswachstum von 0,6 %. Seit Beginn dieses Jahres beschleunigt sich das Wachstum der Gewinne der Industrieunternehmen deutlich.
Bei der Betrachtung dieser Daten stellt sich uns natürlich die Frage: Hat China den Deflationsdruck endlich überwunden? Hat die Wirtschaft den Tiefpunkt bereits erreicht und beginnt sich zu erholen?
Aus Sicht der Preisindizes kann man sagen, dass die Deflation beendet ist. Die Preiserholung kann jedoch verschiedene Ursachen haben und völlig unterschiedliche Bedeutungen haben: Eine von der Nachfrage angetriebene Preiserholung bedeutet, dass sich die Wirtschaft verbessert; eine durch Angebotsschocks verursachte Preiserholung kann die Lage der Wirtschaft jedoch sogar noch erschweren. Um zu beurteilen, ob sich die Wirtschaft tatsächlich verbessert, muss man verstehen, welche Faktoren die Preiserholung vorantreiben.
Ein Anstieg des Preisindex bedeutet nicht automatisch eine Erholung der Nachfrage
Sehen wir uns zuerst die Konsumnachfrage an. Der Gesamtumsatz des Einzelhandels mit Konsumgütern ist in den ersten drei Quartalen nur um 1,1 % gestiegen. Die nominalen Ausgaben pro Kopf der Bevölkerung für den Konsum sind um 3,6 % gewachsen, was unter dem Wachstum des verfügbaren Einkommens pro Kopf von 5,3 % liegt. Das langsamere Konsumwachstum im Vergleich zum Einkommen zeigt, dass die Bevölkerung weiterhin dazu neigt, mehr zu sparen und Ausgaben zurückhaltend zu tätigen.
Anschließend betrachten wir die Investitionsnachfrage. Die nationalen Anlageinvestitionen sind in den ersten drei Quartalen um 7,2 % im Jahresvergleich gesunken, davon sind die Investitionen in die Immobilienentwicklung um 20,6 % und die Investitionen in die verarbeitende Industrie um 2,1 % zurückgegangen, wobei sich der Rückgang im Vergleich zum ersten Halbjahr weiter ausgeweitet hat.
Was die Auslandsnachfrage betrifft, so ist der Export in den ersten drei Quartalen um 16,4 % gestiegen, was sehr stark ist; der Import ist jedoch um 22,3 % gestiegen, schneller als der Export. Nach Abzug des Imports vom Export beläuft sich der Handelsüberschuss bei Waren (der Hauptteil des Nettoexports) auf rund 6,46 Billionen Yuan. Obwohl der Gesamtwert sehr hoch ist, liegt er nur um etwa 200 Milliarden Yuan über dem Wert des Vorjahreszeitraums. Der schnelle Anstieg des Importvolumens wird weitgehend durch Einkäufe im Zusammenhang mit der Rechenleistung-Industriekette und steigende Preise für internationale Rohstoffe angetrieben und kann keine allgemeine Erholung der inländischen Nachfrage belegen.
Wenn wir also die Nachfragedaten aus Konsum, Investitionen und Außenhandel betrachten, ist die Auslandsnachfrage nach wie vor stark, aber das Konsumwachstum ist langsam und die Anlageinvestitionen sinken anhaltend, was zeigt, dass die Inlandsnachfrage nach wie vor schwach ist. Warum steigen die Preise dann bei schwacher Inlandsnachfrage?
Der Preisanstieg kommt aus den vorgelagerten Bereichen und den internationalen Märkten
Die Antwort liegt in der Preisstruktur. Im September stieg der Erzeugerpreisindex industrieller Produkte um 5,0 % im Jahresvergleich, die Preise für Produktionsgüter um 6,5 %, davon stieg der Bergbau um 25,4 %, die Rohstoffindustrie um 9,4 %, die verarbeitende Industrie nur um 3,4 %, während die Preise für Konsumgüter, die direkt an die Bevölkerung gerichtet sind, um 0,1 % sanken. Aufgeteilt nach Branchen stieg der Kohlebergbau um 35,3 %, die Erdöl- und Erdgasförderung um 24,5 %, die Nichteisenmetallverhüttung um 21,4 %, die Computer-, Kommunikations- und andere Elektronikgeräte um 5,8 %; die Erzeugerpreise für Autos, Arzneimittel sowie Getränke und alkoholische Getränke sanken hingegen um 2,0 %, 3,3 % bzw. 5,3 %. Die Situation beim Verbraucherpreisindex ist ähnlich: Im September stiegen die Energiepreise um 7,3 %, die Preise für Goldschmuck um 22,5 % und die Preise für Mobiltelefone um 14,9 %; die Lebensmittelpreise sanken jedoch um 1,7 %, und die Preise für Dienstleistungen, die die inländische Nachfrage relativ gut widerspiegeln, stiegen nur um 0,8 %.
Diese Daten zeigen, dass die Erholung des Preisindex in diesem Jahr weitgehend auf steigende Preise für internationale Rohstoffe und Elektronikprodukte zurückzuführen ist, nicht auf eine allgemeine Erholung der inländischen Endnachfrage. China ist ein Nettoimporteur von Rohstoffen und Halbleitern. Steigende internationale Preise bedeuten, dass China höhere Importkosten tragen muss. Obwohl einige inländische vorgelagerte Unternehmen davon profitieren, steigt zugleich der Kostendruck für die Unternehmen in den mittleren und nachgelagerten Bereichen. Bei schwacher inländischer Nachfrage kann dieser Kostenschock negative Auswirkungen auf die Gesamtwirtschaft haben.
Die Gewinne konzentrieren sich auf wenige Branchen
Das hohe Wachstum der industriellen Gewinne geht neben dem Effekt des niedrigen Basiswerts vor allem dadurch auf, dass das Wachstum stark auf wenige Branchen konzentriert ist. Es gibt zwei Hauptquellen für das Gewinnwachstum: Erstens profitiert die Elektronikbranche von der globalen Nachfrage nach Rechenleistung, wobei Absatz und Preise gleichzeitig steigen; zweitens steigen die Preise für vorgelagerte Rohstoffe.
Nach Schätzungen auf Basis der vom Statistischen Amt des Staates veröffentlichten Gesamtgewinne und vergleichbaren Wachstumsraten sind die Gewinne der Industrieunternehmen mit einem Jahresumsatz über der festgelegten Schwelle von Januar bis August dieses Jahres um rund 710 Milliarden Yuan höher als im Vorjahreszeitraum gestiegen, davon entfallen allein rund 440 Milliarden Yuan auf die Elektronikbranche. Zusammen mit den fünf vorgelagerten Branchen Nichteisenmetallverhüttung, Kohlebergbau, chemische Rohstoffe, Erdöl- und Erdgasförderung sowie Erdölverarbeitung ergibt sich ein zusätzlicher Gewinn von insgesamt rund 950 Milliarden Yuan in diesen sechs Branchen, was den gesamten Zuwachs der industriellen Gewinne übersteigt. Mit anderen Worten: Die Gewinne der übrigen Industriebranchen sind zusammengenommen um rund 7 % gesunken, davon sanken die Gewinne der Automobilherstellung um 16,0 %, der Elektromaschinenbau um 5,2 %, die Herstellung von nichtmetallischen Mineralerzeugnissen um 46,7 %, die Verarbeitung von landwirtschaftlichen Nebenprodukten um 17,4 % und die Textil- und Bekleidungsindustrie um 14,4 %.
Der Grund ist einfach: Wenn die Preise für vorgelagerte Rohstoffe und Halbleiter steigen, steigen die Kosten für die Unternehmen in den mittleren und nachgelagerten Bereichen. Da die Nachfrage schwach ist und die Preise nicht steigen können, werden die Gewinne von beiden Seiten eingeengt. Die Preisdaten spiegeln diesen Druck ebenfalls wider. In den ersten drei Quartalen sind die Einkaufspreise der industriellen Erzeuger durchschnittlich um 3,6 % im Jahresvergleich gestiegen, während die Erzeugerpreise nur um 2,3 % gestiegen sind. Die Erholung der Erzeugerpreise konzentriert sich ebenfalls hauptsächlich auf die vorgelagerten Bereiche: Der Bergbau und die Rohstoffindustrie stiegen um 9,7 % bzw. 4,9 %, die verarbeitende Industrie nur um 1,9 %, und die Preise für Konsumgüter, die direkt an die Bevölkerung gerichtet sind, sanken stattdessen um 1,0 %. Höhere Einkaufspreise, aber keine Möglichkeit, die Verkaufspreise anzuheben – das ist genau das Bild der eingeengten Gewinne der mittleren und nachgelagerten Unternehmen.
Genau diese verarbeitenden Unternehmen in den mittleren und nachgelagerten Bereichen sowie die Dienstleistungsbranche bieten eine große Anzahl von Arbeitsplätzen. Die Verbesserung der Gewinne konzentriert sich auf wenige Branchen, was nicht ausreicht, um eine allgemeine Verbesserung der Beschäftigung und der Einkommen der Bevölkerung zu bewirken, sodass der Konsum nicht wirklich anziehen kann.
Die Nachfragepolitik muss weiter verstärkt werden
Gegenwärtig ist die Situation der unzureichenden Gesamtnachfrage nach wie vor ernst. Die Investitionen in Immobilien sinken nach wie vor mit einer Rate von 20 %, das Konsumwachstum ist schwach, die privaten Investitionen und die Investitionen in die verarbeitende Industrie schrumpfen, und die Lücke der Inlandsnachfrage könnte sich weiter vergrößern.
Daher darf die Intensität der Politik auf der Nachfrageseite nicht verringert werden, sondern muss sogar verstärkt werden, wobei der Schwerpunkt auf Konsum und Immobilien liegt. Beim Konsum kann die Zentralregierung Staatsanleihen ausgeben, um direkt Bargeldgutscheine für den Konsum an die Bevölkerung auszugeben, und diese Maßnahme fortsetzen, bis die inländische Nachfrage tatsächlich dafür sorgt, dass Preise und Wirtschaftswachstum wieder das Zielniveau erreichen. Bei Immobilien kann der Zentralstaat Mittel bereitstellen, um bestehende Wohnungsbestände zu vergünstigten Preisen aufzukaufen und sie in bezahlbaren Mietwohnungen umzuwandeln. Dadurch wird der Cashflow der Immobilienunternehmen verbessert, die Übergabe von Wohnungen sichergestellt und der Bestand abgebaut. Zugleich wird dem Markt der Wille zur Stabilisierung des Immobilienmarktes gezeigt, sodass diese größte Quelle des Nachfragerückgangs zunächst gestoppt werden kann. Am wichtigsten ist, dass diese Politiken ein ausreichend großes Volumen haben müssen, um die riesige Lücke der Gesamtnachfrage wirklich zu schließen.
Zurück zur Frage im Titel: Aus Sicht des Preisindex ist die Deflation beendet, aber aus Sicht der Nachfrage besteht noch eine große Lücke, und die Wirtschaft hat sich durch die Preiserholung nicht erholt. In diesem Sinne haben wir den Deflationsdruck noch nicht überwunden, und die Nachfragepolitik hat ein großes Handlungspotenzial.
Profil des Professors
Zhu Tian ist Professor für Wirtschaftswissenschaften an der China-Europa Internationalen Business School (CEIBS), Santander-Lehrstuhlinhaber für Wirtschaftswissenschaften, Vizerektor und chinesischer Studiendekan. Er trat 2005 in die CEIBS ein und lehrte zuvor zehn Jahre lang an der Hong Kong University of Science and Technology. In den letzten mehr als zehn Jahren hat sich Professor Zhu der Forschung zur chinesischen Wirtschaft aus einer global vergleichenden Perspektive gewidmet. Er hat die Bücher „Das Rätsel des chinesischen Wachstums“, „Chinesischer Stil des Wachstums“ und „Die Logik des Aufholens: Kultur, Institutionen und der Aufstieg Chinas“ verfasst und veröffentlicht regelmäßig wirtschaftspolitische Kommentare in verschiedenen Medien und auf WeChat-Offiziellen Konten.