Aktuellste Offenlegung aus dem Anthropic-Börsenprospekt: Der Umsatz beläuft sich auf 16,3 Milliarden US-Dollar, der Buchverlust beträgt bis zu 80,7 Milliarden US-Dollar.

Unter den KI-Giganten im Silicon Valley galt Anthropic stets als das zurückhaltendste, sicherheitsorientierteste und am meisten einem traditionellen Unternehmenssoftwareunternehmen ähnelnde Unternehmen. Doch laut dem Entwurf des IPO-Prospekts, der von Medien wie dem Wall Street Journal aufgedeckt wurde, präsentiert sich dieses Unternehmen dem Kapitalmarkt als ein „Vollvermögensakteur“, der stark von der Rechenleistungsinfrastruktur abhängig ist und langfristige Zusagen einbringt, um die Wettbewerbsfähigkeit seiner Modelle zu sichern.

Mehrere Kerndaten in diesem Entwurf gelten als die auffälligste finanzielle Momentaufnahme in der modernen Technikgeschichte:

Umsatz im ersten Halbjahr 2026: 16,3 Milliarden US-Dollar. Nettoverlust im ersten Halbjahr 2026: 80,7 Milliarden US-Dollar, wovon rund 72 Milliarden US-Dollar nicht zahlungswirksame buchhalterische Rückstellungen im Zusammenhang mit der Fair-Value-Änderung von Wandelanleihen und anderen Finanzierungsinstrumenten sind und keine tatsächlichen Mittelabflüsse in der laufenden Periode darstellen. Ausgaben für Rechenleistung und Infrastruktur im ersten Halbjahr: fast 9 Milliarden US-Dollar, was bereits die 7,3 Milliarden US-Dollar des gesamten Jahres 2025 übersteigt. Cloud-Computing-Zusagen für die nächsten 7 bis 10 Jahre: rund 4500 Milliarden US-Dollar, von denen der größte Teil nicht kündbar ist und rund 80 % des Betrags „unabhängig von der Nutzung“ zu zahlen sind. Der zugesagte Betrag für die Anmietung von Nvidia-Chips kann bis zu 860 Milliarden US-Dollar erreichen, die Vertragspartner sind KI-Cloud-Dienstanbieter wie Nscale und Lambda mit Laufzeiten bis 2033 bzw. 2034.

Betrachtet man allein den Halbjahresumsatz von 16,3 Milliarden US-Dollar, so ist dies für ein noch junges KI-Unternehmen bereits sehr beachtlich. Doch der unmittelbar darauf folgende buchmäßige Nettoverlust von 80,7 Milliarden US-Dollar sowie die starre Cloud-Rechnung über ein Jahrzehnt stellen nach wie vor einen enormen finanziellen Druck dar. Es ist zu beachten, dass die oben genannten Cloud-Computing-Zusagen von 4500 Milliarden US-Dollar und die Chipmietverträge von 860 Milliarden US-Dollar zusammen rund 5360 Milliarden US-Dollar betragen. Zählt man die mit Broadcom verbundenen Gerätemietverpflichtungen von rund 1612 Milliarden US-Dollar hinzu, übersteigt die von Anthropic offengelegte Gesamtsumme der Infrastrukturzusagen 6000 Milliarden US-Dollar; unter Einbeziehung der noch verhandelten Vereinbarungen kann dieser Betrag um bis zu weitere 1500 Milliarden US-Dollar steigen. Die Angabe von „4500 Milliarden“ im ursprünglichen Titel bezieht sich auf die einzelne Cloud-Computing-Zusage und nicht auf alle Zusagen im Zusammenhang mit Rechenleistung, was bei der Lektüre unterschieden werden muss.

Am Vorabend des IPO mit einer Bewertung von einer Billion US-Dollar ist dieser Prospekt nicht nur eine Finanzoffenlegung, sondern auch ein Extremtest für die grundlegende Logik des gesamten Geschäftsmodells großer KI-Modelle. Er stellt den Investoren eine scharfe Frage: Ist dies wirklich eine technologische Revolution auf dem Weg zur AGI oder eine kapitalintensive Schinderei, die von den Anbietern von Rechenleistungsinfrastruktur tief gebunden ist?

„Buchhalterische Faktoren“ im Verlust von 807 Milliarden und die Kostenstruktur des ersten Halbjahres

Zuerst muss der Nebel des Nettoverlusts von 80,7 Milliarden US-Dollar aufgelöst werden. Nach normaler wirtschaftlicher Logik wäre ein Unternehmen mit einem Halbjahresumsatz von 16,3 Milliarden US-Dollar, das 80,7 Milliarden US-Dollar verliert, längst insolvent. Dass Anthropic dennoch den Betrieb aufrechterhalten kann, liegt daran, dass der überwiegende Teil dieses massiven Verlusts aus nicht zahlungswirksamen buchhalterischen Aufwendungen stammt. Die Summe von 72 Milliarden US-Dollar ist zwar groß, spiegelt aber die starken Schwankungen der Bewertung früherer Finanzierungsinstrumente wider und nicht die Geschwindigkeit des Mittelverbrauchs auf Betriebsebene.

Doch nach Abzug der buchhalterischen Faktoren bleibt die betriebliche Situation von Anthropic im ersten Halbjahr nach wie vor schwierig. Die Ausgaben für Rechenleistung und Infrastruktur von fast 9 Milliarden US-Dollar im ersten Halbjahr 2026 machen rund 55 % des Umsatzes im gleichen Zeitraum aus. Zum Vergleich: Die Bruttomarge reifer Softwareunternehmen liegt in der Regel über 70 % bis 80 %. Nach der Berechnung für das erste Halbjahr muss Anthropic von jedem Dollar Umsatz mehr als 0,5 Dollar sofort für die Beschaffung von Rechenleistung einsetzen. Dies ist nicht mehr das leichtvermögliche Softwareprinzip „einmal Code schreiben und unbegrenzt kopieren“, sondern eher ein Verbrauchskrieg der Schwerindustrie.

Hier muss jedoch ein entscheidender Zeitunterschied ergänzt werden: 55 % ist die statische Angabe für das erste Halbjahr und repräsentiert nicht den aktuellen laufenden Betriebszustand des Unternehmens. Das Unternehmen hat später den Investoren mitgeteilt, dass es im dritten Quartal nach Anpassung bereits profitabel ist, die angepasste Bruttomarge liegt bei rund 85 %, jeder Dollar an Ausgaben für Rechenleistung entspricht rund 1,70 Dollar Umsatz, und der freie Cashflow ist ebenfalls positiv. Diese Quartalsindikatoren sind nicht vollständig mit den Daten des Prospekts für das erste Halbjahr vergleichbar, und die genaue Definition von „nach Anpassung“ muss noch geklärt werden, bis die vollständigen Prüfungsdaten vorliegen. Sie zeigen aber zumindest, dass es Anzeichen dafür gibt, ob Skaleneffekte zu sinkenden Grenzkosten führen können. Das Problem besteht darin, ob diese Verbesserung nachhaltig ist und die starren Rechnungen für Rechenleistung über ein Jahrzehnt in der Zukunft decken kann.

Langfristige Zusagen von 4500 Milliarden: Cloud-Giganten sind sowohl Aktionäre als auch Lieferanten

Die starrste Belastung in diesem Prospekt sind die rund 4500 Milliarden US-Dollar an Cloud-Computing-Zusagen. Die offengelegte Verteilung der Anteile ist klar: Google Cloud rund 1111 Milliarden US-Dollar, AWS rund 1100 Milliarden US-Dollar, Microsoft rund 314 Milliarden US-Dollar, zusammen rund 2525 Milliarden US-Dollar mit einer Laufzeit von 7 bis 10 Jahren, die „unabhängig von der Nutzung“ zu zahlen sind und der größte Teil nicht kündbar ist. Der Rest stammt aus anderen Vereinbarungen.

Anthropic hat sich nicht dafür entschieden, wie xAI von Elon Musk massiv eigene Supercomputing-Zentren zu bauen, sondern sich tief an Cloud-Anbieter zu binden. Amazon und Google sind sowohl wichtige Aktionäre von Anthropic als auch wichtige Lieferanten von Rechenleistung. Diese Struktur aus „Aktionär und Lieferant“ führt objektiv zu einer sich gegenseitig verstärkenden Beziehung zwischen Kapital und Einkäufen. Die öffentlichen Berichte liefern jedoch keine quantitativ geschlossene 1:1-Zuordnung zwischen „dem Betrag der Beteiligungsinvestitionen der Cloud-Anbieter“ und „dem Betrag der langfristigen Verträge für Rechenleistung“, daher sollte man dies nicht einfach als präzise zirkuläre Finanzierung bezeichnen. Genauer gesagt: Dies ist ein langfristig festgelegter Infrastrukturvertrag, bei dem die Verhandlungsmacht auf der Seite des Anbieters liegt. Unabhängig davon, ob die Modelle verkauft werden können oder die Branche einen Abschwung erlebt, muss Anthropic diese riesigen Zusagen bezahlen; während die Cloud-Giganten durch Beteiligungen Spitzenmodellteams binden, durch langfristige Rechenleistungsverträge langfristige Einnahmen erzielen und gleichzeitig den grundlegenden Zugang für das Aufkommen von KI-Anwendungen behalten.

Chipmiete von 860 Milliarden: Die Verhandlungsposition von Nvidia

Die Mietzusage für Chips von bis zu 860 Milliarden US-Dollar offenbart eine weitere Realität: Selbst die weltweit führenden KI-Labore müssen bei der Versorgung mit Rechenleistung durch Nvidias Ökosystem extrem starke Verhandlungsbedingungen akzeptieren.

Der Prospekt gibt an, dass Anthropic zugestimmt hat, Nvidia-Chips von KI-Cloud-Dienstanbietern wie Nscale und Lambda zu mieten, die Vertragslaufzeiten laufen bis 2033 bzw. 2034, die maximale Ausgabe kann 860 Milliarden US-Dollar erreichen, dies schließt andere Cloud-Computing-Verträge nicht ein. Es muss klargestellt werden, dass die direkten Vertragspartner dieser 860 Milliarden US-Dollar „neue Cloud“-Dienstanbieter wie Nscale und Lambda sind und nicht Nvidia selbst; die zugrundeliegende gemietete Rechenleistung basiert jedoch auf Nvidia-GPUs, und die Preislogik wird letztendlich von Nvidias dominanter Position im GPU- und CUDA-Ökosystem bestimmt. Ob man Karten direkt kauft oder langfristig über Cloud-Anbieter mietet, Unternehmen für große Modelle zahlen im Wesentlichen die hohe Bruttomarge der Anbieter von Rechenleistung. Einige Kommentatoren haben Nvidias Preispolitik als „Rechenleistungskartell“ bezeichnet, aber dies ist nur eine rhetorische Beschreibung und keine Beurteilung ihres Rechtsstatus; die häufigere Metapher ist die „Zentralbank des KI-Zeitalters“, die sich auf ihren Einfluss auf das Angebotstempo von Rechenleistung als zentralem Einsatzgut bezieht.

Warum muss das IPO vorangetrieben werden? Ein nicht verlierbares „Hühnchenspiel“

Wenn man diese beiden riesigen Zusagen versteht, versteht man auch, warum Anthropic das IPO vorantreibt, obwohl die erwartete Bewertung von rund 2 Billionen US-Dollar auf rund 1,5 Billionen US-Dollar gesunken ist. Angesichts von Kapitalausgaben in Höhe von mehreren hundert Milliarden US-Dollar und bevorstehenden Rechnungen für Rechenleistung reichen die Mittel des privaten Markts nicht mehr aus. Gleichzeitig verbraucht der Konkurrent OpenAI ebenfalls schnell Kapital: OpenAI hat zuvor durch Angebote für alte Aktien seinen Mitarbeitern ermöglicht, rund 6,6 Milliarden US-Dollar auszuzahlen, und hat eine Prognose von 70 Milliarden US-Dollar ARR bis zum Ende des Jahres vorgegeben; aber bis Ende September 2026 lag der tatsächliche ARR bei rund 50 Milliarden US-Dollar, und der Markt zweifelt noch an der Radikalität des Jahresendziels. Die beiden Unternehmen befinden sich in einem Wettlauf darum, „wer zuerst das Kapital erschöpft“.

Die frühen Investoren von Anthropic sowie die strategischen Investoren Amazon und Google brauchen einen Ausstiegskanal, und der öffentliche Markt ist einer der wenigen Orte, der Bewertungserwartungen im Billionenbereich aufnehmen kann. Vor dem Hintergrund der Turbulenzen bei US-Technologieaktien und der Aufmerksamkeit für die Schuldenprobleme der KI-Rechenleistungsinfrastruktur werden die Investoren bei der Betrachtung dieses Prospekts zwangsläufig vorsichtig mit den Infrastrukturzusagen von über 6000 Milliarden US-Dollar umgehen.

Schlussfolgerung: Eine Billionen-Wette im Vollvermögensmodell

Im Silicon Valley sind die Erzählungen über KI immer voller Romantik. Doch dieser Prospekt von Anthropic zieht die Diskussion zurück zur finanziellen Realität. Zumindest nach der Berechnung für das erste Halbjahr weisen Unternehmen für große KI-Modelle Merkmale wie niedrige Bruttomarge, hohes Anlagevermögen und hohen Kapitalverbrauch auf; die Verbesserung der angepassten Bruttomarge und des Cashflows im dritten Quartal zeigt, dass Skaleneffekte möglicherweise eintreten, aber ob dies nachhaltig ist und die langfristigen starren Rechnungen für Rechenleistung decken kann, muss noch durch vollständige Prüfungsdaten und Zeit überprüft werden.

Für den Kapitalmarkt ist dieser Prospekt ein Weckruf. Wenn die Kosten für Rechenleistung im ersten Halbjahr die Hälfte des Umsatzes ausmachen und eine zehnjährige Cloud-Rechnung die zukünftige Flexibilität einengt, müssen Unternehmen für große KI-Modelle beweisen, dass sie in der Zukunft eine weit höhere Profitabilität als traditionelles SaaS erzielen können. Andernfalls wird die Grundlage für einen Marktwert von einer Billion US-Dollar vor einer harten Prüfung stehen.

Dieser Artikel stammt aus dem WeChat-Offiziellen Konto „Tech Business“, Autor: Tech Business, veröffentlicht mit Genehmigung von 36Kr.