In gegenzyklischen Phasen bringt der Kosmetiksektor hervorragend performende Gewinneraktien hervor – warum ist der chinesische Markt hier eine Ausnahme?
Aus den vergangenen Auslandserfahrungen geht hervor, dass im konjunkturunabhängigen Konsumbereich häufig stark steigende Aktien von Kosmetikunternehmen auftreten.
Die Logik liegt darin, dass in einer konjunkturschwachen Phase die Preise von Gebrauchsgütern Jahr für Jahr sinken, sodass die rationale Wahl darin besteht, den Austausch zu verschieben. Kosmetika sind Verbrauchsgüter, die nicht aufgeschoben werden können, und ihr Stückpreis ist so niedrig, dass sie nicht in die Haushaltsbudgetentscheidungen eingehen. Durch die Überlagerung beider Faktoren sind sie krisenresistenter als andere frei verfügbare Konsumgüter. Daher sind in den „drei verlorenen Jahrzehnten“ Japans die Kurse der meisten frei verfügbaren Konsumgüter gedrückt, aber es sind dennoch stark steigende Aktien von Unternehmen wie Shiseido und Kao entstanden.
Die gleiche Geschichte hat sich im Inland nicht ereignet. Die führenden Kosmetikunternehmen an der A-Aktien-Märkte sind seit Jahren in Folge gefallen, wobei der nach Marktwert größte Kosmetikbranchenführer im Jahr 2025 erstmals sowohl bei Umsatz als auch Gewinn einen doppelten Rückgang verzeichnete. Die von ihnen erreichten Engpässe bestehen darin, dass die Nachfrageszenarien für inländische Kosmetika abnehmen.
Kosmetika verfügen zunächst über Konsumeigenschaften, aber inländische Nutzer verfügen nicht über das hohe Einkommensniveau japanischer Nutzer, zudem steigen die Preise der einheimischen Kosmetikmarken stetig, sodass Kosmetik im Inland zu einem nicht billigen frei verfügbaren Konsumgut wird, dessen Nachfrage leicht gedämpft wird. Kosmetika weisen auch bestimmte Anlageeigenschaften auf und sind für einen Teil der Frauen Anlagegüter zur Selbstdarstellung. Der Zusammenbruch der sogenannten „Simp-Ekonomie“ führt zudem dazu, dass dieser „Anlagerückfluss“ nicht stabil ist.
Nachdem die inländische Nachfrage an ihre Grenzen gestoßen ist, hätten Kosmetikunternehmen eigentlich Shiseido folgen und auf den Auslandsmarkt expandieren können. Aber dieser Weg ist heute sehr schwierig zu beschreiten.
Der Durchbruch von Shiseido auf dem Auslandsmarkt beruht im Kern darauf, dass es das am schnellsten wachsende China in den Schwellenländern erfasst hat. Das heutige Problem ist, dass es im Ausland kein „nächstes China“ gibt. Die Umstellung auf reife Märkte ist ebenfalls nicht einfach. Die Brancheneigenschaften von Kosmetik mit langsamer Iteration, ausgereifter Industriekette und ausschließlich durch Marken bestimmter Differenzierung bestimmen, dass es für inländische Marken sehr schwer ist, mit den seit langem weltweit bekannten Premiummarken zu konkurrieren.
Daher ist das Auftreten stark steigender Aktien von Kosmetikunternehmen in einer konjunkturschwachen Phase keineswegs unvermeidlich.
01 Die versagende Eigenschaft des sicheren Hafens für frei verfügbare Konsumgüter
Aus ausländischer Sicht ist Kosmetik der sichere Hafen für frei verfügbare Konsumgüter.
Japan ist seit den 1990er Jahren in eine langfristige Stagnation eingetreten. In den drei Jahrzehnten von 1992 bis 2022 verzeichneten die traditionellen frei verfügbaren Konsumgüter einen durchschnittlichen Rückgang von 29,3 %, während Kosmetik um 45,9 % stieg.
In dieser Zeit sind in Japan auch stark steigende Aktien von Kosmetikunternehmen wie Shiseido, Kao und Kose entstanden. Von 1992 bis 2018 stieg der Marktwert von Shiseido von rund 500 Milliarden Yen auf fast 3 Billionen Yen, und der Umsatz stieg von 553,3 Milliarden Yen auf 1005,1 Milliarden Yen.
Die Wirtschaft stagniert, aber Kosmetik wächst entgegen dem Trend, angetrieben durch die gemeinsame Wirkung rationaler Wahl und selbstbezogenen Konsums, wodurch sich das Haushaltsbudget von „haushaltsbezogenen Gebrauchsgütern“ zu „personenbezogenen häufigen Kleinstausgaben“ verlagert.
In einem deflationären Umfeld sinken die Preise von Gebrauchsgütern Jahr für Jahr, sodass die rationale Wahl darin besteht, den Austausch unbegrenzt zu verschieben, und die Nachfrage auf die Erneuerung des Bestands beschränkt wird. Kosmetika sind Verbrauchsgüter, die weder aufgeschoben noch gehortet werden können, und ihr Stückpreis ist so niedrig, dass sie nicht in die Haushaltsbudgetentscheidungen eingehen. Daher ist ihre Absatzresistenz unter allen frei verfügbaren Konsumgütern am stärksten.
Aber die Situation in China ist anders, und Kosmetik hat nicht die gleiche Wirkung entfaltet.
Bei den drei nach Marktwert größten Kosmetikunternehmen an der A-Aktien-Märkte sind die Kurse in den letzten drei Jahren um 35 %, 61 % bzw. 22 % gefallen. Nicht nur die Leistung ist gesunken, sondern auch die Bewertung. Das PE (TTM) der führenden inländischen Kosmetikunternehmen ist von dem Durchschnitt der letzten fünf Jahre von 40-fach auf das neueste Niveau von 10-fach gefallen.
Der Rückgang der Bewertung ist darauf zurückzuführen, dass das Hochwachstum beendet ist und die Leistung langsamer wächst. Im Jahr 2025 stieg der Gesamtumsatz der A-Aktien-Kosmetikunternehmen im Vergleich zum Vorjahr nur um 1,2 %. Die Rentabilität der Kosmetikunternehmen sinkt ebenfalls: Von 2023 bis 2025 ist die Nettogewinnmarge der A-Aktien-Kosmetikbranche von 11,5 % auf 8,2 % gesunken.
Der Hauptgrund für den Rückgang der Rentabilität sind die steigenden Verkehrskosten und der immer härtere interne Wettbewerb in der Branche, die die Kosmetikunternehmen zwingen, mehr Vertriebskosten für Wachstum auszugeben. Von 2023 bis 2025 ist die Vertriebskostenquote der Kosmetikbranche von 33,7 % auf 40,8 % gestiegen.
Die Branche wächst langsamer, und auch die Marktführer konnten keine Widerstandsfähigkeit gegen den Konjunkturabschwung entwickeln. Das nach Marktwert größte Unternehmen an der A-Aktien-Märkte verzeichnete im Jahr 2025 einen Rückgang von Umsatz und Nettogewinn um 1,68 % bzw. 0,99 % im Vergleich zum Vorjahr, was bereits ein negatives Wachstum darstellt.
Warum haben die inländischen Kosmetikunternehmen nicht die starke Widerstandsfähigkeit ihrer ausländischen Kollegen gezeigt?
02 Die Nachfrageszenarien werden weniger
Wie bereits erwähnt, besteht die Konsumlogik des gegen den Trend wachsenden japanischen Kosmetikmarkts darin, dass sich das Haushaltsbudget von „haushaltsbezogenen“ Gebrauchsgütern zu „personenbezogenen“ häufigen Kleinstausgaben verlagert.
Unter der Logik der „Personenbezogenheit“ hat der japanische Kosmetikmarkt mit der steigenden Erwerbsbeteiligung von Frauen den Grundkonsum stabil gehalten.
Die Erwerbsbeteiligung von Frauen in Japan ist von rund 57 % im Jahr 1990 auf rund 73 % in den letzten Jahren gestiegen.
Die steigende Erwerbsbeteiligung von Frauen bringt zwei Dinge mit sich. Erstens verfügen Frauen über eine stärkere Konsumfähigkeit, die ihre Nachfrage nach Kosmetikprodukten stützen kann. Zweitens stärken das durch die steigende Erwerbsbeteiligung gewonnene Selbstvertrauen und die Ausweitung der sozialen Szenarien ihre Nachfrage nach mehr Kosmetikkäufen.
Blickt man auf das Inland, steht der Grundkonsum von Kosmetika vor Herausforderungen. Die Erwerbsbeteiligung von Frauen im erwerbsfähigen Alter zwischen 15 und 64 Jahren im Inland ist von 79,4 % im Jahr 1990 auf 70 % in den letzten Jahren gesunken. Der Rückgang der Erwerbsbeteiligung verschlechtert die ohnehin nicht hohen Einkünfte noch weiter.
Gemessen an der Kaufkraftparität (PPP, die Wechselkursstörungen beseitigt und die tatsächliche Kaufkraft misst) liegt das durchschnittliche Konsumniveau im Inland bei etwa 50 % bis 65 % des Niveaus Japans in den 1990er Jahren. Da die Erwerbsbeteiligung von Frauen im Inland heute sinkt, könnte der Unterschied zwischen der Konsumfähigkeit inländischer Frauen und der japanischer Frauen größer sein als diese Zahl.
Mit anderen Worten: Im Vergleich zum Ausland verfügen inländische Nutzer nicht über eine hohe Einkommensgrundlage, um häufige Kosmetikkäufe zu unterstützen. Zumal die Preise der einheimischen Kosmetikmarken heute weiter steigen: Früher hat eine Lippenstiftmarke mit 20 Yuan pro Stück die Universitätswohnheime erobert, heute ist der Preis auf 160 Yuan pro Stück gestiegen, was einer achtfachen Erhöhung entspricht.
Unzureichende Kaufkraft wirkt sich hauptsächlich auf die nachfrage nach den Konsumeigenschaften von Kosmetika aus. Veränderungen im Gesamtumfeld dämpfen hingegen die Anlageeigenschaften von Kosmetika. In einigen Verbrauchergruppen sind Kosmetika Anlagegüter für Frauen zur Selbstdarstellung, um einen Schönheitsaufschlag zu erzielen.
Aber dieser „Anlagerückfluss“ ist derzeit nicht stabil. Für berufstätige Frauen bedeutet der Rückgang der Erwerbsbeteiligung, dass berufliche soziale Kontakte im Leben einiger Menschen verschwinden und die Konsumszenarien entsprechend abnehmen. Für andere führt der Zusammenbruch der sogenannten „Simp-Ökonomie“ ebenfalls zum Verlust des Anlagerückflusses von Kosmetika.
Unter der Überlagerung verschiedener Faktoren hat der inländische Kosmetikabsatz die Chance auf ein explosives Wachstum verloren.
03 Keine Prämie für die Auslandsexpansion erzielen
Die steigende Erwerbsbeteiligung von Frauen in Japan hat hauptsächlich dazu beigetragen, dass Kosmetika im konjunkturschwachen Bereich nicht wie andere frei verfügbare Konsumgüter zurückgingen. Aber der Wertzuwachs japanischer Kosmetikunternehmen auf dem Kapitalmarkt beruht mehr auf dem Durchbruch auf dem Auslandsmarkt.
Die Phase mit dem stärksten Kursschub von Shiseido lag zwischen 2013 und 2018, als der Kurs von 1000 Yen auf 9000 Yen stieg. Die Kernlogik besteht aus zwei Punkten: Der Eintritt in den chinesischen Markt über E-Commerce-Kanäle; die Senkung der Visumschwellen führt zu einem Anstieg der Touristen nach Japan, und der Umsatz über Tourismuskanäle steigt entsprechend. Im Jahr 2018 trugen der chinesische Markt und die Tourismuskanäle 77 % des Leistungswachstums von Shiseido in diesem Jahr bei.
Zu dieser Zeit änderte sich auch die Bewertungslogik von Shiseido: Es wurde von „dem krisenresistenten Kosmetikunternehmen im japanischen Inland“ zu „einem globalisierten Vermögenswert mit ausgereiften Premiummarkenwerten, der von der ausländischen Konsumaufwertung profitieren kann“ neu bewertet.
Aber die heutigen inländischen Kosmetikunternehmen verfügen nicht über die Expansionsbedingungen von Shiseido.
Aus nachfrageseite liegt der Durchbruch von Shiseido im Kern darin, dass es das am schnellsten wachsende China in den Schwellenländern erfasst hat. Heute gibt es im Ausland kein „nächstes China“, und inländische Kosmetikunternehmen können keine neuen hochwachsenden Schwellenländer erschließen.
Ohne einen wachsenden Markt ist es für inländische Marken sehr schwierig, Erfolge auf dem ausgereiften Auslandsmarkt zu erzielen. Derzeit liegt der Anteil der Auslandseinnahmen der meisten inländischen Kosmetikunternehmen noch im einstelligen Bereich.
Die Schwierigkeit bei der Erschließung des Auslandsmarkts wird durch die Branchenlogik von Kosmetik bestimmt.
Kosmetik ist eine typische Branche mit langsamer Iteration: Die Industriekette ist sehr ausgereift, die Zugangsschwellen sind extrem niedrig, und die Differenzierung kann nur durch die Marke bestimmt werden.
Auf der Produktseite sind die Funktionen der einzelnen Unternehmen sehr ähnlich, die meisten sind Kombinationen aus bekannten Inhaltsstoffen wie Hyaluronsäure, Niacinamid und Pro-Xylane. Auf der Rohstoffseite sind die Lieferanten ebenfalls weitgehend gleich: Das Retinol in Proyas „Morning C & Evening A“-Serie stammt von BASF. Letzterer liefert gleichzeitig auch Marken wie HBN und Elizabeth Arden.
Da es keinen Raum für Differenzierung bei Funktionen und Rohstoffen gibt, ist es für Unternehmen schwierig, durch Produkte einen Überholvorgang zu vollziehen, und nur die Markenbekanntheit kann die Verbraucherentscheidung beeinflussen. Dies bestimmt auch, dass es für inländische Kosmetikunternehmen sehr schwer ist, Marktanteile von den seit langem etablierten Premiummarken zu erobern.
Einfach ausgedrückt: Dass die inländischen Kosmetikunternehmen die gegen den Trend gerichtete Geschichte der ausländischen Marken nicht wiederholen konnten, liegt nicht daran, dass sie sich nicht anstrengen, sondern daran, dass sie keine gute Zeit erlebt haben.
Dieser Artikel stammt aus dem WeChat-Offiziellen Konto „Dudong Caijing“, Autor: Dudongjun, veröffentlicht mit Genehmigung von 36Kr.