Noch vor dem Börsengang von Anthropic: OpenAI prescht voran mit einer 30 Milliarden US-Dollar schweren Finanzierungsrunde, die angestrebte Unternehmensbewertung zielt auf 1,4 Billionen US-Dollar ab.

Am 20. Oktober meldete Reuters, dass OpenAI die geplante Finanzierungsrunde von rund 30 Milliarden US-Dollar beschleunigt vorantreibt, mit einer Zielbewertung von über 1,4 Billionen US-Dollar, und sich bemüht, die Zusagen der Investoren vor dem geplanten Börsengang von Anthropic Mitte November zu sichern. Bestehende Investoren wie SoftBank und MGX aus Abu Dhabi führen Gespräche über eine Beteiligung; die Offenlegungsgrundlage für die annualisierte Umsatzlaufrate von OpenAI weicht von öffentlichen Berichten ab, und der Streit zwischen der Brutto- und Nettomethode ist kein akademisches Problem mehr, wenn beide Unternehmen gleichzeitig um Kapital bitten.

Eine Finanzierungsrunde mit Countdown

Am 20. Oktober veröffentlichte Reuters eine Nachricht, die den Kapitalmarkt für KI in Spannung versetzte: OpenAI beschleunigt die Durchführung einer Finanzierungsrunde von rund 30 Milliarden US-Dollar, die Zielbewertung übersteigt 1,4 Billionen US-Dollar, und der Rhythmus ist „deutlich schneller als die übliche Geschwindigkeit von Transaktionen gleicher Größenordnung“.

Der Zeitplan sagt alles. Anthropic soll voraussichtlich Mitte November an die Börse gehen, und OpenAI muss vor diesem Datum die Kapitalzusagen der Investoren erhalten. Letzte Woche haben beide Unternehmen fast gleichzeitig gehandelt – OpenAI traf sich mit langfristig engagierten Fonds und Staatsfonds, Anthropic veranstaltete einen Investoren-Tag. SoftBank, MGX aus Abu Dhabi und eine Reihe bestehender Investoren führen derzeit Gespräche über eine Beteiligung. Die Aussagen von Insidern sind direkt: OpenAI möchte vermeiden, dass die Finanzangaben von Anthropic zu einem direkten Referenzpunkt für die Marktbewertung seiner eigenen Bewertung werden.

Diese Finanzierungsrunde wurde bereits Ende September erstmals von Bloomberg offengelegt, damals wurde sie als „Brückenrunde als Ersatz für einen Börsengang“ eingestuft – Altman hat im September einen Börsengang im Jahr 2026 ausdrücklich ausgeschlossen, mit der Begründung, dass die Arbeit an der KI-Sicherheit Vorrang hat. Drei Wochen später wurde dieselbe Transaktion auf Schnelllauf geschaltet, es gibt nur eine Variable: Der Börsengang des Konkurrenten ist von „voraussichtlich im Herbst“ zu „Mitte November“ geworden.

Zwei Bücher, zwei Berechnungsmethoden

Die Wachstumsgeschichte, die OpenAI den Investoren präsentiert, ist sehr beeindruckend: Nach der Veröffentlichung von GPT-6 Astra hat das Umsatzwachstum beschleunigt, die annualisierte Laufrate hat bereits 50 Milliarden US-Dollar erreicht und soll bis Ende des Jahres auf 70 Milliarden steigen. Das Unternehmen betont zudem, dass die Senkung der Kosten für preisgünstige Modelle die Anzahl der Aufrufe deutlich gesteigert hat, und es gibt noch Spielraum für weitere Preissenkungen. (Anmerkung: In öffentlichen Berichten heißt es, dass die „annualisierte Umsatzlaufrate fast 70 Milliarden US-Dollar beträgt“, die hier genannte Nettogrundlage von 50 Milliarden stammt von Insidern, die an der Roadshow teilgenommen haben, und wurde bisher nicht in öffentlichen Dokumenten bestätigt.)

Aber bei diesem Buch gibt es ein Problem mit der Berechnungsgrundlage, das hervorgehoben werden muss. Der Streit zwischen Brutto- und Nettomethode ist längst öffentlich: Anthropic erfasst den vollen Wert der Verträge, die über Cloud-Dienste verkauft werden, als Umsatz (Bruttomethode), während OpenAI den Anteil abzieht, der an Partner verteilt wird (Nettomethode). OpenAI hat zuvor öffentlich vorgeworfen, dass Anthropic mit der Bruttomethode „das Geschäftsumfang übertreibt“, Anthropic antwortete, dass es die geltenden Rechnungslegungsvorschriften einhält. Dieser Rechnungslegungsstreit ist kein akademisches Problem mehr, wenn beide Unternehmen gleichzeitig bei denselben Institutionen um Kapital bitten.

Auch die Bücher von Anthropic müssen neu bewertet werden. Sein Umsatz im dritten Quartal betrug 16,8 Milliarden US-Dollar (höher als 11,6 Milliarden im zweiten Quartal), die Bruttomarge liegt bei etwa 85 %, aber das monatliche Umsatzwachstum hat sich bereits verlangsamt. Einige Investoren sind der Meinung, dass die angemessene Bewertung für seinen Börsengang 1,5 Billionen US-Dollar betragen sollte, nicht die von dem Unternehmen erwarteten 2 Billionen.

Warum alle genau in diesem Winter eilen

Das makroökonomische Umfeld ist für Bewertungen im Billionenbereich nicht günstig. Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen liegt auf einem hohen Niveau von rund 5,2 % (im Originalartikel heißt es, dass sie am 28. September 5,21 % erreicht hat, der höchste Stand seit 2007, dieses genaue Datum sollte noch überprüft werden); die Schuldenrisiken der KI-Infrastruktur werden zunehmend geprüft – die Schulden von CoreWeave nähern sich 50 Milliarden US-Dollar an, letzte Woche sind Aktien und Anleihen gleichzeitig stark gefallen; AirTrunk aus dem Blackstone-Konzern, Firmus, in das Nvidia investiert hat, und SB Energy aus dem SoftBank-Konzern haben nacheinander ihre Börsengänge abgesagt oder ausgesetzt. Das Börsengangsfenster im Herbst verengt sich, was dazu führt, dass der Börsengang von Anthropic und das Vorpreschen von OpenAI den Charakter eines „letzten Zuges“ annehmen.

Für OpenAI ist der Verwendungszweck dieses Geldes ebenfalls klar: Riesige Investitionszusagen für Rechenleistung und Rechenzentren. Wenn der Börsengang im Jahr 2027 aufgrund der Marktbedingungen weiter verschoben wird, sind die Barreserven das Nahrungsmittel für den Winter. Die Finanzierungsrunde im März dieses Jahres über 122 Milliarden US-Dollar (Bewertung 852 Milliarden) wurde einst als letzte Runde vor dem Börsengang angesehen, heute scheint es, dass der private Markt noch einmal als Geldautomat dienen muss.

Ein tieferer Gedanke

Das Subtilste in diesem Spiel ist nicht die Höhe des Betrags, sondern die Reihenfolge. OpenAI möchte seine eigene Bewertung zuerst festlegen, um zu vermeiden, dass es von der Marktpreisfindung nach dem Börsengang von Anthropic „mitgerissen“ wird. Umgekehrt zeigt dies auch eine gewisse Unsicherheit von OpenAI gegenüber seiner eigenen Geschichte – wenn die Einnahmen ausreichend solide wären, sollte man gerne einen direkten Vergleich akzeptieren. Der Streit über die Grundlage der Umsatzrealisierung wird durch die Lupe der Wirtschaftsprüfung im Rahmen des Börsengangs weiter verstärkt, dann könnte die Frage „Netto oder Brutto“ von einer PR-Aussage zu einem harten Beweis für Bewertungsunterschiede werden.

Weiter in der Zukunft betrachtet handelt es sich hier um einen Extremtest für das Kapitalangebot. 300 Milliarden aus dem privaten Sektor plus bis zu 1 Billion US-Dollar an Mitteln aus dem Börsengang von Anthropic, kombiniert mit den Finanzierungsbedürfnissen von SpaceX und xAI, gibt es weltweit nur sehr wenige Institutionen, die solche Schecks ausstellen können. Zum ersten Mal konkurrieren die beiden Unternehmen neben Modellen und Kunden direkt um dasselbe Kapitalangebot – und Kapital ist genau die Seite, die am wenigsten Mangel an Alternativen hat. Der gleichzeitige starke Rückgang von Aktien und Anleihen von CoreWeave hat bereits gezeigt, wie schnell Kapital abgezogen werden kann, wenn der Markt beginnt, die „Rendite von Investitionen in Rechenleistung“ anzuzweifeln.

Schluss

Von 852 Milliarden im März auf heute 1,4 Billionen ist die Bewertung von OpenAI in sieben Monaten um mehr als 60 % gestiegen; Anthropic wird vom Markt ständig zwischen 2 Billionen und 1,5 Billionen abgewogen. Mitte November, wenn das Börsenprospekt von Anthropic zum ersten Mal von dem öffentlichen Markt geprüft wird, wird die Qualität des „KI-Billionen-Clubs“ den wahren Preisbestimmungszeitpunkt erleben.

OpenAI hat sich für das Vorpreschen entschieden, Anthropic für die direkte Konfrontation – beide Strategien sind nicht richtig oder falsch, sie unterscheiden sich nur in der Reihenfolge. Und egal wer zuerst kommt, dieser Winter wird zu einer der wichtigsten Fußnoten in der Geschichte des KI-Kapitals werden.