Der verdeckte Kampf um die Unternehmensbewertung zwischen OpenAI und Anthropic: Die Schlagzeile zur Finanzierungsrunde des einen bildet die untere Grenze für das IPO des anderen.

Auf den heutigen globalen Kapitalmärkten ist jede finanzielle Maßnahme von OpenAI und Anthropic kein isoliertes Unternehmensverhalten mehr, sondern ein Top-Spiel, das sich gegenseitig als Referenz dient und sich gegenseitig verankert.

Ende September 2026 berichteten Medien wie Bloomberg, dass OpenAI nach der Verschiebung des Börsengangs plant, mindestens 300 Milliarden US-Dollar zu beschaffen, mit einer Vorfinanzierungsbewertung von rund 1,4 Billionen US-Dollar. Kurz darauf Anfang Oktober gab es Meldungen, dass OpenAI den Investoren eine Leitlinie für die jährliche annualisierte Umsatzlaufrate (von Medien oft als ARR bezeichnet) zum Jahresende vorgelegt hat; dabei lag der eigene Nettoumsatz von OpenAI bis Ende September bei fast 500 Milliarden US-Dollar, und nach Anpassung durch Medien und Investoren an den mit Anthropics Bruttomethode vergleichbaren Maßstab wird geschätzt, dass er bis zum Jahresende 700 Milliarden US-Dollar oder mehr erreichen kann.

Diese Daten definieren nicht nur die eigene Marktposition von OpenAI, sondern übertragen sofort einen enormen Druck auf seinen größten Konkurrenten – Anthropic. Mitte Oktober 2026 veranstaltete Anthropic einen Investoren-Tag in San Francisco, und die anwesenden Investoren diskutierten einen Börsengangswert von rund 1,5 Billionen US-Dollar, was gegenüber den früheren Markterwartungen von rund 2 Billionen US-Dollar um etwa 25 % nach unten korrigiert wurde. Gleichzeitig wurde sein Umsatz im dritten Quartal mit 168 Milliarden US-Dollar veröffentlicht, was einem sequenziellen Wachstum von rund 45 % entspricht.

Wenn man diese Fragmente zusammensetzt, taucht eine extrem kalte spieltheoretische Struktur auf: Die Finanzierungsschlagzeile eines Unternehmens wird zur geschäftlichen Untergrenze eines anderen.

Bewertungsverankerung: Warum liegt die Untergrenze von Anthropic bei 1,5 Billionen?

In der Logik des Risikokapitals fehlt der absoluten Bewertung oft ein Referenzsystem, und die Preisgestaltung der führenden Konkurrenten ist das beste Maß.

OpenAI beschafft Finanzmittel mit einer privaten Bewertung von rund 1,4 Billionen US-Dollar und zieht damit tatsächlich eine bestandene Linie für die gesamte Anlagekategorie der "Labore für fortschrittliche große Modelle". Für Anthropic ist das ein extrem peinlicher, aber nicht zu umgehender Ankerpunkt. Wenn Anthropic sich dafür entscheidet, den Börsengang im Bereich von 1,4 Billionen oder niedriger durchzuführen, wird die Erzählung, die es in den letzten zwei Jahren auf dem Kapitalmarkt aufgebaut hat – "gleichberechtigt mit OpenAI konkurrieren zu können" – sofort zerbrechen.

In den letzten zwei Jahren hatte Anthropic beeindruckende Leistungen, bei denen es die annualisierte Umsatzlaufrate von OpenAI übertroffen hat. Der Aufstieg von Claude 3.5 Sonnet und Claude Code ließ den Markt einst glauben, dass es in vertikalen Bereichen wie kommerzieller Umsetzung und Codierung eine stärkere Explosionskraft hat. Wenn ein solches Unternehmen, von dem angenommen wird, dass es beim Wachstum führend ist, am Ende eine Preisgestaltung auf dem öffentlichen Markt erhält, die niedriger ist als die private Finanzierung des Konkurrenten, werden die Investoren sofort mit den Füßen abstimmen.

Daher sind 1,5 Billionen bis 1,6 Billionen US-Dollar die untere Grenze des Börsengangs, die Anthropic in den Diskussionen mit Investoren unbedingt einhalten muss. Diese Zahl wurde nicht durch die genaue Berechnung des eigenen Finanzmodells von Anthropic ermittelt, sondern zu einem großen Teil durch das Angebot von OpenAI "erzwungen". Sie erhält gerade noch die oberflächliche Würde von Anthropic, dass "die Bewertung nicht niedriger als die von OpenAI ist", aber macht diesen Börsengang auch zu einem rückzugslosen Kampf ohne Ausweg.

Das Rätsel um den ARR-Maßstab: Wie drücken 700 Milliarden eine Erzählung im Billionenbereich heraus?

Wenn die Bewertung das Gesicht ist, dann ist die annualisierte Umsatzlaufrate das Innere, das die Bewertung stützt. Und bei diesem Indikator spielen die beiden Unternehmen ein extrem raffiniertes "Buchhaltungsrätsel".

Zuerst muss klargestellt werden: Die "700 Milliarden US-Dollar" von OpenAI sind keine offizielle Leitlinie nach dem eigenen Nettomaßstab, sondern eine angepasste Schätzung von Medien und Investoren, um sie an den Bruttomaßstab von Anthropic auszurichten. Der eigene Nettoumsatz von OpenAI lag bis Ende September 2026 bei fast 500 Milliarden US-Dollar. Davor lag die von den beiden Unternehmen nach ihren jeweiligen Maßstäben offengelegte annualisierte Laufrate ungefähr bei: OpenAI rund 500 Milliarden US-Dollar (netto), Anthropic über 650 Milliarden US-Dollar (brutto, Daten Ende Juli 2026; einfache Annualisierung des Einzelumsatzes von 168 Milliarden US-Dollar im dritten Quartal ergibt rund 670 Milliarden US-Dollar).

Betrachtet man nur die Zahlen, scheint Anthropic die Oberhand zu haben. Das Problem liegt aber im statistischen Maßstab.

Laut Branchenanalysen umfasst die Umsatzberechnung von Anthropic den Gesamtumsatz (Gross), der über Kanäle wie Amazon AWS und Google Cloud generiert wird, während die Anteile der Cloud-Anbieter als Aufwand verbucht werden. OpenAI ist konservativer und zählt nur das Nettoeinkommen, das es von Partnern wie Microsoft erhält (Net). Das bedeutet, dass bei gleichem tatsächlichen Geschäftsvolumen der buchmäßige Umsatz von Anthropic von Natur aus "dicker" ist, während die Zahl von OpenAI von Natur aus "dünner" ist. Dieser Unterschied hat eine Grundlage in den Rechnungslegungsvorschriften – Anthropic ist als Hauptpartei der Transaktion für Preisgestaltung und Lieferung verantwortlich, weshalb die Kanalumsätze vollständig verbucht werden, es handelt sich nicht um ein bloßes Zahlenspiel.

Wenn Medien die "dünne Maßstab"-Zahl von 500 Milliarden verwenden, um die "angepassten 700 Milliarden" zu schätzen, verkünden sie tatsächlich dem Markt: Das tatsächliche Nettoeinkommensvolumen von OpenAI wird bald eine neue Stufe erreichen. Das übt einen tödlichen Druck auf Anthropic aus.

Das Folgende ist eine analytische Schätzung und keine bestätigte Tatsache: Wenn Anthropic in seinem Prospekt oder bei Roadshows eine Leistungsleitlinie vorlegen möchte, um den Investoren zu beweisen, dass "unser tatsächliches Volumen und Wachstum immer noch führend sind", muss seine Umsatzleitlinie nach der Bruttomethode möglicherweise auf die Größenordnung von 1000 Milliarden US-Dollar angehoben werden – nur Zahlen dieser Größenordnung können nach der Eliminierung der Kanalanteile und der Anpassung der Unterschiede zwischen Brutto- und Nettomaßstab die angepassten 700 Milliarden von OpenAI in der Erzählung übertreffen. Es ist zu beachten, dass es in öffentlichen Berichten keine Beweise dafür gibt, dass Anthropic offiziell eine "1000-Milliarden-ARR-Leitlinie" vorgelegt hat; Analysten haben geschätzt, dass seine annualisierte Laufrate zum Jahresende etwa 1100 Milliarden US-Dollar erreichen könnte, aber das ist eine Schätzung Dritter, keine Unternehmensleitlinie.

Das ist die direkte Umsetzung der Spieltheorie in der kommerziellen Realität: Wenn du mit dem Nettomaßstab 500 Milliarden rufst und nach Anpassung 700 Milliarden erreichst, muss ich mit einer Erzählung im Billionenbereich nach der Bruttomethode dagegenhalten. Die annualisierte Umsatzlaufrate war ursprünglich ein Indikator zur Messung der Geschäftsgesundheit, ist jetzt aber zu einem Hebel für das gegenseitige Spiel der beiden Seiten geworden, und die Expansionsgeschwindigkeit der Zahlen übersteigt bei weitem die Liefergeschwindigkeit des tatsächlichen kommerziellen Werts.

Die kalte Sicht des öffentlichen Marktes und der Rausch des privaten Marktes

Dieser milliardenschwere verdeckte Bewertungskampf findet unter einem extrem zerrissenen makroökonomischen Hintergrund statt.

Auf dem privaten Markt werden OpenAI und Anthropic immer noch von Top-Kapitalgebern begehrt. Laut öffentlichen Berichten sind Staatsfonds und Wagniskapitalgeber wie Thrive Capital, SoftBank und MGX immer noch bereit, Unternehmen für Modelle, die noch keine stabile Rentabilität erreicht haben, riesige Schecks auszustellen. Zahlen wie 1,4 Billionen und 1,5 Billionen US-Dollar sind in jeder traditionellen Branche unvorstellbar.

Aber auf dem öffentlichen Markt lässt die Begeisterung der Investoren für KI rasch nach. Der jüngste starke Rückgang der Technologieaktien geht zu einem großen Teil auf den Schuldendruck im Untergrund der Recheninfrastruktur zurück. Laut Marktbeobachtungen steigt das Schuldenvolumen von Rechenmietunternehmen wie CoreWeave und die CDS-Spreads weiten sich aus, was die Anfälligkeit der hochgradig fremdfinanzierten Expansion offenlegt. Microsoft und Meta beginnen auch, den Rhythmus ihrer Kapitalausgaben anzupassen, und die Zweifel des Marktes, "wann sich KI-Investitionen in echte Gewinne umwandeln", werden immer lauter.

Zu diesem Zeitpunkt wird Anthropic an die Frontlinie des Börsengangs gedrängt. Es muss nicht nur den hohen Bewertungsanker bewältigen, der von OpenAI festgelegt wurde, sondern auch die extrem anspruchsvolle Prüfung des öffentlichen Marktes. Das sequenzielle Umsatzwachstum im dritten Quartal hat sich von mehr als einer Verdoppelung im vorherigen Quartal auf rund 45 % verlangsamt, was einige Investoren bereits enttäuscht hat. Wenn es unter diesem Wachstum noch die Bewertung von 1,5 Billionen US-Dollar und die Umsatzerzählung im Billionenbereich aushalten muss, wird die Roadshow von Anthropic zweifellos voller Spannungen sein.

Die Trumpfkarte und die strukturellen Schwachstellen von Anthropic

In diesem Spiel hat Anthropic nicht keine Trumpfkarten.

Seine Burgmauer im B2B-Unternehmensservice und im Bereich KI-Programmierung ist nach wie vor stark. Die Vorteile von Claude bei komplexem logischem Schließen und der Verarbeitung langer Texte verleihen ihm eine hohe Kundenbindung in professionellen Dienstleistungsbereichen wie Finanzen und Recht. Die Aufrufvolumina seiner Unternehmens-API und die Kundenbindungsrate sind die Kernvermögen, die seine hohe Bewertung stützen. Darüber hinaus bieten die strategischen Investitionen und die Bindung an Rechenressourcen der beiden Cloud-Giganten Amazon und Google ihm einen relativ stabilen "Munitionsvorrat".

Aber seine Schwachstellen sind ebenso offensichtlich. Zuerst der enorme Druck der Rechenkosten. Laut seinem Prospekt hat Anthropic für die nächsten zehn Jahre zugesagt, rund 518 Milliarden US-Dollar für vertragliche Verpflichtungen im Zusammenhang mit Cloud-Computing, Rechenressourcen und Infrastruktur auszugeben, wovon rund 80 % nicht stornierbar sind, also durchschnittlich rund 51,8 Milliarden US-Dollar pro Jahr. Während sein Umsatz in Richtung 1000 Milliarden steigt, werden die hohen Inferenzkosten die Gewinne kontinuierlich aufzehren, was es ihm erschwert, kurzfristig einen skalierten positiven Cashflow zu erreichen.

Zweitens die Abhängigkeit von der Kundenstruktur. Ein großer Teil der Einnahmen von Anthropic stammt aus der Kanalverteilung von Amazon AWS und Google Cloud; laut Prospekt flossen 2025 rund 47 % des Umsatzes über diese beiden Kanäle, wobei pro 1 US-Dollar etwa 16 Cent abgezogen werden. Diese tiefe Bindung bringt zwar Einnahmen, bedeutet aber auch, dass es bei der Kanalpreisgestaltung und der Gewinnbeteiligung keine ausreichende Stimme hat. Wenn der Bruttomaßstab abgezogen wird, könnte der tatsächliche Nettoverbleibgewinn weit unter den Erwartungen der Außenwelt liegen.

Wer kann bis zum Ende lachen?

Das Grausamste an diesem Spiel ist, dass die Kugeln bereits abgefeuert wurden und niemand leicht den Tisch verlassen kann.

OpenAI hat den Börsengang verschoben und sich dafür entschieden, auf dem privaten Markt weiterhin mit teuren Finanzierungen und Umsatzleitlinien die Aufmerksamkeit aufrechtzuerhalten, was tatsächlich eine Strategie ist, "Raum mit Zeit zu tauschen". Mit der Bewertung des privaten Marktes legt es Anthropic, das bald an die Börse geht, eine schwere Fessel an.

Und Anthropic muss auf dem öffentlichen Markt beweisen, dass es 1,5 Billionen US-Dollar wert ist. Wenn die Leistung seines Börsengangs hinter den Erwartungen zurückbleibt, ist das nicht nur seine eigene Niederlage, sondern wird auch die Grundlage der 1,4-Billionen-Bewertung von OpenAI umgekehrt durchbrechen. Umgekehrt wird Anthropic, wenn es erfolgreich an die Börse geht und seine Leistung stabil ist, zu dem Anker der gesamten KI-Sparte.

An dem Spieltisch mit Billionen-Einsätzen gibt es keinen dauerhaften Gewinner, sondern nur stetig steigende Einsätze. Die Finanzierungsschlagzeile des einen wird zur Untergrenze des Börsengangs des anderen; und diese Untergrenze muss letztendlich von Millionen von Investoren des öffentlichen Marktes bezahlt werden. Diese große Erzählung über die allgemeine künstliche Intelligenz entwickelt sich zu einem extrem präzisen Zahlenspiel. Wer in der Verschiebung von Maßstäben und Wachstumsraten seine Position stabilisieren kann, kann wirklich das Ticket für die nächste Ära erhalten.

Dieser Artikel stammt aus dem WeChat-Offiziellen Konto "Tech Business", Autor: Tech Business, veröffentlicht mit Genehmigung von 36Kr.