Neue Veränderungen der Finanzierungslandschaft für Immobilienunternehmen
Am 14. September hat die Shenzhen Stock Exchange den Antrag von China Overseas Enterprise Development Group Co., Ltd. (im Folgenden als „China Overseas“ bezeichnet) auf kleine öffentliche Unternehmensanleihen im Wert von 20 Milliarden Yuan angenommen. Dies ist der erste Antrag auf kleine öffentliche Unternehmensanleihen von Immobilienunternehmen, der von der Börse angenommen wurde, nachdem die neuen politischen Maßnahmen für den Immobiliensektor am 28. August veröffentlicht wurden.
Laut dem Prospekt sollen von den 20 Milliarden Yuan 10,7 Milliarden Yuan zur Rückzahlung fälliger Unternehmensanleihen verwendet werden. Die restlichen 9,3 Milliarden Yuan werden nach Abzug der Emissionskosten für den Bau von fünf Immobilienprojekten in Peking, Shanghai und Hangzhou oder zur Rückzahlung verzinslicher Verbindlichkeiten der Projekte verwendet, was 46,5 % des gesamten Emissionsvolumens entspricht.
Bei der letzten von China Overseas registrierten Tranche von Unternehmensanleihen im Wert von 15 Milliarden Yuan wurden die aus jeder Tranche erzielten Mittel ausschließlich zur Rückzahlung und Ablösung fälliger Unternehmensanleihen verwendet. Nun wird erwartet, dass die Mittel aus Unternehmensanleihen wieder in den Bau von Wohnimmobilienprojekten fließen.
Ein Finanzmitarbeiter eines Immobilienunternehmens sagte gegenüber der Economic Observer, dass die Verwendung von Unternehmensanleihen für den Bau von Immobilienprojekten seit 2018 durch Leitlinien der Aufsichtsbehörden eingeschränkt war. Die aufgenommenen Mittel wurden hauptsächlich zur Rückzahlung alter Schulden verwendet, und nur ein kleiner Teil floss in Bereiche wie langfristig vermietete Wohnungen, Sozialwohnungen und Umsiedlungswohnungen.
Am 28. August 2026 veröffentlichte die China Securities Regulatory Commission die „Stellungnahme zur Unterstützung des Aufbaus eines neuen Entwicklungsmodells für den Immobiliensektor durch den Kapitalmarkt“ (im Folgenden als „Stellungnahme“ bezeichnet), in der ausdrücklich die Emission von Unternehmensanleihen durch Immobilienunternehmen unterstützt wird. Die aufgenommenen Mittel sollen hauptsächlich für Immobilienprojekte verwendet werden, die den politischen Anforderungen entsprechen, gleichzeitig wird die fortlaufende Emission bestehender Unternehmensanleihen erlaubt.
Im Rahmen des projektbasierten Rahmens des neuen Entwicklungsmodells für den Immobiliensektor erstreckt sich die Finanzierung durch Unternehmensanleihen von Immobilienunternehmen nun von der Ebene der Konzernrefinanzierung auf konkrete Projekte.
01
Umstellung
Von den 9,3 Milliarden Yuan, die China Overseas in diesem Mal für Projekte einsetzen will, werden 7,8 Milliarden Yuan für den Bau der fünf Projekte Chaoyang One, Lijin Mansion, Anlan Beijing, Haichao Jiuxu und Hujigangwan verwendet, und 1,5 Milliarden Yuan dienen zur Rückzahlung verzinslicher Verbindlichkeiten von Chaoyang One und Lijin Mansion.
Zuvor war der am 17. August angenommene Antrag von China Overseas auf die dritte Tranche von Unternehmensanleihen 2026 im Wert von 4 Milliarden Yuan vorgesehen, die aufgenommenen Mittel zur Rückzahlung von drei Unternehmensanleihen „23 China Overseas 01“, „21 China Overseas 08“ und „16 China Overseas 01“ zu verwenden, ohne dass Mittel für den Projektbau vorgesehen waren.
Daten von Tonghuashun zeigen, dass China Overseas seit 2018 insgesamt 33 Tranchen von Unternehmensanleihen emittiert hat, mit einem gesamten aufgenommenen Kapital von über 55 Milliarden Yuan. Mit Ausnahme von 2 Milliarden Yuan an speziellen Anleihen für Wohnraumvermietung wurden die restlichen Mittel ausschließlich zur Rückzahlung von Unternehmensanleihen, Schulden und verzinslichen Verbindlichkeiten verwendet, ohne dass die Verwendung für den Bau von Wohnimmobilienprojekten angegeben wurde. Diese Anmeldung ist das erste Mal in diesem Zeitraum, dass China Overseas ausdrücklich plant, Mittel aus Unternehmensanleihen für den Bau von Wohnimmobilienprojekten zu verwenden.
Ähnliche Veränderungen zeigen sich auch in den Anmeldungsunterlagen anderer Immobilienunternehmen. Am 1. September plante China Resources Land bei der Registrierung seiner kleinen öffentlichen Unternehmensanleihen im Wert von 20 Milliarden Yuan, 8,5 Milliarden Yuan für vier Projekte in Peking, Shanghai und Hangzhou zu verwenden. Am 3. September plante China Merchants Shekou bei der Registrierung seiner Unternehmensanleihen im Wert von 16,6 Milliarden Yuan, 5,55 Milliarden Yuan für sieben Projekte in Peking, Shanghai, Hangzhou und Xi'an zu verwenden. Der Anteil der projektbezogenen Verwendung des aufgenommenen Kapitals der beiden Unternehmen beträgt 42,5 % bzw. 33,4 %.
Der genannte Finanzmitarbeiter des Immobilienunternehmens ist der Ansicht, dass die neuen politischen Maßnahmen ausdrücklich festlegen, dass die Mittel aus Unternehmensanleihen hauptsächlich für konforme Immobilienprojekte verwendet werden, während die Regelung der Refinanzierung alter Schulden beibehalten wird, was eine politische Grundlage für den Fluss von Mitteln in marktwirtschaftliche Wohnimmobilienprojekte schafft.
Die Prüfungsanforderungen werden ebenfalls angepasst. Am 28. März 2025 veröffentlichte die Shanghai Stock Exchange die Prüfungsrichtlinie mit der Kennung Shangzheng Fa [2025] Nr. 45, die Prüfungsanforderungen an Projektkapital, Investitionsanteil und Ertragsdeckung für die Verwendung von Unternehmensanleihen in konformen Projekten festlegt.
Der genannte Finanzmitarbeiter sagte, dass nach der Umsetzung des neuen Wertpapiergesetzes im März 2020 die öffentliche Emission von Unternehmensanleihen in ein Registrierungssystem übergegangen ist, wobei die Prüfung weiterhin hauptsächlich die Finanzlage und die Zahlungsfähigkeit des Emittenten berücksichtigt. Die neuen politischen Maßnahmen vom 28. August 2026 treiben die Ausweitung der Finanzierung auf Projekte voran, sodass die Erträge und die Schuldentilgungsfähigkeit der Investitionsprojekte stärker beachtet werden.
Die Unterstützung der Stellungnahme für Immobilienunternehmen erstreckt sich auch auf die Eigenkapital- und die Verbriefungsfinanzierung von Vermögenswerten, einschließlich der Unterstützung börsennotierter Immobilienunternehmen bei der Emission von Aktien an bestimmte Zielgruppen, um die aufgenommenen Mittel für marktwirtschaftliche Immobilienprojekte zu verwenden, die den politischen Anforderungen entsprechen. Es wird unterstützt, Immobilienvermögen unter Verwendung von Instrumenten wie Aktien, zielgerichteten wandelbaren Anleihen und Bargeld zu erwerben, wobei die zusätzlich aufgenommenen Mittel zur Zahlung von Transaktionspreisen und für konforme Immobilienprojekte verwendet werden können.
Die Stellungnahme unterstützt ferner die Emission von durch gewerbliche Immobilien besicherte Wertpapieren (CMBS) und Asset-Backed Securities (ABS), die Emission von Immobilien-Investmentfonds (REITs) auf Basis von Projekten wie vermieteten Wohnungen und Stadterneuerung oder die Einbringung relevanter Vermögenswerte in bereits börsennotierte REITs durch Kapitalerhöhungen, sowie die Unterstützung von qualifizierten Managern privater Fonds bei der Gründung von privaten Immobilieninvestitionsfonds.
Die Stellungnahme legt fest, dass für Entwicklungskredite ein System der federführenden Bank gilt, bei dem eine einzelne Bank allein oder ein von ihr geführtes Bankenkonsortium Kredite gewährt und eine geschlossene Verwaltung der Projektmittel durchführt. Die Nationale Finanzaufsichtsbehörde verlangt von den Banken, die Risiken der Immobilienunternehmensgruppe und die Projektrisiken angemessen zu unterscheiden, wobei die Kreditprüfung stärker auf das Projekt selbst ausgerichtet ist, das Projekt separate Buchführung und die Mittel unabhängige Verwaltung erhalten.
Diese Anpassung erstreckt sich auch auf Gewerbeimmobilien und die Treuhandfinanzierung. Für Gewerbeimmobilienkredite werden ein projektbasiertes System, das System der federführenden Bank und eine geschlossene Mittelverwaltung eingeführt, wobei Anforderungen getrennt nach den Phasen der Entwicklung, des Erwerbs und des Betriebs festgelegt werden. Auch für Immobilien-Treuhandgeschäfte wird verlangt, dass sie sich auf Projekte konzentrieren und die geschlossene Verwaltung der Mittel verbessern.
In Verbindung mit den Veränderungen bei der Verwendung von Unternehmensanleihen wird die Finanzierung von Immobilienunternehmen zunehmend um konkrete Projekte herum organisiert, wobei die Verwendung, Laufzeit und Tilgungsregelungen der Mittel mit dem Bau, dem Verkauf und dem Betrieb der Projekte abgestimmt sind.
02
Differenzierung
Weniger als einen Monat nach der Veröffentlichung der neuen politischen Maßnahmen zeigen sich bereits Unterschiede bei den Anmeldungszwecken verschiedener Immobilienunternehmen.
Die einzelnen Anmeldungsvolumina von China Overseas, China Resources Land und China Merchants Shekou übersteigen alle 10 Milliarden Yuan, wobei der Anteil der projektbezogenen Verwendung zwischen einem Drittel und fast der Hälfte liegt und die betreffenden Projekte sich auf Städte wie Peking, Shanghai, Hangzhou und Xi'an konzentrieren.
Die Anmeldungsvolumina der drei Immobilienunternehmen in dieser Runde liegen auch alle über den vorherigen registrierten Grenzwerten. Bei China Overseas stieg der Wert von 15 Milliarden Yuan auf 20 Milliarden Yuan, bei China Merchants Shekou von 12,93 Milliarden Yuan unter der Kennung Jianxu Xuke [2025] Nr. 1210 auf 16,6 Milliarden Yuan, und bei China Resources Land von maximal 10 Milliarden Yuan im Jahr 2023 auf 20 Milliarden Yuan.
Am 16. September wurde der Antrag von Chongqing Longfor Enterprise Development Co., Ltd. auf Unternehmensanleihen im Wert von 2,73 Milliarden Yuan von der Börse angenommen, wobei die aufgenommenen Mittel vollständig zur Rückzahlung alter Schulden verwendet werden sollen. Longfor ist das einzige private Immobilienunternehmen, das nach den neuen politischen Maßnahmen die Emission von Anleihen beantragt hat, und seine aufgenommenen Mittel sehen keine Verwendung für Projekte vor.
In diesem Jahr haben private Immobilienunternehmen ohne Risikofälle wie Binjiang Real Estate, Xincheng Holdings, Huayu Group, New Hope Real Estate und Jinhui Group die Registrierung von Anleihen abgeschlossen. Die Börse nahm im März 2023 einen Antrag auf Unternehmensanleihen von Country Garden an, der im Januar 2025 beendet wurde. Darüber hinaus sind keine Immobilienunternehmen mit Risikofällen in der Liste der Anleiheemittenten erschienen.
Ein Mitarbeiter eines privaten Immobilienunternehmens mit Risikofällen sagte gegenüber der Economic Observer, dass die Ausgaben für den Erwerb von Grundstücken bei seinem Unternehmen seit 2021 jedes Jahr bei mehr als einer Milliarde Yuan liegen. Der geringe Erwerb von Grundstücken hat zwei Hauptgründe: Erstens lag der Schwerpunkt des Unternehmens in den vergangenen Jahren auf der Reduzierung der Verschuldung und der Sicherstellung der Übergabe von Wohnungen, sodass keine ausreichenden Ressourcen und Mittel für neue Projekte zur Verfügung standen. Zweitens ist das Unternehmen als privates Unternehmen in seiner Finanzkraft begrenzt und kann nicht direkt mit zentralen und staatlichen Unternehmen konkurrieren, sodass es nur Möglichkeiten in Randgebieten von Großstädten der ersten und zweiten Ebene sowie in Städten der dritten und vierten Ebene sucht.
Seiner Ansicht nach haben private Immobilienunternehmen aufgrund des geringen Erwerbs von Grundstücken im projektorientierten Finanzierungssystem nicht genügend Projekte, die den Standards für die Anleiheemission entsprechen, was auch die Motivation zur Anleihefinanzierung von Projekten in gewissem Maße einschränkt. Außerdem ist die Kreditwürdigkeit privater Unternehmen auf dem Kapitalmarkt derzeit allgemein schwach, sodass es selbst bei einer Anleiheemission schwierig ist, die Anerkennung von Gläubigerinvestoren zu erhalten.
Für Immobilienunternehmen mit Risikofällen ist die Emission von wandelbaren Anleihen seit jeher eines der wichtigen Mittel zur Schuldensanierung. Kürzlich verbreitete sich die Nachricht auf dem Markt, dass einige Immobilienunternehmen mit Risikofällen bei der Umstrukturierung ihrer Auslandsschulden obligatorische wandelbare Anleihen emittieren, bei der Aufsichtsanmeldung im Inland jedoch auf Hindernisse stoßen. Bis zur Veröffentlichung dieses Artikels haben die Aufsichtsbehörden dazu noch keine Stellungnahme abgegeben, und der Fortschritt der betreffenden Anmeldung muss noch bestätigt werden.
Der genannte Finanzmitarbeiter des Immobilienunternehmens sagte, dass die Emission von wandelbaren Anleihen eines der wichtigen Mittel für Immobilienunternehmen mit Risikofällen zur Umstrukturierung ihrer Auslandsschulden ist. Wenn die Anmeldung behindert wird, könnten die bereits verabschiedeten Umstrukturierungspläne verworfen werden. Er meinte: „Sobald die Umwandlung von Schulden in Eigenkapital nicht funktioniert, bleiben den Immobilienunternehmen mit Risikofällen nur die gerichtliche Sanierung oder die Liquidation durch Konkurs.“
Ein Mitarbeiter eines Investmentbanking-Unternehmens sagte gegenüber der Economic Observer, dass die Aufsichtsbehörden noch keine klare Stellungnahme zur Behandlung der Anmeldung von umstrukturierten Auslandsanleihen von Immobilienunternehmen mit Risikofällen abgegeben haben. Der Markt beobachtet weiterhin, wie alte und neue politische Maßnahmen miteinander verbunden werden und ob die politischen Maßnahmen zur Unterstützung der Immobilienunternehmen bei der Schuldensanierung fortgesetzt werden.
03
Wechsel des Entwicklungspfads
Unternehmensanleihen werden seit 2007 erprobt, konnten jedoch aufgrund des begrenzten Kreises von Emittenten lange Zeit kein wichtiger Finanzierungskanal für Immobilienunternehmen werden. Im Januar 2015 wurde die „Verwaltungsmaßnahme für die Emission und den Handel von Unternehmensanleihen“ der China Securities Regulatory Commission umgesetzt, wodurch sich der Kreis der Emittenten von börsennotierten Unternehmen auf alle juristischen Personen in Gesellschaftsform erweiterte. Gleichzeitig wurden die Prüfungsverfahren für die Emission vereinfacht und ein umfassendes System für nichtöffentliche Emissionen eingerichtet.
Der genannte Finanzmitarbeiter des Immobilienunternehmens erinnerte sich, dass zu jener Zeit private Unternehmen aufgrund der Schwierigkeiten bei der Finanzierung durch Banken hauptsächlich auf inländische Anleihen, Auslandsanleihen und Treuhand als Finanzierungsmittel zurückgriffen. Um 2018 herum wurden die Emission von Anleihen durch Immobilienunternehmen durch die Aufsicht schrittweise reguliert, sodass inländische und ausländische Anleihen hauptsächlich zur „Refinanzierung alter Schulden“ verwendet wurden und nicht für den Erwerb von Grundstücken und den Projektbau eingesetzt werden konnten.
Ende 2021 traten die Liquiditätsrisiken im Immobiliensektor zutage. Um private Immobilienunternehmen bei der Schuldensanierung und der Sicherstellung der Wohnungsübergabe zu unterstützen, verstärkte die Aufsicht die Unterstützung für politische Maßnahmen wie die Refinanzierung börsennotierter Immobilienunternehmen und die Erweiterung von Unterstützungsinstrumenten für die Anleihefinanzierung privater Unternehmen, was eine weitere Ausbreitung der Liquiditätsrisiken im Immobiliensektor in gewissem Maße verhinderte.
Der Wandel begann im Jahr 2025. Im März desselben Jahres überarbeiteten die Börsen in Shanghai und Shenzhen die Prüfungsrichtlinien für Unternehmensanleihen und stellten Anforderungen an das Projektkapital, den Investitionsanteil und die Ertragsdeckung.
Anfang 2026 betonte Ni Hong, Minister des Ministeriums für Wohnungsbau und Stadt-Land-Entwicklung, in einem exklusiven Interview mit der Nachrichtenagentur Xinhua, dass bei der Immobilienentwicklung das System der spezialisierten Projektunternehmen umgesetzt, bei der Immobilienfinanzierung das System der federführenden Bank eingeführt und bei dem Verkauf von Wohnimmobilien das System des Verkaufs fertiggestellter Wohnungen umgesetzt werden soll.
Unter den neuen politischen Maßnahmen vom 28. August 2026 verlagert sich das Subjekt der Immobilienentwicklung von Immobilienunternehmen auf Projekte, und die Finanzierung verlagert sich entsprechend von Immobilienunternehmen auf Projektgesellschaften. Vor der Umsetzung der neuen politischen Maßnahmen wurde bei der Immobilienfinanzierung auf die Kreditwürdigkeit und die gesamte Schuldentilgungsfähigkeit des Immobilien