Was die KI-Blase betrifft, sind dies die Fragen, über die Sie nachdenken sollten.

In der globalen Führungsebene von Unternehmen macht derzeit ein neues Diskussionsthema die Runde: Gibt es eine Blase bei den KI-Kapitalausgaben? Und falls sie existiert, wann wird die Blase platzen? Finanzmedien korrigieren die Gesamtschätzungen für die Investitionen in Rechenzentren stetig nach oben, deren Größenordnung von Hunderten Milliarden bis hin zu den jüngsten Schätzungen von mehreren Billionen US-Dollar ansteigt. Die Sorgen des Marktes vor einem Überangebot an Rechenleistung, niedrigen oder sogar negativen Investitionsrenditen und einer wirtschaftlichen Rezession nehmen stetig zu.

Aber es ist entscheidend, die richtige Frage zu stellen. „Wann wird die Blase bei den KI-Kapitalausgaben platzen?“ ist nicht die richtige Frage. Blasen lassen sich nicht präzise erkennen, und der Zeitpunkt ihres Platzens ist kaum vorhersehbar. Das Stellen dieser Frage geht oft mit der impliziten Annahme einher, dass Blasen makroökonomische Probleme verursachen und Unternehmensleiter, Investoren sowie politische Entscheidungsträger die Risiken vermeiden können und sollten. Beide Punkte sind nicht selbstverständlich.

Ein besserer Denkansatz lautet: Was bedeutet die derzeitige Welle der KI-Kapitalausgaben? Welche Zusammenhänge bestehen mit der Makroökonomie und welche Risiken sind darin verborgen? Wie können umsichtige Unternehmensleiter in diesem starken Trend rational voranschreiten?

Ein sprunghafter Anstieg von Wirtschaftsaktivitäten wie dem Boom beim Bau von Rechenzentren bringt zwar tatsächlich makroökonomische Risiken mit sich, aber ein zerstörerischer Kollaps ist nicht das unvermeidliche Ende. Die Schwelle, um dauerhafte systemische Schäden zu verursachen, liegt tatsächlich sehr hoch. Obwohl Blasen allgemein einen schlechten Ruf haben, können sie selbst nach ihrem Platzen positive langfristige Hinterlassenschaften hinterlassen.

Schätzung des Umfangs der Welle der KI-Kapitalausgaben

Derzeit ist es schwierig, das genaue aktuelle und zukünftige Volumen der Welle der KI-Kapitalausgaben präzise zu erfassen. Wir können zunächst die Kapitalausgaben großer Cloud-Anbieter wie Google erfassen, die geschätzten Investitionen privater KI-Unternehmen wie KI-Labore hinzurechnen und dann einen Teil der Kapitalausgaben ausschließen, die außerhalb der USA getätigt werden oder nichts mit KI zu tun haben. Die Schätzung ergibt, dass die entsprechenden Investitionen im Jahr 2026 etwa 630 Milliarden US-Dollar betragen, was etwas weniger als 2 % des US-BIP entspricht.

Aber diese Zahl überzeichnet die tatsächlichen Auswirkungen der aktuellen Welle der KI-Kapitalausgaben auf die Makroökonomie. Etwa die Hälfte oder mehr der KI-Kapitalausgaben wird für Importe ausgegeben, insbesondere für Halbleiterprodukte – dieser Teil trägt nicht zur Ankurbelung der inländischen Wirtschaftsaktivität in den USA bei. Nach dieser Anpassung beträgt der tatsächliche Beitrag dieser Welle zum US-BIP im Jahr 2026 fast 315 Milliarden US-Dollar, was 1 % des BIP entspricht. Aus den Konsensschätzungen von Bloomberg geht hervor, dass dieser angepasste Wert bis 2028 auf 1,5 % des BIP steigen könnte.

Wie kommt man von der Schätzung von 315 Milliarden US-Dollar zu der Angabe von 3 bis 4 Billionen US-Dollar? Die Schätzung mit einem größeren Erfassungsbereich zielt darauf ab, das Gesamtvolumen dieses technologischen Wandels zu messen, indem alle Ausgabenpläne über mehrere Jahre erfasst werden, die weltweiten Ausgaben (nicht nur die in den USA) umfassen und keine der oben genannten Anpassungen und Abzüge auf makroökonomischer Ebene vornehmen. Wenn Sie die tatsächlichen Auswirkungen auf die aktuelle US-Wirtschaft bewerten möchten, ist der Wert von 315 Milliarden US-Dollar weitaus aussagekräftiger als 4 Billionen US-Dollar.

Potenzielle Auswirkungen auf den Wirtschaftszyklus

Große Zahlen erwecken leicht ein Gefühl der Bedrängnis, aber es ist schwierig zu beurteilen, wie groß der wirtschaftliche Wendepunkt oder die potenziellen Verluste tatsächlich sind. Tatsächlich befindet sich die aktuelle Welle der Kapitalausgaben noch in einem frühen Stadium. Aber es ist sicher, dass sobald sich die Expansion verlangsamt oder stoppt, der Rückenwind, der die Wirtschaft angetrieben hat, zu einem Gegenwind wird. Man stellt sich leicht katastrophale Folgen für die Wirtschaft vor, aber eine rationale Bewertung erfordert eine Analyse über drei Übertragungskanäle.

1. Stilllegung der Wirtschaftsaktivitäten

Angenommen, das Problem der Überkapazitäten tritt vollständig zutage, oder ein Gegenstoß auf politischer Ebene drückt den Stoppknopf, die erwarteten Renditen von Rechenzentren brechen zusammen und die Welle der KI-Kapitalausgaben bricht plötzlich ab. In einem extremen Szenario, wenn alle entsprechenden Projekte sofort eingestellt werden, wird die Wirtschaftsaktivität um 315 Milliarden US-Dollar sinken, was das BIP-Wachstum direkt um etwa 1 % belastet.

Ein Gegenwind dieser Größenordnung allein reicht nicht aus, den gesunden Expansionszyklus der US-Wirtschaft zu beenden, aber wenn er mit anderen negativen Faktoren zusammenfällt, kann er eine Rezession auslösen.

2. Vermögenseffekt

Verkäufe von Aktien im KI-Sektor können eine tiefe Korrektur des Gesamtmarktes auslösen. Aktien, die US-Haushalte direkt oder über Fonds halten, machen fast 30 % des Gesamtvermögens der Haushalte aus – 10 Prozentpunkte mehr als vor zehn Jahren. Ein Rückgang des Aktienmarktes wirkt sich direkt auf das Vermögen der Einwohner aus, erhöht die Sparquote und verringert dadurch die Konsumausgaben.

Aber die Bilanzen der Haushalte sind widerstandsfähig, was die Ausbreitung von Risiken begrenzt. In der Post-Pandemie-Zeit gab es bereits zwei Bärenmärkte (mit einem Rückgang von mehr als 20 %) in den Jahren 2022 und 2025, aber ihre Auswirkungen auf den Konsum und die Realwirtschaft waren relativ begrenzt. Man verbindet Bärenmärkte oft mit wirtschaftlichen Rezessionen, aber die Korrelation zwischen beiden ist weitaus geringer als in der öffentlichen Wahrnehmung. Nur tiefere und länger anhaltende Kurseinbrüche an den Aktienmärkten können erhebliche Schäden verursachen.

3. Kreditverknappung

Wenn Schulden, die zur Unterstützung der KI-Welle vergeben wurden, zu notleidenden Krediten werden, schmälert dies die Bilanzen der Investoren. Nachdem Gläubiger Verluste erlitten haben, können sie die Kreditvergabe in anderen Bereichen einschränken, was zu einer Kreditverknappung und anschließend zu einem wirtschaftlichen Abschwung führt.

Aber es ist entscheidend, wer die Verluste trägt: Verschiedene Akteure haben unterschiedliche Fähigkeiten, Verluste zu ertragen, und ihre Verstärkungseffekte auf die Gesamtwirtschaft sind unterschiedlich. Wenn Kapitalverluste in kritischen Gliedern des Finanzsystems auftreten, wie im nächsten Abschnitt erläutert wird, sind die verursachten Schäden weitaus größer als bei einer gewöhnlichen Rezession.

Wie eine Blase zu einer echten Krise wird

Es gibt keine zwei völlig identischen Blasen, und ihre makroökonomischen Folgen sind unterschiedlich. Die Auswirkungen der Internetblase Ende der 1990er Jahre auf die Wirtschaft waren relativ mild; die 2008 platzende Immobilienblase hinterließ dagegen langfristige strukturelle Schäden. Welche Bedingungen müssen erfüllt sein, damit eine Blase zu einer schweren Krise wird?

Damit das Platzen einer Blase dauerhafte strukturelle Schäden verursacht, müssen notleidende Kredite das Bankensystem schwer treffen. Banken werden gezwungen, ihre Bilanzen zu schrumpfen, die Marktliquidität versiegt und der Effekt der Kreditverknappung wird sofort verstärkt. Der langwierige Prozess der Bilanzsanierung von Banken, Haushalten und Unternehmen lässt zahlreiche Investitionsmöglichkeiten verstreichen. Dies ist nicht nur ein gewöhnlicher wirtschaftlicher Abschwung, sondern der Wachstumspfad der Wirtschaft wird dauerhaft nach unten verschoben.

Sind die Banken, die die KI-Welle finanzieren, derzeit dem Risiko eines Kollapses ausgesetzt? Derzeit lautet die Antwort im Wesentlichen nein. Große Cloud-Giganten stützen ihre Kapitalausgaben auf eigene Cashflows, die Emission von Unternehmensanleihen und die direkte Ausgabe neuer Aktien an Investoren. Private Kreditinstitute wie KKR und Apollo vergeben Kredite direkt über ihre Fonds und befinden sich außerhalb des Bankensystems. Einige Banken mögen direkte Risikopositionen haben, und es gibt zwangsläufig einige indirekte Risiken – aber wenn KI-Investitionen Verluste erleiden, ist es unwahrscheinlich, dass sie die Bilanzen der Banken so schwer treffen wie die Immobilienkrise der 2000er Jahre.

Selbst wenn die KI-Investitionen an Dynamik verlieren, werden die Cloud-Giganten zwar getroffen, aber keine systemische Existenzkrise auslösen. Diese Unternehmen verfügen über einige der stärksten Bilanzen in der Geschichte der Wirtschaft. Entsprechende Investitionen können wertgemindert werden, und die Unternehmen werden höchstwahrscheinlich überleben. Selbst wenn die KI-Welle nicht die Erwartungen erfüllt, behalten ihre ursprünglichen Hauptgeschäfte einen hohen Wert.

Gleichzeitig sind private Kreditinstitute mit zwei verbundenen Risiken konfrontiert: Die leistungsstarken Code-Fähigkeiten von KI führen zu Unsicherheiten bei früher vergebenen Krediten an Softwareunternehmen; die Finanzierung des Baus von Rechenzentren kann einerseits den Gegenwind aus dem Softwaregeschäft abfedern, andererseits aber auch Verluste weiter verstärken, sobald sich der Kapitalausgabenzyklus umkehrt. Aber in diesem ungünstigen Szenario bleibt das Kernproblem, wer die Verluste trägt. Die Investoren von privaten Krediten sind meist institutionelle Investoren und Personen mit hohem Vermögen – in der Regel keine Akteure wie Banken, die eine systemische Verstärkungsfunktion in der Kreditvermittlung einnehmen.

Die Welle der Kapitalausgaben birgt weitere Sorgen, wie das Problem der zirkulären Finanzierung zwischen Chipherstellern, Cloud-Giganten und Rechenzentren, und in Zukunft können neue Risiken auftreten. Diese versteckten Gefahren dürfen nicht ignoriert werden, aber ihre potenziellen Auswirkungen können immer noch anhand der drei oben genannten Übertragungskanäle bewertet werden.

Blasen können auch positive Werte mit sich bringen

Historische Fälle systemischer Schäden wie die Krise von 2008 haben Blasen einen durchweg negativen Ruf eingebracht – diese Sichtweise ist zu kurzsichtig. Risiken müssen zwar ernst genommen werden, aber die meisten Blasen lösen keine solchen systemischen Katastrophen aus.

Blasen können sogar beträchtliche positive makroökonomische Hinterlassenschaften hinterlassen. Um die Infrastruktur für neue Technologien aufzubauen, braucht es ein gewisses Maß an optimistischer Begeisterung, um riesige Mengen an Ressourcen und Talenten zu mobilisieren. Ohne die Erwartung, riesige Vermögen zu schaffen, könnten viele neue Technologien überhaupt nicht umgesetzt werden. Man kann Blasen als einen Mechanismus verstehen, der das Problem des kollektiven Handelns löst.

Man neigt leicht dazu, sich auf die erschütternden Verluste von Investoren nach dem Platzen einer Blase zu konzentrieren: Als die Internetblase platzte, stürzte der Aktienkurs von Amazon um fast 95 % ab, und Global Crossing ging direkt in Konkurs. Aber dies misst nicht den langfristigen makroökonomischen und gesellschaftlichen Wert, den die Blase bringt. Die Investoren von Global Crossing verloren zwar ihr gesamtes Kapital, aber die von diesem Unternehmen verlegten Land- und Unterwasser-Glasfaserkabel wurden zur wichtigen Grundlage für das Wirtschaftswachstum der folgenden zwei Jahrzehnte; Amazon hat die Einzelhandelsbranche vollständig umgestaltet.

Solange die systemischen Risiken kontrollierbar sind, sollte man Blasen nicht fürchten, sondern sie rational annehmen.

Sich in der Blase der KI-Kapitalausgaben an die Umgebung anpassen und die Entwicklung anführen

Ob gut oder schlecht, Blasen sind eine normale Erscheinungsform des Kapitalismus. Zu lernen, sich an Blasen anzupassen und in ihnen zu wirtschaften und zu managen, mag für Unternehmensleiter unbequem sein, ist aber unumgänglich. Hier sind fünf Vorschläge:

1. Aktiv teilnehmen, um zu überleben und zu wachsen

Viele Manager glauben, ihre Aufgabe sei es, Blasen auszuweichen. Aber paradoxerweise birgt diese Entscheidung selbst ein Überlebensrisiko. Stellen Sie sich einen großen Hersteller von Speicherchips vor, der dies für eine Blase hält und sich zurückhält, während Konkurrenten massiv investieren. Selbst wenn die Blase später platzt und seine Annahme bestätigt wird, wird er mit einem Marktumfeld mit Überkapazitäten konfrontiert, in dem Konkurrenten über höhere Kapazitäten verfügen – das Unternehmen gerät in eine passive Lage.

2. Arten von Risiken präzise erkennen

Großartige Zahlen erwecken leicht Erstaunen und Panik, aber Sie sollten die Risiken anhand des Bewertungsziels kalibrieren und sie im Gesamtkontext der wirtschaftlichen Auswirkungen interpretieren. Zuerst können Sie klären, über welche Kanäle die Risiken übertragen werden, und dann die Stärke des daraus resultierenden Gegenwinds bewerten. Beispielsweise können Sie sich auf die Investitionsströme konzentrieren, die das reale BIP beeinflussen, und überlegen: Wie groß ist ihre Auswirkung auf das Wachstum?

3. Investitionsverluste und makroökonomische Risiken unterscheiden

Das Einzige, was in einer Blase sicher ist, ist, dass jemand Geld verliert – manchmal in riesiger Höhe. Aber individuelle Investitionsverluste bedeuten keine makroökonomische Krise, und solche Verluste sind oft auf einen lokalen Bereich beschränkt.

4. Die Quellen systemischer Risiken verstehen

Wenn eine Blase platzt, sind Verluste unvermeidlich, aber die Auswirkungen verschiedener Verluste sind völlig unterschiedlich. Nur wenn Verluste innerhalb des Bankensystems auftreten, die Kapitalgrundlage untergraben und eine Kreditkrise auslösen, verursachen sie langfristige makroökonomische Schäden. Solche Situationen sind schwer vorherzusagen, aber die Kreditspannen der Banken sind ein Signal, das ständig beobachtet werden sollte.

5. Politische Entscheidungsträger als Feuerwehrleute betrachten

Politische Entscheidungsträger im Bereich der Geldpolitik haben die Aufgabe, die Wirtschaft zu schützen, aber es ist schwierig, Blasen im Voraus zu erkennen. Das aktive Platzenlassen von Blasen kann den Wirtschaftszyklus unterbrechen, der Arbeitsplätze und Lohnwachstum bringt. Solange keine systemischen Risiken im Bankensystem festgestellt werden, sollten politische Entscheidungsträger besser abwarten und sich auf die Bewältigung der Folgen vorbereiten.

Brauchen wir also die Blase der KI-Kapitalausgaben zu fürchten? Die Ansicht dieses Artikels lautet: Derzeit handelt es sich um ein kontrollierbares makroökonomisches Risiko, das mit seinen positiven ankurbelnden Effekten auf das Wirtschaftswachstum abgewogen werden muss. Um diese Einschätzung zu ändern, braucht es glaubwürdige Beweise dafür, dass sie die Wirtschaftsaktivitäten, das Vermögen oder die Kreditkanäle – einen oder mehrere Übertragungswege – erheblich beeinträchtigt. Diese Möglichkeit besteht, aber es ist derzeit keine ausgemachte Sache.

Philipp Carlsson-Szlezak, Paul Swartz | Text

Philipp Carlsson-Szlezak ist Geschäftsführer und Partner im New Yorker Büro der Boston