Mit einem rekordhohen Auftragsvolumen von 664 Milliarden verzeichnet Oracle jedoch einen negativen Cashflow von 5,4 Milliarden: Auf was wettet Oracle?
Der gerade veröffentlichte FY27Q1-Finanzbericht von Oracle zeigt eine Bilanz mit Licht und Schatten:
Einerseits hat die KI-Nachfrage die Server dieses altbekannten Giganten überlastet: Der Umsatz im einzelnen Quartal beträgt 19,3 Milliarden US-Dollar (Jahreswachstum von 30 %), was ein seltenes historisches „positives sequentielles Wachstum im ersten Quartal“ markiert. Der Auftragsbestand (RPO) ist sogar auf erstaunliche 664 Milliarden US-Dollar angestiegen, was mehr als dem 7-fachen der gesamten Jahresumsatzprognose des Unternehmens entspricht.
Andererseits verbirgt sich im Finanzbericht eine „Mine“, die die Wall Street in Atem hält:
Die Kapitalausgaben (CapEx) im einzelnen Quartal belaufen sich auf satte 28,5 Milliarden US-Dollar, und der freie Cashflow (FCF) weist ein riesiges Minus von 5,4 Milliarden US-Dollar auf. Gleichzeitig hat das Unternehmen umgehend eine Aktienfinanzierung in Höhe von 20 Milliarden US-Dollar abgeschlossen.
Auf der einen Seite gibt es so viele Aufträge, dass die Gelddruckmaschine überhitzt, auf der anderen Seite verliert das Unternehmen so viel Bargeld, dass es seine Kapitalbasis durch Aktienemissionen auffüllen muss – welches Spiel spielt Oracle eigentlich?
01. Maske abreißen: Das ist überhaupt kein Softwareunternehmen, sondern ein „vermögensintensiver Rüstungslieferant“
Ein Blick auf die Wachstumsraten der einzelnen Segmente zeigt, dass der Wachstumsmotor von Oracle fast vollständig von der KI-Infrastruktur übernommen wurde, mit einer starken Differenzierung:
Herkömmliche Cloud-Anwendungen (SaaS): Nur ein Wachstum von 10 % (NetSuite sogar nur 6 %);
Cloud-Infrastruktur (OCI): Explosives Wachstum von 121 %;
Darin die Recheninfrastruktur (CPU&GPU): Ein sprunghafter Anstieg von 151 %.
Diese plötzliche Veränderung der Geschäftsstruktur spiegelt sich im Finanzbericht wider: Die Bruttomarge sinkt deutlich, aber die Betriebsmarge bleibt unverändert (42 %).
Das dahinterstehende Geschäftslogik lautet wie folgt:
Der Bau von Rechenzentren ist eine vermögensintensive Investition, bei der Abschreibungen im Frühstadium und Stromverbrauch die Bruttomarge auffressen. Aber OCI weist einen starken Skaleneffekt auf, und in Kombination mit äußerst zurückhaltenden Betriebskosten wird der Betriebsgewinn direkt durch den „Betriebshebel“ wieder nach oben getrieben.
Oracle vollzieht derzeit eine vollständige „Entsoftwareisierung“ und wandelt sich zu einem Betreiber von Super-Recheninfrastruktur, der sich im Gewand der Technologiebranche verbirgt.
02. Die Allgemeinvorstellung der Wall Street durchbrechen: Das Geld anderer Leute nutzen, um das eigene Pferd laufen zu lassen
Da die vermögensintensive Geschäftstätigkeit viel Geld verbrennt und das gesamte im Bau befindliche Volumen im Jahr auf 700 oder sogar 900 Milliarden US-Dollar ansteigt, hat S&P sogar das Rating herabgesetzt – hat Oracle keine Angst, davon überlastet zu werden?
Das Management hat auf der Telefonkonferenz zwei sehr umstrittene, aber auch sehr schlaue „Skalpelle“ vorgelegt:
Das erste Skalpell: BYOH (Bring Your Own Hardware des Kunden) und riesige Vorauszahlungen.
Von den 664 Milliarden US-Dollar an RPO in dieser Runde stammen mehr als 30 Milliarden US-Dollar an neuen KI-Verträgen im ersten Quartal, von denen viele das Modell der Vorauszahlung durch den Kunden und der Bereitstellung eigener Hardware verwenden.
Das bedeutet: Wenn Kunden Rechenleistung benötigen, tragen sie selbst die Nvidia-Chips, um bei Oracle Rechenzentrumsflächen zu mieten und Netzwerke einzurichten. Auf diese Weise überträgt Oracle das ultimative Risiko der Abschreibung von Rechenleistung geschickt an die nachgelagerte Seite zurück.
Das zweite Skalpell: Die These vom „Null-Restwert der GPU“ widerlegen.
Der Markt hat sich lange Sorgen gemacht, dass die Lebensdauer von GPUs nur zwei bis drei Jahre beträgt und sie bei der Iteration an Wert verlieren. Der Finanzbericht hat jedoch Daten offengelegt, die der Markterzählung widersprechen:
Die in diesem Quartal zur Verlängerung und zum Weiterverkauf fälligen GPUs weisen durchschnittlich einen Aufschlag von 20 % auf. Die überwiegende Mehrheit der Karten ist bereits seit mehr als 4 Jahren im Einsatz, und die Gesamtauslastung liegt immer noch bei hohen 97,9 %.
Alte Karten sind nicht zu Schrott geworden, sondern werden sogar mit Aufschlag vermietet. Das zerstört direkt das traditionelle Wertminderungsmodell von Vermögenswerten, das auf einer 3-jährigen Abschreibung basiert.
03. Entscheidungsschlacht um Cluster mit zehntausend Karten: Der verborgene Treiber hinter GPT-6Astra
Wenn Sie sich die konkreten Baupläne ansehen, werden Sie feststellen, dass Oracle die Konkurrenten bei der Liefergeschwindigkeit von Recheninfrastruktur hinter sich lässt.
Abilene-Campus: In einem einzigen Quartal wurden 131.000 GPUs ausgeliefert, und die Abnahmezeit wurde auf nur 24 Stunden verkürzt. Wie offengelegt wurde, wird das von der Branche erwartete nächste Modell GPT-6Astra hier intensiv trainiert;
Nächster Campus im Gigawatt-Maßstab: Die Bauarbeiten haben bereits begonnen, und das nächste VeraRubin-System von Nvidia wird im zweiten Quartal dort einziehen;
Durchbruch bei Multi-Cloud: Das Datenbankgeschäft ist im Jahresvergleich um 353 % explodiert, selbst Konkurrenten wie AWS und Microsoft müssen die Oracle-Datenbank vollständig integrieren.
Von der Stromversorgung (unabhängige Stromversorgung durch Bloom-Brennstoffzellen) bis zum Netzwerk treibt Oracle die Rechenzentren mit extremen Methoden der Ingenieur-Infrastruktur wie Baukästen schrittweise an die Front.
Das Ende der Rechenleistung ist der Strom: Warum wählt man „teure“ Brennstoffzellen anstelle herkömmlicher Gasturbinen?
Im Bereich der KI-Infrastruktur liegt der wahre Entscheidungspunkt oft nicht bei den Chips, sondern bei den Transformatoren.
Die Warteschlangen für die Netzeinspeisung in das amerikanische öffentliche Stromnetz dauern oft 3 bis 5 Jahre. Wenn das Stromnetz die Leitungen fertiggestellt hat, sind die Cluster mit zehntausend Karten in der Hand bereits veraltet. Um nicht blockiert zu werden, hat Oracle einfach das „dezentrale Erzeugungssystem hinter dem Zähler“ (Behind-the-Meter) eingeführt.
Aber bei der Wahl zwischen zwei Erzeugungslösungen hat Oracle eine radikale Entscheidung getroffen, die die traditionelle Energiebranche aufhorchen lässt:
Es setzt massiv auf Festoxid-Brennstoffzellen (SOFC) von BloomEnergy (BE) anstelle großer schwerer Gasturbinen des Energiegiganten GEVernova (GEV).
Oberflächlich betrachtet ist dies eine „gegen die Ökonomie verstoßende“ Entscheidung:
Die großen Kraftwerke mit kombiniertem Zyklus von GEV weisen einen extrem hohen Wirkungsgrad auf, und die Stromgestehungskosten (LCOE) sind viel günstiger, während die Stromgestehungskosten von Brennstoffzellen deutlich teurer sind.
Aber Oracle rechnet mit einer anderen „Zeitdiskontrechnung“:
Kurze Lieferzeit: Die großen schweren Gasturbinen von GEV brauchen 3–5 Jahre, um von der Bestellung über die kundenspezifische Anfertigung bis zu den komplexen Tiefbauarbeiten des Kraftwerks in Betrieb zu gehen. Die standardisierten Brennstoffzellenmodule von BE hingegen können nach der Auslieferung nur wenige Monate bis zu einem Jahr in Betrieb genommen werden, was perfekt zum Hunger nach Rechenleistung der Cluster mit zehntausend Karten passt.
Umgehung der umweltrechtlichen Todeslinie: Große Gasturbinen basieren auf Hochtemperaturverbrennung, weisen hohe Stickoxidemissionen (NOx) auf. In Staaten mit strengen Umweltauflagen kann allein die Beantragung der Emissionsgenehmigung das Projekt zum Scheitern bringen. Die SOFC von BE basiert auf elektrochemischen Reaktionen, emittiert fast kein NOx und keine Partikel, sodass die Umweltverträglichkeitsprüfung problemlos verläuft.
Lego-ähnliche bedarfsgerechte Erweiterung: Brennstoffzellen sind modular aufgebaut. Wenn eine neue Gruppe von Schränken im Rechenzentrum aufgestellt wird, können sofort mehrere zehn Megawatt Strom bereitgestellt werden, was die Belastung durch teure Tiefbauarbeiten für Kraftwerke von Anfang an vermeidet. In Zukunft kann auch direkt mit Wasserstoff gemischt oder sogar vollständig mit Wasserstoff betrieben werden, was die Geschichte des „grünen Kohlenstoffreduktionsziels“ vollständig erfüllt.
Lieber höhere Strompreise in Kauf nehmen, als auch nur einen Tag auf das Stromnetz zu warten.
Lieber teuer kaufen als langsam. Mit sehr hohen Stromgestehungskosten durchbricht Oracle die Wand des traditionellen Energiezyklus und drückt die Zeitdifferenz für die „Verwertung von Rechenleistung“ auf das Maximum.
04. Das Damoklesschwert hinter dem Boom
Die von Oracle vorgelegte Gesamtjahresprognose für FY27 ist äußerst optimistisch: Der Umsatz beträgt mindestens 90 Milliarden US-Dollar, was einem Wachstum von 34 % entspricht.
Aber dies ist keineswegs ohne Kosten. Die Blicke des Marktes auf das Unternehmen werden in Zukunft nur noch kritischer:
Risiko des Laufzeitfehlabgleichs: Die meisten der riesigen RPO werden in den nächsten 36 Monaten oder sogar im FY28 realisiert, aber die Welle der CapEx muss bereits jetzt gestemmt werden.
Wann wird der FCF positiv? Obwohl das Management voraussagt, dass „die EBITDA-Konversionsrate nahezu 100 % erreichen wird, sobald das Projekt die Hochlaufphase abgeschlossen hat“, hat es nie einen genauen Zeitplan für den Übergang des Cashflows von negativ zu positiv vorgelegt.
Sorge um Konzentration: Wenn die selbst entwickelten Chips der Großkunden reif werden oder die Kommerzialisierung von KI-Großmodellanwendungen behindert wird, werden diese Großkunden, die riesige Vorauszahlungen geleistet haben, plötzlich die Bremse betätigen?
Vor dem Investoren-Tag am 28. Oktober wird der Markt ständig zwischen diesen beiden Stimmungen hin und her gerissen: Einerseits bewundert er die unendlichen Milliardenaufträge in seiner Hand, andererseits beobachtet er genau, wie viel echtes Geld er im nächsten Quartal verbrennen wird.
Oracle sitzt im schnellsten Zug des KI-Zeitalters, aber direkt vor dem Fenster des Zugs liegt ein bodenloser Cashflow-Abgrund. Dieses hohe Risikospiel erreicht gerade seinen Höhepunkt.
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