Quantifizierung von „Verbrechen und Strafe“: Man macht es für den Rückgang verantwortlich, doch was ist, wenn es steigt?

Kürzlich hat der A-Aktienmarkt heftige Schwankungen erlebt. Am 1. Juli eröffnete der Shanghai Composite Index bei 4090,76 Punkten und schloss bei 4112,45 Punkten. Am 20. Juli schloss er bei 3796,28 Punkten, womit der Index im betrachteten Zeitraum um mehr als 7,28 % gefallen ist. Der stärkste Rückgang des Index verzeichnete er am 17. Juli, als er um 3,05 % sank und die Jahreslinie unterschritt. In der Woche vom 13. bis 17. Juli fiel der KIC 50-Index um 16,93 % und der ChiNext-Index um 11,94 %, wobei die Kurseinbrüche im Wachstumssektor besonders heftig ausfielen. Vor dem Hintergrund, dass keine systemischen negativen Nachrichten in den Fundamentaldaten aufgetreten sind und die makroökonomische Liquidität weiterhin angemessen und reichlich vorhanden ist, fällt der Index kontinuierlich, die Konten stehen unter anhaltendem Druck und die Marktstimmung befindet sich in einem entscheidenden Spielraum. Fast zur gleichen Zeit richtet sich die öffentliche Kritik auf ein Ziel – den Quantitativen Handel.

Von den scharfen Verurteilungen einiger Wissenschaftler gegen das „asymmetrische Ausbeuten“ über die öffentlichen Fragen eines Direktors für Investor Relations eines börsennotierten Unternehmens in seinem Freundeskreis zum „Stimmungsfaktor“ bis hin zu den Protesten einiger privater Investoren gegen das „Überrollen von Menschen durch Maschinen“ scheint der quantitative Handel bereits die Wurzel allen Übels für die Schwankungen des A-Aktienmarktes zu sein.

Doch wenn wir den Filter der Emotionen ablegen und den Nebel der Daten durchdringen, wie lautet dann die Wahrheit hinter diesen Zweifeln am quantitativen Handel? Ist er ein kaltherziges „blutsaugendes Ungeheuer“ oder ein überzeichneter „Sündenbock“?

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Im Auge des Sturms

Kürzlich haben mit der Korrektur des Index und dem raschen Kurseinbruch einiger Themenaktien die Stimmen zum „quantitativen Herunterdrücken des Marktes“ erneut lautstark verbreitet.

Nach Ansicht einiger Wissenschaftler und Marktbeobachter treten die negativen Externalitäten des quantitativen Handels zunehmend hervor. Eine repräsentative Meinung besagt, dass der gegenwärtige Markt zu einem Nullsummenspiel-„Kasino“ entartet ist, und dass quantitative Institutionen mit ihren vielfältigen Vorteilen bei Kapital, Kanälen und Algorithmen ein „asymmetrisches Ausbeuten“ durchführen. Diese Ansicht konzentriert sich hauptsächlich auf drei Dimensionen:

Erstens das von den Fundamentaldaten losgelöste Spekulieren und Verkaufen. Kritiker behaupten, dass quantitative Modelle nicht den wahren inneren Wert von Unternehmen beachten, sondern durch hochfrequente Trendverfolgung die kurzfristigen Schwankungen des Marktes verstärken. Wenn der Aktienkurs einen Schwellenwert unterschreitet, führt das homogene Verkaufen durch Maschinen zu einer negativen Rückkopplung von „Rückgang – Stop-Loss – weiterer Rückgang“.

Zweitens die „Privilegierung“ der Handelsmethoden. Aus der Sicht traditioneller Investoren sind Maßnahmen wie das nach dem Hochziehen zur Täuschung der Käufer folgende langsame Absinken des Kurses, das präzise Sperren des Preisanstiegs und das Zurückziehen von Aufträgen Beweise dafür, dass quantitative Institutionen ihre technischen Vorteile nutzen, um Angriffe auf einer niedrigeren Dimension durchzuführen. Was gewöhnliche Investoren noch unfairer finden, ist der Geschwindigkeitsunterschied. Obwohl die von der Aufsichtsbehörde erlassenen Durchführungsbestimmungen die Geschwindigkeit des quantitativen Handels in gewissem Maße einschränken, ist der Standard von nicht mehr als 300 Aufträgen pro Sekunde für gewöhnliche Investoren immer noch eine einseitige Überlegenheit.

Ein Direktor für Investor Relations eines börsennotierten Unternehmens beschwerte sich ebenfalls in seinem Freundeskreis, dass er nicht gegen den quantitativen Handel sei und die Vorteile des technischen Fortschritts anerkenne, aber man nicht die Grundpfeiler der Fundamentaldaten des Kapitalmarkts leugnen dürfe, nur weil es technischen Fortschritt gibt. Er richtete die Kritik auf die Faktoreinstellungen einiger quantitativer Strategien: „Ich finde den quantitativen Handel auf Basis von Fundamentaldaten in Ordnung, aber man darf nicht alle Faktoren auf Stimmung, Momentum und Schlüsselwörter setzen.“

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Das Geständnis des Algorithmus

Angesichts der überwältigenden Proteste hat die quantitative Branche nicht geschwiegen.

Ein hundert Milliarden Yuan schwerer privater quantitativer Fonds in Shanghai erklärte, dass die zugrundeliegende Logik des quantitativen Investierens auf einer massiven Diversifikation beruht. Da der quantitative Handel der meisten Aktien auf einer diversifizierten Beteiligung von Tausenden von Aktien basiert, gibt es eine strenge Obergrenze für den Anteil einer einzelnen Aktie (normalerweise nicht mehr als 1 % bis 3 % des Nettovermögens pro Aktie), sodass das Kapitalvolumen nicht ausreicht, um den Kurs einer einzelnen Aktie allein zu steuern und einen volumenstarken Durchbruch zu erzeugen. Um eine einzelne Aktie unabhängig zu kontrollieren, sie kontinuierlich hochzuziehen und langsam absinken zu lassen, ist ein großes konzentriertes Einzelkapital erforderlich, was ein Merkmal des Marktmanipulations ist und den grundlegenden Regeln des quantitativen Handels mit diversifizierten Beteiligungen und strenger Risikokontrolle von Natur aus widerspricht. Das sogenannte „Zurückkaufen auf niedrigem Niveau“ bedeutet lediglich, dass das Modell davon ausgeht, dass die Bewertung nach übermäßigem Rückgang wieder normal wird, und kein „gezieltes Ausbeuten“ der Anteile von Kleinanlegern. Die Verallgemeinerung des normalen Mean-Reversion-Verhaltens des Marktes zu einem „Wettspiel zwischen Marktmanipulatoren und Kleinanlegern“ ist eine typische „Fehlattribution“.

Gleichzeitig gibt es Marktstimmen, die behaupten, dass der quantitative Handel dazu führt, dass der Aktienkurs von den Fundamentaldaten des Unternehmens abgekoppelt wird. Dieser hundert Milliarden Yuan schwere private quantitative Fonds ist der Ansicht, dass es die Kernvariablen außerhalb der Fundamentaldaten wie makroökonomische Liquidität, Risikopräferenz und politische Erwartungen ignoriert, wenn man die kurzfristigen Schwankungen des Aktienkurses auf den quantitativen Handel zurückführt. Im Jahr 2015, als das Volumen des quantitativen Handels am A-Aktienmarkt noch sehr gering war, gab es ebenfalls schwere Marktschwankungen. Die zugrundeliegenden Faktoren der führenden quantitativen Strategien (insbesondere des quantitativen Handels auf Basis von Fundamentaldaten und der statistischen Arbitrage) hängen stark von Finanzdaten, Bewertungsverhältnissen und der Branchenkonjunktur ab. Sie preisen nicht aus dem Nichts heraus, sondern spiegeln die neu veröffentlichten Finanzberichte oder makroökonomischen Daten durch mathematische Modelle schneller und strenger in den Preisen wider. Eher als dass der quantitative Handel den Aktienkurs abkoppelt, verkürzt er die Zeit, in der sich Informationen in Preisen widerspiegeln – er beschleunigt die Geschwindigkeit, mit der „der Preis zum Wert zurückkehrt“.

Ein anderer hundert Milliarden Yuan schwerer privater quantitativer Fonds verteidigte sich aus der Perspektive des „quantitativen Leerverkaufs“ und behauptete, dass in der öffentlichen Wahrnehmung das Wertpapierleerverkauf fast gleichbedeutend mit dem quantitativen Handel ist. Tatsächlich sind die inländischen führenden quantitativen Produkte – ob Index-Enhancement oder quantitatives Long-Only – im Wesentlichen Aktien-Long-Strategien. Ihr Kernanliegen ist es, immer mit hohem Kapitaleinsatz zu operieren und durch ständige Optimierung der Gewichtungen im Portfolio einen Alpha-Überschussertrag zu erzielen, der den Index übertrifft. Das bedeutet, dass der quantitative Handel einer der entschlossensten „absoluten Optimisten“ am A-Aktienmarkt ist. Wenn der Gesamtmarkt einbricht, erleidet der voll investierte quantitative Handel ebenfalls enorme Beta-Verluste (durchschnittliche Erträge, die mit dem Markt erzielt werden). Selbst wenn einige neutrale Strategien Aktienindex-Futures verwenden, dient dies nur der Absicherung systemischer Risiken, um den reinen Überschussertrag zu isolieren, und nicht dem subjektiv ausgerichteten „nackten Leerverkauf“.

Darüber hinaus erklärten die befragten privaten quantitativen Fonds zum hochfrequenten Handel, der von Investoren seit langem kritisiert wird, dass er dem mittelfrequenten und niedrigfrequenten Handel entspricht. Der Hochfrequenzhandel ist am A-Aktienmarkt eine falsche Bezeichnung. Hochfrequenzhandel bezeichnet eine Handelsweise mit extrem kurzen Halteperioden, die darauf abzielt, Gewinne aus der Geld-Brief-Spanne zu erzielen. Der sogenannte Hochfrequenzhandel existiert hauptsächlich auf dem Terminmarkt mit T+0-Handelssystem, wo das Kaufen und Verkaufen in extrem kurzer Zeit möglich ist. Auf dem Aktienmarkt hingegen kann aufgrund des T+1-Handelssystems kein echter Hochfrequenzhandel existieren.

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Der verblasste Glanz

Abgesehen von den ideologischen Auseinandersetzungen zeigen die Leistungsdaten der privaten Fonds im ersten Halbjahr 2026, dass die „Federklinge“ ebenfalls abgenutzt ist.

Daten von Simuwang zeigen, dass bis zum 30. Juni 2026 die durchschnittliche Rendite der 1236 Aktien-Quantitativ-Long-Produkte mit nachweisbarer Leistung im ersten Halbjahr 16,25 % betrug, was im Wesentlichen dem Wert von 17,32 % im gleichen Zeitraum des Vorjahres entspricht. Die durchschnittliche Überschussrendite betrug jedoch nur 3,11 %, was einen deutlichen Rückgang gegenüber 14,17 % im gleichen Zeitraum des Vorjahres bedeutet. Dies impliziert, dass die Erträge der Aktien-Quantitativ-Long-Produkte im ersten Halbjahr hauptsächlich von den Beta-Erträgen profitierten, die durch den Anstieg des Index erzielt wurden, und die Schwierigkeit, Alpha-Erträge zu erzielen, deutlich zugenommen hat.

Bei den spezifischen Strategien ist die Leistungsdifferenzierung deutlich. Die Strategien zur Verbesserung des CSI 500-Index und des CSI 1000-Index, die in den letzten Jahren als „Geldautomat für Überschusserträge“ galten, sind in eine Korrekturphase eingetreten. Laut Daten von Chaoyang Yongxu betrug die Überschussrendite der privaten 500-Enhancement-Produkte im ersten Halbjahr 2026 -0,5 %. Im zweiten Quartal wurde zwar eine Überschussrendite von 0,3 % erzielt, aber insgesamt gibt es keinen deutlichen Fortschritt. Das private CSI 1000-Enhancement war eines der Produkte mit dem größten Druck im zweiten Quartal. Daten zufolge betrug die Überschussrendite des privaten CSI 1000-Enhancement im ersten Halbjahr 2026 nur 0,02 %, im zweiten Quartal allein -1,2 %, sodass der vorherige Aufwärtstrend nicht fortgesetzt werden konnte.

Li Chunyu, Fondsmanager von Rongzhi Investment FOF (Fonds der Fonds) unter der Simuwang-Gruppe, erklärte, dass die Aktien-Quantitativ-Long-Produkte im ersten Halbjahr 2026 insgesamt dem Anstieg des Index gefolgt sind, aber die Überschusserträge deutlich geschrumpft sind. Die Hauptgründe sind: Erstens unterdrückt die extreme Marktsegregation die diversifizierte Beteiligung. Der A-Aktienmarkt zeigt eine K-förmige Entwicklung, wobei 40 % bis 50 % des Handelsvolumens auf die Top-5 % der beliebten Technologieaktien entfallen. Die quantitativen Index-Enhancement-Modelle setzen auf breite Streuung und hohe Diversifikation, sodass zahlreiche nicht beliebte kleine und mittlere Aktien nicht steigen oder sogar fallen, was das Portfolio direkt belastet und der Raum für die Erzielung von Alpha-Erträgen verkleinert wird. Zweitens fallen Faktoren aus und Strategien werden homogen. Obwohl der Momentum-Faktor stark ist, kehren die Umkehr-, Mean-Reversion- und Small-Cap-Faktoren kontinuierlich um. Mit der fortwährenden Expansion des Branchenvolumens und der Tatsache, dass die meisten Institutionen ähnliche Preis-Volumen-Faktoren und Frameworks verwenden, wird der Überschussertrag durch das massenhafte Kapital verdünnt. Drittens gibt es einen Stil-Mismatch. Das Kapital bevorzugt stark Technologiewachstum und Momentum, während die Faktoren mit niedriger Bewertung und geringer Volatilität schwach sind. Obwohl das Dividenden-Index-Enhancement einen positiven Alpha-Ertrag erzielt, können die Verluste auf der Beta-Seite nicht ausgeglichen werden. Wenn es keinen klaren Haupttrend für das Rotieren gibt, kann der Aktien-Quantitativ-Long-Handel auch kaum die breit angelegten Index-Enhancement-Produkte übertreffen, die sich auf die führenden Technologieaktien konzentrieren.

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Die Umgestaltung des Ökosystems

Wie können Investoren in diesem langwierigen Streit objektiv und rational die tatsächlichen Auswirkungen des quantitativen Handels auf den chinesischen Kapitalmarkt betrachten?

Ein Mitarbeiter einer privaten Fonds-Ratingagentur ist der Ansicht, dass man zuerst den Fortschritt und die Grenzen des Instruments anerkennen muss. Die Rolle des quantitativen Handels bei der Beschleunigung der Preisfindung am Markt und der Bereitstellung kurz- und mittelfristiger Liquidität darf nicht geleugnet werden. Er fügte hinzu, dass das Kernproblem nicht darin besteht, den quantitativen Handel zu beseitigen, sondern in der „Gleichberechtigung der Regeln“. Was den Markt diesmal verärgert, ist nicht die Handelstechnik selbst, sondern das Gefühl der Ungerechtigkeit. Wenn private Investoren mit öffentlichen Informationen handeln, während bestimmte Institutionen hohe Gebühren zahlen können, um erweiterte Marktdaten und Auftragskanäle zu erhalten, wird dieser Unterschied bei der Infrastruktur und dem Informationszugang in einem schwachen Markt unbegrenzt vergrößert.

Ein erfahrener Marktteilnehmer ist der Ansicht, dass es eine gedankliche Faulheit ist, die kurzfristigen Schwankungen des Aktienkurses einfach auf den „bösartigen Leerverkauf“ einer bestimmten Kapitalart zurückzuführen. Von der makroökonomischen Liquidität, den Erwartungen an die wirtschaftlichen Fundamentaldaten bis zu den heftigen Schwankungen des globalen Technologiezyklus auf hohem Niveau ist jedes Auf und Ab am A-Aktienmarkt das Ergebnis der Resonanz komplexer Systeme. In der gegenwärtigen Situation, in der die Bewertung von Technologieaktien bereits auf einem historischen Höchststand liegt, werden auch ohne quantitativen Handel der Ausstieg der Gewinne und der Zusammenbruch der Stimmung zu einer Kurskorrektur führen.

Allerdings müssen der Lärm des Marktes und die Angst der Investoren nicht in einer ergebnislosen emotionalen Entladung enden. Die Forderungen nach der „Gleichberechtigung der Regeln“ und nach der Standardisierung des quantitativen Handels sind bereits wirksam bei der Aufsichtsbehörde angekommen.

Am 20. Juli besuchte Wu Qing, Vorsitzender der China Securities Regulatory Commission, eine Wertpapierfiliale in Peking für Untersuchungen und leitete ein Investoren-Symposium. Bei diesem persönlichen Gespräch sprachen 8 Vertreter verschiedener Investorenarten – große, mittlere, kleine und private Investoren – offen über ihre Meinungen. Es ist erwähnenswert, dass die Vertreter nicht nur makroökonomische Vorschläge wie die Verstärkung der antizyklischen Regulierung des Primär- und Sekundärmarktes, die Ergreifung mehrerer Maßnahmen zur Lenkung langfristigen Kapitals in den Markt, die weitere Förderung der Erhöhung der Dividendenausschüttung durch börsennotierte Unternehmen und die Erhöhung der Kosten für Wertpapierstraftaten vorgebracht haben, sondern auch direkt auf die aktuellen Marktprobleme eingegangen sind – sie haben eindeutig vorgeschlagen