Die KI beginnt, den Blasen zu entleeren

Nach eineinhalb Jahren rasanter Entwicklung befindet sich die globale KI-Branche in einer kollektiven „Blasenbereinigung“.

In China sind die beiden am stärksten im Rampenlicht stehenden KI-Aktien, Zhipu und MiniMax, nach einem starken Anstieg in letzter Zeit in eine Korrekturphase eingetreten.

Nach dem Börsengang in Hongkong Anfang Januar dieses Jahres stieg der Aktienkurs von Zhipu Ende Juni zeitweise auf 2980 Hongkong-Dollar, wobei die Marktkapitalisierung die Marke von einer Billion Hongkong-Dollar überschritt. MiniMax stieg Mitte März auf 1330 Hongkong-Dollar, und seine Marktkapitalisierung näherte sich 420 Milliarden Hongkong-Dollar.

Nach dem Erreichen der historischen Höchststände fielen die Kurse beider Aktien schwankend ab.

Am 17. Juli fiel der Aktienkurs von Zhipu an einem einzigen Tag um mehr als 28 % und schloss bei 1107 Hongkong-Dollar, wobei die Marktkapitalisierung auf 515,4 Milliarden Hongkong-Dollar sank. MiniMax verlor ebenfalls fast 16 % und schloss bei 216 Hongkong-Dollar, mit einer Marktkapitalisierung von 75,4 Milliarden Hongkong-Dollar. Am 20. Juli erlitten beide Aktien einen weiteren starken Rückgang, wobei die Intraday-Verluste über 12 % bzw. 8 % lagen.

Verglichen mit ihren Höhepunkten haben die Marktkapitalisierungen beider Unternehmen um mehr als die Hälfte abgenommen.

Auch im Ausland sind die „KI-bezogenen Aktien“ in eine Tiefphase eingetreten.

In den USA ging Elon Musks SpaceX Mitte Juni an die NASDAQ und stieg innerhalb von drei Tagen von 135 auf 225 US-Dollar, wobei seine Marktkapitalisierung fast 3 Billionen US-Dollar erreichte.

Doch im darauffolgenden Monat fiel der Aktienkurs von SpaceX kontinuierlich. Am 16. Juli schloss er unter dem Ausgabepreis, wobei etwa 1,24 Billionen US-Dollar an Marktkapitalisierung vom Höchstwert verloren gingen.

Auch etablierte Giganten haben es schwer.

Seit Juni hat die Marktkapitalisierung von NVIDIA um mehr als 15 % abgenommen und 900 Milliarden US-Dollar verloren, wobei sie gerade noch die Marke von 5 Billionen US-Dollar behauptet hat. Die Rückgänge bei Google, Amazon und Meta betrugen 6 %, 11 % bzw. 12 %. Microsoft verlor 31 % und Oracle sogar 40 %.

Die schwache Performance der Schwergewichtswerte belastete den Gesamtmarkt. Im gleichen Zeitraum fiel der NASDAQ-100-Index um fast 6 % zurück.

Noch schlimmer als der NASDAQ erging es dem südkoreanischen Aktienmarkt.

In der ersten Jahreshälfte erlebte der südkoreanische Aktienmarkt angetrieben durch das Konzept der KI-Speicher eine epische Hausse. Der KOSPI (Südkoreanischer Gesamtindex) stieg von 4200 Punkten zu Jahresbeginn auf fast 9400 Punkte Ende Juni, ein Anstieg, der an den globalen Kapitalmärkten seinesgleichen sucht.

Doch danach brach der südkoreanische Aktienmarkt lawinenartig ein und löste mehrmals intraday Handelspausen aus. Heute notiert er über 6800 Punkten.

Am verheerendsten war, dass Samsung und SK Hynix, die die Hälfte der gesamten Marktkapitalisierung des KOSPI ausmachen, um 31 % bzw. 38 % einbrachen. Dadurch geraten zahlreiche Anleger, die blind eingestiegen sind, an der „Spitze des Berges“ in die Falle, und die Aktionäre erleiden massive Verluste.

Dieser starke Rückgang der globalen börsennotierten KI-Unternehmen und „KI-bezogenen Aktien“ markiert den plötzlichen Beginn der „Entblähung“ in der KI-Branche.

Diese KI-Marktphase begann in der ersten Jahreshälfte 2025. Die KI-Sektoren in Ländern wie China, den USA und Südkorea stiegen stetig, brachten Star-Unternehmen ins Rampenlicht und schufen unzählige Vermögensbildungsmythen.

Doch jeder aufmerksame Beobachter kann sehen, dass die sogenannte „KI-Hausse“ von eineinhalb Jahren zwar vernünftige Elemente enthält, aber auch erhebliche Spekulationswut beinhaltet. Besonders im südkoreanischen Aktienmarkt hat der starke Anstieg der beiden großen Speicherhersteller fast alle Bewertungsmodelle außer Kraft gesetzt.

Die Kapitalmärkte sind voller Irrationalität, aber langfristig kehren sie immer zur Rationalität zurück. Auch die boomende KI-Branche kann sich diesem grundlegenden Gesetz nicht entziehen – die „Blasenbereinigung“ ist nur eine Frage von Zeit und Art und Weise.

Verglichen mit den Kursbewegungen einzelner Aktien und des Gesamtmarkts ist es vielleicht bemerkenswerter: Wie wird der Entwicklungspfad der KI-Branche in der „Nach-Blase-Ära“ neu gestaltet?

1

Seit der zweiten Hälfte des letzten Jahres haben mehrere Investment-Größen wiederholt vor der KI-Blase gewarnt.

Bereits Ende Oktober letzten Jahres erklärte Ray Dalio, Gründer von Bridgewater, öffentlich, dass sich zahlreiche Blasenphänomene bei großen US-Technologieaktien im KI-Bereich konzentrieren. Er glaubt, dass diese Blase früher oder später platzen wird, aber nicht sofort.

Doch Dalios Warnung hat die Begeisterung der Menschen offensichtlich nicht gedämpft, und die KI-Aktien stürmten weiter voran. Ein halbes Jahr später rief der „Aktien-Guru“ Warren Buffett auf der Jahreshauptversammlung von Berkshire Hathaway aus: „Wir haben noch nie gesehen, dass die Menschen so leidenschaftlich am Glücksspiel teilnehmen wie heute.“

Gleichzeitig drückte Michael Burry, ein bekannter Bär an der Wall Street, es noch deutlicher aus: „Alle glauben fest an die beiden Buchstaben ‚KI‘ … Der heutige Markt fühlt sich an wie die letzte rasende Phase der Internetblase im Jahr 1999.“

Wie Buffett und andere sagten, ist der übermäßige „Traumbewertung“ (Marktwert geteilt durch erwartete zukünftige Einnahmen) das auffälligste Merkmal der KI-Blase.

Nach einem mehr als einmonatigen Rückgang sind die Kurse der berühmten KI-Aktien immer noch sehr hoch. Verglichen mit dem Ausgabepreis hat Zhipu immer noch einen Anstieg von 8,5-fach, und MiniMax ist insgesamt um 30 % gestiegen.

Das herausragende Unternehmen Anthropic ist der Schlüsselfaktor für die ungewöhnlich hohe „Traumbewertung“ von KI-Unternehmen.

Anthropic ist zweifellos das am schnellsten wachsende große KI-Unternehmen derzeit. Mehrere externe Institutionen schätzen, dass sein ARR (jährlicher wiederkehrender Umsatz) im Mai dieses Jahres bereits 47 Milliarden US-Dollar betrug, was einem Anstieg von 4,2-fach gegenüber den 9 Milliarden US-Dollar Ende letzten Jahres entspricht.

Die internen Erwartungen von Anthropic sind noch optimistischer: Im Jahr 2028 soll der Umsatz 70 Milliarden US-Dollar erreichen und gleichzeitig ein positiver Cashflow von 17 Milliarden US-Dollar erzielt werden.

Diese glänzenden Zahlen haben die Begeisterung der Kapitalmärkte vollständig entfacht.

Im Februar dieses Jahres lag die Bewertung von Anthropic in der G-Finanzierungsrunde nur bei 380 Milliarden US-Dollar. Drei Monate später erhielt es weitere 65 Milliarden US-Dollar an Finanzmitteln, wobei die Post-Geld-Bewertung auf 965 Milliarden US-Dollar stieg. Mitte Juli gab es Gerüchte, dass die implizite Bewertung durch den Handel von alten Aktien von Anthropic 1,15 Billionen bis 1,2 Billionen US-Dollar erreicht hat.

Im Kontext der Token-Ökonomie sind verschiedene Kapitalquellen bereit zu glauben, dass KI-Unternehmen von Natur aus ein starkes Wachstumspotenzial haben – und Anthropic ist das beste Beispiel dafür.

Doch das Problem ist, dass die überwiegende Mehrheit der KI-Unternehmen in Bezug auf technische Fähigkeiten, Umsatzgröße oder Wachstumsgeschwindigkeit nicht mit Anthropic mithalten kann. Geschichten wie „Chinesische Version von Anthropic“ oder „Anthropic in einem bestimmten Bereich“ sind im Grunde nicht haltbar.

Anthropics größter Konkurrent OpenAI hatte Ende letzten Jahres einen ARR von 21,4 Milliarden US-Dollar, der Ende Februar dieses Jahres auf 25 Milliarden US-Dollar anstieg – ein Anstieg von nur 17 %. Darüber hinaus wird OpenAI laut aufgedeckten internen Finanzprognosen erst im Jahr 2030 einen positiven Cashflow generieren, was eine große Lücke zu Anthropic darstellt.

SpaceX liegt noch weit dahinter. Laut seinem Prospekt belief sich der Umsatz seines KI-Geschäfts im Jahr 2025 auf 3,2 Milliarden US-Dollar, und für 2026 wird er auf 3,8 bis 4,5 Milliarden US-Dollar prognostiziert – ein Anstieg von nur 19 % bis 41 %.

Das Gleiche gilt für chinesische Unternehmen. Der ARR von Zhipu wuchs sogar schneller als der von Anthropic: Anfang Januar dieses Jahres betrug er nur etwa 100 Millionen US-Dollar, heute ist er auf 1 Milliarde US-Dollar gestiegen. Doch ein Jahresumsatz von mehreren zehn Milliarden Yuan kann schließlich keine Marktkapitalisierung von Hunderten von Milliarden Hongkong-Dollar stützen.

Anthropic ist kein typisches Beispiel, sondern ein Einzelfall. Anleger können nicht davon ausgehen, dass andere Unternehmen genauso schnell wachsen wie Anthropic.

Darüber hinaus bremsen einige KI-Unternehmen aktiv ihre Entwicklung, wobei die Rechenleistung als Erster betroffen ist.

Mitte Juli wurde bekannt, dass Microsoft die Verhandlungen über einen Rechenleistungsvertrag im Wert von über 3 Milliarden US-Dollar mit Oracle beendet hat. Nach der „Übernahme“ von xAI hat SpaceX seine Rechencluster nacheinander an Unternehmen wie Anthropic und Google vermietet, wobei das Gesamtvolumen der Verträge über 800 Milliarden US-Dollar liegt. Der PE-Riese Blackstone hat sein ursprünglich geplantes Projekt für das weltweit größte Rechenzentrum mit einer Investition von 1 Billion US-Dollar aufgegeben.

Früher reichte die Rechenleistung nicht aus, heute ist mehr als genug vorhanden. Diese Veränderung spiegelt wider, dass die KI-Branche sich leise verlangsamt. Der Mythos von Anthropic lässt sich schließlich nicht unbegrenzt wiederholen.

Die meisten dieser Maßnahmen fanden nach Juni statt und laufen ungefähr gleichzeitig mit der kollektiven Korrektur der globalen KI-Aktien. Man kann leicht erkennen: Wenn die KI-Blase immer offensichtlicher wird, sind die Marktgelder normalerweise diejenigen, die den schärfsten Geruch haben und am schnellsten reagieren.

2

Neben der übermäßigen Bewertung ist ein tieferer Grund für die KI-Blase, dass die zukünftige Vision der KI prachtvoll und spektakulär ist, aber die Dinge, die derzeit tatsächlich umgesetzt werden können, sehr begrenzt sind.

In Lebensszenarien hat die KI die Ära der Chatbots hinter sich gelassen und entwickelt sich in Richtung der Ära der Agenten weiter. „KI erledigt Aufgaben“ ist zur Entwicklungsrichtung der gesamten Branche geworden.

Allerdings ist unklar, ob normale Menschen wirklich „Einkauf/Lieferung von Essen/Taxifahrt mit einem einzigen Satz“ benötigen. Dies bleibt wahrscheinlich abzuwarten.

Schließlich nehmen solche alltäglichen Handlungen auch ohne KI nicht viel Zeit in Anspruch. Wenn man unbedingt die KI einsetzt, sind die Ergebnisse in vielen Fällen nicht wesentlich anders – stattdessen wird ein zweiter Bestätigungsschritt hinzugefügt, was Effizienz und Erlebnis beeinträchtigt.

In Produktivitätsszenarien ist derzeit die wichtigste Einsatzmöglichkeit der KI die Programmierung.

Verglichen mit der manuellen Code-Erstellung hat die KI-Programmierung die Arbeitseffizienz sofort verbessert. Besonders nach der Verbreitung von Agenten-Frameworks wie OpenClaw ist die KI-Programmierung zu einer Fähigkeit geworden, die Programmierer beherrschen und häufig nutzen müssen.

Ein erfahrener Branchenkenner aus der Softwarebranche verriet, dass es derzeit etwa 5 Millionen Programmierer im Land gibt. Auf GitHub gibt es über 2,1 Millionen aktive Entwickler aus China. Laut einer Untersuchung von *Caijing* verbrauchen Produktentwickler in Unternehmen wie Alibaba, Tencent und Xiaomi täglich bis zu 200 bis 300 Millionen Token, bei intensiver Entwicklung sogar über 500 Millionen.

Eine Millionenstarke Nutzergruppe und ein täglicher Pro-Kopf-Token-Verbrauch von Hunderten Millionen machen die KI-Programmierung zu einer florierenden, guten Geschäftsmöglichkeit. Der Grund, warum Anthropic so herausragend ist, liegt vor allem darin, dass Claude Code in diesem Bereich dominiert und kaum Konkurrenten hat.

Doch das Problem ist: Wenn die KI nur zur Effizienzsteigerung von Programmierern eingesetzt wird, sind ihre Nutzerzahl und ihr Potenzial letztendlich begrenzt – weit entfernt von der ultimativen Vision der AGI (Allgemeine Künstliche Intelligenz).

Nehmen wir OpenAI als Beispiel: Von Mai bis Juni dieses Jahres überstieg die Zahl der wöchentlich aktiven Nutzer von ChatGPT 1 Milliarde, und die Zahl der persönlichen kostenpflichtigen Abonnements durchbrach 50 Millionen.

Auf der anderen Seite hat die täglich aktive Nutzerzahl seines Programmierwerkzeugs Codex gerade 8 Millionen überschritten. Grob gerechnet nutzt nur einer von 125 ChatGPT-Nutzern Codex – die Durchdringungsrate der KI-Programmierung liegt unter 1 %.

KI-Unternehmen können die Grenzen der KI-Programmierung nicht übersehen und erkunden auch andere Pfade, wie KI-gestützte Entscheidungsfindung, kollaboratives Arbeiten mit KI, multimediale Erstellung mit KI und KI-Forschung. Doch diese Szenarien sind noch nicht ausgereift, und ihr kommerzielles Volumen kann nicht mit der KI-Programmierung mithalten.

Diese Pattsituation bei der KI-Implementierung, bei der man „nicht weiß, was man außer der Programmierung tun soll“, zeichnet sich bereits ab.

Die engen Einsatzszenarien der KI – nur gestützt durch Programmierung und Chatbots – reichen nicht aus, um den kontinuierlich schnellen Anstieg des Token-Verbrauchs zu treiben. Und der geringere Token-Verbrauch spiegelt sich direkt in den Ergebnissen der großen Cloud-Anbieter wider.

Laut einem Bericht von Shenwan Hongyuan vom Mai belief sich der Gesamtumsatz der vier großen US-Cloud-Anbieter – Amazon, Microsoft, Google und Oracle – im ersten Quartal dieses Jahres auf 97,2 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von 37 % gegenüber dem Vorjahr entspricht und weiterhin stark wächst.

Doch laut der Konsensprognose von Bloomberg werden die oben genannten Umsätze im zweiten