Die Registrierung des Börsengangs von Enflame Technology ist wirksam geworden: 83 % der Einnahmen stammen von Tencent – wie lernt man, alleine zu fliegen?
Die „vier großen aufstrebenden chinesischen GPU-Unternehmen“ stehen kurz davor, auf dem Kapitalmarkt zusammenzutreffen.
Am 9. Juli aktualisierte die offizielle Website der Shanghai Stock Exchange den IPO-Prüfstatus von Shanghai Enflame Technology Co., Ltd. (im Folgenden als „Enflame Technology“ bezeichnet): Die Registrierung ist wirksam geworden. [Antworten Sie mit „260714“, um das Prospekt von Enflame Technology herunterzuladen].
Dies bedeutet, dass nach Moore Threads, MUSA und Biren die letzte fehlende Komponente der „vier Großen“ ebenfalls die Eintrittskarte für die A-Aktien-Märkte erhalten hat – eine Gültigkeitsdauer von 12 Monaten für die Emission. Danach folgen Prozesse wie Preisermittlung, Festlegung des Emissionspreises, Zeichnung und Registrierung, die in der Regel 2 bis 4 Wochen bis zur Börsennotierung in Anspruch nehmen.
Enflame wurde als das älteste der vier Unternehmen im März 2018 in Zhangjiang, Shanghai, gegründet. Bei der Börsennotierung war es jedoch das letzte Unternehmen, das diesen Schritt vollzog. Moore Threads und MUSA gingen 2025 nacheinander an den Star Market, Biren notierte Anfang 2026 an der Hong Kong Stock Exchange – Enflames Schritt erfolgte fast ein Jahr später.
Der Grund für die Verspätung ist nicht kompliziert. Dieses Unternehmen weist einige Merkmale auf, die für den Kapitalmarkt schwer verständlich sind: Es ist zu eng mit Tencent verbunden – Tencent ist sowohl der größte Aktionär als auch der größte Kunde. Diese „Doppelrolle“ mag in anderen Branchen unbedeutend sein, aber im Chip-Bereich, insbesondere im Bereich der KI-Chips, die für die nationale Rechensicherheit relevant sind, bedeutet eine starke Kundenkonzentration eine Anfälligkeit des Geschäftsmodells.
Die Aufsichtsbehörden stellen Fragen, der Markt macht sich Sorgen – und das Prospekt muss dies ehrlich darstellen.
Aber trotzdem hat Enflame den gesamten Prozess aus Anfragen, Genehmigung des Börsengangs und Registrierung durchlaufen und steht nun vor der Börsennotierung.
Zwei Gründer, die aus AMD hervorgegangen sind
Gehen wir zurück ins Jahr 2018.
In diesem Jahr begann die globale Welle der KI-Rechenleistung gerade, und Nvidias GPUs wurden zu einem knappen Gut, um das sich die gesamte Branche riss. Auch in diesem Jahr wurden die Schatten des technologischen Wettbewerbs zwischen China und den USA greifbarer – Chips rückten in den Fokus.
Zhao Lidong und Zhang Yalin beschlossen, ein eigenes Unternehmen zu gründen.
Zhao Lidong, Gründer von Enflame Technology
Die beiden waren langjährige Kollegen und arbeiteten beide viele Jahre bei AMD.
Zhao Lidong absolvierte sein Studium an der Fakultät für Elektrotechnik der Tsinghua-Universität und verfügt über mehr als 20 Jahre Berufserfahrung im Silicon Valley. Er war an der Gründung des chinesischen Forschungszentrums von AMD beteiligt. Zhang Yalin war einer der zentralen Verantwortlichen für die globale Chipherstellung bei AMD und verfügt über umfassende Fachkenntnisse im Design von sehr großen Chips.
Zwei Personen, die jahrzehntelang in der Branche tätig waren, beschlossen 2018, in China ein Unternehmen zu gründen – mit Fokus auf KI-Trainingschips für Cloud-Rechenzentren.
Diese Entscheidung sagt viel aus: Sie wählten keine Segmente mit geringem Investitionsaufwand und schneller Umsetzung wie Consumer-Elektronik-Chips, MCUs oder Bluetooth/Wi-Fi, sondern stürzten sich direkt auf das schwierigste Problem. Weltweit lassen sich die Unternehmen, die hochwertige KI-Trainingschips herstellen können, an einer Hand abzählen – Nvidia ist der absolute Herrscher, selbst AMD kämpft verzweifelt, um aufzuholen.
Was Enflame jedoch wirklich von anderen chinesischen Chipherstellern unterscheidet, ist die Wahl ihrer technologischen Route.
Biren, Moore Threads und MUSA verfolgen den von Nvidia dominierten allgemeinen GPU-(GPGPU-)Weg. Der Vorteil dieses Wegs liegt in der Kompatibilität mit Nvidias CUDA-Ökosystem: Der von Entwicklern geschriebene Code kann ohne größere Änderungen ausgeführt werden, die Migrationskosten für Kunden sind niedrig, und die Kommerzialisierung kann schnell voranschreiten.
Enflame wählte einen anderen Weg: die DSA-Architektur, die nicht mit CUDA kompatibel ist.
Dies bedeutet, dass sie ihr gesamtes Software-Stack von Grund auf neu aufbauen müssen: Compiler selbst schreiben, Funktionsbibliotheken selbst erstellen, Entwicklertools selbst entwickeln. Einfach ausgedrückt: Andere fahren auf der von Nvidia gebauten Autobahn – Enflame muss die Straße selbst bauen, das Auto selbst herstellen und sogar die Fahrer selbst ausbilden.
Aus geschäftlicher Sicht wirkt diese Entscheidung „unrentabel“. Aber die Entscheidungsträger von 2018 sahen eine langfristigere Logik: Wenn Nvidias Chips eines Tages nicht mehr verfügbar wären, würde der mit CUDA kompatible Weg ebenfalls unpassierbar werden? Anstatt in einem fremden Ökosystem nur einen „Ersatz“ zu schaffen, ist es sinnvoller, ein eigenes System aufzubauen.
Diese Einschätzung ist heute nicht unbedingt falsch.
Die Rolle von Tencent: Von der Investition zur tiefen Bindung
Um bis heute zu gelangen, ist Tencent eine unvermeidliche Figur für Enflame.
Schon seit der Pre-A-Runde tauchte Tencent in der Aktionärsliste von Enflame auf. Bei fast jeder nachfolgenden Finanzierungsrunde war Tencent vertreten. Als das Prospekt veröffentlicht wurde, hielten Tencent und seine verbundenen Parteien zusammen mehr als 20 % der Anteile – sie sind der größte externe Aktionär von Enflame.
Der Anteil von Tencent am Umsatz von Enflame Technology steigt
Aber Tencent bietet Enflame mehr als nur Geld.
Entscheidend sind Aufträge und Anwendungsfälle.
Was fürchten Chiphersteller am meisten? Nicht, dass sie den Chip nicht entwerfen können – sondern dass der entworfene Chip von niemandem verwendet wird. Selbst wenn die Leistungsparameter eines Chips eines Startups sehr beeindruckend sind, zögern Kunden mit der großflächigen Implementierung: Wer übernimmt die Verluste, wenn der Betrieb ausfällt?
Tencent war bereit, der „Erste zu sein, der die Krabbe isst“.
Enflames Chips werden hinter national beliebten Anwendungen wie WeChat und Tencent Meeting eingesetzt. Intelligente Suche, Spracherkennung, Inhaltsempfehlungen … Echter Betriebsverkehr läuft, und riesige Datenmengen werden zurückgesendet. Der Wert dieser „praktischen Ausbildung“ ist im Labor nie zu erreichen.
Die Ergebnisse spiegeln sich auch in den Umsatzdaten wider.
2022 lag Enflames Umsatz noch unter 100 Millionen Yuan. 2023 stieg er auf 301 Millionen Yuan, 2024 überstieg er 722 Millionen Yuan und 2025 erreichte er 990 Millionen Yuan. Eine Verzehnfachung innerhalb von drei Jahren – eine Wachstumsrate, die in jeder Branche beachtlich ist.
Aber hinter dem schnellen Wachstum verbirgt sich eine zunehmend hohe Kundenkonzentration.
2023 trug Tencent 33,34 % von Enflames Umsatz bei. 2024 stieg dieser Wert auf 37,77 %, 2025 schoss er auf 83,79 %.
Die Eigentümerstruktur von Enflame Technology
Das bedeutet: Von jedem 100 Yuan Umsatz von Enflame stammen fast 84 Yuan von Tencent.
Das Prospekt selbst räumt ein: „Es wird erwartet, dass der hohe Anteil der Verkäufe an Tencent für einen bestimmten Zeitraum in Zukunft fortbesteht.“
Dieses Modell löste eine Reihe von Anfragen der Aufsichtsbehörden aus: Was passiert mit Enflame, wenn Tencent seine Einkaufsstrategie ändert oder sein selbst entwickelter Chip „Zixiao“ großflächig ersetzt? Schließlich hat Tencent die Implementierung seiner selbst entwickelten Chips bereits öffentlich bekanntgegeben.
Das ist keine unbegründete Sorge. Früher war Cambricon eng mit Huawei verbunden – als Huawei später seine eigenen Ascend-Chips entwickelte, erlebte Cambricons Umsatz einen drastischen Rückgang.
Noch wichtiger: Da Tencent der größte Aktionär ist, werden Konkurrenten wie Alibaba und Baidu wahrscheinlich zögern, Chips der „Tencent-Gruppe“ einzukaufen – dies bildet eine unsichtbare Barriere für Enflames Marktexpansion.
Enflame erklärte: Die vorhandenen Produkte wurden bereits tief in Tencents Lieferkette integriert, um zahlreiche KI-Modelle zu unterstützen und mehrere interne Betriebsszenarien von Tencent abzudecken. Gleichzeitig betont das Unternehmen, dass es die Fähigkeit hat, andere Kunden zu erschließen und anzupassen. Drei potenzielle Kunden aus dem Internetbereich sollen bis Ende 2026 kleine Lieferungen erhalten, und ein potenzieller Kunde außerhalb des Internetbereichs soll nach Abschluss des vollständigen Prozesses die Zusammenarbeit vertiefen.
Vergleich der Betriebsergebnisse von Enflame Technology mit Konkurrenten
Ob diese Erklärungen die Bedenken des Marktes zerstreuen können, muss die Zeit zeigen.
Die Wahl der technologischen Route: Kein Generalist, sondern ein Spezialist
Enflames technologische Route ist im Wesentlichen die Kehrseite seiner Geschäftsstrategie.
Da man sich für die nicht mit CUDA kompatible DSA-Architektur entschieden hat, ist allgemeines Rechnen nicht möglich. Enflames Strategie lautet: Nur KI-Inferenz, kein Training.
Diese Entscheidung ist sehr pragmatisch.
Obwohl der Markt für Trainingschips hochwertig ist – ein Chip kann Zehntausende oder sogar Hunderttausende Dollar kosten – ist die Gesamtnachfrage begrenzt. Und in diesem Bereich ist Nvidias Dominanz fast unerschütterlich: Produkte wie A100 und H100 sind zum Industriestandard geworden, die Wechselkosten für Kunden sind extrem hoch.
Der Inferenzmarkt ist anders.
Da große KI-Modelle von der „Trainingsphase“ zur „praktischen Anwendung“ übergehen, steigt die Nachfrage nach Inferenz-Rechenleistung sprunghaft an. Außerdem ist der Inferenzmarkt äußerst kostenempfindlich: Wer bei gleicher Rechenleistung Energie spart und günstiger anbietet, erhält die Aufträge. Für die auf Energieeffizienz ausgerichtete DSA-Architektur ist dies ein natürlicher Vorteil.
Umsatz aus den verschiedenen Geschäftsbereichen von Enflame Technology
Enflames vierte Generation von Produkten, die L600, behauptet, die Rechenleistung sei vergleichbar mit Nvidias H20 und „deutlich übertreffe“ diese. 2025 errichteten sie in Qingyang, Provinz Gansu, das erste inländische Inferenz-Cluster mit 10.000 einheimischen Rechenchips. Die Umsetzung dieses Projekts ist ein wichtiger Meilenstein für Enflame – es beweist, dass die Produkte von Enflame die Fähigkeit zur großflächigen Vernetzung haben.
Aber es bestehen weiterhin Schwierigkeiten.
Enflames Produkte sind noch nicht in die Liste der sicheren und zuverlässigen Bewertungen des „nationalen Teams“ aufgenommen – dies beschränkt in gewissem Maße die Expansionsmöglichkeiten im Markt für Behörden und große staatliche Unternehmen.
Außerdem lag die Produktions- und Verkaufsrate von Enflames KI-Beschleunigerkarten 2024 bei 78,53 %, in den ersten drei Quartalen 2025 sank sie auf 69,48 %. Das Unternehmen erklärte, es habe vorab Lagerbestände angelegt, um die Kundennachfrage im vierten Quartal zu decken – aber diese Erklärung zeigt indirekt, dass der Rhythmus der Aufträge in den Händen der Großkunden liegt.