Am ersten Tag stieg der Aktienkurs um 1200 % – ein Vertriebsingenieur der Generation 80 schafft den Aufstieg: Von der Verkauf von Glasfaser verstärktem Kunststoff zu einem Vermögen von 29 Milliarden Yuan

An seinem Börsengangstag stieg der Aktienkurs von Zhenbao Technology um 1207%. Mit einem Gewinn von über 270.000 Yuan pro Lot hat das Unternehmen die gesamte STAR-Market in China in eine Kapitalfeier versetzt und sich zum zweiten "10-fachen Neuen Aktien" des Jahres gemacht. Der Schlusskurs von 585 Yuan hat es direkt in die Top 20 der Aktienpreise des gesamten chinesischen A-Aktienmarktes katapultiert. Dieses "erste Aktienunternehmen für Halbleiterverbrauchsmaterialien", das von der gesamten Halbleiterindustrie gestützt wird, erzählt mit seiner integrierten Schleife aus "Rohmaterialien + Bauteilen + Oberflächenbehandlung" eine noch spannendere Geschichte als die des Verkaufs von Geräten - solange die Waferfabriken in Betrieb sind, fließen die Einnahmen ununterbrochen ein.

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Kein "Skalpell", nur ein "Pflaster"

Die STAR-Market in den letzten beiden Tagen wurde von einer neuen Aktie entfacht.

Das kürzlich an die Börse gehende Unternehmen für Halbleitergerätebauteile - Zhenbao Technology (die neue Aktie "N Zhenbao") - sah seinen Aktienkurs nach dem Start um 1207% sprengen und löste daraufhin eine vorübergehende Handelspause aus. Wenn man annimmt, dass ein Lot an der STAR-Market 500 Aktien umfasst, erreichte der maximale Gewinn pro Lot von Zhenbao Technology über 270.000 Yuan.

Tatsächlich zeigte Zhenbao Technology bereits in der Emissionsphase Anzeichen von "Überhitzung" - das Unterzeichnungsverhältnis im Netz war mit 4.363-fach beinahe einer der am stärksten übersubskribierten Neuanmeldungen an der STAR-Market in den letzten Jahren. Und wenn man sich die Shareholderliste ansieht, ist es wie ein "Familienfoto" der Halbleiterindustrie: Der Nationale Großfonds II, SMIC, BOE, YMTC, Huahong Group... Von der oberen bis zur unteren Stufe, von Kapital bis hin zur Industrie, fast alle sind vertreten.

Dies bedeutet eine Sache: Es ist fast ein Gegenstand, der von der gesamten Industrie "gemeinsam gestützt" wird. Aber wir haben eine Frage - was hat es genau getan, dass es einen solchen Preis und eine solche Erwartung wert ist?

Wenn man es mit einer einfachen Metapher erklärt, gibt es in der Halbleiterbranche eigentlich nur zwei Arten von Geschäften. Eine ist der "Verkauf von Skalpellen". Zum Beispiel Ätzgeräte, Dünnschichtabscheidungsgeräte. Diese Kerngeräte kosten leicht mehrere Millionen Yuan, und die Waferfabriken können sie mehrere Jahre lang nutzen, daher ist die Wiederbeschaffungsrate sehr niedrig.

Die andere ist der "Verkauf von Pflastern". Genau dies macht Zhenbao Technology - die wichtigen Verbrauchsmaterialien im Inneren der Geräte: Siliziumringe, Quarzteile, Siliziumcarbidringe usw. Diese Bauteile sind über lange Zeit einer heißen Plasmaumgebung ausgesetzt und haben normalerweise nur eine Lebensdauer von wenigen Monaten. Mit anderen Worten, solange die Waferfabriken in Betrieb sind, werden diese Verbrauchsmaterialien kontinuierlich verbraucht, was zu einer stabilen und vorhersehbaren Cashflow führt.

Bild | Quelle: Unternehmenswebseite

Beim Verkauf von Skalpellen muss man warten, bis das Krankenhaus neue Messer kauft; beim Verkauf von Pflastern gibt es Einnahmen jeden Tag, solange es Verbrauch gibt.

Das ist genau der Grund, warum der Kapitalmarkt es bereit ist, ihm einen höheren Aufschlag zu geben: Es geht nicht darum, ob Sie Aufträge haben, sondern darum, ob die Aufträge ununterbrochen sind.

Wenn die Geschichte hier enden würde, wäre dies höchstens ein guter Geschäftszweig, weit entfernt von der heutigen Marktfieber. Die entscheidende Frage ist, wie Zhenbao Technology hineingedrungen ist?

Im Gegensatz zu den meisten Hardtech-Unternehmen hat Zhenbao Technology seinen Anfang nicht im Labor, sondern an der vordersten Front des Marktes. Der Gründer Wang Bing ist ein 80er-Jähriger. Nach seinem Abschluss arbeitete er als Vertriebsingenieur bei der Shanghai Yaohua FRP Co., Ltd. und wechselte später in die Halbleitergeräte- und -materialienbranche, wo er ebenfalls im Vertrieb tätig war. Nach der Emission von Zhenbao beträgt die Gesamtaktienanzahl ca. 155 Millionen. Wang Bings direkter Anteil wurde auf ca. 33% verdünnt. Gemäß dem neuesten Marktwert beläuft sich sein Vermögen auf ca. 28,7 Milliarden Yuan.

Wang Bing bemerkte frühzeitig die strukturellen Schwierigkeiten, denen die chinesischen Waferfabriken bei ihrer raschen Kapazitätserweiterung gegenüberstanden: Ausländische Hersteller haben die Technologien zur Herstellung von hochreinem Silizium, Quarz und anderen Materialien monopolisiert. Die chinesischen Waferfabriken haben nicht nur hohe Gerätewartungskosten, sondern auch eine äußerst instabile Lieferzeit.

In der Vergangenheit war dieses Problem noch ertragbar. Aber mit der zunehmenden Unsicherheit der geopolitischen Umgebung ist die Sicherheit der Lieferkette von einem Kostenproblem zu einem Überlebensproblem geworden.

Deshalb hat Zhenbao Technology eine sehr clevere und realistische Lösung gefunden: Die Leistung auf 80%, den Preis auf 50%, aber die Liefergeschwindigkeit und Reaktionsfähigkeit auf 100% bringen.

Um dies zu erreichen, hat Wang Bing den schwierigsten Weg gewählt. Traditionelle Bauteilhersteller sind oft nur "Subcontractor + Materialverkäufer", aber Zhenbao Technology hat die gesamte Kette von "Rohmaterialien + Bauteilen + Oberflächenbehandlung" geschlossen. Das Unternehmen hat selbständig große Durchmesser-Einkristallsiliziumstäbe, Polysiliziumstäbe, CVD-hochreines Siliziumcarbid-überdickes Material und keramische Granulatpulver und andere Schlüsselrohstoffe entwickelt und in Serie produziert, was nicht nur die Stabilität der Lieferkette gewährleistet, sondern auch die Produktionskosten erheblich reduziert hat.

Für die Waferfabrikkunden ist diese Wahl vielleicht nicht perfekt, aber nutzbar, kontrollierbar und nachhaltig.

So begann sich eine subtil aber entscheidende Beziehung aufzubauen - die oberen Lieferanten sind nicht nur Technologieanbieter, sondern auch Risikoteilnehmer; die unteren Waferfabriken streben nicht mehr nach der einzigen besten Lösung, sondern akzeptieren die "zweitbeste, aber sichere" Kombination.

Deshalb umfasst die Kundenliste von Zhenbao Technology nicht nur chinesische Spitzenwaferfabriken wie BOE, Jinghe Integrated, CR Microelectronics, Xinlian Integrated; es hat auch Zugang zu den Lieferketten internationaler Hersteller wie SK Hynix (Dalian), GlobalFoundries, United Microelectronics, Texas Instruments erhalten.

Dies zeigt, dass seine Wettbewerbsfähigkeit nicht nur auf die nationale Substitution beschränkt ist, sondern auch einen gewissen globalen Vergleichswert hat.

Nach Daten von Frost & Sullivan belegte Zhenbao Technology 2024 unter den einheimischen Unternehmen, die direkt an Waferfabriken Halbleitergerätebauteile liefern, den ersten Platz auf dem Siliziumbauteilmarkt mit einem Einnahmenmarktanteil von 4,5% und den ersten Platz auf dem Quarzbauteilmarkt mit einem Einnahmenmarktanteil von 8,8%.

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Hinter der 1,6-Milliarden-Yuan-Kapitalerhebung

Wenn die 1.200%-ige Steigerung von "Vorstellungskraft" handelt, entspricht die 1,6-Milliarden-Yuan-Kapitalerhebung einer realeren Bilanz.

Bei diesem IPO hat Zhenbao Technology einen Nettobetrag von 1,605 Milliarden Yuan an Kapital erhoben, das hauptsächlich für die Investition in die Kapazitätserweiterung verwendet wird. An sich ist dies kein Problem, aber sobald dieses Geld in Kapazität umgewandelt wird, wird es schnell zu einer unvermeidlichen Kostenart: Abschreibung.

Nach Schätzungen in der Prospektus wird der Spitzenwert der jährlichen zusätzlichen Abschreibungs- und Amortisierungskosten nach der vollständigen Inbetriebnahme des Investitionsprojekts 72,771,800 Yuan betragen. Dies ist keine flexible Kostenart, sondern eine starre Ausgabe. Im Vergleich zum Nettogewinn von 226 Millionen Yuan des Unternehmens im Jahr 2025 entspricht diese Kostenart direkt etwa einem Drittel des Gewinns. Mit anderen Worten, solange die Kapazitätsauslastung nicht steigt, wird die Gewinn- und Verlustrechnung sofort "ihren Gesichtsausdruck ändern". Dies ist auch der Wendepunkt, den alle Kapitalintensiven Herstellungsunternehmen nicht umgehen können.

Im Vergleich zu den Wachstumsleistungen des Unternehmens in den letzten Jahren schien dieser Druck zunächst beherrschbar. Von 2022 bis 2025 beliefen sich die Umsätze von Zhenbao Technology auf 386 Millionen Yuan, 506 Millionen Yuan, 635 Millionen Yuan und 846 Millionen Yuan, und die Nettogewinne an die Muttergesellschaft beliefen sich auf 81,62 Millionen Yuan, 108 Millionen Yuan, 152 Millionen Yuan und 226 Millionen Yuan. Insgesamt zeigte sich ein kontinuierlich beschleunigtes Wachstumstrend.

In der ersten Hälfte dieses Jahres wird das Unternehmen einen Umsatz von 472 bis 492 Millionen Yuan erwarten, was einem Anstieg von etwa 29% bis 34% gegenüber dem Vorjahr entspricht. Der Nettogewinn an die Muttergesellschaft wird auf 105 bis 115 Millionen Yuan geschätzt, was einem Anstieg von etwa 23% bis 35% gegenüber dem Vorjahr entspricht. Auf den ersten Blick ist diese Wachstumsrate ausreichend, um die Gewinnreduktion durch die zusätzlichen Abschreibungen auszugleichen. Aber das Problem besteht darin, ob dieses Wachstum auf einem nachhaltigen Nachfrageszyklus basiert.

Bild | Quelle: Unternehmensprospektus

Die Antwort des Unternehmens ist optimistisch: Es wird erwartet, dass der Umsatz bis 2028 im Vergleich zu 2024 um 144,14% steigen wird. Diese Annahme setzt voraus, dass die unteren Waferfabriken eine hohe Intensität der Kapazitätserweiterung aufrechterhalten werden.

Allerdings ist die Halbleiterbranche nach den Branchenregeln ein typischer stark zyklischer Sektor. Insbesondere der Bauteilbereich, in dem Zhenbao Technology tätig ist, hat zwar die "Eigenschaft von Verbrauchsmaterialien", aber im Wesentlichen ist er immer noch an die Betriebsrate der Geräte und die neuen Produktionslinien gebunden. Sobald die Speicher- oder Logikchips in den Entlagernungsprozess eintreten und die Betriebsrate sinkt, wird auch die Nachfrage nach Verbrauchsmaterialien schrumpfen.

Ein realistischerer Druck kommt von der externen Konkurrenz. Japanische Hersteller haben immer noch einen technologischen Vorteil auf dem Gebiet der hochwertigen Bauteile. Sobald sie durch Preissenkungen oder die Bindung an Gerätehersteller reagieren, wird der Raum für die "Kosteneffektivitätsstrategie" der einheimischen Hersteller deutlich eingeschränkt. Dann werden die bereits errichteten, aber nicht voll ausgelasteten Kapazitäten nicht mehr als Schutzmauer, sondern als Belastung angesehen.

Abgesehen von der Unsicherheit auf der Kapazitätsseite ist auch das Problem der Kapitalbindung in der Finanzberichterstattung aufmerksam zu werden. Im Mittelpunkt des Jahres 2025 betrug der Anteil der Forderungen am Umsatz des Unternehmens einmal 70,83%, und die Umlaufgeschwindigkeit nahm deutlich ab. Dieser Indikator spiegeln die typische Stellung in der Industriekette wider - obwohl das Unternehmen Zugang zu Spitzenkunden hat, hat es nur begrenzte Verhandlungsmacht und muss durch eine flexiblere Zahlungszahlungsmethode Aufträge gewinnen. Für die Anleger bedeutet dies, dass der Gewinn möglicherweise nicht reibungslos in Cashflow umgewandelt werden kann. Sobald die unteren Kunden die Zahlung verzögern oder die Branche in die Rezession eintritt, wird der Druck auf die Liquiditätskette schnell zunehmen.

Die Konzentration der Kundenstruktur vergrößert diese Unsicherheit weiter. Der Anteil der Verkäufe an die fünf größten Kunden liegt seit langem über 70%. Dies scheint wie eine "Bindung an die Spitzen", aber aus Sicht des Risikos ist es eher eine Punktabhängigkeit. Diese Struktur ist in der Aufwärtsphase der Branche kein Problem, aber in der Abwärtsphase des Zyklus tendiert sie dazu, die Schwankungen zu vergrößern.

Ein subtileres Risiko kommt von der Qualität seiner "Technologieinnovationseigenschaft". Während der kritischen Antragszeit hat das Unternehmen die Anzahl seiner Forschungs- und Entwicklungsmitarbeiter von 38 auf 113 schnell erhöht, was gerade die 10%-ige Schwelle der STAR-Market überschritten hat. Anschließend wurden jedoch im ersten Halbjahr 2025 34 Mitarbeiter auf einmal entlassen. Diese starke Schwankung der Personalstruktur lässt die Märkte unweigerlich Zweifel an der Wirklichkeit und Nachhaltigkeit seiner Forschungs- und Entwicklungsinvestitionen aufkommen.

Zusätzlich war die frühere Forschungs- und Entwicklungsverwaltung des Unternehmens relativ grob, und es gab ungewöhnliche Schwankungen bei der Arbeitsstundenaufzeichnung und der Energieverbrauchsmessung. Beispielsweise stieg der Forschungs- und Entwicklungsenergieverbrauch im Jahr 2024 im Vergleich zum Vorjahr um 1.135%. Obwohl diese Details möglicherweise nicht direkt die laufenden Ergebnisse beeinflussen, werden sie in der Halbleiterbranche, die eine sehr hohe Prozessstabilität erfordert, die Marktbeurteilung seiner langfristigen technologischen Fähigkeiten beeinflussen.

Insgesamt ist das Kernproblem von Zhenbao Technology sehr klar: Auf der einen Seite ist es der sichere Aufschlag, der durch die "Verbrauchsmaterialienlogik" gebracht wird, auf der anderen Seite ist es das Risiko der Ertragsflexibilität, das durch die kapitalintensive Expansion verursacht wird.

Für den Sekundärmarkt kann man kurzfristig einen hohen Bewertungsaufschlag für die "Pflastergeschichte" zahlen, aber die mittelfristige und langfristige Bewertung muss schließlich auf zwei Variablen zurückgeführt werden - ob die Kapazitätsauslastung auf hohem Niveau gehalten werden kann und ob der Cashflow der Gewinn- und Verlustrechnung folgen kann. Wenn es Abweichungen bei diesen beiden Punkten gibt, dann ist diese 74 Millionen Yuan Abschreibung wahrscheinlich nicht nur ein Faktor, der den Gewinn reduziert, sondern auch der Ausgangspunkt für die Reduzierung der Bewertung