Ausgebrannte Spitzenakteure, abgestumpfte Rennstrecken: Die fünffache Kapitalnot der Embodied Intelligence
Im ersten Halbjahr wurden 46 Milliarden Yuan an Finanzierungen getätigt, 226 Unternehmen erhielten Gelder, und die ersten 20 Unternehmen erhielten 70 % der Gesamtmenge. Die Begriffe „Matthäus-Effekt“ und „Kapitalbarriere“ beschreiben objektiv die gegenwärtige Situation. Diese Begriffe stimmen, aber ich möchte die dahinter liegende Botschaft zusammenfassen.
Die Grundlage des Matthäus-Effekts: Kapital-Intensivität
Im ersten Halbjahr 2026 gab es 288 Finanzierungsrunden im Bereich der Embodied Intelligence, und das offenbarte Gesamtvolumen belief sich auf über 46 Milliarden Yuan, wobei 226 Unternehmen beteiligt waren.
Die Verteilung des Kapitals war extrem unausgewogen.
Die ersten fünf Unternehmen saugten etwa 17,1 Milliarden Yuan (37 %) an, die ersten 20 Unternehmen erhielten insgesamt etwa 33 Milliarden Yuan (mehr als 70 %), und die verbleibenden über 200 Unternehmen teilten sich etwa 12,4 Milliarden Yuan, was im Durchschnitt nur einige Zehn Millionen Yuan pro Unternehmen betrug.
Zum Beispiel erhielt Qianxun Intelligence in drei Monaten insgesamt 4,5 Milliarden Yuan an Finanzierungen, was etwa ein Drittel der Summe der über 200 Unternehmen entspricht.
Die intuitivste Interpretation ist der „Matthäus-Effekt, bei dem die Starken immer stärker werden“. Aber je mehr ich darüber nachdenke, desto mehr frage ich mich, ob diese Interpretation nicht fehlerhaft ist.
Der Matthäus-Effekt kann von zwei Kräften angetrieben werden:
Eine ist die positive Rückkopplung nach der Marktwürdigkeitsprüfung – ein gutes Produkt, viele Kunden, steigende Einnahmen und zusätzliche Kapitalzuflüsse.
Die andere ist die Herdentätigkeit aufgrund von Kapitalträgheit – die Spitzenunternehmen haben Geld erhalten, also sollten sie auch weiterhin Geld erhalten.
Beim aktuellen Matthäus-Effekt in der Embodied Intelligence ist der Anteil der letzteren Kraft deutlich höher als der der ersteren.
Es ist eine unumgängliche Tatsache, dass in allen öffentlichen Berichten wir fast keine quantifizierbaren Umsatzdaten, Liefermengen oder Anzahl von Kunden dieser Spitzenunternehmen finden können.
Das Label „Spitzenunternehmen“ wird mehr durch die Finanzierungsmenge definiert, und nur sehr wenige Unternehmen haben sich durch die Produkt-Markt-Passung (PMF) bewährt.
Die Finanzierungsrangliste, die Technologierangliste und die Geschäftsrangliste sind eigentlich drei verschiedene Dinge, aber in der gegenwärtigen Marktgeschichte werden sie stillschweigend gleichgesetzt.
Die Tatsache, dass 49 Unternehmen in einem Halbjahr zwei oder mehr Finanzierungsrunden absolvierte, ist ebenfalls bedenklich.
Eine hohe Frequenz an Finanzierungen sagt nicht unbedingt aus, dass ein Unternehmen stark ist. Es kann auch bedeuten, dass es viel Geld verbrennt, dass das Kapital um Marktanteile kämpft oder dass die Bewertungsanker instabil sind.
Wenn sich die Einstellung des Kapitals von „Investieren, wenn man es versteht“ zu „Eintreten, aus Angst vor Verpassten Chancen“ ändert, wird der Matthäus-Effekt zum Beschleuniger von Blasen.
Bewertungsbeschleunigung: Sprung ohne Bezug zur Unternehmensgrundlage
Die Bewertungsentwicklung eines Starunternehmens hat mich besonders beeindruckt:
Im Januar 2026 betrug die Bewertung in der A+-Runde 3 Milliarden Yuan, und im Februar 2026 in der B-Runde 10 Milliarden Yuan – ein Sprung um das 3,3-fache innerhalb eines Monats.
Selbst bei den damals stark wachsenden SaaS-Unternehmen erforderte die Verdopplung der Bewertung von der A- zur B-Runde normalerweise 6 bis 12 Monate an Produktentwicklung und Einnahmenwachstum.
Die gegenwärtige Bewertungsänderung in der Embodied Intelligence innerhalb eines Monats beruht eigentlich nur auf der Tatsache, dass das Unternehmen mehr Geld erhalten hat.
Hat es selbst einen tatsächlichen technologischen Durchbruch oder große Aufträge?
Kürzlich berichteten mehrere Medien, dass ein Unternehmen im Bereich der dexteren Hände im vergangenen Jahr einen Wert von 20 Milliarden Yuan hatte und in der neuen Runde ein Zielwert von über 40 Milliarden Yuan hat. Dieser Wert nähert sich fast dem IPO-Bewertungsbetrag von Unitree Robotics von 42 Milliarden Yuan – und Unitree ist das Unternehmen mit der höchsten Liefermenge im Bereich.
Eine Statistik von Phoenix Net Finance zeigt einen noch makroskopischeren Widerspruch:
Zum Ende des ersten Quartals 2026 betrug die Gesamtmarktkapitalisierung des Sektors der menschlichenoidalen Roboter an der chinesischen A-Börse 11,89 Billionen Yuan, während die globale Liefermenge von menschlichenoidalen Robotern in der gleichen Periode nur etwa 2.000 Einheiten betrug.
Der Umsatzkurs des Branchenführers Unitree Robotics beträgt 24,7, aber 73,6 % seiner Einnahmen stammen von Kunden aus der Forschung und Lehre, und der Anteil an industriellen Bedarfssegmenten beträgt nur etwa 9 %. Das Umsatzwachstum im ersten Quartal 2026 fiel von 332,64 % im Vorjahr auf 68,49 %, und das Nettoergebnis nach Abzug der außerordentlichen Posten wurde halbiert.
Der Umsatzkurs von Deep Robotics beträgt 41, und im Jahr 2025 wurde nur ein menschlichenoidaler Roboter verkauft, was einem Preis-Einnahmen-Verhältnis von etwa 485 entspricht.
Wo liegt eigentlich der Anker für die Bewertung?
Wenn das „Wettspiel auf Wachstumsaussichten“ die „Ergebnisüberprüfung“ als Bewertungslogik ersetzt, wird die Bewertung von einer Konzentration von Informationen zu einer Projektion von Vorstellungen.
Die verborgenen Kosten des Eintritts von Staatskapital: Kapital gegen Standort, Standort gegen Fesseln
In der Studie „Im ersten Halbjahr 2026 wurden 46 Milliarden Yuan in die Embodied Intelligence investiert, aber nur 20 Unternehmen profitierten?“ zeigen die Daten, dass bei Großtransaktionen von mehreren Hundert Millionen Yuan oder mehr der Anteil der Staatsinvestitionsinstitute 42 % betrug.
Die 700 Millionen Yuan der A-Runde des Peking Innovation Centers for Humanoid Robots wurden fast vollständig von lokalen staatlichen Plattformen in Peking übernommen. Zhifangfang hat Staatskapital aus Changzhou und Chengdu erhalten, und es ist sehr wahrscheinlich, dass es ein zweites Hauptquartier oder ein regionales Forschungszentrum in diesen Städten errichtet.
„Kapital gegen Standort, Standort gegen Aufträge“ ist das Standardmodell für die Investitionsförderung durch lokale Staatsinvestoren.
Ehrlicher gesagt: Staatsinvestitionen sind mit geografischen Bindungen, Leistungszusagebedingungen und Rückzugsbeschränkungen verbunden.
Die investierten Unternehmen müssen in der Stadt des Kapitalgebers Produktionskapazitäten aufbauen und Steuern zahlen.
Für die Unternehmen bedeutet dies jedoch, dass die Lieferkette auf mehrere Standorte verteilt wird, die Verwaltungskosten stark steigen, die Kapazitätsanpassung von einer kommerziellen Entscheidung zu einer politischen Entscheidung wird und die Staatsinvestoren bei der IPO oder Fusion vor allem darauf achten, ob das Unternehmen in der Region bleibt.
Der Rückzugsgewinn wird zu einem sekundären Kriterium – für das Gründerteam bedeutet dies eine verborgene Verdünnung der Kontrolle.
Die Photovoltaikindustrie ist zweifellos ein Warnbeispiel.
Unter dem Narrativ der „Doppel-Kohlenstoff-Reduzierung“ stürmten die lokalen Regierungen in die Photovoltaikbranche. Im Jahr 2025 übertraf die nominelle Produktionskapazität der chinesischen Photovoltaikbranche 1.100 GW, während die globale Nachfrage nur etwa 600 GW betrug, was einer Kapazitätsüberschuss von fast dem Doppeltem entspricht. Die Spitzenunternehmen hatten insgesamt Verluste von über 28 Milliarden Yuan, fast 60 % der 77 börsennotierten Photovoltaikunternehmen litten an Verlusten, und über 150 Unternehmen wurden liquidiert. Die Gesamtverschuldung der Photovoltaik- und Energiespeicherbranche betrug 6,5 Billionen Yuan. Noch erschreckender ist, dass die staatlichen Gelder vieler lokaler Regierungen verklagt wurden, nachdem Projekte, die sie mit „Immobilienbeteiligungen“ oder „Bauvorfinanzierungen“ unterstützt hatten, scheiterten.
Wenn die „Betreuung durch das Kapital“ in ein „Schuldenmorast zwischen Staat und Unternehmen“ mündet, ist ein freier Rückzug unmöglich.
Der gegenwärtige Anteil des Staatskapitals in der Embodied Intelligence ist dem in der frühen Phase der Photovoltaikbranche sehr ähnlich. Ein Anteil von 42 % an Großfinanzierungen bedeutet, dass fast die Hälfte der Spitzenunternehmen geografische Verpflichtungen eingeht. Wenn die Kommerzialisierung nicht wie erwartet verläuft, werden diese Verpflichtungen zu versunkenen Kosten.
Das Schicksal der „Wasserhändler“: Die Sicherheitsmarge der Komponentenhersteller ist unsicher
Die Daten in der Originalstudie zeigen, dass die durchschnittliche Finanzierung pro Unternehmen im Bereich der Komponenten 320 Millionen Yuan beträgt, was der höchste Wert in der gesamten Branche der Embodied Intelligence ist.
Die Investitionslogik für Komponentenunternehmen scheint unangreifbar zu sein: Unabhängig davon, welches Ganzroboterunternehmen siegt, benötigt es dexteren Hände, Sensoren und Gelenkmodule – „Spatenseller in der Goldrushzeit“.
Aber diese Logik hat eine fatale Lücke: Die Ganzroboterunternehmen haben die Fähigkeit und den Anreiz, Komponenten selbst zu entwickeln.
ZhiYuan Robotics hat Fullive.AI, ZhiShen Technology und ZhiDing Robotics gegründet oder finanziert und hat die Lieferkette im Bereich vertikal integriert. Die Kern-Gelenkmodule von Unitree Robotics werden ebenfalls in Eigenentwicklung hergestellt. Wenn die Liefermenge dieser Unternehmen eine bestimmte Größe erreicht, wird die Grenzkosten der Eigenentwicklung niedriger als die der Außenbeschaffung sein – dies ist ein unumstößliches Gesetz der Fertigungsindustrie.
Der härtere Evolutionspfad für Komponentenunternehmen ist: In der frühen Phase sind die Ganzroboterunternehmen auf die Außenbeschaffung angewiesen. Wenn die Produktion an Fahrt gewinnt, beginnen sie mit der Eigenentwicklung, die Nachfrage nach Außenbeschaffung schrumpft, und die Komponentenunternehmen sind gezwungen, die Preise zu senken oder umzuschichten.
Die Branche der Smartphones hat diesen Weg bereits vollständig durchlaufen – Touch-Chips, Bildschirmmodule und KameraModule waren in der frühen Phase in der Hand unabhängiger Anbieter, aber schließlich wurden die meisten von den Ganzroboterherstellern vertikal integriert.
Die einzige Schutzmauer für Komponentenunternehmen ist die Herstellung von Komponenten, die die Ganzroboterunternehmen nicht herstellen können oder nicht herstellen wollen. Aber „nicht wollen“ und „nicht können“ sind zwei verschiedene Dinge. Wenn der Markt groß genug ist, können die Ganzroboterunternehmen jederzeit ihre Strategie ändern.
Die Voraussetzung für die Sicherheitsmarge der „Wasserhändler“ ist, dass die Goldsucher immer Spaten von außen beschaffen müssen. Aber in der Embodied Intelligence, einem Bereich mit hoher Kapitalintensität, haben die Ganzroboterunternehmen genug Kapital und Anreiz, ihre eigenen Spaten zu bauen.
Die Lehren aus der autonomen Fahrtechnik
Die Daten von IT Juzi zeigen, dass im Jahr 2021 die Finanzierungen im Bereich der autonomen Fahrtechnik in China fast 100 Milliarden Yuan betrugen, was einen historischen Höchststand darstellte. Im Jahr 2022 fiel der Wert um 74 %.
Haomo.AI ist das am besten dokumentierte Beispiel dieser Blase:
Im Jahr 2021 erhielt es in der A-Runde fast 1 Milliarde Yuan und erreichte eine Bewertung von über 1 Milliarde US-Dollar, was es zu einem Unicorn machte.
Im Jahr 2025 brach der Cashflow vollständig zusammen, das Konto wurde eingefroren, und es war nicht in der Lage, 31.500 Yuan für eine gerichtliche Verpflichtung zu zahlen. Das gesamte Personal wurde gestoppt.
Von Unicorn zu Stillstand dauerte es nur vier Jahre.
Der Weg der Blase in der autonomen Fahrtechnik ist extrem klar: Kapitalbegeisterung → Spitzenunternehmen ziehen Kapital an → Bewertung löst sich vom Produkt → Kommerzialisierung nicht wie erwartet → Kapitalflucht → Ausräumung.
Der gegenwärtige Bereich der Embodied Intelligence folgt exakt den ersten drei Phasen.
Aber die Embodied Intelligence steht vor größeren Herausforderungen als die autonome Fahrtechnik.
Die autonome Fahrtechnik hat zumindest eine klare Produkt-Markt-Passung (PMF) – Robotaxi. Die Nutzerbedürfnisse sind klar, das Geschäftsmodell ist transparent, und die technologischen Wege sind konvergent. Die Embodied Intelligence hat keines davon: Die PMF ist nicht definiert, das Geschäftsmodell ist nicht validiert, und die technologischen Wege sind nicht konvergent (VLA oder VLM? Zweibeiner oder Räderfahrer? Allgemeine menschlicheoidale Roboter oder anwendungsspezifische Roboter?).
Eine Kostensenkung bedeutet nicht automatisch, dass ein geschlossener Geschäftszyklus besteht. Der Kernauftrag von Robotern in der industriellen Anwendung ist derzeit immer noch die Materialbeförderung und das Be- und Entladen von Waren, und es besteht noch eine große Kluft bis hin zur „Ersetzung von qualifizierten Arbeitern“.
Nehmen wir an, ein menschlichenoidaler Roboter mit einem Preis von 170.000 Yuan ersetzt einen Arbeiter mit einem Jahresgehalt von 80.000 bis 120.000 Yuan. Die grobe Rückzahlungsdauer beträgt 8 bis 14 Monate – aber dies beinhaltet noch nicht die versteckten Kosten wie Wartung, Umrüstung und Anpassung an die Anwendungssituation. Wenn diese Kosten berücksichtigt werden, kann die Rückzahlungsdauer auf 18 bis 24 Monate verlängert werden.
Für die meisten kleinen und mittleren Unternehmen reicht dieser ROI noch nicht aus, um eine massenhafte Kaufentscheidung zu treffen.
Blasen sind nicht schrecklich, Stumpfsinn ist schrecklich
Nachdem ich zahlreiche Trends erlebt habe, denke ich immer noch, dass Blasen an sich nicht schrecklich sind.
Im Gegenteil, jede bedeutende technologische Revolution ist von Blasen begleitet – Eisenbahn, Internet, Elektromobile, große KI-Modelle, allesamt.
Blasen sind eine notwendige Kosten für technologische Revolutionen. Sie bieten einen Kapitalpuffer für die frühzeitige, kostspielige technologische Erforschung.
Was wirklich beängstigend ist, ist, ob die Blasen „stumpf“ werden – ob das Kapital noch in effektive Richtungen fließt.
Die Symptome der Stumpfsinnigkeit im gegenwärtigen Bereich sind bereits sehr deutlich.
Schauen wir uns zunächst das Kapital an. 70 % des Geldes fließen in 20 Unternehmen, die bereits über ausreichend Kapital verfügen. Die Grenznutzen sinkt. Wenn ein Unternehmen mit 4,5 Milliarden Yuan an Bargeld nochmals 1,5 Milliarden Yuan erhält, und ein kleines oder mittleres Unternehmen mit technologischen Fähigkeiten, aber einem Mangel von 50 Millionen Yuan, dieses Geld erhält, welches trägt mehr zur industriellen Entwicklung bei? Die Antwort ist klar, aber der Markt wählt das erste Unternehmen.