SpaceX 1,8 Billionen Börsengang: Elon Musk will eine trotzig-allmächtige KI-Cloud verkaufen

Um 21:30 Uhr Pekinger Zeit öffnet heute Abend die NASDAQ, und das größte IPO in der Geschichte tritt in den ersten Handelstag ein. SpaceX, mit der Börsencode SPCX, hat einen Emissionspreis von 135 US-Dollar und eine entsprechende Schätzung von etwa 1,8 Billionen US-Dollar. In der Abonnementphase haben über 250 Milliarden US-Dollar an Kapital um 75 Milliarden US-Dollar an Emissionsanteilen gerungen. Die Privatanleger haben 30 % der Allokation erhalten, was das Dreifache des üblichen Anteils bei gleicher Größe ist.

Wertvoller als der Preis ist die erste Seite des Prospekts. Die Mission von SpaceX ist in der neuen Version etwas länger als die bekannte: "Baue die Systeme und Technologien, die erforderlich sind, um Leben zu einem mehrplanetaren Wesen zu machen, verstehe die wahre Natur des Universums und strecke das Licht des Bewusstseins in die Sterne."

Der mittlere Teil "verstehe die wahre Natur des Universums" war ursprünglich die Unternehmensmission von xAI. In einem Satz stecken zwei Unternehmen.

In den letzten vier Monaten hat Elon Musk ein Unternehmen, das Raketen und Satelliten-Internet betreibt, neu als ein Unternehmen für AI-Recheninfrastruktur, kurz gesagt, eine Cloud, neu gepackt. Die Geschichte der Raketen und Satelliten reicht nicht aus, um den Wert von 1,8 Billionen US-Dollar zu rechtfertigen. Nur die Cloud kann diesen Wert tragen.

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Im Prospekt ist bereits eine Cloud auf der Erde

Der Prospekt teilt das Unternehmen in drei Bereiche auf. Der Verbindungsgeschäftsbereich, in dem Starlink tätig ist, hat im vergangenen Jahr einen Umsatz von 11,39 Milliarden US-Dollar und einen Betriebsgewinn von 4,42 Milliarden US-Dollar erzielt. Er ist der einzige gewinnbringende Bereich. Der Startgeschäftsbereich hat einen Umsatz von 4,09 Milliarden US-Dollar und einen Verlust von 660 Millionen US-Dollar. Der dritte Bereich heißt AI und beinhaltet das integrierte xAI. Er hat einen Umsatz von 3,2 Milliarden US-Dollar und einen Verlust von 6,36 Milliarden US-Dollar.

Nach der Konsolidierung hat SpaceX, das vor zwei Jahren noch einen Nettogewinn von 790 Millionen US-Dollar erzielt hat, im vergangenen Jahr einen Nettverlust von 4,9 Milliarden US-Dollar gemacht, und der Verlust hat sich im ersten Quartal dieses Jahres noch beschleunigt. Der Geldfluss ist klar: Starlink finanziert xAI, und der Umfang der Finanzierung wird immer größer. Die Kapitalausgaben des AI-Bereichs betragen in einem Quartal 7,7 Milliarden US-Dollar, was mehr als das Doppelte des gesamten Umsatzes von Starlink in der gleichen Periode ist.

Starlink sieht immer mehr wie ein Telekommunikationsanbieter aus. Die Anzahl der Benutzer ist in drei Jahren von 2,3 Millionen auf 10,3 Millionen gestiegen, aber der monatliche Umsatz pro Benutzer ist von 99 US-Dollar auf 66 US-Dollar gefallen. Jedes Wachstumsschritt wird mit einer niedrigeren Preisklasse erkauft. Es ist wirklich ein Geldspender, aber dieser "Rind" hat zwar Gewinn, aber keine Vorstellungskraft.

Zwei andere Verträge verdeutlichen besser, was aus diesem Unternehmen wird. Die Prospektunterlagen zeigen, dass Anthropic SpaceX monatlich 1,25 Milliarden US-Dollar zahlt, um die Rechenleistung von Colossus 1 und 2 in Memphis zu mieten. Der Vertrag läuft bis 2029. Google zahlt monatlich 920 Millionen US-Dollar, um etwa 110.000 NVIDIA-GPU zu mieten. Die Zahlung beginnt im Oktober dieses Jahres und läuft bis 2029. Wenn beide Verträge vollständig ausgeführt werden, belaufen sich die jährlichen Einnahmen auf über 25 Milliarden US-Dollar, was höher als der gesamte Umsatz von SpaceX im vergangenen Jahr ist.

Die Vermarktung von Rechenleistung an andere AI-Unternehmen ist die Arbeit eines Cloud-Anbieters. SpaceX macht es auch nicht umständlich. Die offizielle Bezeichnung der beiden Verträge lautet "Cloud Service Agreement".

Die Kundenliste ist noch interessanter. Anthropic und Google sind beide direkte Konkurrenten von Grok. Grok hat selbst noch weit davon entfernt, Geld zu verdienen. Der Abonnementumsatz von Grok und X zusammen betrug im vergangenen Jahr nur 365 Millionen US-Dollar. xAI hat zwei Konkurrenten zu seinen größten Rechenleistungskunden gemacht.

Natürlich ist die Cloud auf der Erde noch klein. Der Großteil der 3,2 Milliarden US-Dollar Umsatz des AI-Bereichs stammt aus Werbung und Abonnements von X. Beide Rechenleistungskontrakte können auch 90 Tage im Voraus gekündigt werden. Ein Detail im Prospekt fällt auf: Colossus 1 und 2 mit einer Gesamtleistung von etwa 1 Gigawatt wurden jeweils nur in 122 Tagen bzw. 91 Tagen gebaut. Die Geschwindigkeit selbst ist ein Verkaufsargument.

Die Struktur dieses IPO ist nicht kompliziert. Die Cashflows von Starlink, die 75 Milliarden US-Dollar aus dem öffentlichen Markt und die uneingeschränkte Kontrolle von Elon Musk werden in die gleiche Richtung gelenkt, um die Geschichten von xAI und der Rechenleistung im Orbit zu finanzieren.

Die Finanzierung hat auch eine Frist. Die Schulden, die für die AI-Infrastruktur angelegt wurden, belaufen sich auf etwa 30 Milliarden US-Dollar, von denen 20 Milliarden US-Dollar Brückenfinanzierungen sind und innerhalb von 15 Monaten nach dem IPO fällig werden. Dieses Unternehmen, das seit mehr als zwanzig Jahren nie an privatem Kapital gefehlt hat, braucht erstmals den öffentlichen Markt, nicht nur für die Vision. Einige an der Wall Street interpretieren die Anhäufung von großen IPOs wie SpaceX und OpenAI als Signal für das Ende der AI-Boomphase. Das Finanzierungsfenster wird nicht für immer offen bleiben.

Der gesamte Prospekt ist ein Finanzierungskonzept für die Wette auf AI.

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Wie wurde AI in ein Raketenunternehmen integriert?

Diese Cloud wurde in SpaceX etwa ein Jahr lang integriert, und die endgültige Integration dauerte nur vier Monate.

Im März des vergangenen Jahres hat xAI X erworben. Im Juli hat SpaceX 2 Milliarden US-Dollar in xAI investiert. Damals hieß es nur, dass Grok für Starlink die Kundenservice leisten würde. Anfang Januar dieses Jahres hat SpaceX eine Antrag bei der FCC für ein "Orbit-Datenzentrumsystem" gestellt, mit einer maximalen Anzahl von 1 Million Satelliten im Konstellationssystem.

Drei Tage später hat Elon Musk angekündigt, dass SpaceX xAI vollständig mit Aktien erwerben wird. SpaceX wird mit 1 Billion US-Dollar bewertet, xAI mit 250 Milliarden US-Dollar. Die Fusion ergibt ein Unternehmen mit einem Wert von 1,25 Billionen US-Dollar, was höher als jede andere Fusion in der Geschichte ist. Fusionen werden normalerweise in Quartalen gemessen, diesmal in Tagen.

Beide sind private Unternehmen, die von Elon Musk kontrolliert werden. Die Transaktion erfordert keine Stimmabgabe der Aktionäre. Das Aktienwechselverhältnis wird intern festgelegt. Die Vorzugsaktien von xAI, die Tesla Anfang des Jahres mit 2 Milliarden US-Dollar erworben hat, wurden automatisch in SpaceX-Aktien umgetauscht.

Anfang April hat SpaceX eine vertrauliche Börseneintrittsantrag bei der SEC gestellt, und Ende Mai wurde der Prospekt veröffentlicht. Raketen, das weltweit größte Satellitenkonstellationssystem, ein Großmodell-Labor und eine Soziale Plattform wurden in vier Monaten in die gleiche börsennotierte Einheit integriert.

Die Gründe für die Fusion, die Elon Musk in der Ankündigung genannt hat, beziehen sich alle auf den Himmel. "Raumgestützte AI ist offensichtlich die einzige Möglichkeit zur Skalierung", zusammen mit dem berühmteren Satz "Im Weltraum ist es immer sonnig".

Die Vision passt auch zu dieser Struktur. Das Wort "Mars" erscheint 63 Mal im gesamten Text. Das Unternehmen hat sich einen potenziellen Markt von 28,5 Billionen US-Dollar gesetzt und behauptet, dass es der größte in der Geschichte der Menschheit sei. Davon 26,5 Billionen US-Dollar werden dem AI-Bereich zugeschrieben. Die Raketen werden zu einem Nebeneffekt. Elon Musks neues Vergütungssystem ist auch darin enthalten: 1 Milliarde beschränkte Aktien, deren Freigabebedingungen die Marktkapitalisierung von 7,5 Billionen US-Dollar und die Gründung einer dauerhaften Siedlung von mindestens 1 Million Menschen auf dem Mars umfassen.

Nach dem IPO hält Elon Musk etwa 42 % der Aktien und hat etwa 82 % der Stimmrechte. Es ist normal für börsennotierte Unternehmen, dass die Kleinaktionäre keine Stimme haben. SpaceX hat dies auf die Spitze getrieben. Alle anderen Aktionäre zusammen können ihn nicht überstimmen. In der Satzung steht sogar ausdrücklich, dass man nicht erwartet, dass er Geschäftsgelegenheiten vorrangig an SpaceX weitergibt. Dies ist ein offenes Geheimnis.

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Die teuerste Cloud in der Bewertung ist noch nicht in den Himmel gekommen

An dem Abend, vier Tage vor der Notierung, hat Elon Musk in der letzten Szene der Roadshow ein technisches Video von einer halben Stunde Länge gezeigt und den ersten Rechenleistungssatelliten AI1 vorgestellt. Er ist eine vergrößerte Version von Starlink V3 ohne Kommunikationsantenne, sondern mit einer Rechenleistungslast. Die Flügelspannweite beträgt 70 Meter, breiter als ein Boeing 747.

Die Rechenleistung dieses großen Satelliten beträgt maximal 150 Kilowatt, was nur der Leistung eines NVIDIA GB300-Schaltschranks in einem Erdgeschoss entspricht. Ein Satellit wird gegen einen Schrank getauscht. Das ist die aktuelle Austauschrate der Orbit-Cloud. Elon Musk sieht dies nicht als Problem an. Er sagt, dass AI1 "viel einfacher als ein Starlink-Satellit" ist.

Zwei Prototypen sollen Anfang nächsten Jahres in den Orbit geschickt werden. Die zugehörige Gigasat-Fabrik wird in Bastrop, Texas, gebaut. Die geplante Fläche beträgt über 11 Millionen Quadratfuß. Von der Solarzelle bis zur Endmontage des Satelliten wird alles in einem einzigen Park durchgeführt. Das Ziel ist die Massenproduktion Ende nächsten Jahres. Das Zeitplan ist typisch für Elon Musk. Zuerst wird die Deploymentsgeschwindigkeit auf 1 Gigawatt pro Jahr erhöht, danach wird es jedes Jahr um eine Größenordnung gesteigert. Innerhalb von drei bis vier Jahren soll es auf 100 Gigawatt pro Jahr kommen. Der Prospekt ist vorsichtiger. Die Orbit-Rechenleistungssatelliten sollen "spätestens 2028" eingesetzt werden.

Die Probleme auf der Erde sind die beste Werbung für dieses Projekt. Die Warteschlange für die Netzanschlussanträge in den USA hat sich auf etwa 2.600 Gigawatt gestapelt. Der Preis für die Kapazitätsauktion des Ostnetzes hat drei Jahre lang Rekordwerte erreicht. SpaceX hat selbst gerechnet, dass die Stromversorgung für 100 Gigawatt Rechenleistung pro Jahr etwa ein Fünftel des gesamten Stromverbrauchs der USA betragen würde. Die Erdnetze können tatsächlich nicht so viel Strom liefern. Dies ist die stabile Hälfte des Raumprojekts.

Die andere Hälfte, die physikalische Seite, ist nicht so kooperativ. Im Vakuum kann nur durch Strahlungswärme abgeführt werden. Das 325 Quadratmeter große Kühlsystem der Internationalen Raumstation kostet mehrere hundert Millionen US-Dollar und kann nur etwa 70 Kilowatt Wärme abführen, weniger als die Hälfte eines GB300-Schaltschranks. Huang Renxun hat den Weltraumdatenzentrum als "einen Traum" bezeichnet. Er hat berechnet, dass ein GB300-Schrank etwa 2 Tonnen wiegt, von denen 1,95 Tonnen im Wesentlichen das Kühlsystem sind.

Die Halbleiterforschungsinstitution SemiAnalysis hat letzte Woche eine Schätzung vorgelegt. Nach den aktuellen Technologien ist die Gesamtkosten für die Weltraumrechenleistung 3,6 bis 4,4 Mal höher als auf der Erde. Wenn man es langsam vorantreibt, wird es erst um 2040 möglich sein, die Kosten mit denen auf der Erde auszugleichen. Ein Papier von Google über die Weltraumrechenleistung hat auch eine Schwelle angegeben: Die Startkosten müssen auf weniger als 200 US-Dollar pro Kilogramm gesenkt werden. Der aktuelle Preis des Falcon 9 beträgt 1.400 bis 1.800 US-Dollar. Diese Schwelle ist nicht unüberwindbar. Die Raumfahrtforschungseinrichtung Payload hat geschätzt, dass die internen Kosten des Starship V1 in der Einwegkonfiguration auf etwa 500 US-Dollar pro Kilogramm gesenkt wurden. Wenn man die Kosten von V3 noch halbiert, kommt man an die Schwelle heran.

Der Starship ist der Engpass im gesamten Zeitplan. Elon Musks Rechnung in der FCC-Dokumentation ist einfach: Wenn man 1 Million Tonnen Satelliten pro Jahr startet und jede Tonne 100 Kilowatt Rechenleistung erzeugt, erhält man genau 100 Gigawatt pro Jahr. Aber die V3-Konfiguration hat erst vor drei Wochen ihren ersten Flug absolviert. Das Raumschiff ist kontrolliert im Meer gelandet, aber der Booster ist beim Rückflug abgestürzt. Die Untersuchung der FAA ist noch nicht abgeschlossen. Die aktuelle Transportkapazität von SpaceX beträgt etwa 2.500 Tonnen pro Jahr, was 400 Mal weniger als 1 Million Tonnen ist. Elon Musk hat sich drei Jahre Zeit gegeben, um diese Lücke zu schließen.

SemiAnalysis hat auch eine Gegenargumentation vorgebracht, die alle Orbitparameter umgeht. Der engste Engpass bei der AI ist die Chipproduktion. Die AI-Nachfrage könnte bereits nächstes Jahr 86 % der Produktionskapazität von TSMC für den N3-Prozess verbrauchen. Selbst wenn man die Schaltschränke in den