Aufstieg des Staatsvermögens: Große Migration des Investitionsparadigmas auf Chinas Primärmarkt

Dies ist der 13. Jahresbericht über die private Equity - Investitionen auf dem Primärmarkt, den IT Juzi veröffentlicht hat, und auch die 8. Mal, dass ich persönlich eine Präsentation darüber mache.

Das erste Mal, als ich über diesen Themenspezifischen Bericht sprach, war 2018. Der Kernpunkt des Berichts in jenem Jahr war: "Der Markt ist auf den Tiefpunkt gefallen". In jenem Jahr sagten bekannte Anleger in der Branche: "Meine LPs fragten mich nach dem DPI meines Fonds, und ich musste mich noch fragen, was DPI überhaupt bedeutet." Zu der Zeit, während der Rundtischdiskussion, sprach ich mit den anwesenden VC - Anlegern über die Finanzierung bei staatlichen Einrichtungen. Die meisten von ihnen waren damals nicht sehr interessiert, diesen Weg zu gehen.

Und jetzt, im Jahr 2026, wenn man noch in diesem Markt aktiv ist, sei es als Startup - Gründer, Investor, als Vermittler in Finanztransaktionen (FA) oder bei der Kapitalbeschaffung, muss man sich mit DPI und IRR auskennen, und es ist unmöglich, "staatliche Kapitalquellen" und "staatlich geführte Fonds" zu meiden.

Heute schauen wir uns erneut anhand von Daten den gegenwärtigen chinesischen Risikokapitalmarkt an.

Der Markt erholt sich, aber täuschen Sie sich nicht an den Gesamtsummen

Schauen wir uns zunächst das erste Kapitel an, die Erholung des Marktes.

Zu dieser Zeit im vergangenen Jahr war die Stimmung auf dem Markt noch niedergeschlagen, und das Gefühl der Rezession hielt an. Sobald die Daten für dieses Jahr veröffentlicht wurden - über 9.000 Investitionen, was einem Anstieg von 28 % entspricht - scheint sich die Stimmung wieder zu verbessern. Vor allem die Finanzierungsboom in den Bereichen Robotik und große KI - Modelle hat sicherlich auch bei Ihnen alle eine positive Stimmung ausgelöst.

Aus den Daten geht hervor, dass es in 11 Monaten des vergangenen Jahres einen Wachstumstrend gab. Diese Erholung der Transaktionen ist stark und stabil.

Allerdings ist die Verteilung des Kapitals immer noch ungleichmäßig. Es sammelt sich an bestimmten Stellen und bildet eine interessante Hantel - Struktur.

Was ist auf der linken Seite der Hantel? Es sind die Frühstadien - Investitionen, die den Großteil ausmachen, über 6.000 Fälle. Dieses Geld wird in kleinen Beträgen und verteilt wie Saatgut in verschiedene Innovationsbereiche gesät. Das ist ein gutes Zeichen, dass die Quelle des Unternehmertums noch fließt.

Was ist auf der rechten Seite? Es sind die strategischen Investitionen, an denen hauptsächlich staatliche Kapitalquellen und Industriekapital beteiligt sind. Die Anzahl ist gering, aber die Volumina sind sehr hoch, über 350 Milliarden Yuan. Dieser Teil ist sehr schwer.

Und was ist in der Mitte? Die Mitte ist zusammengebrochen. Die Finanzierungen in der Wachstums - und Spätphase zusammen machen nur einen kleinen Anteil aus, und in den letzten Jahren gab es einen katastrophalen Rückgang.

Das ist es, was ich heute sagen möchte - "Das Versagen der mittleren Phase".

Als die Schlüsselbrücke zwischen der frühen Innovation und der späten Integration erleiden die Finanzierungen in der Wachstums - und Spätphase eine harte Prüfung. In Bezug auf die Beträge ist der Anteil der Wachstums - Investitionen von 32,6 % im Jahr 2021 katastrophal auf 19,6 % im Jahr 2025 gesunken; der Anteil der Spätphaseninvestitionen ist sogar von 16,3 % auf 7,9 % halbiert worden.

Es ist bemerkenswert, dass die Schrumpfung der "mittleren Phase" auch mit den sich ändernden Bedürfnissen der Unternehmen selbst zusammenhängt. Wenn ein Unternehmen eine bestimmte Größe erreicht hat, verliert die reine Finanzinvestition an Attraktivität. Die Unternehmen neigen eher dazu, strategische Investoren zu suchen, die Aufträge, Kunden und Anwendungsfälle bringen können. Dies erklärt in gewissem Maße den Rückgang der Wachstums - Finanzierungsdaten.

Dieser Trend führt zum Bruch des traditionellen linearen Finanzierungspfads.

Allerdings darf man auch bei der Tendenz zur "Umwandlung von Wachstums - in strategische Finanzierungen" die Schrumpfung der Wachstums - und Spätphasen nicht übersehen: Einige Frühphasensprojekte stoßen bei der Suche nach einer skalierbaren Expansion auf eine Finanzierungslücke. Sie erfüllen nicht die Anforderungen an strategische Investitionen und haben Schwierigkeiten, Unterstützung auf dem schrumpfenden Wachstumsmarkt zu erhalten. Viele potenzielle Unternehmen könnten daher auf halbem Weg scheitern.

Der Staatssektor tritt ein, die Dollar - Fonds ziehen sich zurück

Warum sammelt sich das Kapital an den Enden, während die Mitte leer bleibt? Dies hat mit der Veränderung der Kapitalbeschaffenheit zu tun.

Wir von IT Juzi verfolgen einen Indikator namens "Staatssektor - Penetrationsrate". Was bedeutet das? Es zeigt, wie viele von 10 Investitionen staatliche Beteiligung haben. Vor fünf Jahren lag dieser Wert bei knapp über 20 %, im vergangenen Jahr war es 40 %, und in diesem Jahr hat er die 45 % - Marke überschritten.

Die von IT Juzi statistisch erfassten staatlich getragenen Institutionen sind Investitionsunternehmen, die direkt oder indirekt von Regierungsstellen, staatlichen Unternehmen, staatlichen Verwaltungen oder anderen staatlichen Kapitalquellen kontrolliert werden. Hier werden nur "direkte Investitionen" statistisch erfasst. Die indirekten Beteiligungen von LPs erreichen in der Branche bereits 90 %. Wenn man die Finanzierungen auf dem Markt einer Stufe tiefer hin durchleuchtet, ist es hauptsächlich staatliches Geld, das in Innovation und Unternehmertum investiert wird.

Was bedeutet 45 %?

Wir halten 40 % für einen kritischen Punkt. Überschreitet dieser Wert diese Marke, wird der Staatssektor von einem "wichtigen Teilnehmer" zum "leitenden Kraft". Wenn die Marktanteile eines bestimmten Typs von Investoren diesen Prozentsatz überschreiten, wird die Entscheidungslogik dieses Typs von Investoren die Preisbildung, die Transaktionsstruktur und die Ressourcenallokation auf dem gesamten Markt tiefgreifend beeinflussen.

Man kann daher eindeutig sagen: Die Ära der staatlichen Leitung im chinesischen Risikokapitalmarkt ist offiziell angebrochen.

Im Gegensatz zu diesem Trend ziehen sich die Dollar - Fonds zurück. Vor einigen Jahren diskutierte man noch über das "Abziehen ausländischer Kapitalquellen". Wenn man sich jetzt die Daten ansieht, hat der Anteil der Dollar - Transaktionen auf Einstellige gesunken, nämlich 2,5 %. Die Investitionsbeträge sind sogar von über 50 Milliarden Yuan auf über 8 Milliarden Yuan gesunken.

Der Grund ist einfach.

Der Niedergang der Dollar - Fonds ist das Ergebnis der gemeinsamen Wirkung von internen und externen Faktoren.

Zunächst die Umstellung der internen Dynamik: Der starke Aufstieg des Staatssektors und des Industriekapitals. Diese "Staatsakteure" und Industriekonzerne setzen Yuan als Investitionskapital ein. Ihre Investitionsziele dienen eher der nationalen Strategie, der Stärkung und Ergänzung von Industrieketten und der industriellen Integration, als der Logik des hohen finanziellen Renditegewinns, der von traditionellen Dollar - VC - Fonds verfolgt wird. Wenn die Kernkäufer auf dem Markt Yuan - Spieler werden, werden die Dollar - Fonds natürlich an den Rand gedrängt.

Zweitens die Umkehrung des Investitionspfads: Der Zusammenbruch der traditionellen VC - "Wachstumshierarchie". Die Dollar - Fonds sind am besten darin, Unternehmen bei dem "spannenden Sprung" von der B/C - Runde bis zur Börsengenehmigung im Ausland zu unterstützen. Allerdings trifft die derzeitige "Hantel - Struktur" auf dem Markt - aktive Frühphasentransaktionen, dominierende strategische Investitionen und eine Lücke in der Wachstumsfinanzierung - genau die Schwachstelle der Dollar - Fonds.

Die Schrumpfung der Wachstumsfinanzierung lässt den Stab der VC - Investoren nicht weitergegeben werden; und wenn Unternehmen ein bestimmtes Wachstumsstadium erreicht haben, ist ihr Bedarf an Industrieressourcen (Aufträge, Anwendungsfälle) größer als der Bedarf an reiner Finanzinvestition. Diese Unternehmen neigen daher eher dazu, strategische Investitionen von Yuan - Industriekapital zu akzeptieren.

Schließlich die drastische Veränderung der externen Umgebung: Die Behinderung der Rückzugswege und die geopolitischen Risiken.

Natürlich können wir die Beiträge und die Rolle der Dollar - Fonds auf dem Markt heute keinesfalls leugnen: In der Frühphase der Investitionen in viele aktuelle Embodied - AI - und große KI - Modelle - Unternehmen gibt es die Unterstützung vieler risikofreudiger und flexibler Dollar - Fonds.

Schritt für Schritt vorwärts, Abschied von den Risikowetten

Was ist die größte Veränderung, die die staatliche Leitung mit sich bringt? Es ist die grundlegende Umstellung der Investitionslogik.

Früher gab es in der VC - Szene den Ausdruck "Wette auf eine Branche". Man suchte sich eine Branche aus, legte große Summen in sie ein, baute schnell Skalierung auf und ging dann an die Börse. Dies war die typische Vorgehensweise in der Ära des Internets.

Das geht heute nicht mehr. Wenn man sich die durchschnittlichen Finanzierungsbeträge ansieht, sind sie von über 160 Millionen Yuan vor fünf Jahren auf 90 Millionen Yuan gesunken, fast halbiert. Die Unternehmer nehmen keine großen Summen mehr, sondern gehen "schrittweise vorwärts". Ein weiteres Datum ist, dass der Median der Markttransaktionen bei 20 Millionen Yuan liegt. Das heißt, die meisten Startup - Unternehmen bekommen in einer Runde etwa 20 Millionen Yuan.

Außerdem haben wir ein sehr interessantes Phänomen beobachtet: Es gibt mehr "Plus - Runden" bei der Finanzierung.

Früher war es vielleicht einer von 10 Projekten, das eine Plus - Runde hatte, jetzt ist es einer von sechs. Was bedeutet das? Man strebt nicht mehr danach, alles auf einmal zu erreichen, sondern nimmt ein bisschen Geld, testet die Idee, nimmt dann nochmal ein bisschen und testet erneut. Man reduziert das Risiko pro Runde und erhöht die Iterationsgeschwindigkeit.

Dies ist sowohl gut als auch schlecht. Gut ist es, dass es rationaler wird; schlecht ist es, dass die Wachstumsgeschwindigkeit möglicherweise sinkt. Die Geschichten von "drei Finanzierungsrunden in einem Jahr und Börsengang in drei Jahren" werden in absehbarer Zeit nicht mehr vorkommen.

Außerdem wird das Kapital noch konzentrierter. Die wenigen Star - Projekte oben an der Liste können vielleicht mehrere Milliarden Yuan anziehen, während die Unternehmer in der langen Schwanzspitze möglicherweise sogar weniger Gelegenheiten haben, Anleger zu treffen. Dies ist ein Markt, in dem der Mathew - Effekt stärker wird.

Wohin fließt das Geld?

Nachdem wir uns angesehen haben, wie das Geld investiert wird, schauen wir uns jetzt an, wohin es fließt.

Vielleicht sind hier Leute aus verschiedenen Regionen anwesend. Ich möchte Ihnen sagen, dass sich das regionale Muster stark verändert.

Früher war die private Equity - Investition in Startups mit den drei Städten "Peking, Shanghai, Shenzhen" gleichgesetzt, und alle anderen Regionen galten als "Nischenmärkte". Aber jetzt ist der Anteil dieser drei Städte von über der Hälfte vor fünf Jahren auf weniger als 40 % gesunken, um 13 Prozentpunkte.

Wohin ist dieses überschüssige Kapital geflossen? In die Yangtse - Delta - Region.

Schauen wir uns die vier großen Wirtschaftsregionen an. In der Jingjinji - Region wird Peking immer stärker, während Tianjin und Hebei Schwierigkeiten haben. Der Sogeffekt ist sehr deutlich. In der Guangdong - Hongkong - Macau - Greater Bay Area ist Shenzhen immer noch die führende Stadt, aber die Zusammenarbeit mit den umliegenden Gebieten ist noch nicht ausreichend.

Die Yangtse - Delta - Region macht es wirklich gut. Shanghai, Jiangsu und Zhejiang machen über 90 % der Investitionen aus. Jiangsu hat vielleicht einen etwas höheren Anteil, während Shanghai und Zhejiang etwa gleich sind. Sie bilden ein sehr stabiles "Goldenes Dreieck". Hier gibt es keinen absoluten Dominanten, sondern alle haben ihre Stärken und arbeiten zusammen.

Noch bemerkenswerter ist der Westen und das Mittlerchina. In Hunan ist der Anteil von 12 % auf 17 % gestiegen; in Xinjiang, Gansu und anderen Regionen, die früher wenig Investitionen hatten, gibt es jetzt einen schnellen Wachstumstrend. Warum? Aufgrund ihrer Ressourcen. Der Staat fördert stark die Entwicklung von neuen Energiequellen und neuen Materialien. Diese Regionen haben Mineralien und Energiequellen, und daher entwickeln sie sich natürlich.

Der große Niedergang und der Aufstieg von Branchen

Als nächstes sprechen wir über die Branchen. Dies ist der Teil, der Sie am meisten interessiert.

Zuerst über die Branchen im Niedergang. Wir haben festgestellt, dass von den 200 Unterbranchen in der IT Juzi - Branchenklassifizierung 27 Branchen einen Rückgang der Finanzierungsbeträge von über 95 % im Vergleich zu vor fünf Jahren verzeichnet haben. Was bedeutet das? Es werden fast keine Investitionen mehr