Warum braucht der Primärmarkt Wettbewerbsfelder, die "innerhalb zehn Jahren nicht widerlegt werden können"?

Im November 2025 erreichte die Debatte um die Künstliche-Intelligenz-Blase erneut ihren Höhepunkt. Die Schwankungen der Nvidia-Aktienkurse, das Fehlen von Killer-Apps und die rasanze Expansion von Rechenzentren – jedes dieser Signale warnt die Anleger: Wir haben so viele Schaufeln verkauft, aber können wir überhaupt Gold ausgraben?

Doch diese Angst an sich beweist gerade, dass KI keine Blase ist. Als die Preis-Einnahmen-Verhältnis von Cisco 2000 auf das 200-fache stieg, hat niemand das Internet anhand des Preis-Einnahmen-Verhältnisses beurteilt. Als der Unternehmenswert von WeWork auf 47 Milliarden US-Dollar stieg, hat niemand gefragt, wann die Shared-Office-Branche profitabel werden würde. Bei einer echten Blase interessieren die Anleger sich überhaupt nicht für die Kommerzialisierung, sondern verkaufen nur Zukunftsvorstellungen.

Um solche Blasen zu finden, muss man nicht weit suchen. Während KI die Welt in Angst versetzt, saugen zwei Branchen still und leise bisher nie dagewesene Kapitalbeträge an: die kontrollierte Kernfusion und die Quantencomputing. Ihre gemeinsame Eigenschaft besteht darin, dass der Zeitpunkt der Falsifizierung auf mindestens zehn Jahre verschoben wird, und man kann keine eindeutigen Messkriterien finden.

„Wenn die Gesellschaft die Kernfusionstechnologie braucht, wird die Kernfusion möglich sein.“ So sagte der sowjetische Kernphysiker Lew Artsimowitsch in den 1950er Jahren, nachdem er das Tokamak-Gerät entwickelt hatte. Mehr als 70 Jahre später hat sich die Verwirklichung dieser Prophezeiung auf überraschende Weise gestaltet.

In den 1970er Jahren prognostizierte die Branche, dass „bis 2000 mehrere kommerzielle Kernfusionsreaktoren existieren würden“. 2000 wurde der Zeitplan auf 2030 verschoben. Die erste Plasmabeschleunigung des Internationalen Thermonuklearen Experimentellen Reaktors (ITER) wurde von 2020 auf 2025 und dann auf 2034 verschoben, und die Kosten stiegen von 5 Milliarden Euro auf über 20 Milliarden Euro. In der Branche kursiert ein ironischer Spruch: Die kontrollierte Kernfusion ist „immer noch 50 Jahre entfernt“.

Was genau ist eine Blase?

Meiner Beobachtung nach, egal ob es sich um den Primär- oder Sekundärmarkt handelt, wenn jeder vorsätzlich auf die Blase hinweist, braucht jeder eigentlich eine Blase. Auf dem Sekundärmarkt gibt es viele Börsenhelden. Egal ob ein Unternehmen ein neues Geschäftsfeld eröffnet oder eine Unternehmenszusammenschlussplant hat, die Zukunftsvorstellung wird sofort erweitert.

Im Allgemeinen verläuft es so: Gerüchtekampagne: Die Aktienkurse steigen an, und die Zukunftsvorstellung ist grenzenlos; Bestätigungsphase: Die Kurse steigen weiter, „diesmal ist es echt“; Veröffentlichung des Plans: Die Kurse steigen an und fallen dann wieder, und die Details werden untersucht; Hauptversammlung: Die Kurse stagnierten, und die Kapitalquellen beginnen sich zu spalten; Offizielle Umsetzung: Die Kurse eröffnen hoch und schließen niedrig, „Das positive Geschehen ist eingetroffen, und das Kapital flüchtet“.

Es ist am besten, wenn Ihr Unternehmen noch nicht kommerzialisiert ist und es noch nicht an der Zeit ist, die Bilanz zu machen. Wenn die Leute tatsächlich anfangen, über die Wertigkeit zu diskutieren, ist es mit hoher Wahrscheinlichkeit nicht wert. Die wirtschaftliche Rechnung ist sehr hartnäckig.

Die Logik auf dem Primärmarkt ist noch reiner. Die Laufzeit der Investmentfonds beträgt 10 bis 15 Jahre. Die Limited Partner (LP) wünschen sich eine „strategische Anlage“ anstatt eines vierteljährlichen Rendite, was bedeutet, dass die General Partner (GP) Branchen finden müssen, die zehn Jahre lang eine Geschichte erzählen können und nicht innerhalb von drei Jahren als fehlerhaft erwiesen werden können. Konsummarken? Die Wiederholungskaufquote wird innerhalb von 18 Monaten gemessen. Unternehmensdienstleistungen? Das ARR-Wachstum wird innerhalb von drei Jahren beobachtet. Biomedizin? Die klinischen Tests haben einen eindeutigen Zeitplan für Phase I, II und III. All dies geschieht zu schnell, so schnell, dass die Fonds noch nicht die nächste Runde beschafft haben, bevor die Projekte der vorherigen Runde bereits ihr Schicksal bestimmen mussten.

Im Jahr 2021 kam es plötzlich zu einem Ansturm von Kapital in der Kernfusionsbranche. Nach der Mitte des Jahres wurden 2,8 Milliarden US-Dollar beschafft, fast die Summe aller vorherigen Finanzierungen. Bis Mitte 2023 belief sich die kumulierte Finanzierung auf 6,2 Milliarden US-Dollar, von denen 96 % aus privaten Kapitalquellen stammten. Interessanterweise ereignete sich dieser Kapitalansturm vor einem großen technologischen Durchbruch – die Kernfusionszündung des US-amerikanischen National Ignition Facility (NIF) gelang erst im Dezember 2022, während die umfangreichen Finanzierungen bereits 2021 begannen.

Dies ist nicht das Kapital, das der Technologie folgt, sondern das Kapital, das aktiv nach einem geeigneten Behälter sucht.

Was heißt „geeignet“? Drei Kriterien: Eine große Geschichte, eine lange Zykluszeit und eine langsame Verifizierung.

Die Geschichte muss groß genug sein, um eine Fondsgröße im Milliardenbereich aufzunehmen. „Effizienzsteigerung der Lieferkette“ kann nicht 5 Milliarden Yuan aufnehmen, aber „Lösung des endgültigen Energieproblems der Menschheit“ kann es. Das Gleiche gilt für die Quantencomputing. „Steigerung eines Algorithmus um 10 %“ bringt niemanden in Rauschzustand, aber „Umsturz des bestehenden Rechenparadigmas“ lässt die Augen der LP leuchten.

Der Zyklus muss lang genug sein, damit der Fonds 10 bis 15 Jahre lang ohne Zweifel existieren kann. Internetprojekte werden innerhalb von fünf Jahren entschieden, neue Konsumbranchen innerhalb von drei Jahren. Bei der Kernfusion kann man sagen: „Wir optimieren die Plasmabindungsparameter.“ Bei der Quantencomputing kann man sagen: „Wir brechen die Zeitgrenze der Dekohärenz.“ Diese Begriffe filtern die Zuhörer von sich aus. Diejenigen, die verstehen, stellen keine Zweifel, und diejenigen, die nicht verstehen, wagen es nicht, Zweifel zu äußern.

Die Verifizierung muss langsam genug sein, dass es jedes Jahr „Meilensteine“ gibt, aber die Kommerzialisierung ist immer noch „nur ein Schritt entfernt“.

2022 war die NIF-Zündung erfolgreich, und die ausgegebene Energie übertraf erstmals die eingegebene Energie, und der Q-Wert überstieg 1. Dies war ein echter Meilenstein. Die Zeitschrift „Science“ nannte es „ein historischer Moment in der Kernfusionsforschung“. Klingt das wie ein Durchbruch? Genauer betrachtet, betrug die Gesamtenergie, die bei diesem Experiment verbraucht wurde, das 200-fache der ausgegebenen Energie.

Es ist, als ob Sie 200 Yuan für ein Lottoschein ausgeben und 1 Yuan gewinnen und dann verkünden: „Ich habe Gewinn gemacht.“ Technisch gesehen ist es ein Fortschritt, aber es ist noch sehr weit entfernt, um mit der Lotteriegeschäft profitabel zu werden.

Für die kommerzielle Stromerzeugung muss die Ausgabe mindestens das 10- bis 20-fache der Eingabe betragen, und es müssen eine Reihe von Problemen wie kontinuierlicher Betrieb, Materialverschleiß und Brennstoffkreislauf gelöst werden. Optimistisch geschätzt dauert es 15 Jahre, konservativ 30 Jahre, und manche sagen sogar 50 Jahre – diese Zeitspanne an sich ist schon eine Kunst der Unschärfe.

Im November 2025 kamen von drei Experimentiergeräten gleichzeitig Durchbrüche: Das US-amerikanische Zap Energy erreichte einen Plasmadruckrekord von 1,6 Gigapascal, das britische Tokamak Energy erreichte ein Fusionsebene-Magnetfeld von 11,8 Tesla, und die Effizienz der Schwerionenstrahlsonde des japanischen LHD-Geräts stieg um das Zwei- bis Dreifache. Jeder dieser Fortschritte ist ein echter technologischer Fortschritt, und jeder kann in die Finanzierungs-PPT aufgenommen werden.

Es wird erwartet, dass das chinesische BEST-Gerät 2027 Strom erzeugen wird. Klingt es, als ob es nur noch zwei Jahre dauern würde? Aber „Stromerzeugung“ ist ein elastischer Begriff. Handelt es sich um experimentelle Stromerzeugung oder kontinuierliche und stabile Stromerzeugung? Handelt es sich um die Verifizierung des physikalischen Prinzips oder die Verifizierung der technischen Machbarkeit? Selbst wenn es erfolgreich an das Stromnetz angeschlossen wird, kann man sagen: „Dies ist ein technologischer Prototyp, und es ist noch 10 bis 15 Jahre entfernt von einem wirtschaftlich tragfähigen kommerziellen Kraftwerk.“

Außer der Stromerzeugung ist ein weiterer wichtiger Anwendungsbereich der kontrollierten Kernfusion die interstellare Reise. Ein Fusionsantriebsschiff, das durch den Rückstoß der Fusionsprodukte angetrieben wird, braucht nur 90 Tage, um von der Erde nach dem Mars zu gelangen, was mehr als die Hälfte der Zeit einspart. Darüber hinaus kann der Anteil der Nutzlast am Gesamtgewicht des Raumschiffs von 1 % auf 50 % steigen. Dies ist eine ausgezeichnete Unterstützung für die Menschheit, um in den Weltraum vorzudringen. Dies kann tatsächlich mit Elon Musks Mars-Kolonisierungsidee konkurrieren.

Die Erzählstruktur der Quantencomputing ist noch geschickter. Sie muss nicht beweisen, dass „die Sonne es nutzt“, sondern bezieht sich direkt auf die grundlegende Revolution der Mathematik – klassische Computer verarbeiten 0 oder 1, während Quantencomputer mit Superposition 0 und 1 gleichzeitig verarbeiten können, und die Rechenleistung steigt exponentiell. Diese Logik ist so elegant, dass es schwer ist, Zweifel zu äußern – wollten Sie etwa behaupten, dass die Quantenmechanik falsch ist?

2019 kündigte Google die „Quantenüberlegenheit“ an – ein 53-Qubit-Sycamore-Prozessor, der in 200 Sekunden eine Berechnung durchführt, die ein klassischer Supercomputer 10.000 Jahre brauchen würde. IBM widersprach sofort: „Ein klassischer Supercomputer braucht tatsächlich nur 2,5 Tage.“

Diese Debatte an sich zeigt schon viel: Wenn die Definition von „Erfolg“ neu interpretiert werden kann, wird das Scheitern niemals eintreten.

Doch das hindert nicht daran, eine Geschichte zu erzählen.

Jede Erhöhung um 100 Qubits ist ein „großer Durchbruch“. Jede Verringerung der Fehlerrate um 1 % bedeutet „näher an der praktischen Anwendbarkeit“.

Was heißt eigentlich „praktische Anwendbarkeit“? Es kann die Entschlüsselung von RSA-Verschlüsselungen sein (noch 10 Jahre), die Simulation von Arzneimolekülen (noch 15 Jahre) oder ein universeller Quantencomputer (noch 20 Jahre).

Die Unschärfe der Kriterien ist selbst ein Vermögen – es ermöglicht es jedem Anleger, seine eigene Zeitlinie zu finden. Frühe Anleger ziehen sich in der „Technologieverifizierungsphase“ zurück, mittlere Anleger in der „Vorfreude auf die Kommerzialisierung“ und späte Anleger warten auf die „erste Anwendung“. Solange die Ziellinie immer noch vorne ist, kann jeder an der Station aussteigen, an der er glaubt, ohne bis zum Ende auf die Bilanzierung zu warten.

Tatsächlich meinen viele Anleger, denen ich gesprochen habe, dass zumindest die kommerzielle Raumfahrt und die Niedrigluftwirtschaft diese Art von Spiel spielen. Aber diese Branchen sind wahrscheinlich auf dem Niveau des Metaversums und können leicht durchbrochen werden. Die einzigen Branchen, die tatsächlich mit der Kernfusion und der Quantencomputing mithalten können, sind wahrscheinlich die synthetische Biologie und die Künstliche Allgemeine Intelligenz (AGI).

Warum sind Kernfusion und Quantencomputing die „perfekten Puffer“?

Nicht jede Technologie kann als Puffer fungieren. Es erfordert ein feines Gleichgewicht: Die Technologie muss real genug sein, um kontinuierlich Investitionen anzuziehen, und zugleich unklar genug, um nicht zu früh als fehlerhaft erwiesen zu werden. Biomedizin geht nicht – die FDA überwacht die klinischen Tests, und ein Scheitern in Phase II ist ein echtes Scheitern. Halbleiterausrüstung geht nicht – die Kunden stimmen mit ihren Geldbeuteln, und wenn die Produkte nicht verkauft werden können, ist die Technologie nicht gut genug.

Kernfusion und Quantencomputing befinden sich genau auf dieser Schwelle.

Betrachten wir zunächst die Kernfusion. Ihre Erzählung basiert auf einer unbestreitbaren physikalischen Tatsache – die Sonne leuchtet durch Kernfusion, und die Menschen versuchen nur, diesen Prozess auf der Erde zu replizieren. Dieser Ausgangspunkt lässt alle Zweifel wie kurzfristig erscheinen: Wie kann man sagen, dass es „niemals möglich sein wird“? Die Sonne beweist jede Sekunde, dass es möglich ist.

Die Erzählung vom künstlichen Sonnenlicht kann mit Elon Musks Mars-Kolonisierungsidee verglichen werden. Letztere behauptet, dass die Erde schließlich nicht in der Lage sein wird, die wachsende Weltbevölkerung zu unterstützen. Solange die Bevölkerung weiterhin wächst, scheint diese Notwendigkeit immer zu bestehen. Aber zwischen der physikalischen Machbarkeit und der technischen Umsetzung liegt nicht nur eine Wand, sondern ein Sumpf – man ist immer auf dem Weg vorwärts, immer in der Hoffnung, aber nie am anderen Ufer.

2022 war die NIF-Zündung erfolgreich, und die ausgegebene Energie übertraf erstmals die eingegebene Energie, und der Q-Wert überstieg 1. Dies war ein echter Meilenstein. Die Zeitschrift „Science“ nannte es „ein historischer Moment in der Kernfusionsforschung“. Klingt es wie ein Durchbruch? Genauer betrachtet, betrug die Gesamtenergie, die bei diesem Experiment verbraucht wurde, das 200-fache der ausgegebenen Energie.

Es ist, als ob Sie 200 Yuan für ein Lottoschein ausgeben und 1 Yuan gewinnen und dann verkünden: „Ich habe Gewinn gemacht.“ Technisch gesehen ist es ein Fortschritt, aber es ist noch sehr weit entfernt, um mit der Lotteriegeschäft profitabel zu werden.

Für die kommerzielle Stromerzeugung muss die Ausgabe mindestens das 10- bis 20-fache der Eingabe betragen, und es müssen eine Reihe von Problemen wie kontinuierlicher Betrieb, Materialverschleiß und Brennstoffkreislauf gelöst werden. Optimistisch geschätzt dauert es 15 Jahre, konservativ 30 Jahre, und manche sagen sogar 50 Jahre – diese Zeitspanne an sich ist schon eine Kunst der Unschärfe.

Im November 2025 kamen von drei Experimentiergeräten gleichzeitig Durchbrüche: Das US-amerikanische Zap Energy erreichte einen Plasmadruckrekord von 1,6 Gigapascal, das britische Tokamak Energy erreichte ein Fusionsebene-Magnetfeld von 11,8 Tesla, und die Effizienz der Schwerionenstrahlsonde des japanischen LHD-Geräts stieg um das Zwei- bis Dreifache. Jeder dieser Fortschritte ist ein echter technologischer Fortschritt, und jeder kann in die Finanzierungs-PPT aufgenommen werden.

Es wird erwartet, dass das chinesische BEST-Gerät 2027 Strom erzeugen wird. Klingt es, als ob es nur noch zwei Jahre dauern würde? Aber „Stromerzeugung“ ist ein elastischer Begriff. Handelt es sich um experimentelle Stromerzeugung oder kontinuierliche und stabile Stromerzeugung? Handelt es sich um die Verifizierung des physikalischen Prinzips oder die Verifizierung der technischen Machbarkeit? Selbst wenn es erfolgreich an das Stromnetz angeschlossen wird, kann man sagen: „Dies ist ein technologischer Prototyp, und es ist noch