Warum ist Kimis Unternehmenswert weniger als 1% von dem von OpenAI?

Kürzlich hat das von Moon's Dark Side entwickelte Kimi K2 Thinking die Leistung von GPT-5 um ein weites übertroffen und zum ersten Mal ein chinesisches Modell an die Spitze der Welt geführt. Kurz darauf hat XPeng Motors den IRON-Roboter vorgestellt, der mit realistischen Gangbewegungen die menschliche Gehweise nachahmt. Und fast jedes Quartal veröffentlichen chinesische High-Tech-Unternehmen neue technologische Fortschritte.

Aber auf der anderen Seite der Welt hat OpenAI einen Unternehmenswert von über 500 Milliarden US-Dollar erreicht, und der Marktwert von Tesla liegt bei über 1,34 Billionen US-Dollar. Sowohl Kimi als auch XPeng haben nur einen Hundertstel ihres Unternehmenswerts.

Eine immer dringender werdende Frage stellt sich: Warum besteht zwischen unseren Unternehmen und den amerikanischen Unternehmen immer noch eine kaum zu erklärende Diskrepanz im Unternehmenswert?

Selbst wenn chinesische Technologien in einigen wichtigen Tests bereits führend sind. Selbst wenn chinesische Unternehmen bei der Kommerzialisierung nicht zurückbleiben. Selbst wenn chinesische Unternehmen geringere Kapitalkosten haben. Trotzdem zeigt sich keine deutliche Verringerung dieser großen Diskrepanz im Unternehmenswert.

Diese Diskrepanz ist vielleicht keine Fehlbewertung des Marktes, sondern eine strukturelle Kluft zwischen zwei Bewertungssystemen, zwei Kapitalstrukturen und zwei Industriegeschichten.

Mit der zunehmenden Expansion chinesischer Unternehmen ins Ausland könnte sich die Diskrepanz im Unternehmenswert jedoch schneller verringern, als man vermutet.

01. Kimi hat einen Unternehmenswert von weniger als 1 % von OpenAI

Werden chinesische Unternehmen unterschätzt oder amerikanische Unternehmen überschätzt? Dies war die Frage, die mehrere Gründer in ihren Freundeskreisen stellten, nachdem Kimi und XPeng ihre neuesten Produkte vorgestellt hatten.

Die Zahlen belegen ihre Zweifel: OpenAI hatte im Oktober dieses Jahres einen Unternehmenswert von 500 Milliarden US-Dollar. Der Unternehmenswert von Moon's Dark Side liegt zwischen 3,3 und 5 Milliarden US-Dollar, also weniger als 1 % von OpenAI. Tesla hat einen Marktwert von 1,34 Billionen US-Dollar, während der Marktwert von XPeng Motors bei 190 Milliarden HK-Dollar liegt, was etwa 1,8 % von Teslas Marktwert entspricht.

Wenn man sagt, dass Moon's Dark Side und XPeng immer noch hinter OpenAI und Tesla zurückbleiben und sich nicht mit ihnen messen können, dann betrachten wir die Unterschiede zwischen Unitree Robotics und Figure AI.

Unitree Robotics gehört unbestritten zur weltweit ersten Liga in Bezug auf technologische Fähigkeiten und Kommerzialisierungsfortschritt. Aber sein Unternehmenswert liegt nur bei 12 Milliarden Yuan, während Figure AI in der neuesten Finanzierungsrunde einen Unternehmenswert von 39 Milliarden US-Dollar erreichte, was etwa 270 Milliarden Yuan entspricht. Das heißt, der Unternehmenswert von Unitree beträgt nur 4,4 % von Figure AI.

Dai Yusen, Partner von ZhenFund, sagte in einem Gespräch im August, dass der Wert chinesischer AI-Gründungsteams, repräsentiert durch Kimi, unterschätzt wird. "Die Außenwelt zieht zu früh Schlüsse... Aber tatsächlich wird ihre subjektive Initiative und ihr Entwicklungspotenzial weit unterschätzt." Offensichtlich ist diese Art von Befürchtungen keine Ausnahme, sondern eine häufige Stimmung in der Investmentbranche.

Es gibt nicht nur Bedenken von chinesischen Anlegern, sondern auch von ausländischen Kritikern: Wie können chinesische AI-Unternehmen bei so geringen Kapitalkosten Produkte und Technologien von gleicher Qualität wie ihre amerikanischen Kollegen entwickeln?

Um diese Frage zu beantworten, liegt der Schwerpunkt nicht darin, zu klären, ob chinesische Unternehmen unterschätzt werden, sondern darin, die Gründe für die Unterschätzung zu finden.

Zumindest aus technischer Sicht sollte eine so große Diskrepanz im Unternehmenswert nicht auftreten. Kimi K2 Thinking hat in mehreren Kerntests OpenAIs GPT-5 und Anthropics Claude 4.5 sowie andere proprietäre Modelle übertroffen. Die unabhängige Testplattform Artificial Analysis hat es als weltweit erstes Modell eingestuft. Daher reichen die technologischen Fähigkeiten allein offensichtlich nicht aus, um die Diskrepanz im Unternehmenswert zu erklären.

Auch der Kommerzialisierungsweg ist kein grundlegender Unterschied. Beispielsweise haben Doubao, Kimi und Yuanbao alle E-Commerce-Geschäfte ins Leben gerufen. Ebenso hat OpenAI Mitte Oktober dieses Jahres angekündigt, eine Partnerschaft mit dem Einzelhandelsriesen Walmart einzugehen. In Zukunft können Benutzer über Chat-GPT direkt Waren von Walmart kaufen.

Da weder Technologie noch Geschäftsmodell die Diskrepanz erklären können, muss man die eigentlichen Gründe in den Bewertungsmethoden selbst suchen.

02. Wie werden große AI-Modellunternehmen bewertet?

Nach welchen Kriterien bewerten chinesische und amerikanische Anleger AI-Unternehmen?

Ende 2023 hat eine chinesische Institution eine Methode zur Bewertung von großen AI-Modellunternehmen vorgestellt. Damals verhandelte OpenAI mit Anlegern über den Verkauf von Aktien, und der Unternehmenswert lag zwischen 80 und 90 Milliarden US-Dollar.

Die Institution analysierte, dass man OpenAIs stabilen Jahresgewinn auf 3 Milliarden US-Dollar pro Jahr schätzen kann. Bei einem SaaS-Geschäftsmodell und einem 30-fachen Preis-Einkommen-Verhältnis würde der Unternehmenswert bei etwa 90 Milliarden US-Dollar liegen.

Dann nahm man OpenAI als Obergrenze und passte die Bewertung anhand von Faktoren wie Marktgröße, Endmarktanteil und stabiler Nettomarge an. Daraus folgte, dass der Unternehmenswert von chinesischen Top-Unternehmen im Bereich der großen Modelle bei etwa 60 Milliarden Yuan liegen könnte.

Ich denke, dass die Bewertungslogik dieser Institution für große Modelle zwei Dinge erklärt:

Erstens hat OpenAI bis heute noch keinen stabilen Jahresgewinn von 3 Milliarden US-Dollar erreicht. Die Daten zeigen, dass OpenAI im ersten Halbjahr 2025 einen Umsatz von etwa 4,3 Milliarden US-Dollar und ein Nettoverlust von 13,5 Milliarden US-Dollar hatte. Aber der Unternehmenswert von OpenAI ist von etwa 90 Milliarden US-Dollar auf 500 Milliarden US-Dollar gestiegen. Dies bedeutet, dass der amerikanische Markt nicht das "PE-Bewertungssystem" anwendet, sondern ein völlig anderes Erzählungsrahmen.

Zweitens liegt der Unternehmenswert von chinesischen großen Modellunternehmen zwischen 20 und 60 Milliarden Yuan. Offensichtlich werden chinesische große Modellunternehmen genau nach der Logik dieser Institution bewertet.

Dies sind die unterschiedlichen Bewertungslogiken der beiden Märkte.

Im chinesischen Markt werden AI-Unternehmen anhand der Umsetzungseffizienz und der Geschwindigkeit der Industrialisierung bewertet. Im amerikanischen Kapitalmarkt wird die Bewertung von AI-Unternehmen dagegen nach der Möglichkeit, die zukünftige Basisparadigma der AI zu kontrollieren, vorgenommen. Einer orientiert sich an der gegenwärtigen Cashflow, der andere an der zukünftigen Systemmacht.

Also ist es weder die technische Stärke noch das Geschäftsmodell, das den großen Unterschied in der Kapitalbewertung verursacht, sondern die oben genannten unterschiedlichen Bewertungssysteme.

OpenAIs Bewertungsanker liegt in der Konkurrenz um die Kontrolle über die Basismodelle und die AI-Plattform. Der Markt erwartet von ihm, dass er das Betriebssystem der AI-Welt aufbauen wird. Dies liegt nicht nur an seiner führenden Algorithmen, sondern auch an seiner Bindung an die Ökosysteme traditioneller Großkonzerne. Sein Geschäftsmodell besteht darin, "AI-Steuern" von Benutzern weltweit zu erheben. Und sobald es gelingt, diese "Steuern" zu erheben, hat der Unternehmenswert natürlich einen Prämienwert als Plattform-Asset.

Chinesische AI-Unternehmen, repräsentiert durch Kimi, sind dagegen völlig anders. Ihr Bewertungsanker liegt in der Anwendungsseite und der Produkterfahrung. Der Markt erwartet von ihnen nicht ein Betriebssystem, sondern einen AI-Assistenten. Das Geschäftsmodell besteht natürlich nicht in der "Steuererhebung", sondern in Werbung, Traffic und Großkunden im B2B-Bereich.

Im Vergleich ist das eine AI-Betriebssystem, das andere ein AI-Produkt. Sie entsprechen nicht der gleichen Kapitallogik.

Ein ähnliches Bewertungssystem zeigt sich auch bei XPeng und Tesla. In Bezug auf die Produktform sind beide Unternehmen Elektromobil- und Robotikunternehmen. Aber der Kapitalmarkt sieht Tesla als die industrielle Revolution der allgemeinen Robotik an. Cathie Wood definiert Tesla sogar als "größtes AI-Projekt der Welt".

Der chinesische Kapitalmarkt sieht XPeng dagegen nur als ein Fertigungsunternehmen an. Selbst wenn es den IRON-Roboter zuerst vorgestellt hat, wird es nur als eine neue Intelligente Hardware-Geschäftslinie von einem Automobilhersteller angesehen. Das eine ist das größte globale AI-Projekt, das andere nur eine neue Geschäftslinie eines Automobilherstellers. Der Unterschied in der Bewertung ist offensichtlich.

Dieser Unterschied im Bewertungssystem zeigt sich auch bei der Akquisition von High-Potential-Talenten. Es ist schwer vorstellbar, dass ein 25-jähriger junger Mann, der von einer Spitzenuniversität abgeschlossen hat, ein Gehaltspaket von über 50 Millionen US-Dollar bekommt. Diese Personalkostenrechnung stimmt nicht im chinesischen Markt.

Aber in der amerikanischen Investmentbranche gibt es eine einzigartige Rechnung: "Wenn ich die Wahrscheinlichkeit, eine Billion US-Dollar zu verdienen, um 1 % erhöhen kann, ist es 10 Milliarden US-Dollar wert." - Selbst wenn dies eine nicht realisierbare Rechnung sein mag, sind amerikanische Kapitalgeber bereit, an diese Erzählung zu glauben. Wie David Cahn von Sequoia Capital sagt, ist dies die "Ökosystemangst" von Silicon Valley.

Was ist ein Ökosystem? Es ist die Macht, die AI-Welt zu definieren. Es ist nicht nur ein einzelnes Produkt oder eine Technologie, sondern eine Kombination aus weit verbreiteten Technologien und Geschäftsmodellen. Vereinfacht gesagt, es ist das Recht, Standards zu setzen: "Ich mache es so, und du musst auch so machen."

Deshalb interessieren sich amerikanische Anleger nicht dafür, ob OpenAI kurzfristig Geld verdient, sondern ob es das "Ökosystem" der AI-Welt werden kann. Die hohe Bewertung von OpenAI durch amerikanisches Kapital ist im Wesentlichen eine Wette auf diese "Definierungsmacht". Und der Cashflow spielt nur eine Randrolle in ihrem Bewertungssystem.

03. Unterschiedliche Kapitalgeber, unterschiedliche Industriegeschichten

Hinter dem Unterschied im Bewertungssystem verbirgt sich eigentlich ein Unterschied in der Struktur der Kapitalgeber (LP).

Eine kürzlich von PitchBook veröffentlichte Studie mit dem Titel "Sovereign AI: The Trillion-Dollar Frontier" enthielt Daten über die Investitionen von globalen Staatsfonds in die AI-Branche. Die Daten zeigen, dass von Januar bis August dieses Jahres globale Staatsfonds an Risikokapitaltransaktionen in der AI-Branche mit einem Gesamtwert von 46,4 Milliarden US-Dollar beteiligt waren, von denen 43,3 Milliarden US-Dollar (mehr als 93 %) an amerikanische Start-ups gingen.

Beispielsweise hat Mubadala Capital, das Vermögensverwaltungsunternehmen des Abu Dhabi Staatsfonds, die Führung in der Finanzierungsrunde von Crusoe übernommen. Musks xAI hat die Unterstützung von Staatsfonds aus Oman und Katar erhalten. Diese Staatsfonds bevorzugen in der Regel Unternehmen, die die technologische Ordnung langfristig kontrollieren können, anstatt Unternehmen, die kurzfristig Cashflow generieren können.

Außer den Staatsfonds sind auch Pensionsfonds, Universitätsstiftungen und Industriekapital wichtige Kapitalgeber.

Das heißt, die Kapitalstruktur hinter amerikanischen AI-Start-ups ist von Natur aus "globalisiert und langfristig".

Im Gegensatz dazu ist das Kapital in China viel geringer. Laut Daten von CVSource erreichte das chinesische AI-Sektor bis zum 15. November dieses Jahres einen kumulierten Finanzierungsbetrag von etwa 48 Milliarden Yuan, einschließlich privatem Risikokapital, staatlichen Institutionen und Industriekapital. Die Kapitalmenge ist kleiner, die Laufzeit kürzer und der Druck zur Rückzahlung größer. Daher bevorzugen chinesische Anleger in der Regel Unternehmen mit hoher Cashflow-Sichtbarkeit.

Aber die Eigenschaften des Kapitals sind nur die oberflächlichen Gründe. Der tiefere Unterschied liegt darin, wer in der Geschichte die "Paradigma-Definierungsmacht" innehatte.

Die Antwort ist: In den letzten fünfzig Jahren haben amerikanische Unternehmen dreimal die Technologieparadigmen neu definiert. Dies hat in den amerikanischen Markt ein Langzeitdenken geprägt, das darauf abzielt, die Definierer statt der Anhänger zu unterstützen.

Beispielsweise die PC-Revolution, die von Microsoft initiiert wurde.

1981 übernahm IBM Microsofts DOS als Betriebssystem für seine PCs und gab damit zum ersten Mal die "Eingangsmöglichkeit" der Computer an Microsoft ab. 1985 veröffentlichte Microsoft das Windows-Betriebssystem und etablierte damit den Standard für die grafische Benutzeroberfläche. 1995 veröffentlichte Microsoft Windows 95 und schuf damit eine einheitliche Plattform für alle PCs weltweit. Zusammen mit den Office-Produkten definierte Microsoft schließlich das persönliche Internet-Leben und die globale Geschäftskommunikation.

Die zweite Revolution war die Inhaltsrevolution, die von Google initiiert wurde.

Zu Beginn seiner Gründung wurde Google dank des PageRank-Algorithmus schnell zum Ausgangspunkt für Internetnutzer bei der Informationssuche. Dies veränderte die Gewohnheiten der Nutzer beim Surfen im Internet. Nach 2010, mit der Verbreitung von Smartphones, dem raschen Wachstum von YouTube und der Dominanz von Chrome als weltweit stärkstem Browser, hat Google schließlich die Kontrolle über die Eingangsschicht des Internets erlangt. Informationen werden nicht mehr spontan verbreitet, sondern "nach Google's Methode" organisiert, sortiert und weitergeleitet.

Die dritte Revolution war die Mobile-Leben-Revolution, die von Apple initiiert wurde.

Früher war das Mobiltelefon nur ein "Kommunikationsgerät", das von Nokia, BlackBerry und Motorola dominiert wurde. Das 2007 veröffentlichte iPhone hat jedoch neu definiert, was ein "Mobiltelefon" ist. Der 2008 gegründete App Store hat das Mobiltelefon von einem Hardwareprodukt zu einem "Ökosystem" gemacht. Alle Entwickler müssen seinen Regeln, Schnittstellen und Prüfungsverfahren folgen. Seitdem hat Apple die Kontrolle über den "Eingangspunkt" und die "Ökosystemordnung" der mobilen Internetzeit erlangt.

Diese drei Definitionen haben den Glauben amerikanischer Anleger an die Langfristigkeit von Plattformtechnologien verstärkt. Deshalb ist die Nachfrage nach Unternehmen wie OpenAI weltweit eine Fortsetzung dieser historischen "Trägheit" des Glaubens.

04. Chinesische Unternehmen erzielen eine halbe Definition

Was ist mit chinesischen Unternehmen?

Bis jetzt haben chinesische Unternehmen