OpenAI geht an die Börse: Erwartet der US-Aktienmarkt seinen "PetroChina-Moment"?
Autor | Dingmao
Redakteur | Zhang Fan
Seit Anfang dieses Jahres haben die Bedenken des Marktes vor Überhitzungstendenzen in der KI-Branche stetig zugenommen, da die Bewertungen der Tech-Riesen an den US-Börsen wiederholt neue Höchststände erreicht haben. Kürzlich hat die Gerüchte über ein riesiges IPO von OpenAI diese Bedenken noch weiter verschärft.
Laut einer Meldung von Reuters könnte OpenAI bereits um 2026 ein Börsengang beantragen. Das Ziel ist es, mehr als 60 Milliarden US-Dollar zu sammeln, und der Unternehmenswert wird auf bis zu 1 Billion US-Dollar geschätzt. Wenn dies tatsächlich eintritt, würde OpenAI zu einem der größten Börsengänge in der Geschichte der US-Börsen werden.
Während der Markt über diesen "KI-Goldrausch" jubelt, gibt es eine unübersehbare Regel, die Alarm schlägt: In der Geschichte waren "Riesen-IPOs" oft mit einem Marktpeak verbunden. Dies zwingt die Anleger, die aktuelle Bewertung der US-Börsen nüchtern zu prüfen und vor dem Wiederauftauchen des Geistes der Internetblase von 2000 zu wachen.
Fragen sich nun die Anleger, ob "Riesen-IPOs" in der Geschichte wirklich ein Indikator für Blasenphasen sind und ob derzeit an den US-Börsen eine KI-Blase besteht?
Der Fluch der "Riesen-IPOs"
Eine Rückschau auf die Geschichte zeigt, dass die Entstehung von "Riesen-IPOs" tatsächlich eine gewisse Risikowarnung für den Markt darstellt. Die dahinter liegende Logik zeigt sich hauptsächlich auf zwei Ebenen:
Einerseits hat ein "Riesiges IPO" einen starken Saugrohreffekt, der schnell das Kapital aus anderen Branchen abzieht. Wenn das flüssige Kapital auf dem Markt zu den Riesenunternehmen strömt, kann dies zu einer strukturellen "Blutentzug" des Marktes führen und so die Volatilität des gesamten Marktes erhöhen.
Andererseits liegt der tiefere Grund in der "Emotionsüberbeanspruchung" am Ende einer Bullenmarkts. "Riesen-IPOs" treten normalerweise in Zeiten extremer Optimismus auf dem Markt auf. In solchen Zeiten haben die Anleger ein hohes Risikopräferenz und eine hohe Toleranz für die Unternehmensgrundlagen. Sie sind bereit, für die zukünftigen Wachstumserwartungen eines Unternehmens bereits vorab zu bezahlen. Solche Zeiten entsprechen normalerweise dem Ende einer Bullenmarkts, und das Auftreten eines riesigen IPOs kann die Kapitalknappheit auf dem Markt verschärfen und so eine Umkehr der Marktstimmung auslösen.
Das klassischste Beispiel ist der berühmte "PetroChina-Fluch" an der chinesischen A-Aktien-Börse im Jahr 2007.
Am 5. November 2007 absolvierte PetroChina sein IPO und sammelte 66,8 Milliarden Yuan ein, was 0,23 % des damaligen Gesamtmarktwerts der A-Aktien ausmachte. Der Marktwert am ersten Börsentag betrug 8,05 Billionen Yuan, was mehr als 25 % des damaligen Gesamtmarktwerts der A-Aktien ausmachte.
Die eingefrorenen Mittel bei der Antragsstellung am Ende Oktober beliefen sich auf 3,3 Billionen Yuan, während die privaten Bankeinlagen im Jahr 2007 noch weniger als 17 Billionen Yuan betrugen. Dies zeigt die fast verrückte Nachfrage des Marktes nach PetroChina.
Tatsächlich waren bereits zuvor zwei Riesenunternehmen, China Construction Bank und China Shenhua, an der A-Aktien-Börse notiert worden. Die eingeflossenen Mittel beliefen sich auf 58 Milliarden Yuan bzw. 66 Milliarden Yuan. Die drei Riesenunternehmen zusammen haben 191,4 Milliarden Yuan eingeflossen, was 43 % des gesamten IPO-Volumens im Jahr 2007 ausmacht.
Das gleichzeitige Börsengang der Riesenunternehmen fiel mit einem entscheidenden Wendepunkt in der makroökonomischen Umgebung zusammen. Im Jahr 2008 brach die ausländische Subprime-Krise aus, und die chinesische Geldpolitik wurde verschärft. Die Marktstimmung kehrte sich um, und die Riesenunternehmen wie PetroChina saugten in kurzer Zeit riesige Kapitalmengen an, was die Abwanderung von Kapital aus dem Markt beschleunigte.
Unter diesen Umständen fiel der Shanghai-Komposit-Index von seinem historischen Höchststand von 6.124 Punkten auf 1.664 Punkte, was einer Korrektur von über 70 % entspricht. Die Aktienkurse von PetroChina und anderen Riesenunternehmen brachen ebenfalls ein, was den Anlegern, die die Aktien zu Höchstkursen erworben hatten, schwere Verluste zufügte.
Abbildung: Der Marktsturz infolge des gleichzeitigen Börsengangs von Riesenunternehmen im Jahr 2007 Datenquelle: Wind, 36Kr
Das IPO von Guotai Junan im Jahr 2015 bestätigte erneut diesen Fluch.
Am 26. Juni 2015 absolvierte Guotai Junan sein IPO und sammelte 30,058 Milliarden Yuan ein. Obwohl das Volumen kleiner war als bei PetroChina, fiel der Börsengang genau mit dem Höhepunkt einer neuen Bullenmarkts an der A-Aktien-Börse zusammen. In der Phase extremer Überheizung der Marktstimmung führte die große Kapitalbeschaffung dennoch zu einem Liquiditätsentzug auf dem empfindlichen Markt und beschleunigte den Sturz des Marktindex.
Im Monat des Börsengangs erreichte der Markt seinen Höhepunkt von 5.178 Punkten und fiel anschließend kontinuierlich. Bis Anfang 2016 hatte der Index um fast 50 % eingebrochen. Gleichzeitig erreichte Guotai Junan am 1. Juli einen Höchstkurs von 37,30 Yuan und hat diesen Höchstkurs seitdem nie wieder überschritten.
Abbildung: Der Marktsturz infolge des Börsengangs von Guotai Junan im Jahr 2015 Datenquelle: Wind, 36Kr
Im Vergleich zur chinesischen A-Aktien-Börse scheint der "Fluch der Riesenunternehmen" an den US-Börsen nicht so deutlich zu sein. Dies liegt hauptsächlich daran, dass der Marktwert der US-Börsen größer ist, die Transaktionen aktiver sind und institutionelle Anleger die dominierende Rolle spielen. Die Preisbildung ist stärker marktgerecht. Daher kann der Markt große IPOs besser verarbeiten und die Auswirkungen auf den Marktindex verringern.
Aber eine Rückschau zeigt, dass riesige IPOs dennoch eine strukturelle Warnfunktion haben. Der Börsengang von Rivian Automotive im Jahr 2021 ist ein gutes Beispiel.
Als ein neues Unternehmen in der Elektromobilitätsbranche hat Rivian mehr als 13,7 Milliarden US-Dollar an Kapital beschafft. Nach dem Börsengang ist der Aktienkurs gestiegen, und der Marktwert hat zeitweise die Marke von 100 Milliarden US-Dollar überschritten, was höher als der Marktwert traditioneller Riesenunternehmen wie General Motors ist. Im Vergleich dazu hat Tesla bei seinem IPO nur 226 Millionen US-Dollar an Kapital beschafft, und der Unternehmenswert lag unter 2 Milliarden US-Dollar. Dies zeigt die beispiellose Nachfrage des Kapitals nach Elektromobilitätsunternehmen.
Nach der Pandemie im Jahr 2020 befand sich die US-Notenbank in einer Phase extremer Zinssenkungen. Der Markt war von einer großen Menge an flüssigem Kapital durchströmt, was die Bevorzugung von Tech-Wachstumsaktien förderte. In diesem Kontext wurde Rivian, ein noch nicht gewinnbringendes aber vielversprechendes Wachstumsunternehmen, als das "nächste Tesla" gesehen.
Am Ende des Jahres 2021 hat die US-Notenbank die Abschaffung der Anleihekäufe beschleunigt und auf künftige Zinserhöhungen hingewiesen. Die Marktstimmung kehrte sich um, und die hochbewerteten und riskanten Tech-Wachstumsaktien wurden zuerst verkauft. Weniger als eine Woche nach dem Börsengang brach der Aktienkurs von Rivian kontinuierlich ein, und der Marktwert schmolz um Hunderte von Millionen US-Dollar.
Der Sturz von Rivian wurde vom Markt als ein Signal für den Zusammenbruch der Tech-Wachstumsblase gewertet, was die strukturelle Anpassung von Kapital beschleunigte und zu einer Korrektur des gesamten NASDAQ führte.
Abbildung: Die Korrektur des NASDAQ nach dem Börsengang von Rivian Datenquelle: Wind, 36Kr
Die Essenz des Fluchs ist die Emotionsüberbeanspruchung
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass sowohl an der chinesischen A-Aktien-Börse als auch an den US-Börsen in gewissem Maße ein "Fluch der Riesenunternehmen" besteht. Tatsächlich warnt ein riesiges IPO nicht so sehr das Unternehmen selbst, sondern die dahinter liegenden extremen Marktverhaltensweisen und die unangemessene Bewertungsstruktur.
Abbildung: Die Marktentwicklung nach dem Börsengang von Riesenunternehmen an den US-Börsen Datenquelle: Wind, 36Kr
Abbildung: Die Marktentwicklung nach dem Börsengang von Riesenunternehmen an der chinesischen A-Aktien-Börse Datenquelle: Wind, 36Kr
Der Wahnsinn um PetroChina oder der blinde Optimismus um Rivian sind beides Zeichen dafür, dass die irrationale Marktstimmung am Ende einer Bullenmarkts ihren Höhepunkt erreicht hat. In solchen Zeiten sind die Anleger nach einem langjährigen Bullenmarkt übermäßig selbstbewusst und glauben, dass die Börse nur steigen kann. Ihr Risikopräferenz ist deutlich erhöht, und sie tolerieren schlechte Unternehmensgrundlagen und hohe Bewertungen besser.
Für Unternehmen und Kapitalbeschaffungsinstitute ist die Liquidität am Ende einer Bullenmarkts reichlich, und die Bewertungsvielfachen sind hoch. Daher sind sie eher bereit, ein gutes Verkaufspreis zu erzielen. Dies ist der grundlegende Grund, warum Riesen-IPOs eher am Ende einer Bullenmarkts auftreten.
Von dieser Perspektive aus ist es eher so, dass die irrationale Blüte am Ende einer Bullenmarkts die Entstehung von Riesenunternehmen begünstigt, als dass der Börsengang von Riesenunternehmen das Ende einer Bullenmarkts verursacht. Der Saugrohreffekt dieser riesigen IPOs verstärkt indirekt die strukturelle Ungleichgewichtung von Kapital, führt zu einer Anpassung des gesamten Marktes, beschleunigt die Entschuldbildung des Marktes und löst schließlich eine Kettenreaktion aus, die das Ende einer Bullenmarkts darstellt.
Ist eine KI-Blase an der US-Börse entstanden?
Nach mehreren Jahren des KI-Booms und wiederholten Höchstständen der US-Börsen haben die Anleger Bedenken vor einer Blase an den US-Börsen. Diese Bedenken sind nicht unbegründet, sondern beruhen auf einem Vergleich historischer struktureller Indikatoren.
(1) In Bezug auf die Marktüberfüllung hat die Überfüllung der KI-Konzepte an den US-Börsen deutlich zugenommen, was stark mit der Zeit der Internetblase übereinstimmt.
Daten zeigen, dass die US-Börsen in den letzten 15 Jahren stetig besser als die globalen Märkte performt haben. Derzeit macht der Marktwert der US-Börsen mehr als 60 % des globalen Gesamtmarktwerts aus. Innerhalb der US-Börsen macht die Summe der Marktwerte der fünf größten Tech-Unternehmen mehr als die Summe des EURO STOXX 50, des Vereinigten Königreichs, Indiens, Japans und Kanadas aus und entspricht etwa 16 % des globalen öffentlichen Aktienmarktes.
Abbildung: Der Marktwert der US-Börsen macht den größten Teil des globalen Marktes aus Datenquelle: Goldman Sachs, 36Kr
(2) Die Bewertungen und der Buffett-Indikator deuten ebenfalls auf die Möglichkeit einer Blase hin. Der durchschnittliche P/E-Wert der fünf größten Tech-Unternehmen an den US-Börsen liegt derzeit bei etwa 37, was deutlich höher als der historische Durchschnitt des S&P 500 ist.
Zusätzlich zeigt der Buffett-Indikator (das Verhältnis des Gesamtmarktwerts der US-Börsen zum US-BIP) einen Wert von etwa 225 %, was über der Spekulationsgrenze von 200 % liegt und sogar höher als der Höchstwert von 180 % während der Internetblase im Jahr 2000 ist.
Somit deuten sowohl die stark ansteigenden Bewertungen als auch der Buff