Ein Brief eines Venture Capital (VC) an seine Limited Partner (LP)

Text | Shi Jiaxiang

Redaktion | Liu Jing

Zu Beginn des neuen Jahres begann eine lange PDF-Datei in den Gruppen der Anleger zu zirkulieren. Diese Datei mit dem Titel „Jahresbrief 2023 in deutscher Version“ ist der von XVC routinemäßig an die Limited Partners (LP) versandte Jahresbrief. Nach den begrenzten Erkenntnissen von „Angeon Waves“ ist dies möglicherweise die am weitesten verbreitete Ausgabe in den letzten Jahren.

Am Anfang wird wie gewohnt die Rendite des Jahres dargestellt: Bis zum 31. Oktober 2023 belief sich die Gesamtinvestitionskosten von XVC auf 3,6694 Milliarden Yuan, der Buchwert betrug 6,7802 Milliarden Yuan und die Bruttorendite internen Zinsfuß (IRR) lag bei 27,66 %. Im Vergleich zum Vorjahr stiegen die Gesamtinvestitionskosten von XVC um fast 400 Millionen Yuan und der Buchwert um fast 100 Millionen Yuan.

Der Gründer Hu Boyu gestand, dass die Bruttorendite internen Zinsfuß im Vergleich zum Jahresende des Vorjahres gesunken ist, was mit der schwierigen externen Umgebung zusammenhängt. „In diesem Jahr haben die meisten unserer Portfoliounternehmen keine neue Runde von Finanzierungen durchgeführt, daher blieb der Wert dieser Projekte im Wesentlichen auf gleichem Niveau wie im Vorjahr.“ Dies hat er auch im vergangenen Jahr gesagt. Das bedeutet, dass die meisten Portfoliounternehmen von XVC zwei Jahre lang keine neue Runde von Finanzierungen durchgeführt haben.

XVC ist ein Abbild der goldenen Ära des chinesischen Risikokapitals. Im zweiten Halbjahr 2016 gegründet, sammelte XVC direkt nach seiner Gründung einen neuen Fonds von fast 200 Millionen US-Dollar ein. Hu Boyu sagte einmal, dass der Name XVC bedeutet, dass der neue Fonds wie die unabhängige Variable „X“ unabhängig denken kann.

Obwohl Fähigkeiten in der Kommunikation für VC-Anleger immer ein Pluspunkt sind, gibt es Unterschiede in der Qualität. Im Vergleich zu zu groß angelegten oder zu mikroskopischen Beschreibungen kann Hu Boyus Artikel immer mehr Resonanz wecken: Abgesehen davon, dass er bessere Sprachfähigkeiten und Abstraktionsfähigkeiten besitzt, liegt der Grund vielleicht hauptsächlich darin, dass er bereit ist, den Denkprozess eines Anlegers preiszugeben. In einer Zeit, in der Projekte und Trends im Nu ihre Form ändern können, braucht es Mut, sich nicht vor Fehlurteilen zu fürchten.

XVC hat tatsächlich „im Gesicht“ bekommen: In einer Branche, in der viele Menschen die Wichtigkeit oder sogar Notwendigkeit von Forschung nicht anerkennen, betont Hu Boyu ständig „Forschungstrieb“. Aber die frühere Forschung, die hauptsächlich auf die Dinge gerichtet war, führte Hu Boyu schließlich zu bitteren Erfahrungen mit „Dai Luobo“. Dies scheint eine große Ironie zu sein. Sicherlich ist es auch wichtig, dass in einer Branche, in der man lieber still im Keller kassiert, diejenigen, die viel reden, leichter strenger Prüfung ausgesetzt sind.

Dieses Jahr ist das achte Jahr seit der Gründung von XVC. Für ein VC-Fonds ist es an der Zeit, das Unreine vom Reinen zu trennen. Wenn man XVC mit anderen Dollarfonds vergleicht, die im gleichen Zeitraum gegründet wurden, ist seine Leistung möglicherweise nicht besonders auffällig, aber es scheint auch keinen offensichtlich besseren Kandidaten zu geben. Zumindest bisher scheint kein Dollarfonds, der 2016 gegründet wurde, in Sachen Investition und Kapitalbeschaffung seine Konkurrenten deutlich hinter sich zu lassen.

Dies bestätigt ein Sprichwort: Beim Investieren geht es um den richtigen Zeitpunkt, beim Gründen eines Fonds geht es um die Gründungsepoche.

Hu Boyu listet in seinem Jahresbrief vier Unternehmen auf: Bawang Cha Ji, Yup, Yuanding und Laifen. Von diesen haben Bawang Cha Ji und Laifen einen Jahresdurchschnittsbruttoeinnahmen von über 300 Millionen US-Dollar erzielt. Hu Boyu sagte einmal: „Investieren ist ein Spiel, bei dem man nach Walen sucht.“ Man darf sich fragen, ob dies in seinen Augen als „Wale“ gelten können.

Der folgende Artikel ist eine Zusammenfassung der wichtigsten Inhalte aus dem Jahresbrief 2023 von XVC. Einige Inhalte stammen aus früheren Jahresbriefen:

Investition in einen Gründer, der bis 18 Jahren nicht lesen konnte

Das aufsehenerregendste Beispiel im Jahresbrief ist Bawang Cha Ji. Dies ist auch Hu Boyus umfassendste Darstellung dieses aufstrebenden Markens. Darin werden viele bisher unbekannte Geschichten enthüllt, wobei eine Schlüsselinformation sich auf den Gründer des Unternehmens, Zhang Junjie, bezieht.

Hu Boyu sagte, dass Zhang Junjie ihm bei ihrer ersten Kommunikation sagte, dass er keine Schule besucht habe. Seine erste Annahme war, dass er keine Universität besucht habe, aber dann stellte er fest, dass Zhang Junjie „überhaupt keine Grundbildung erhalten hatte“ – er war zwischen 10 und 17 Jahren auf der Straße und konnte daher bis 18 Jahren nicht lesen. Selbst bei der Erstellung von Plakaten für sie schrieb er manchmal einzelne Wörter in Pinyin.

Obwohl die Gastronomie eine an die Realität gebundene Branche ist, ist es dennoch eine Legende, dass ein Gründer mit einer solchen Biografie im 21. Jahrhundert hervorgetreten ist.

Aber ob ein VC-Fonds in einen solchen Gründer investieren sollte, lässt Raum für Zweifel.

Deshalb sagte Hu Boyu, dass sie in späteren Gesprächen „ständig nachfragten“. Sie stellten fest, dass Zhang Junjie eine starke Selbstlernfähigkeit hat und viele Hörbücher gelesen hat. Sein Verständnis für Geschäftsmodelle und seine Einsichten in die Unternehmensführung sind sogar besser als die der meisten CEOs, die Hu Boyu kennt.

XVC verbrachte einen ganzen Tag damit, mit dem Kernteam von Zhang Junjie zu sprechen, um zu verstehen, wie er Menschen beobachtet, was er getan hat, um sie anzuziehen und zu motivieren, und welche Fehler er in der Vergangenheit bei der Organisation gemacht hat. Schließlich waren sich alle in XVC einig, dass Zhang Junjie ein selbstbewusster, intelligenter und bescheidener Mann mit hoher Emotionalintelligenz ist. Ein Indiz dafür ist, dass er in der Anfangsphase von Bawang Cha Ji erfolgreich mehrere Kernmanager von Heytea ins Team gewonnen hat, sogar einen Mitbegründer von Heytea.

Hier gibt es noch einen Zwischenfall. Ursprünglich gab es drei Gründer im Unternehmen. Zhang Junjie war Gründer und Vorsitzender, die anderen beiden Partner waren CEO und leitender Angestellter. Die Summe ihrer Anteile war größer als die von Zhang Junjie, und sie führten das Unternehmen tatsächlich. Aber ihre Visionen für die Unternehmensentwicklung unterschieden sich stark von denen von Zhang Junjie. Zhang Junjies Ansatz war offensichtlich langfristiger.

Nach einer Untersuchung kam XVC zu dem Schluss, dass Zhang Junjie besser als CEO geeignet sei. Sie verbrachten eine ganze Nacht damit, Zhang Junjie zu interviewen und mit den neuen Leitern, die er einstellen wollte, einzeln zu sprechen. Sofort darauf wurde vor Ort eine einfache „Investitionsentscheidungsbesprechung“ abgehalten, und es wurde beschlossen, die Anteile der anderen beiden Partner zu erwerben und das gesamte bestehende Managementteam zu ersetzen.

Von der ersten Begegnung des Teams mit Zhang Junjie bis zur Fertigstellung der Untersuchung und der Ausstellung der Term Sheet dauerte der gesamte Prozess nur sieben Tage. Diese Investition übertraf ihre Investition in Weee! und war auch der größte Scheck, den XVC seit seiner Gründung ausgestellt hat.

Eine möglicherweise homerun-Investition

Bei einer Veranstaltung im März des vergangenen Jahres sagte Hu Boyu, dass er voraussah, dass bis März dieses Jahres der Gesamtumsatz von Bawang Cha Ji auf ungefähr 10 Milliarden Yuan steigen würde und der Gewinn auf 1 Milliarde Yuan. „Danach kann man auch erwarten, dass das Unternehmen einen Umsatz von 20 bis 30 Milliarden Yuan erzielt.“ Er erwähnte besonders, dass XVC der erste Anleger in der ersten Runde war und fast 20 % der Anteile hielt. „Wenn dieses Unternehmen an die Börse geht, können wir damit etwa das Doppelte unserer gesamten bisherigen Investitionen zurückverdienen.“

In den letzten zweieinhalb Jahren hat Bawang Cha Ji die Strategie des „Super-Einzellieferanten“ verfolgt und sich vollständig auf frisches Milchtee mit Originalblättern konzentriert. Die Auswahl an Fruchttees wurde auf Produkte wie „Zitrone“ und „Kokosnuss“ beschränkt, die keine saisonalen Schwankungen aufweisen und sehr einfach zu standardisieren sind. Schließlich hat der Einzelgeschäftsumsatz von Bawang Cha Ji fast verdreifacht, und die fünf besten Einzelprodukte machen fast 70 % des Umsatzes aus.

Dank seiner langfristigen Vorbereitung hat Bawang Cha Ji 2023 einen rapiden Wachstumsschub erlebt. Laut ihrem Jahresbrief ist die Anzahl der verkauften Tassen pro Geschäft von Bawang Cha Ji bereits dreimal so hoch wie die von Starbucks, und der monatliche Durchschnittseinnahmen pro Geschäft sind doppelt so hoch. Die Strategie der stabilen, schnellen und automatisierten Produktion sowie der schnellen Expansion durch Franchising hat Bawang Cha Ji Geld eingefahren, das Cha Yan Yue Se nicht verdient hat.

Im Juli des vergangenen Jahres berichtete Bloomberg unter Berufung auf Quellen, dass mindestens sechs chinesische Kettencafés über eine Börsengänge im Ausland nachdenken. Darunter hat Bawang Cha Ji mit Bank of America und Citigroup zusammengearbeitet, um die Möglichkeit einer Börsengänge in den USA zu untersuchen. Aber am nächsten Tag gab Bawang Cha Ji bekannt, dass es derzeit keine konkreten Pläne für eine Börsengänge hat.

Zu Beginn dieses Jahres haben Mixue und Guming erstmals Anträge für eine Börsengänge an der Hongkonger Börse gestellt, und das Beispiel von Nayuki, dem ersten börsennotierten Unternehmen in der neuen Teekulturbranche, zeigt zumindest, dass Bawang Cha Ji möglicherweise das erste Unternehmen sein wird, das XVC an die Börse bringt.

Hu Boyu hätte wahrscheinlich nicht gedacht, dass Bawang Cha Ji schließlich eines der Markenzeichen von XVC werden würde – dies ist auch eine positive Überraschung. Nachdem ja vor der Beliebtheit von Heytea bei Anlegern der Offline-Verkauf nicht als besonders vielversprechend angesehen wurde.

„Seltenheitsmerkmale“

Dieses Jahr trägt der Titel des Jahresbriefs von XVC „Fokussiert auf die Suche nach „Seltenheitsmerkmale““. In Hu Boyus Definition bestehen Seltenheitsmerkmale aus drei Elementen: der langfristigen strukturellen Veränderung getriebenen PMF (Product-Market Fits), dem Gründer und der selbstverstärkenden Lernkurve sowie der begrenzten Gegenkraft zur Skalierung.

Trotz der schlechten Marktbedingungen in diesem Jahr haben die Portfoliounternehmen von XVC weiterhin hervorragende Ergebnisse erzielt. In den ersten drei Quartalen dieses Jahres hat das aggregierte Bruttoeinkommen der 37 in Verwaltung befindlichen Kernprojekte einen Jahreszuwachs von etwa 60 % erreicht. Es wird geschätzt, dass dieser Wert im gesamten Jahr 2023 auf etwa 4 Milliarden US-Dollar steigen wird. Das bedeutet, dass das durchschnittliche Jahreseinkommen dieser Projekte über 100 Millionen US-Dollar liegt.

Nach Hu Boyus Ansicht ist dies alles der Tatsache zu verdanken, dass XVC sich auf „Seltenheitsmerkmale“ konzentriert, da diese nicht von der Konjunktur abhängen. Deshalb ist die Gesamtsituation der Unternehmensführung trotz der negativen Auswirkungen der Makroökonomie auf die meisten Portfoliounternehmen dennoch gut.

Tatsächlich kann das Konzept der Seltenheitsmerkmale nicht nur auf das „nächste Tencent“ angewendet werden, sondern auch auf Hu Boyu selbst und XVC.

Vor und nach der Gründung von XVC war Hu Boyu gerne bereit, sich zu äußern und gestand sogar offen, dass die Anträge auf die Zulassung des Fonds viermal hintereinander wegen unzureichender Unterlagen abgelehnt wurden. Er ist gut darin, Ursachen zu finden und Methoden zu entwickeln. Selbst in einer so schnell sich verändernden Branche wie dem Risikokapital hält er sich strikt an die Forschungsergebnisse, was ihn zum „Denker“ in der Risikokapitalbranche gemacht hat.

Ein Anleger bewertete Hu Boyu so: Er setzt tatsächlich die theoretischen Ergebnisse in die Praxis um. Denken ist für ihn nicht nur ein Hobby, sondern eine Lebensweise, die in seine Weltanschauung integriert ist. Man hat ihn auch gescherzt als „einen Menschen, der bei allen Dingen sein eigenes Modell aufbauen muss“ bezeichnet.

Er glaubt nicht an die „Weisheit der Masse“, deshalb hat XVC das Kollektiventscheidungsverfahren abgeschafft. In XVC dienen die Besprechungen der Informationsaustausch, nicht der Investitionsentscheidung. Die endgültige Entscheidung wird von der Person getroffen, die die besten Informationen hat.

Forschungstrieb und die Entwicklung von Modellen sind auch die Schlüsselwörter von XVC. Selbst bei einer so scheinbar zufälligen Variablen wie Menschen versucht XVC, die Ursachen auf rationaler Ebene zu verstehen.

Zum Beispiel könnte die Investitionsentscheidung in Personen wie in dem Fall von Bawang Cha Ji teilweise auf die Erfahrungen mit Dai Luobo zurückzuführen sein. Dieses Unternehmen, in das XVC als Allein-Angel-Investor investierte und in der A-Runde zusätzliche Mittel steckte, wuchs in nur wenigen Monaten rasant an und stürzte dann ebenso schnell ab. Dies war für Hu Boyu, der gerne Modelle verwendet, um die Welt zu verstehen, eine schmerzhafte Erfahrung.

Nach dem Scheitern von Dai Luobo erkannte Hu Boyu, dass die Zeit, in der das Mobile Internet durch Netzwerkeffekte und ein paar große Schlachten entschieden werden konnte, vorbei ist. Jetzt muss man fünf Jahre lang kämpfen, und dazwischen gibt es unzählige kleine Schlachten in verschiedenen Formen. Wenn man keine schnelle Vorsprungsposition einnehmen kann, werden die Entscheidungsfähigkeit und die Organisationsfähigkeit der Menschen zum Schlüssel zum Erfolg.

Als XVC vor zwei Jahren eine neue Runde von Dollar-Einzahlungen absolvierte, teilte Hu Boyu mit „Angeon Waves“ mit, dass XVC nach der Erkenntnis, wie wichtig die Entscheidungsfähigkeit und die Organisationsfähigkeit der Gründer sind, eine wichtige Anpassung vorgenommen hat: Bei der Investitionsentscheidung wird das Gewicht der „Menschen“ erhöht.

Aber Menschen sind sehr komplex, und der Zeitraum für die Investitionsentscheidung ist kurz. Es ist fast unmöglich, eine Person vollständig zu verstehen. Deshalb hat XVC ein einfaches Modell für erfolgreiche Gründer entwickelt, das nur zwei Dinge prüft: ob sie gut darin sind, richtige Entscheidungen zu treffen und ob sie gut darin sind, effiziente Organisationen aufzubauen, ohne auf den Bildungsstand zu achten.

Seitdem verbringen sie bei der Beurteilung eines Unternehmens mehr als die Hälfte der Zeit damit, die Menschen zu beobachteten und dann anhand verschiedener Proxy-Variablen zu entscheiden, ob sie diesem Standard entsprechen. Unternehmer, die nur auf Intuition basierende Entscheidungen treffen, fallen nicht in den Fokus von XVC.

In den letzten sieben Jahren hat die Anzahl der Portfoliounternehmen von XVC stetig zugenommen, und der Jahresbrief von Hu Boyu ist von anfänglich über tausend Wörtern auf inzwischen über zehntausend Wörter gewachsen. Kürzlich hat jemand alle Jahresbriefe von XVC der letzten Jahre zusammengetragen, und die Veränderungen darin spiegeln auch die Entwicklung von Hu Boyu und XVC wider.

Anfangs teilte er nur seine Investitionsmethodik (z. B. die Methode des Aktienhandels für VC) und analysierte andere Projekte. Aber seit 2019 hat er auch die externen Veränderungen in seinen Jahresbrief aufgenommen. Im nächsten Jahr wurden die COVID - 19 - Pandemie und die US - China - Beziehungen als Hintergrund für die Diskussion herangezogen. Natürlich lag der Schwerpunkt des Briefs darauf, „einige strukturelle Veränderungen zu erkennen, die die wirtschaftlichen Aktivitäten stärker beeinflussen als die COVID - 19 - Pand