Neue Fusionierungs- und Übernahme-Politik in Shenzhen: Schaffung eines chinesischen Nvidia
Im Oktober 2025 hat die Regierung der Stadt Shenzhen die „Mehreren Maßnahmen zur Unterstützung der Fusionen und Übernahmen von börsennotierten Unternehmen“ veröffentlicht. Innerhalb von drei Jahren soll Shenzhen den Gesamtmarktwert seiner börsennotierten Unternehmen von weniger als 10 Billionen Yuan auf 20 Billionen Yuan steigern, 200 Fusionen und Übernahmen abschließen und 20 Unternehmen mit einem Marktwert von 100 Milliarden Yuan schaffen.
Diese Zahlen sind so aggressiv, dass sie beunruhigend wirken. Ein Marktwert von 20 Billionen Yuan würde eine durchschnittliche jährliche Wachstumsrate von 30 % bedeuten und würde nur durch einen Super-Bullmarkt möglich sein. Alle 22 Spitzenunternehmen mit einem Marktwert von über 5 Milliarden Yuan müssten sich binnen drei Jahren verdoppeln, um 20 Unternehmen mit einem Marktwert von 100 Milliarden Yuan zu erreichen.
Was jedoch noch interessanter ist: Warum hat Shenzhen sich so aggressive Ziele gesetzt? Was verbirgt sich hinter diesen Zielen?
Eine fast unmögliche Aufgabe
Schauen wir uns zunächst die Ziele an. Ein Marktwert von 20 Billionen Yuan, 200 Fusionen und Übernahmen, ein Transaktionsvolumen von 100 Milliarden Yuan und 20 Unternehmen mit einem Marktwert von 100 Milliarden Yuan – diese Zahlen klingen zunächst harmlos, aber im Kontext des bestehenden Unternehmenslandschafts in Shenzhen sind es sehr aggressive Ziele.
Der Gesamtmarktwert der in- und ausländischen börsennotierten Unternehmen in Shenzhen liegt derzeit unter 10 Billionen Yuan. Laut einer Statistik der Shenzhener Finanzmarktaufsichtsbehörde im Mai 2025 belief er sich auf etwa 8,5 Billionen Yuan. Um einen Marktwert von 20 Billionen Yuan zu erreichen, müsste sich der Wert binnen drei Jahren um das 2,35-Fache erhöhen, was einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate von etwa 30 % entspricht. Ein Super-Bullmarkt ist offensichtlich eine notwendige Voraussetzung, und es müssen auch Fusionen und Übernahmen durchgeführt werden, um riesige Unternehmen zu schaffen.
200 Fusionen und Übernahmen klingen nicht viel, aber man muss bedenken, dass der Markt für Fusionen und Übernahmen in Shenzhen in den letzten Jahren nicht sehr aktiv war. Wenn der durchschnittliche Volumen pro Transaktion 500 Millionen Yuan beträgt, würde das einem Gesamtvolumen von 100 Milliarden Yuan entsprechen. Dies bedeutet, dass das Programm nicht auf große Fusionen und Übernahmen abzielt, sondern auf die Integration von mittelständischen und kleinen Unternehmen in der Branche. Dies unterscheidet sich völlig von der traditionellen Art der grenzüberschreitenden Fusionen und Übernahmen, bei der kleine Unternehmen große Unternehmen übernehmen. Stattdessen wird versucht, ein normalisiertes Ökosystem für Fusionen und Übernahmen zu schaffen.
20 Unternehmen mit einem Marktwert von 100 Milliarden Yuan – vielleicht haben viele Menschen keine Vorstellung davon. Bis Ende April gab es in Shenzhen insgesamt 22 Spitzenunternehmen mit einem Marktwert von über 5 Milliarden Yuan. Dies bedeutet, dass sich ihr Marktwert binnen drei Jahren verdoppeln müsste.
Natürlich war April ein relativer Tiefpunkt an der Börse, aber um so einen großen Sprung zu schaffen, wäre es für jedes Unternehmen eine fast unmögliche Aufgabe.
Das einzige, was ich mir vorstellen kann, ist der Weg der US-Börse, auf dem es immer mehr Giganten gibt. Shenzhen will also eigene Giganten schaffen.
Im Programm steht auch ganz klar: „Unterstützung für die 'Kettenführenden' Unternehmen und Spitzenunternehmen bei der Durchführung von Fusionen und Übernahmen in der gesamten Wertschöpfungskette, dem Erwerb von hochwertigen, noch nicht rentablen Vermögenswerten, die die Stärkung und Ergänzung der Wertschöpfungskette sowie die Verbesserung der Schlüsseltechnologien fördern, und die Förderung der Stärkung der strategischen Branchencluster.“
Will man damit nicht eigene Apple- und NVIDIA-ähnliche Unternehmen schaffen? Wir plaudern ständig über die 'Apple-Kette' und die 'NVIDIA-Kette', warum können wir nicht auch unsere eigenen Giganten in der Branche haben?
Die Schaffung von Giganten: Ein bewährter Weg
Die Antwort auf diese Frage hat die internationale Halbleiterindustrie bereits mit ihrer 50-jährigen Geschichte der Fusionen und Übernahmen gegeben.
Seit seiner Gründung im Jahr 1967 hat Applied Materials sich durch 50 Fusionen und Übernahmen von einem Anbieter von Dünnschichtabscheidungsgeräten zu einem Gerätegiganten, der alle Prozessschritte abdeckt, entwickelt und sich erfolgreich in ein „Supermarkt für Halbleitergeräte“ gewandelt. Texas Instruments hat in der Spitzenphase seiner Fusionen und Übernahmen zwischen 1996 und 2011 nacheinander Unternehmen in den Bereichen Speicher, Funktechnik, DSP und Energieverwaltung erworben. Nach der Übernahme der National Semiconductor für 6,4 Milliarden US-Dollar im Jahr 2011 hat es die weltweit führende Marktposition in der analogen IC-Branche erreicht.
Warum müssen Fusionen und Übernahmen durchgeführt werden? Weil Halbleitergeräte nicht alleine agieren können. Die Plattformisierung ist die Zukunft. EDA-Werkzeuge erfordern eine vollständige Funktionalität, und analoge und digitale Chips müssen eine umfassende Produktpalette haben. Genau wie es am Ende nur noch vier oder fünf Spitzenunternehmen im Smartphone-Markt gibt, wird der zukünftige Halbleitermarkt auch stark konzentriert sein.
Das Problem ist, dass chinesische Halbleiterunternehmen vor einer großen Kluft zwischen der hohen Monopolisierung der internationalen Konkurrenz und der Einzelkämpferrolle der heimischen Unternehmen stehen. Dies ist ein asymmetrischer Wettbewerb – 2019 waren die Einnahmen von Texas Instruments und ADI das 41-fache bzw. 17-fache der Einnahmen des chinesischen Anführers in der analogen Branche, Silergy. Noch schlimmer ist, dass Texas Instruments als einziges globales Unternehmen mit einer 12-Zoll-Produktionslinie seine Kosten um 40 % niedriger hat als seine Konkurrenten und seine Gewinnmarge seit langem über 60 % liegt.
Das wahre Ziel des Shenzhener Programms verbirgt sich in der Ziffer von „20 Unternehmen mit einem Marktwert von 100 Milliarden Yuan“ – es geht nicht nur um eine einfache finanzielle Rückkehr, sondern um die Schaffung eigener Industriegiganten in China durch die Integration von Fusionen und Übernahmen.
Wenn Giganten durch Fusionen und Übernahmen geschaffen werden, dann müssen die Bedingungen für diese Fusionen und Übernahmen geschaffen werden.
Der Zeitpunkt ist auch genau richtig. Die Analyse eines Vertreters der Halbleiterbranchenvereinigung trifft den Nagel auf den Kopf: Einerseits haben viele der Unternehmen, die vor 2022 investiert wurden, ihre Leistungszielvereinbarungen nicht erfüllt, und die Aktionäre möchten aussteigen. Daher ist es jetzt einfacher, über den Kaufpreis zu verhandeln. Andererseits haben die Spitzenunternehmen in den einzelnen Branchen seit der zweiten Jahreshälfte 2024 dank der verbesserten Marktbedingungen und der beschleunigten nationalen Substitution bessere Ergebnisse erzielt. Zusammen mit der politischen Unterstützung haben sie auch die Kraft und den Wunsch, Fusionen und Übernahmen durchzuführen.
Der aktuelle Bullmarkt hat den Wert der Technologieunternehmen erhöht. Selbst wenn die Unternehmensliquidität nicht ausreichend ist, ist die Übernahme durch Emission von Aktien immer noch eine sehr kostengünstige Option.
Dies ähnelt zwar dem Bullmarkt zwischen 2013 und 2015, aber es gibt auch Unterschiede. Beide haben eine Welle von Fusionen und Übernahmen ausgelöst, aber damals standen wir vor einer Boomphase der PE/VC-Investitionen, während wir jetzt vor dem Ende dieser Phase und den Problemen bei der Rückkehr der Investitionen stehen. Wenn die Rückkehrkanäle blockiert sind, ist die Fusion und Übernahme die einzige Lösung.
Die Zahlen sprechen für sich: Seit 2025 wurden in China mindestens 93 Fusionen und Übernahmen im Halbleitermarkt bekannt gegeben, mit einem Gesamttransaktionsvolumen von über 54,9 Milliarden Yuan, was einem Anstieg von fast 50 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Ein weiteres wichtiges Merkmal ist die „Übernahme von Primärmarktunternehmen durch Sekundärmarktunternehmen“ – börsennotierte Unternehmen übernehmen nicht börsennotierte Unternehmen, und die meisten Transaktionen betragen etwa 200 bis 300 Millionen Yuan. Dies entspricht auch den Zielen des Shenzhener Programms von 200 Transaktionen und einem Volumen von 100 Milliarden Yuan.
Was noch wichtiger ist, die Integration von Fusionen und Übernahmen hat auch die Aufgabe, die untere Preiskampfspirale zu vermeiden. Die langjährige Preiskämpfe im Photovoltaikmarkt sind ein schwer zu vertreibendes Narben auf dem Weg Chinas zur Entwicklung, und es tut immer noch weh. Es ist bereits in Planung, dass Giganten wie Tongwei und GCL Fonds zur Übernahme von Unternehmen gründen, um die Wertschöpfungskette zu verbinden.
Das Beispiel von Hainan Huatie verdeutlicht das Problem noch besser. Dieses Unternehmen, das ursprünglich im Bereich des Mietens von Bauausrüstung tätig war, hat erst 2024 stark in die Computingleistungsbranche investiert. Im März 2025 hat es einen Auftrag über fast 3,7 Milliarden Yuan für Computingleistungsdienstleistungen erhalten, aber im September wurde der Auftrag storniert, weil „die Marktbedingungen und die Nachfrage seit der Unterzeichnung des Vertrags stark verändert haben und seitdem keine Bestellungen erhalten wurden“. Selbst in der modernsten Branche wie der Künstlichen Intelligenz ist der untere Markt bereits so gesättigt.
Das Wesen der Preiskämpfe ist nicht der Preiswettbewerb, sondern ein industrielles Dilemma – wenn alle Unternehmen am unteren Ende der Wertschöpfungskette zusammengedrängt sind, wird die technologische Entwicklung stagnieren, die Gewinne werden so niedrig sein, dass es nicht möglich ist, in die Forschung und Entwicklung zu investieren, und schließlich gerät man in einen Teufelskreis von „je ärmer, desto weniger Innovation; je weniger Innovation, desto ärmer“. Hinter diesem Problem liegt die asymmetrische Realität der globalen industriellen Arbeitsteilung: Internationale Giganten kontrollieren den oberen Markt und die Macht über die technologischen Standards, während chinesische Unternehmen nur im mittleren und unteren Markt kämpfen können.
Tiefgehende Analyse: Was kann Shenzhen bieten?
Wenn man sich große Ziele setzt, muss man auch die Bedingungen und die begleitenden Maßnahmen schaffen.
Tatsächlich wurden die meisten Maßnahmen des Shenzhener Programms bereits in den „Sechs Maßnahmen für Fusionen und Übernahmen“ und den „Acht Maßnahmen für den STAR-Markt“ von 2024 angekündigt, aber dieses Programm hat auch die markanten Merkmale von Shenzhen.
Obwohl die Emission von zielgerichteten Convertibles für Fusionen und Übernahmen bereits 2020 von der China Securities Regulatory Commission zugelassen wurde und die aufteilte Zahlung von Aktien ein üblicher Vorgang bei Fusionen und Übernahmen an der chinesischen Börse ist, und obwohl die Emission von STAR-Bonds noch relativ neu ist, wurde sie bereits 2024 von der Zhongguancun Development Group zur Übernahme von Start-up-Unternehmen eingesetzt. Das Programm betont jedoch die „umfassende Nutzung“ dieser Instrumente, um in Wirklichkeit einen Finanzierungskreislauf von „Schuldverschreibungen + Aktien + Fonds“ zu schaffen.
Was wirklich interessant ist, sind zwei Pilotprojekte: Kreditfinanzierung für nicht einheimische Übernehmer und Kreditfinanzierung für technologieorientierte Unternehmen bei Übernahmen. Das erste Projekt betrifft die Finanzierungsbedingungen für grenzüberschreitende Übernahmen, während das zweite Projekt auf technologieorientierte Unternehmen mit geringen Vermögenswerten abzielt und speziell darauf zugeschnittene Kreditprodukte anbietet. Dies ist ein Vorteil von Shenzhen, das eng mit Hongkong integriert ist. Die Übernahmen an der Hongkonger Börse erfolgen in der Regel mit Bargeld, was sich stark von der chinesischen Praxis der Übernahme durch Emission von Aktien unterscheidet. Wenn es für grenzüberschreitende Übernahmen Kredite gibt, ist dies ein großer Vorteil.
Das Pilotprojekt für Kreditfinanzierung für technologieorientierte Unternehmen bei Übernahmen zielt auf das Problem der Risikokontrolle der Banken ab. Technologieunternehmen haben geringe Vermögenswerte, keine Sicherheit und stark schwankende Bewertungen. Banken sind daher natürlich ungern bereit, diesen Unternehmen Kredite zu gewähren, geschweige denn Kredite für die Übernahme solcher Unternehmen. Wenn das Pilotprojekt ein spezielles Bewertungssystem aufbauen kann, die Verpfändung von geistigem Eigentum und die Garantie von zukünftigen Einnahmen zulässt oder den Banken eine gewisse Risikokompensation bietet, dann ist dies wirklich eine Innovation.
Die industrielle Richtung ist sehr klar. Strategische aufstrebende Branchen wie integrierte Schaltkreise, Künstliche Intelligenz, erneuerbare Energien und Biopharmazie sind Prioritäten, und zukünftige Branchen wie synthetische Biologie, intelligente Roboter, Quanteninformation und fortschrittliche Materialien sind ebenfalls in den Anreizbereich aufgenommen. Das Programm unterstützt besonders die „Kettenführenden“ Unternehmen bei der Durchführung von Fusionen und Übernahmen in der gesamten Wertschöpfungskette und dem Erwerb von „hochwertigen, noch nicht rentablen Vermögenswerten, die die Stärkung und Ergänzung der Wertschöpfungskette sowie die Verbesserung der Schlüsseltechnologien fördern“.
Dies sind die Ausführungen der Acht Maßnahmen für den STAR-Markt zur Definition von „echten Technologieunternehmen“. Warum wird immer wieder auf „noch nicht rentable Vermögenswerte“ hingewiesen? Weil in der Phase des Boom des Primärmarktes in der Vergangenheit die Regionen in die Investition in echte Technologieprojekte eingestiegen sind, insbesondere in die Halbleiter- und Computingleistungsbranche. Am Ende hat dies zu einer ähnlichen Situation wie im Photovoltaikmarkt geführt, nämlich einem starken Preiswettbewerb im unteren Markt, einem dauerhaften Verlust vieler Hersteller und einem hohen Risiko des Kapitalausfalls. Wenn diese noch nicht rentablen Unternehmen nicht übernommen werden, ist es für die staatlichen Investoren schwierig, ihre Projekte zu beenden, und es ist auch schwierig für die Unternehmen, in die Forschung und Entwicklung zu investieren oder in den oberen Markt einzudringen. Dies sind die dringendsten Probleme, die gelöst werden müssen.
Die Rolle der staatlichen Kapitalgeber wird neu definiert. Das Programm fordert die „Steigerung der Toleranz der staatlichen börsennotierten Unternehmen in Shenzhen gegenüber der Bewertung von technologieorientierten Unternehmen mit geringen Vermögenswerten bei Fusionen und Übernahmen“. Dies bedeutet in Wirklichkeit, dass die staatlichen Kapitalgeber Unternehmen mit höheren Bewertungen (im Vergleich zum Buchwert des Nettovermögens) erwerben dürfen, solange die Bewertung auf einer vernünftigen technologischen Grundlage beruht, wird dies nicht als Verlust staatlichen Vermögens angesehen.
Früher hatten die staatlichen Kapitalgeber Angst, dass die Übernahme von noch nicht rentablen, aber technologisch wertvollen Unternehmen als „Verlust staatlichen Vermögens“ angeklagt würde, wenn die Übernahmepreise zu hoch waren. Jetzt gibt es den Begriff der „Toleranz gegenüber der Bewertung“, und die staatlichen Kapitalgeber können einen vernünftigen technologischen Aufschlag geben, anstatt sich nur auf den Buchwert des Nettovermögens zu verlassen. Die Bewertungen bei Fusionen und Übernahmen waren in der Vergangenheit tatsächlich niedriger als bei der IPO. Dies ist für PE/VC-Fonds wie Shenzhen Capital Group, die viele noch nicht rentable Technologieprojekte in der Hand haben, ein großer Vorteil – endlich gibt es Käufer, die nach dem technologischen Wert und nicht nach dem Liquidationswert bieten. Früher mussten diese Projekte möglicherweise nur zu einem Discount auf den Buchwert verkauft werden (z. B. ein Unternehmen mit einem Nettovermögenswert von 50 Millionen Yuan wurde nur für 30 Millionen Yuan verkauft), jetzt können die staatlichen Kapitalgeber einen Wert