Rückzug aus Investitionen im Billionenbereich: Staatskapital hat sich zum zweiten größten Verkäufer im S-Transaction-Markt entwickelt.

Die Nachfrage auf dem S-Transaktionsmarkt steigt stetig an.

Laut der neuesten Publikation von PitchBook, der "Beobachtung des US-amerikanischen Sekundärmarktes für Risikokapital (VC)", belief sich das Gesamtvolumen der Transaktionen auf dem US-amerikanischen VC-Sekundärmarkt im Zeitraum von Juni 2024 bis Juni 2025 auf 61,1 Milliarden US-Dollar. Dies war erstmals mehr als das Gesamtvolumen der IPO-Exit-Strategien im gleichen Zeitraum, das bei 58,8 Milliarden US-Dollar lag. Dies markiert eine deutliche Zunahme der Wichtigkeit des Sekundärmarktes als Exit-Möglichkeit.

Ähnlich verhält es sich auch auf dem chinesischen Markt für Private Equity. Hier wird derzeit eine Transformationstendenz ausgelöst, die auf der "Aktivierung von Bestandsvermögen" basiert. Das Team von CVCapital hat in der "Sonderstudie über den chinesischen Sekundärmarkt für Private Equity im Jahr 2025" den S-Markt weltweit zwischen 2020 und 2024 analysiert.

Die Daten zeigen, dass bis April dieses Jahres nur 24,2 % der Projekte von Fonds, die 2014 gegründet wurden, exitiert wurden. Dies bedeutet, dass über 70 % der investierten Projekte nach maximal 11 Jahren noch nicht exitiert sind. Bei Fonds, die vor fünf Jahren gegründet wurden, warten über 90 % der Projekte auf einen Exit. Mit der Zeit rücken S-Transaktionen und S-Fonds, da viele Fonds in die Exit-Phase eintreten, immer mehr in den Mittelpunkt.

Im Gegensatz zum US-Markt hat das staatliche Kapital in China bereits die zweitgrößte Verkaufsstelle auf dem S-Transaktionsmarkt erreicht. Laut den Daten von CVCapital CVSource machte das staatliche Kapital, repräsentiert durch staatliche Institutionen, staatliche Investitionspartner und Fördermittel, 2020 nur 6,9 % (nach Transaktionsanzahl) der Verkaufsstellen auf dem S-Transaktionsmarkt aus und belegte damit den vierten Platz. Nur zwei Jahre später stieg es auf den zweiten Platz und hat seit 2022 bis 2024 einen Anteil von etwa 20 % beibehalten. Dies zeigt die dringende Notwendigkeit des staatlichen Kapitals, aus Investitionen auszusteigen.

Entsprechend haben S-Fonds in China seit 2022 an Bedeutung gewonnen. Insbesondere seit letztem Jahr haben staatliche Kapitalgeber eigene S-Fonds gegründet. Dies bedeutet, dass sich die Ökosysteme und Regeln des chinesischen S-Marktes erheblich verändern.

01. Die Nachfrage auf den chinesischen und US-amerikanischen S-Märkten steigt

Der ausländische S-Fondsmarkt kann in diesem Jahr als "brimborian" beschrieben werden.

Die Carlyle Group hat in der vergangenen Woche die Rekrutierung für ihren achten globalen Flaggschiff-S-Fonds abgeschlossen. Der Fonds hat ein Volumen von 20 Milliarden US-Dollar, was etwa 142,7 Milliarden Yuan entspricht. Über 325 Institutionen aus 50 Ländern und Regionen weltweit haben in diesen Fonds investiert. Ebenso hat der europäische Private-Equity-Riese Ardian vor einigen Monaten die Rekrutierung für seinen neunten Sekundärfonds abgeschlossen, der ein Volumen von 30 Milliarden US-Dollar, also etwa 210 Milliarden Yuan, hat. Dies zeigt die starke Nachfrage von ausländischen Limited Partners (LP) nach S-Transaktionen.

Auf dem ausländischen Markt ist sowohl die Rekrutierung als auch die Investition in S-Transaktionen sehr erfolgreich. Laut den von Evercore veröffentlichten Daten ist das globale Volumen der S-Transaktionen von 26 Milliarden US-Dollar im Jahr 2013 auf 160 Milliarden US-Dollar im Jahr 2024 gestiegen. Obwohl es in einigen Jahren einen Rückgang gab, betrug die durchschnittliche jährliche Wachstumsrate (CAGR) über 10 Jahre immer noch 18 %. Insbesondere in den letzten zwei Jahren war das Wachstum stark, wobei das Transaktionsvolumen im Jahr 2024 im Vergleich zu 2023 um 40 % stieg (siehe untenstehendes Bild).

Insbesondere auf dem US-Markt ist die Nachfrage sehr hoch. Laut der kürzlich von PitchBook veröffentlichten "Beobachtung des US-amerikanischen Sekundärmarktes für Risikokapital (VC)" belief sich das Gesamtvolumen der Transaktionen auf dem US-amerikanischen VC-Sekundärmarkt im Zeitraum von Juni 2024 bis Juni 2025 auf 61,1 Milliarden US-Dollar, was erstmals mehr als das Gesamtvolumen der IPO-Exit-Strategien im gleichen Zeitraum war.

Im Vergleich zum rasanten Wachstum auf dem ausländischen Markt ist die Entwicklung auf dem chinesischen Markt eher bescheiden.

Im Jahr 2021 gab es auf dem chinesischen Markt für Private-Equity-Sekundärfondsanteile einen kleinen Höhepunkt (siehe untenstehendes Bild). Das Transaktionsvolumen belief sich auf 75,16 Milliarden Yuan, und es gab 692 Transaktionen. Seitdem hat das Transaktionsvolumen auf dem Sekundärmarkt jedoch abgenommen. Obwohl es im vergangenen Jahr ein leichter Wiederaufschwung gab und das Transaktionsvolumen der Fondsanteile um 5,5 % auf 40,5 Milliarden Yuan stieg, ist es immer noch nicht auf das Niveau von 2021 zurückgekehrt. Im Vergleich zum ausländischen Markt ist das chinesische Transaktionsvolumen nicht nur viel kleiner als auf dem US-Markt, sondern auch kleiner als ein Drittel des Volumens des neuen Fonds der Carlyle Group.

Im Gegensatz dazu gibt es auf dem chinesischen Markt eine große Menge an Vermögenswerten, die auf einen Transaktions-Exit warten.

Die Fonds, die zwischen 2014 und 2017 in China gegründet wurden, sind in der Regel in die Exit-Phase oder Verlängerungsphase eingetreten. Die Fonds aus der Hochphase der Rekrutierung und Investition zwischen 2018 und 2021 werden in den nächsten 2 - 3 Jahren fällig. Die Nachfrage nach Exit-Strategien wird in den nächsten ein bis zwei Jahren stark zunehmen.

Die von CVCapital gesammelten Daten zeigen, dass etwa 70 % der von den zwischen 2014 und 2017 gegründeten Fonds investierten Unternehmen noch nicht exitiert sind (siehe obiges Bild). Selbst wenn sich die IPO-Situation verbessert und die chinesischen und hongkongesischen Börsen jährlich über 300 Unternehmen zulassen, wird die Nachfrage nach Exit-Strategien weiterhin bestehen.

Dies bedeutet, dass der chinesische S-Transaktionsmarkt mit strukturellen Widersprüchen konfrontiert ist: Es gibt eine große Menge an Bestandsvermögen, die auf einen Exit warten, aber die S-Transaktionen verlaufen langsam.

02. Die chinesischen und ausländischen Märkte unterscheiden sich: Wer kauft? Wer verkauft?

Diese strukturellen Widersprüche haben mehrere Ursachen, wobei zwei Faktoren besonders deutlich sind.

Erstens hat der chinesische S-Transaktionsmarkt im Vergleich zum ausländischen Markt eine spätere Entstehungszeit. In den 1980er Jahren gründete die amerikanische Risikokapitalgesellschaft VCFA ihren ersten S-Fonds, was den Beginn der US-amerikanischen S-Transaktionen markierte. Nach dem Zusammenbruch der Internetblase im Jahr 2001 gab es einen Anstieg der Nachfrage nach Fondsanteilstransaktionen, was den US-amerikanischen S-Transaktionsmarkt zunehmend entwickelte.

Der chinesische S-Transaktionsmarkt hat seine Entstehung erst nach 2011, und es dauerte bis etwa 2017, bis er in der Branche bekannt wurde. Damals begannen einige chinesische Mother-Fonds, die Strategie "P+S+D" anzuwenden, um die Rendite zu erhöhen. Der chinesische S-Markt hat also insgesamt nur etwa 15 Jahre Entwicklungserfahrung.

Zweitens gibt es deutliche Unterschiede zwischen den Transaktionsparteien auf den ausländischen und chinesischen Märkten.

Auf dem ausländischen Markt machen Pensionskassen, Investmentgesellschaften und Versicherungen etwa zwei Drittel des Gesamttransaktionsvolumens der Verkäufer aus. Pensionskassen machten 2023 36 % und 2024 30 % des Transaktionsvolumens aus, Investmentgesellschaften 2023 17 % und 2024 28 %, und nicht-finanzielle Unternehmens-LP machten nur 2 % aus.

Auf dem chinesischen Markt sind nicht-finanzielle Unternehmens-LP seit langem die größte Verkaufsstelle und machen etwa über 30 % des Transaktionsvolumens aus. Aufgrund der wirtschaftlichen Schwankungen und der Branchenanpassung haben Unternehmen die Notwendigkeit, ineffiziente Vermögenswerte über S-Transaktionen zu verkaufen und schnell Kapital einzuziehen, um dem Cashflow-Druck zu begegnen.

Es ist auch bemerkenswert, dass staatliche Institutionen in China 2020 nur 6,9 % des Transaktionsvolumens ausmachten. Nur zwei Jahre später betrug ihr Anteil 22,5 %, und sie belegten damit den zweiten Platz. Seit 2023 und 2024 haben sie einen Anteil von etwa 20 % beibehalten.

Betrachten wir nun die Käufer.

Auf dem ausländischen Markt sind S-Fonds seit langem die wichtigsten Käufer und machen etwa 93 % des Transaktionsvolumens aus. Auf dem chinesischen Markt sind Mother-Fonds die dominierende Käufergruppe, und ihre Transaktionsanzahl liegt bei etwa 40 %.

Der Anteil der chinesischen S-Fonds war bis 2021 vernachlässigbar. Er hat erst seit 2022 zugenommen: 2,6 % im Jahr 2022, 5,3 % im Jahr 2023 und 4,8 % im Jahr 2024. Dies bedeutet, dass die S-Fonds, obwohl sie als "brimborian" erscheinen, in der Tat noch ein neues und nicheiges Geschäft darstellen.

Da sich die Verkaufsstellen und Käufer auf den ausländischen und chinesischen Märkten unterscheiden, gibt es auch erhebliche Unterschiede zwischen diesen Märkten.

03. Das staatliche Kapital wird zur größten Veränderungsgröße auf dem chinesischen S-Transaktionsmarkt

Analysieren wir nun die Veränderungsfaktoren auf dem chinesischen Markt.

Wie oben erwähnt, ist das erste und wichtigste Veränderungselement, dass das staatliche Kapital seit 2022 schnell zur zweiten größten Verkaufsstelle auf dem S-Transaktionsmarkt geworden ist. Das zweite Veränderungselement ist das Aufkommen der S-Fonds seit 2022. Beide Veränderungen sind das Ergebnis der Entwicklung des chinesischen Primärmarktes in die "Ära des staatlichen Kapitals" seit 2020.

Einerseits haben staatliche Fördermittel aufgrund des Drucks, die Investitionen fristgerecht zu beenden, und der politischen Orientierung, das Bestandsvermögen zu aktivieren, einen Anreiz, über S-Transaktionen schneller auszusteigen. Im vergangenen Jahr veröffentlichte das chinesische Finanzportal "ChinaVenture" einen Artikel mit dem Titel "Der Primärmarkt tritt vollständig in die Ära des staatlichen Kapitals ein" und veröffentlichte die folgenden Daten:

"Die staatlichen Institutionen in China haben in den letzten fünf Jahren (2019 - 2023) direkt 1,59 Billionen Yuan in etwa 12.900 Unternehmen investiert. Wenn man die indirekten Investitionen hinzufügt, haben die staatlichen Institutionen insgesamt etwa 20.000 Unternehmen investiert (doppelte Einträge wurden entfernt). Dies bedeutet, dass jedes dritte Unternehmen direkt von staatlichen Institutionen investiert wurde und dass 25 % aller Kapitalbeschaffungen direkt von staatlichen Institutionen stammen." Es ist eine Herausforderung, wie diese riesigen Vermögenswerte erfolgreich exitiert werden können.

Andererseits haben die Einrichtung von regionalen Fondsanteilstransaktionsplattformen und die Verbesserung des Ökosystems des S-Marktes dazu geführt, dass staatliche Fonds eigene S-Fonds gründen. Laut der Statistik von CVCapital haben bis Ende August dieses Jahres 17 chinesische Provinzen, Autonome Regionen und municipalities direkten staatlichen Kapitalfluss in S-Fonds investiert, und diese Tendenz breitet sich auch auf die Mittel- und West， sowie auf die kreis- und bezirksbezogenen staatlichen Kapitalgeber aus.

Beispielsweise hat Jiangxi im Januar dieses Jahres den Runxin Gantou Relay-Fonds mit einem Volumen von 500 Millionen Yuan gegründet. Chongqing hat im März einen Relay-Fonds namens YuChuang Galaxy Relay-Fonds mit einem Volumen von 3,6 Milliarden Yuan gegründet. Der chinesische S-Fonds "Zhejiang Strategic Emerging Industry Relay Fund" wurde kürzlich erfolgreich registriert, und die erste Runde der Rekrutierung mit einem Volumen von 500 Millionen Yuan wurde abgeschlossen. Der 5 Milliarden Yuan große "Fujian Science and Technology Innovation Relay S-Fonds" hat die offizielle Auswahl des Verwaltungsinstituts gestartet.

In Henan, Sichuan und anderen Regionen haben die im vergangenen Jahr gegründeten S-Fonds bereits Transaktionen abgeschlossen.

Beispielsweise hat der erste eigenverwaltete S-Fonds in Henan, der "Henan Strategic Emerging Industries Succession Fund",